Bài viết bởi Charles Lloyd Bovaird II
Biên dịch: AididiaoJP, Foresight News
Bitcoin đã giảm khoảng 50% kể từ mức cao tháng 10 năm 2025, đây là một bài kiểm tra thực sự đối với câu chuyện của các tổ chức. Khi thị trường tăng điểm, tính tương quan đẹp và dòng tiền đổ vào, ai cũng có thể kể câu chuyện về tài sản mới. Điều thực sự có ý nghĩa là sau đợt điều chỉnh mạnh, hãy xem lại những giả định ban đầu: cái nào là cấu trúc, cái nào chỉ là sản phẩm của chu kỳ trước.
Báo cáo nghiên cứu mới nhất của BlackRock, “Re-Underwriting Bitcoin: Still a Portfolio Diversifier” (“Tái đánh giá bitcoin: Vẫn là công cụ phân tán danh mục”), đã làm đúng điều này. Thay vì chỉ lấy đợt giảm giá này để “phán xét” bitcoin, báo cáo quay trở lại với vấn đề mà các nhà đầu tư thực sự quan tâm: việc thêm bitcoin vào danh mục phân tán đã thay đổi rủi ro và lợi nhuận như thế nào.
Con số mang tính thuyết phục hơn tiêu đề. Trong khoảng thời gian hồi quy 10 năm tính đến ngày 29 tháng 5 năm 2026, danh mục đầu tư truyền thống 60/40 cổ phiếu - trái phiếu có lợi nhuận hàng năm khoảng 9,9% và độ biến động hàng năm khoảng 10,1%. Khi thêm 1% Bitcoin, lợi nhuận hàng năm tăng lên khoảng 10,9%, trong khi độ biến động chỉ tăng nhẹ lên khoảng 10,3%. Khi tăng tỷ trọng lên 2%, lợi nhuận hàng năm đạt khoảng 11,8% và độ lệch chuẩn khoảng 10,6%.
Chuyển đổi: Vị thế 2% đóng góp thêm khoảng 190 điểm cơ bản lợi nhuận hàng năm so với danh mục truyền thống, trong khi độ biến động hàng năm của danh mục chỉ tăng khoảng 50 điểm cơ bản. Tỷ lệ Sharpe tăng từ 0,81 lên 0,96, mức giảm sâu tối đa thay đổi từ -20,3% thành -20,9%. Đây là mô phỏng sau sự kiện, không phải cam kết cho tương lai, nhưng đủ để làm rõ một điều: chỉ tập trung vào độ biến động của chính Bitcoin sẽ bỏ lỡ tác động thực sự của nó đối với danh mục.
Vấn đề quan trọng hơn là sự biến động này tương tác ra sao với các tài sản mà nhà đầu tư đang nắm giữ. BlackRock vẫn xem các yếu tố rủi ro-lợi nhuận của bitcoin là khác biệt bản chất so với các tài sản truyền thống: nguồn cung cố định, phi tập trung, không gắn với bất kỳ chủ thể phát hành chủ quyền nào. Điều này không ngăn cản nó giảm giá cùng với các tài sản rủi ro trong giai đoạn giảm đòn bẩy, nhưng nghiên cứu cho rằng mối tương quan cao đó mang tính tạm thời, không phải cấu trúc vĩnh viễn.
Vì vậy, vị thế nhỏ không làm cho “biến động đơn lẻ” của Bitcoin được chuyển trực tiếp vào danh mục. Điều thực sự cần tính toán là: việc chấp nhận thêm rủi ro biên này đã mang lại bao nhiêu lợi nhuận trong lịch sử. Ngay cả khi tính cả đợt điều chỉnh lớn gần đây, trên vị thế 1% và 2%, khoản này vẫn rất đáng giá.
