Bài viết: Rita
Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của S&P 500 tăng 51% so với cùng kỳ năm trước trong quý hai, và tăng 26% trong bốn quý qua, vượt xa mối quan hệ lịch sử giữa xu hướng dài hạn và tốc độ tăng trưởng kinh tế. Trong báo cáo quan điểm về cổ phiếu Mỹ ngày 17 tháng 9 năm 2026, Goldman Sachs cho rằng mối lo ngại về “bong bóng lợi nhuận” trên thị trường là không có cơ sở. Tình huống cơ sở của ngân hàng này là tăng trưởng lợi nhuận sẽ chậm lại, nhưng không sụp đổ. Tốc độ tăng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu năm 2027 và 2028 đều ở mức 11%, đạt lần lượt 415 USD và 460 USD.
Phân tích viên của Goldman Sachs, Ben Snider, chỉ ra trong báo cáo rằng hiện tại có ba yếu tố tạm thời thúc đẩy lợi nhuận vượt mức bình thường. Chi tiêu vốn vào AI đóng góp gần một nửa sự tăng trưởng lợi nhuận trong năm nay. Biên lợi nhuận của ngành bán dẫn đang ở mức cao nhất trong nhiều thập kỷ. Lợi nhuận từ các khoản đầu tư cổ phần vào các công ty công nghệ lớn đã đẩy lợi nhuận kế toán lên cao. Ba yếu tố này đều sẽ suy yếu vào năm tới, và tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sẽ trở về mức bình thường.
Lợi nhuận vượt trội nhưng không phải bong bóng
Tín hiệu định giá cho thấy thị trường nghi ngờ tính bền vững của lợi nhuận hiện tại. Tỷ số P/E tương lai của S&P 500 ở mức 19 lần, tương đương mức trung bình 10 năm. Tuy nhiên, tỷ số P/E của thị trường tính theo lợi nhuận xu hướng chỉ từng bị vượt qua trong đỉnh bong bóng dot-com cách đây vài thập kỷ.
Goldman Sachs dự báo lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu là 415 USD vào năm 2027 và 460 USD vào năm 2028. Dự báo này gần với mức đồng thuận thị trường từ dưới lên là 419 USD và cao hơn trung vị dự báo từ trên xuống của các chuyên gia là 403 USD. Dự báo lợi nhuận 12 tháng của S&P 500 của ngân hàng là 14%, với mục tiêu 8.700 điểm. Tăng trưởng lợi nhuận là động lực chính của thị trường tăng giá, chứ không phải sự mở rộng định giá.
Chi tiêu vốn vào AI đóng góp gần một nửa
Chi tiêu vốn về AI là động lực lớn nhất thúc đẩy tăng trưởng lợi nhuận năm nay. Dự kiến chi tiêu vốn của các nhà sản xuất quy mô siêu lớn năm nay đạt 800 tỷ USD, tăng 94% so với cùng kỳ năm trước. Những chi tiêu này chảy vào các công ty bán dẫn, thiết bị công nghệ, công nghiệp và tiện ích, đóng góp khoảng một nửa tăng trưởng lợi nhuận của S&P 500. Goldman Sachs dự báo chi tiêu vốn sẽ tăng lên 1.2 nghìn tỷ USD vào năm 2027 và 1.4 nghìn tỷ USD vào năm 2028.
Trong khi tốc độ tăng chi tiêu vốn đang chậm lại, chi phí khấu hao sẽ tăng lên. Goldman Sachs ước tính, khấu hao của các nhà sản xuất quy mô siêu lớn sẽ làm giảm khoảng 5 điểm phần trăm tăng trưởng lợi nhuận năm 2027, triệt tiêu gần một nửa trong số 11 điểm phần trăm do chi tiêu vốn mang lại. Đến năm 2028, tác động tiêu cực của khấu hao sẽ hoàn toàn triệt tiêu lợi ích lợi nhuận từ chi tiêu vốn. Mùa thuận lợi của đầu tư AI đối với lợi nhuận đang chuyển sang trung tính hoặc thậm chí trở thành gánh nặng.
Goldman Sachs chỉ ra rằng nếu chi tiêu vốn năm 2027 cao hơn mức cơ sở 250 tỷ USD, tốc độ tăng lợi nhuận của S&P 500 sẽ tăng khoảng 6 điểm phần trăm. Nếu chi tiêu vốn giảm khoảng 30% xuống còn 570 tỷ USD, lợi nhuận liên quan đến cơ sở hạ tầng AI sẽ giảm khoảng 40%, nhưng vẫn cao hơn khoảng 25% so với mức năm 2025.
