Các công cụ chuyển đổi, cổ phiếu ưu đãi và các khoản tín dụng tài trợ cho một phần lớn lượng bitcoin doanh nghiệp sở hữu đều có các ngày đáo hạn, cửa sổ hoàn trả và ngày chia cổ tức, xác định thời điểm doanh nghiệp có thể cần bán.
Matthew Sigel, trưởng bộ phận nghiên cứu tài sản kỹ thuật số của VanEck, đã chia sẻ danh sách các quỹ bitcoin doanh nghiệp cho thấy ai xếp hạng cao hơn các đồng tiền này trong cơ cấu vốn của mỗi công ty.
Một khi bitcoin nằm trong bảng cân đối kế toán của một công ty đại chúng, nó nằm dưới một chồng các quyền đòi hỏi: các chủ nợ mong đợi được hoàn trả, cổ đông ưu đãi mong đợi cổ tức, các bên cho vay nắm giữ bitcoin đã thế chấp, cổ đông phổ thông muốn mua lại cổ phiếu, và một doanh nghiệp vận hành cần tiền mặt để hoạt động.
Một khoản thanh toán, hoàn trả hoặc đến hạn có thể buộc công ty phải bán bitcoin vào một ngày cố định, bất kể liệu công ty vẫn tin vào giá dài hạn của tài sản hay không.
Một mục trong danh sách của Sigel đề cập đến Bitdeer, vốn đã hoàn toàn rút hết kho Bitcoin của mình tính đến ngày 20 tháng Hai để tài trợ cho việc chuyển hướng sang các trung tâm dữ liệu AI, một động thái sau đó được xác nhận khi kho bạc giảm về mức zero sau khi công ty bán 189,8 BTC mới được khai thác và rút 943,1 BTC từ nguồn dự trữ.
| Claim above bitcoin | Công cụ hoặc áp lực | Điều gì tạo ra rủi ro bán | Tại sao điều này quan trọng |
|---|---|---|---|
| Chủ nợ | Các ghi chú có thể chuyển đổi, nợ ưu tiên | Ngày đáo hạn, hoàn trả, thất bại trong tái cấp vốn | BTC có thể được bán ngay cả khi ban quản lý vẫn lạc quan |
| Cổ đông ưu đãi | Cổ phiếu ưu đãi kiểu STRC | Ngày cổ tức, điều chỉnh lợi suất, hỗ trợ mệnh giá | Các nghĩa vụ tiền mặt định kỳ biến BTC thành thanh khoản |
| Các chủ nợ được bảo đảm | Các khoản tín dụng được bảo đảm bằng BTC thế chấp | Tỷ lệ tài sản đảm bảo, áp lực ký quỹ, hoàn trả khoản vay | Các đồng tiền có thể đã bị thế chấp trước khi bán |
| Cổ đông phổ thông | Mua lại, áp lực mNAV | Giao dịch cổ phiếu dưới NAV hoặc dưới mệnh giá | Bán BTC có thể trở nên hợp lý hơn so với phát hành cổ phiếu |
| Hoạt động kinh doanh | Chi phí vốn, lương, các bước chuyển hướng chiến lược | Nhu cầu tiền mặt ngoài chiến lược kho bạc | BTC có thể trở thành vốn lưu động, giống như với Bitdeer |
Đọc bảng cân đối kế toán của Reading Strategy
Strategy's bản kê khai 10-K của chính nó nêu rõ rằng các khoản nắm giữ bitcoin của nó đóng vai trò là thành phần cốt lõi trong bảng cân đối kế toán và cơ cấu vốn, cung cấp nền tảng kinh tế cho cổ phiếu và các chứng khoán nợ cố định của nó. Bản kê khai này cũng liên kết chiến lược này với khả năng tiếp tục tiếp cận nguồn tài chính cổ phiếu và nợ.
Tính đến ngày 25 tháng Năm, Chiến lược báo cáo 843.738 BTC cùng với $6,7 tỷ trái phiếu có thể chuyển đổi, $15,5 tỷ cổ phiếu ưu đãi và khoản dự trữ tiền mặt $871 triệu.
Việc tiếp cận đó đã chịu áp lực thực sự thông qua STRC, cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn có lãi suất biến đổi của Strategy. Cổ phiếu này giao dịch gần mệnh giá cho đến giữa tháng 5 năm 2026, sau đó giảm xuống dưới mệnh giá trong 30 phiên liên tiếp khi bitcoin giảm từ mức cao nhất vào tháng Mười gần $126.000 xuống còn $58.000 vào cuối tháng Sáu.