Mức 1%—2% này không phải lần đầu tiên xuất hiện. BlackRock trước đây đã đánh giá từ góc độ đóng góp rủi ro, cho rằng với các nhà đầu tư sẵn sàng và có khả năng chịu rủi ro của Bitcoin, khoảng này là tương đối hợp lý. Ở mức trọng số này, Bitcoin đóng góp vào tổng rủi ro danh mục khoảng tương đương với một cổ phiếu công nghệ lớn trong danh mục truyền thống 60/40. Vượt quá 2%, đóng góp của nó vào tổng rủi ro sẽ tăng không tương xứng.
Báo cáo mới tính ngược lại: thay vì hỏi bitcoin đóng góp bao nhiêu rủi ro, thì hỏi sau khi chấp nhận thêm rủi ro này, nhà đầu tư đã nhận được gì trong quá khứ. Tỷ lệ Sharpe của danh mục truyền thống là 0,81, thêm 1% bitcoin lên 0,90, thêm 2% lên 0,96, cho thấy lợi nhuận gia tăng trong quá khứ đủ để bù đắp cho mức biến động tăng thêm ở cấp độ danh mục.
BlackRock đã không viết 1% hoặc 2% là “vị thế tối ưu”. Mức độ phơi nhiễm phù hợp phụ thuộc vào yêu cầu thanh khoản, kỳ hạn đầu tư, ràng buộc quản trị và khả năng chịu rủi ro. Điều báo cáo thực sự cung cấp là một khung thảo luận chặt chẽ hơn: vấn đề vị thế có thể được đánh giá dựa trên rủi ro biên, tương quan, sự giảm sút và hiệu quả danh mục, thay vì chỉ dừng lại ở cuộc tranh luận nhị phân liệu “bitcoin có quá biến động hay nên tiếp xúc hay không”.
Ở phía cầu, BlackRock cũng đã tự kiểm tra mức độ phản ứng của thị trường. Quỹ tín thác Bitcoin iShares (IBIT) được niêm yết vào tháng 1 năm 2024, chưa đầy một năm đã đạt quy mô vượt quá 50 tỷ USD, được BlackRock gọi là đợt phát hành ETF lớn nhất trong lịch sử, với tốc độ nhanh gấp khoảng năm lần so với kỷ lục trước đó. Sau đó, IBIT được mô tả là ETP bitcoin lớn nhất và thanh khoản cao nhất thế giới, và trở thành ETF mang lại doanh thu cao nhất cho BlackRock vào năm 2025—dù danh mục sản phẩm toàn cầu của công ty có hơn 1.000 sản phẩm.
Lượng nắm giữ ETF bitcoin现货 tại Mỹ cũng tập trung cao. Theo dữ liệu từ Bitcoin For Corporations, các ETF bitcoin现货 tại Mỹ tổng cộng đang nắm giữ khoảng 1,25 triệu BTC, tương đương gần 6% nguồn cung cố định 21 triệu BTC. IBIT riêng lẻ đang nắm giữ khoảng 775.000 BTC, chiếm hơn 60% lượng bitcoin được nắm giữ bởi các ETF现货 tại Mỹ.
Điều này không có nghĩa là nghiên cứu có thể tách rời bối cảnh thương mại: IBIT ngày càng trở nên quan trọng đối với BlackRock. Nhưng đồng thời, điều này cũng có nghĩa là việc “tái bảo hiểm” này diễn ra sau khi các tổ chức đã nắm giữ lượng lớn vị thế Bitcoin trong hơn hai năm qua, thông qua các môi giới, cố vấn và kênh tổ chức quen thuộc, vượt qua cả đợt tăng giá và giảm sâu. Sự tăng trưởng liên tục của IBIT cho thấy nhu cầu không dừng lại ở cửa sổ phát hành.
