Amazon và Intel ghi nhận sự sụt giảm mạnh giá cổ phiếu amid những thách thức trong cơ sở hạ tầng AI

Chưa tan hết dư chấn của đợt sụt giảm 13% trong một ngày của Google hôm trước, sáng nay sau giờ giao dịch của thị trường Mỹ, Amazon và Intel đều đồng loạt lao dốc mạnh.

Điều thú vị là, bộ phận nổi bật nhất trong báo cáo tài chính của cả hai công ty đều là các hoạt động liên quan đến AI: doanh thu của AWS tăng gần 40% so với cùng kỳ năm trước, trong khi doanh thu từ hoạt động trung tâm dữ liệu và AI của Intel tăng mạnh tới 78%. Nếu chỉ xem xét phía nhu cầu, dường như tình hình kinh doanh của cơ sở hạ tầng AI không có bất kỳ vấn đề gì.

Nhưng phản ứng của thị trường lại rất tiêu cực, trong đó Amazon giảm khoảng 7% sau giờ giao dịch, xóa sạch toàn bộ mức tăng 5,6% duy nhất trong năm nay; trong khi Intel, từng tăng hơn 150% trong năm nay và được xem là biểu tượng của sự phục hồi sau khủng hoảng, còn giảm trực tiếp sau giờ giao dịch, mức giảm từng vượt quá 22%.

Liệu thị trường đã ngừng vỗ tay vô điều kiện cho “câu chuyện lớn về AI” chưa? Logic kiểm tra cơ sở hạ tầng AI của Phố Wall đang thay đổi như thế nào?

Khi tổng kết lại đợt sụp đổ của Google hôm qua, chúng tôi đã đề cập đến vấn đề cốt lõi hiện tại của nó: chi tiêu vốn vào AI đang tiêu thụ dòng tiền với tốc độ rõ rệt, trong khi ngành kinh doanh cốt lõi là quảng cáo tìm kiếm – chiếc máy in tiền chính – lại đang mất đà (đọc thêm bài viết Google sụp đổ 10%: Cơ sở nền tảng sụp đổ, hay chỉ là một lần “giết nhầm” kiểu Microsoft?).

Chỉ sau 24 giờ, Amazon đã đưa ra một “phiếu chẩn đoán” gần như tương tự.

Chỉ xét riêng lĩnh vực điện toán đám mây, thành tích của AWS thực sự ấn tượng: doanh thu quý 3 tăng 39% so với cùng kỳ năm trước lên 46 tỷ USD, liên tiếp sáu quý tăng tốc, CEO Andy Jassy thậm chí còn cam kết trong cuộc gọi hội nghị rằng trong hai năm tới, AWS sẽ duy trì tốc độ tăng trưởng hàng năm trên 40%.

Quan trọng hơn, nhờ sự thúc đẩy liên tục từ các công ty mô hình lớn như OpenAI và Anthropic trong việc mở rộng thuê năng lực tính toán, AWS không chỉ phát triển về quy mô mà còn thực sự đóng góp lợi nhuận, giúp lợi nhuận hoạt động tổng thể của Amazon trong quý ba tăng lên 17,8 tỷ USD (cao hơn so với 11,4 tỷ USD cùng kỳ năm trước), đồng thời tỷ lệ lợi nhuận hoạt động của dịch vụ điện toán đám mây cũng được cải thiện tương ứng.

Trong các năm trước, một bảng thành tích kinh doanh điện toán đám mây như vậy đủ để đẩy giá cổ phiếu đạt mức cao mới, nhưng tại sao phố Wall không những không mua vào mà còn trực tiếp bán tháo?

Trước hết, mức ngưỡng "vượt kỳ vọng" đã được Microsoft nâng cao.

Cùng ngày công bố báo cáo tài chính, Microsoft có doanh thu từ dịch vụ điện toán đám mây tăng 48% và chi tiêu vốn vẫn duy trì sự kiềm chế đáng kể, mức giảm giá cổ phiếu dưới 1%. So sánh với AWS, mức tăng 39% không chỉ không vượt qua mức chuẩn mực, mà còn đạt được thông qua việc tiêu tốn vốn cực kỳ nghiêm trọng.

Tiếp theo là hai mảng "con gà đẻ trứng vàng" là thương mại điện tử và quảng cáo đồng thời giảm tốc.

Doanh thu bán lẻ trực tuyến của Amazon trong quý ba chỉ tăng 2% lên 68,5 tỷ USD, giảm xuống mức thấp nhất trong ba năm kể từ đầu năm 2023; điều khiến thị trường cảnh giác hơn là ngành kinh doanh quảng cáo có biên lợi nhuận cao, tốc độ tăng trưởng giảm mạnh từ mức ổn định trên 20% trong năm qua xuống còn 11% trong quý này, mức thấp nhất từ trước đến nay kể từ khi công bố dữ liệu này riêng lẻ năm 2020.