Vào cuối tháng Năm, Strategy đã bán 32 BTC để lấy khoảng 2,5 triệu USD tài trợ cho các phân phối STRC, lần bán bitcoin đầu tiên kể từ khi bắt đầu tích lũy tài sản này vào năm 2022. STRC tiếp tục giảm, đóng cửa ở mức 89 USD vào ngày 18 tháng Sáu và 83 USD hai ngày sau đó.
Chiến lược đã tạm dừng chương trình thị trường mà nó sử dụng để phát hành cổ phiếu mới và mua bitcoin, vì việc phát hành cổ phiếu dưới mệnh giá sẽ làm loãng quyền lợi của các cổ đông hiện hữu.
Vào ngày 29 tháng Sáu, Strategy đã trả lời bằng một Digital Credit Capital Framework. Kế hoạch này tăng cổ tức của STRC lên 12% và thêm cơ chế điều chỉnh tăng tỷ lệ thêm 0,5 điểm phần trăm mỗi khi cổ phiếu đóng cửa dưới mức 95 USD, tạo ra khoảng 53 triệu USD nghĩa vụ hàng năm cho mỗi lần kích hoạt.
Thông báo tương tự đã phê chuẩn Chương trình tiền hóa BTC cho phép bán để tài trợ cho quỹ tiền mặt, cổ tức ưu đãi và lãi suất, cũng như mua lại các chứng khoán của chính công ty. Công ty tiết lộ có quỹ dự trữ khoảng 2,55 tỷ USD tại thời điểm đó, đủ để chi trả khoảng 17,4 tháng cổ tức và lãi suất ưu đãi, mà công ty ước tính vào khoảng 1,76 tỷ USD mỗi năm.
Michael Saylor đã trực tiếp đề cập đến sự giảm sút, nói rằng “biến động kiểm tra mọi cơ cấu vốn” vào ngày 26 tháng Sáu.
STRC vẫn được giao dịch gần mức 85 USD tính đến ngày 23 tháng Bảy, khoảng 15% dưới mệnh giá, với lợi suất hiệu dụng trên 13%. JPMorgan cảnh báo chính sách bán hàng mới là nguồn rủi ro hai chiều đối với thị trường bitcoin, và Onramp Institutional ước tính các nhà đầu tư bán lẻ đang nắm giữ khoảng 8,8 tỷ USD STRC, chiếm khoảng 83% cơ sở người mua.
Cơ chế tương tự vượt ra ngoài Chiến lược
MARA đã bán 15.133 BTC vào tháng Ba để mua lại khoảng 1 tỷ USD trái phiếu có thể chuyển đổi đáo hạn năm 2030 và 2031.
Báo cáo quý đầu tiên cho biết công ty đã bán khoảng 20.880 BTC trong quý, giữ 35.303 BTC vào cuối quý và đã cho vay hoặc thế chấp 9.995 BTC, bao gồm 4.253 BTC để đảm bảo một đường tín dụng 150 triệu USD.
Báo cáo năm 2026 của KULR cho thấy cơ chế tương tự ở quy mô nhỏ hơn: khoản rút vốn vào tháng Năm có quyền thế chấp ưu tiên đối với tài sản đảm bảo là bitcoin, và công ty đã cam kết 300 BTC để đảm bảo khoản vay 15 triệu USD, vượt quá mức tối thiểu yêu cầu.
Giao dịch kho bạc hoạt động tốt nhất khi ba điều kiện đồng thuận: bitcoin tăng giá, cổ phiếu giao dịch cao hơn giá trị tài sản ròng, và thị trường vốn vẫn mở cửa cho các đợt phát hành cổ phiếu mới, chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi.
Phát hành cổ phiếu mới để mua bitcoin làm tăng lượng bitcoin trên mỗi cổ phiếu và duy trì việc tích lũy máy móc miễn là cổ phiếu giao dịch cao hơn mức đó.
Một khi nó rơi xuống dưới mức đó, cổ phần mới sẽ làm loãng cổ đông hiện tại, và việc phát hành cổ phiếu ưu đãi và có thể chuyển đổi sẽ trở nên khó khăn hơn. Cùng một cơ chế này có thể vận hành ngược lại: bán bitcoin để tài trợ cho các đợt mua lại cổ phiếu, cổ tức hoặc nợ trở thành lựa chọn hợp lý hơn.