Thời điểm công bố báo cáo cũng mang thông tin đáng chú ý. Bitcoin không được định giá lại ở mức cao lịch sử, mà sau khi giảm khoảng 50% kể từ đỉnh tháng 10 năm 2025. BlackRock cho rằng đợt điều chỉnh này là do thanh lý vị thế đòn bẩy, dòng tiền vào ETP chậm lại và nhu cầu tích trữ bitcoin của doanh nghiệp suy yếu, kết luận rằng đây là sự điều chỉnh vị thế, chứ không phải sự thất bại của logic đầu tư.
Reunderwriting is exactly how it should be. An investment narrative shouldn't rely on sentiment to survive; it must remain valid even after the environment changes. For Bitcoin, these assumptions extend beyond historical returns: it is designed to be scarce, globally tradable, independent of sovereign issuers, and fundamentally different from the liability structures dominant in traditional portfolios. BlackRock believes that fiscal sustainability, monetary stability, and geopolitical risks may increasingly influence Bitcoin's long-term adoption.
Lịch sử hồi quy không thể chứng minh lợi nhuận trong 10 năm tới, và thành công của IBIT cũng không xác định được “nên phân bổ bao nhiêu”. Hai điều này kết hợp lại cho thấy: các tổ chức đã tiến một bước dài. Bitcoin không còn chỉ được xem là “tài sản thay thế mà tổ chức có thể mua hoặc không mua”, mà ngày càng được đánh giá theo cùng một kỷ luật như các tài sản khác: vị thế, đóng góp rủi ro, tương quan, thanh khoản, giảm sâu và lợi nhuận kỳ vọng.
Đối với ban quản lý công ty, đây có lẽ mới là kết luận đáng mang vào hội đồng quản trị nhất. Điều thực sự cần quyết định không phải là Bitcoin có biến động hay không—điều này đã rõ từ lâu; cũng không cần phải biến cấu trúc vốn của công ty thành những chiến lược tập trung gắn liền với Bitcoin. Giữa mức phơi nhiễm bằng không và “bảng cân đối kế toán Bitcoin” vẫn còn một khoảng cách rất rộng.
Khung của BlackRock là: một vị thế tương đối nhỏ có thể làm thay đổi rõ rệt đặc điểm lợi nhuận lịch sử của danh mục truyền thống, mà không làm tăng rủi ro danh mục theo tỷ lệ tương ứng. Trong khoảng thời gian nghiên cứu, vị thế 2% mang lại khoảng 190 điểm cơ bản lợi nhuận hàng năm bổ sung, trong khi độ biến động hàng năm của danh mục chỉ tăng khoảng 50 điểm cơ bản. Vị thế không lớn, nhưng hiệu quả thì đáng kể.
Đối với các nhà ra quyết định công ty, điều quan trọng không phải là sao chép con số của BlackRock, mà là áp dụng cùng một kỷ luật: xác định rõ mục tiêu phân bổ, xác định đóng góp rủi ro có thể chấp nhận được, thiết lập các yêu cầu về thanh khoản và quản trị, sau đó xây dựng vị thế dựa trên các tiêu chí này và thường xuyên kiểm tra lại các giả định.
Điều này trưởng thành hơn nhiều so với câu hỏi “Công ty có nên mua Bitcoin không?”. Khi Bitcoin ngày càng thâm nhập sâu hơn vào danh mục đầu tư tổ chức và cơ sở hạ tầng tài chính, gánh nặng phân tích đang chuyển dịch. Các nhà lãnh đạo cấp C ngày càng phải trả lời không phải là Bitcoin có nên xuất hiện trong cuộc thảo luận hay không, mà là: dưới mục tiêu, ràng buộc và chi phí vốn của công ty, mức vị thế nào — nếu có — là hợp lý.
BlackRock đã tái bảo hiểm vấn đề này sau một chu kỳ đầy đủ khác với mức điều chỉnh khoảng 50%. Toán học danh mục lịch sử vẫn đưa ra câu trả lời: trong phạm vi kiểm soát được, bitcoin có thể cải thiện phương trình. Đây mới là kết luận cần mang vào phòng họp.