Mặc dù ban quản lý cố gắng giải thích sự suy yếu ở phân khúc bán lẻ bằng việc “Prime Day được chuyển lên quý hai”, nhưng chuỗi phản ứng lan truyền từ việc người tiêu dùng cắt giảm chi tiêu dẫn đến các nhà quảng cáo siết chặt ngân sách đã trở nên rõ ràng — đây cũng là lý do vì sao dự báo doanh thu và lợi nhuận hoạt động trong quý bốn, mùa lễ hội, đều thấp hơn kỳ vọng của thị trường.

Cuối cùng, yếu tố thực sự làm suy yếu tâm lý thị trường là chi tiêu vốn và dòng tiền tự do hoàn toàn mất kiểm soát.

Chỉ trong quý ba, chi tiêu của Amazon vào thiết bị và tài sản đã vượt quá 77 tỷ USD, vượt xa kỳ vọng của Phố Wall; do ảnh hưởng này, dòng tiền tự do của Amazon trong 12 tháng qua ghi nhận -42,4 tỷ USD, trong khi cùng kỳ năm trước là dương 14,8 tỷ USD, trong vòng một năm đã tiêu hết gần 60 tỷ USD chênh lệch tiền mặt!

Dù đã bị tổn thất nghiêm trọng về mặt kế toán, Jassy vẫn tuyên bố trên cuộc gọi rằng: “Chi tiêu vốn 220 tỷ USD vào năm 2026 sẽ không giảm một xu, và năm 2027 sẽ còn tăng mạnh.”

Tuy nhiên, cần lưu ý rằng dòng tiền hoạt động của Amazon không xấu đi; trong 12 tháng qua, dòng tiền hoạt động vẫn đạt khoảng 168,3 tỷ USD, tăng khoảng 29% so với cùng kỳ năm trước, chỉ là tốc độ mua sắm trung tâm dữ liệu, máy chủ, thiết bị mạng và các cơ sở hạ tầng khác đã vượt xa tốc độ tăng trưởng của dòng tiền hoạt động.

Nói cách khác, Amazon không phải không kiếm được tiền, mà là số tiền kiếm được đã không còn đủ để lấp đầy khoảng trống do mở rộng cơ sở hạ tầng.

Điều này tạo nên sự tương phản rất thú vị với Google hôm qua, khi dòng tiền tự do chuyển sang âm 9,1 tỷ USD và cổ phiếu giảm mạnh 13%:

• Vấn đề của Google nằm ở chỗ, họ sở hữu nhiều điểm tiếp cận như tìm kiếm, Gemini, TPU và Google Cloud, nhưng có sự chậm trễ rõ rệt giữa việc nâng cao năng lực AI và việc thương mại hóa chúng;
• Khó khăn của Amazon là AWS đã tăng trưởng nhanh và mang lại lợi nhuận đáng kể, nhưng để đáp ứng nhu cầu AI trong tương lai, nó phải tiêu hết toàn bộ dòng tiền hiện tại để mua sắm;

From this perspective, Amazon has also caught the same illness as Google.

Khi tốc độ tạo ra tiền mặt từ các hoạt động cốt lõi đã không còn theo kịp tốc độ tiêu tốn tiền của cơ sở hạ tầng AI, những khoản CapEx khổng lồ nằm trên bảng cân đối kế toán trở thành gánh nặng tài chính thực sự.

Từ Google đến Amazon, mâu thuẫn cốt lõi là “đổ quá nhiều tiền”; còn Intel, sau giờ giao dịch giảm hơn 20%, lại bị kẹt ở cực ngược lại—ngay cả khi có nhu cầu khổng lồ, cũng chưa chắc có thể giao hàng đúng hạn.

Đường đi của cổ phiếu của gã khổng lồ bán dẫn kỳ cựu này trong năm nay thực sự đáng để xem lại.

Vào tháng 1, chúng tôi từng viết bài Intel « thời điểm sinh tử »: Trước cửa ICU, Trần Lập Vũ sẽ thanh lý di sản và tự cứu mình như thế nào?, phân tích bản trả lời đầu tiên của tân CEO Trần Lập Vũ sau khi kế nhiệm Kissinger.

Lúc đó, Intel vẫn đang ở vị trí khá khó xử. Kế hoạch mở rộng đầy tham vọng do Kim Sing để lại cần được thu hẹp, chi tiêu vốn khổng lồ liên tục gây áp lực lên dòng tiền, quy trình 18A vẫn chưa được chứng minh đầy đủ, và nhiệm vụ đầu tiên của Trần Lập Vũ khi tiếp quản không phải là giành lại vị trí dẫn đầu ngành, mà là đảm bảo rằng đế chế chip trăm tuổi này có thể tiếp tục tồn tại.

Lúc đó, phán đoán cốt lõi của bài viết cũng rất rõ ràng: Trần Lập Vũ đã sử dụng chiến lược kết hợp gồm “cắt giảm 15% nhân sự toàn cầu + tạm dừng xây nhà máy tại châu Âu + điều chỉnh hướng dẫn Q1”, giúp Intel kéo biên lợi nhuận gộp trở lại mức 38%, đạt được bước đầu kiểm soát tổn thất; quy trình 18A và Panther Lake là tấm vé duy nhất để Intel quay lại bàn chơi.