Lợi nhuận của ngành bán dẫn khó duy trì sự mở rộng
Biên lợi nhuận của ngành bán dẫn đang ở mức cao nhất trong nhiều thập kỷ. Biên lợi nhuận của các công ty bán dẫn trong chỉ số S&P 500 khoảng 70%, cao hơn gấp đôi so với mức trung bình lịch sử. Goldman Sachs ước tính khoảng một phần tư tăng trưởng lợi nhuận của ngành bán dẫn vào năm 2026 đến từ sự mở rộng biên lợi nhuận. Các nhà phân tích của ngân hàng này dự kiến tình trạng thiếu hụt cung cầu sẽ kéo dài đến năm 2027, nhưng tốc độ mở rộng biên lợi nhuận sẽ giảm rõ rệt vào năm tới.
Nếu biên lợi nhuận gộp của ngành bán dẫn giảm từ 70% xuống mức trung bình 15 năm là 55%, lợi nhuận của S&P 500 sẽ giảm khoảng 10%. Mỗi sự thay đổi 1 điểm phần trăm trong biên lợi nhuận gộp tương ứng với sự thay đổi khoảng 1 điểm phần trăm trong tốc độ tăng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của S&P 500. Goldman Sachs chỉ ra rằng lợi nhuận hiện tại cực kỳ nhạy cảm với giá bán dẫn; sự chậm lại trong đầu tư vào cơ sở hạ tầng AI hoặc tăng nguồn cung đều có thể kích hoạt sự sụt giảm biên lợi nhuận.
Lợi nhuận từ đầu tư cổ phần sẽ giảm vào năm tới
Lợi nhuận từ các khoản đầu tư cổ phần vào các công ty công nghệ lớn đã thúc đẩy lợi nhuận kế toán. Quý 2 năm 2026 ghi nhận lợi nhuận từ các khoản đầu tư cổ phần khoảng 150 tỷ USD, giúp tăng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của S&P 500 lên 12%. Goldman Sachs dự kiến sẽ có thêm lợi nhuận trong nửa cuối năm 2026, nhưng quy mô nhỏ hơn so với quý hai. Đến năm 2027, phần lợi nhuận này sẽ giảm mạnh.
Nếu loại bỏ hoàn toàn phần lợi nhuận này, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận năm 2027 sẽ tăng từ 11% lên 18%. Goldman Sachs chỉ ra rằng phần lợi nhuận này là lợi nhuận kế toán, không phản ánh khả năng sinh lời của hoạt động cốt lõi. Thị trường đã kỳ vọng điều này, và diễn biến gần đây của cổ phiếu bán dẫn yếu hơn so với dự báo lợi nhuận, cho thấy nhà đầu tư đang cảnh giác với chất lượng lợi nhuận.
The valuation does not reflect the bubble burst
Hiện tại, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu của S&P 500 là 24%, mức cao nhất mọi thời đại. Theo mối quan hệ lịch sử, mức độ này tương ứng với hệ số P/E kỳ vọng nên vượt quá 21 lần. Với hệ số P/E hiện tại là 19 lần, tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu ẩn khoảng 22%, thấp hơn 200 điểm cơ bản so với mức hiện tại và bằng mức cao nhất mọi thời đại cùng năm 2021.
Rủi ro tăng trưởng bao gồm chi tiêu vốn của AI vượt kỳ vọng; nếu các nhà sản xuất quy mô siêu lớn tăng chi tiêu vốn thêm 250 tỷ USD vào năm 2027, tốc độ tăng lợi nhuận sẽ được đẩy cao khoảng 6 điểm phần trăm. Rủi ro giảm sút bao gồm việc đầu tư vào AI chậm lại, biên lợi nhuận bán dẫn giảm và lợi nhuận từ đầu tư cổ phần biến mất. Goldman Sachs cho rằng, giá thị trường đã phản ánh kỳ vọng về tốc độ tăng lợi nhuận chậm lại, nhưng chưa phản ánh kịch bản bong bóng vỡ.
Việc lợi nhuận giảm tốc đã trở thành sự đồng thuận, điểm khác biệt cốt lõi nằm ở việc năng suất AI có thể thay thế chi tiêu vốn để trở thành động lực lợi nhuận mới hay không.
Disclaimer
Bài viết này là tổng hợp và giải thích của Chao Xiang Research đối với báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba (Goldman Sachs, ngày 17 tháng 9 năm 2026), kết hợp với thông tin thị trường công khai. Các đánh giá, mục tiêu giá, dự báo lợi nhuận và các phán斷 liên quan được trích dẫn trong bài viết đều là quan điểm của các nhà phân tích thuộc công ty chứng khoán đó, thể hiện lập trường của tổ chức họ, không đại diện cho quan điểm của Chao Xiang Research và cũng không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.