Các công ty kho bạc đã quảng bá bitcoin như một vốn dự trữ đủ mạnh để định vị bảng cân đối kế toán, tài trợ cho các khoản mua bằng nợ có thể chuyển đổi và cổ phiếu ưu đãi, buộc bảng cân đối kế toán đó phải tuân theo các điều kiện nằm ngoài sự kiểm soát của bất kỳ công ty nào: giá bitcoin, phí mNAV, các thị trường vốn mở, các cửa sổ tái cấp vốn và các phân phối cổ phiếu ưu đãi có thể chi trả.
Khi những điều kiện đó suy yếu, một công ty có thể bán tài sản thanh khoản nhất của mình để bảo vệ cấu trúc tài chính mà họ xây dựng xung quanh bitcoin.
Lịch sắp tới
Ngành này đã tích lũy hàng tỷ USD nợ và tài trợ ưu tiên, với các ngày đáo hạn tập trung vào năm 2027 và 2028.
Trong kịch bản tăng giá, các thị trường cổ phiếu và ưu đãi mở lại, phí mNAV quay trở lại, và đà tăng của bitcoin khiến việc phát hành mới trở nên có lợi nữa.
Các công ty tái cấu trúc nợ và các nghĩa vụ ưu đãi mà không chạm vào các tài sản cốt lõi của họ, và việc bán theo lịch trình vẫn duy trì ở mức khoảng 0,5% đến 1,0% số 1,285 triệu BTC mà các công ty đại chúng đang nắm giữ hiện nay, tương đương khoảng 6.400 đến 12.900 đồng tiền trong hai năm tới.
Trong kịch bản giảm giá, tái tài trợ trở nên khó khăn, chiết khấu mNAV tiếp tục tồn tại và các công cụ chuyển đổi vẫn nằm ngoài giá trị do bitcoin suy yếu.
Cắt giảm thế chấp mở rộng, các phân phối ưu tiên gây áp lực lên nguồn tiền mặt, và việc bán theo lịch trình tăng lên 6% đến 10% số cổ phần của các công ty đại chúng, tương đương khoảng 77.100 đến 128.500 BTC, được thực hiện theo lịch trình cố định về ngày đáo hạn và ngày thanh toán.
| Tình huống | Điều kiện thị trường | Phản hồi từ công ty | Nguồn cung BTC ước tính trong hai năm | Ý nghĩa đối với thị trường |
|---|---|---|---|---|
| Trường hợp tăng giá | BTC tăng, các mức phí mNAV quay trở lại, thị trường vốn mở cửa trở lại | Các công ty tái tài trợ, chuyển đổi nghĩa vụ và phát hành mang tính gia tăng | 6.400–12.900 BTC | Việc bán vẫn mang tính chiến thuật và hạn chế |
| Trường hợp cơ bản | BTC giao dịch ngang, phí tài trợ vẫn khả dụng nhưng đắt đỏ | Các công ty chọn lọc bán BTC để dự trữ, cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu | 25.700–51.400 BTC | BTC trở thành công cụ quản lý kho bạc, không chỉ là tài sản dự trữ |
| Trường hợp gấu | BTC suy yếu, chiết khấu mNAV vẫn tiếp diễn, các công cụ chuyển đổi vẫn nằm ngoài tiền | Các công ty bán để đáp ứng các khoản đến hạn, phân phối ưu tiên và áp lực tài sản đảm bảo | 77.100–128.500 BTC | Việc bán trở thành nguồn cung theo lịch |
| Trường hợp căng thẳng | Một công ty kho bạc lớn mất quyền tiếp cận tái tài trợ | Việc bán BTC, tái cấu trúc hoặc thực thi bảo đảm đang gia tốc | 192.800+ BTC | BTC nắm giữ bởi doanh nghiệp được định giá lại như nguồn cung có điều kiện |
Con số cần theo dõi đối với mỗi công ty là bao nhiêu phần trăm bitcoin của nó nằm ngoài nợ, các quyền ưu tiên và thỏa thuận thế chấp, và bao nhiêu phần trăm đã có chủ nợ, cổ tức hoặc ngày đáo hạn được ưu tiên trước.
Phân tích đó sẽ quyết định lượng bitcoin trong ngành công nghiệp nào hoạt động như vốn dự trữ và lượng nào hoạt động như tài sản đảm bảo đang chờ đến hạn.
Bài viết Đồng hồ nợ đang tích tắc bên trong kho bitcoin doanh nghiệp có thể buộc hàng tỷ đô la quay trở lại thị trường xuất hiện đầu tiên trên CryptoSlate.