Đây là một bản báo cáo tài chính đã cầm máu thành công nhưng chưa phục hồi hoàn toàn; liệu nó có thực sự thoát khỏi ICU hay không, câu trả lời không nằm trong báo cáo quý này, mà nằm ở khả năng thực thi trong 12–18 tháng tới.

Kéo ra biểu đồ nến trong 9 tháng qua, trong nửa đầu giai đoạn “kiểm nghiệm sinh tử 12–18 tháng” này, Intel thực sự đã trải qua một giai đoạn honeymoon khá hưng phấn.

Nhờ cắt giảm nhân sự để giảm chi phí, thu hút vốn chiến lược từ bên ngoài như NVIDIA và chính phủ Mỹ, cùng với việc hoàn thành đợt huy động vốn cổ phần 23 tỷ USD vào tháng 8, cộng thêm việc các sản phẩm chip tiêu dùng Panther Lake và sản phẩm máy chủ Clearwater Forest trên quy trình 18A dần bước vào sản xuất hàng loạt, thị trường từng cho rằng Intel đã gỡ ống oxy và rời khỏi ICU, với mức tăng giá cổ phiếu tích lũy trong năm đạt hơn 150%.

Ngay cả khi chỉ xem xét báo cáo kết quả quý ba được công bố hôm nay, các con số vẫn rất ấn tượng: Doanh thu quý ba tăng 21% so với cùng kỳ năm trước lên 16,5 tỷ USD, EPS điều chỉnh đạt 52 cent (cao hơn kỳ vọng 41 cent), doanh thu từ dịch vụ trung tâm dữ liệu và AI (DCAI) thậm chí tăng mạnh 78% so với cùng kỳ lên 7,3 tỷ USD, biên lợi nhuận gộp toàn quý ba cũng từng bước攀升 lên 43%.

Nhưng ngay sau khi đưa ra hướng dẫn quý tư, tất cả các kỳ vọng lạc quan đều bị đóng băng:

• Doanh thu sụt giảm: Dự kiến doanh thu Q4 chỉ ở mức 15-16 tỷ USD, thấp đáng kể so với kỳ vọng trung bình của thị trường là 17 tỷ USD (kỳ vọng lạc quan thậm chí vượt quá 18 tỷ USD);
• Lợi nhuận giảm một nửa: Dự kiến lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu sau điều chỉnh chỉ ở mức 25 cent, thấp xa so với kỳ vọng 43 đến 45 cent của phố Wall;
• Biên lợi nhuận gộp quay về mức ban đầu: Dự kiến biên lợi nhuận gộp quý IV sẽ thu hẹp trở lại từ 43% trong quý III xuống còn 38%;

Đã quay vòng suốt hơn một năm, giá cổ phiếu tăng gấp rưỡi, nhưng khi tính toán báo cáo quý IV, biên lợi nhuận gộp của Intel lại chính xác trở về điểm xuất phát khi chúng tôi viết bài viết ICU vào tháng Một năm nay.....

Tại sao nhu cầu CPU cho máy chủ AI tốt đến mức “cung không đủ cầu sẽ kéo dài đến năm 2028”, nhưng Intel lại đột ngột gặp trục trặc vào quý cuối cùng quan trọng nhất?

Cuộc gọi báo cáo tài chính giải thích rằng nó đang mắc kẹt trong một tình thế cực kỳ lúng túng “tự đấu với chính mình”.

Một mặt, động cơ mới “có đơn nhưng không giao được hàng”. AI thực sự đã thúc đẩy nhu cầu về CPU máy chủ phổ thông, CFO dự kiến doanh thu của bộ phận DCAI trong quý IV sẽ tăng 15% so với quý trước, và sản lượng CPU máy chủ ngành công nghiệp trong năm 2026 và 2027 đều sẽ tăng hơn 30%, nhưng các tấm nền hữu cơ tiên tiến dùng cho bao bì EMIB hiện đang thiếu hụt trên toàn ngành, khiến năng lực sản xuất bị giới hạn chặt chẽ, ngay cả Trần Lập Vũ cũng thừa nhận trong cuộc phỏng vấn: “Tôi cảm thấy hơi thất vọng vì không thể đáp ứng nhu cầu của khách hàng.”

Mặt khác, thị trường PC cơ bản đang bị AI "hút máu phản tác dụng". Trong quý ba, doanh thu của bộ phận khách hàng (chip PC)—mảng truyền thống tạo ra tiền mặt cho Intel—giảm 5% so với cùng kỳ năm trước xuống còn 8,1 tỷ USD, thấp hơn mức kỳ vọng 8,98 tỷ USD. Nguy hiểm hơn, công ty dự đoán đà suy yếu của thị trường PC, vốn đã gia tăng trong hai tháng qua, sẽ kéo dài ít nhất đến nửa đầu năm 2027—dự kiến sản lượng PC toàn cầu năm 2026 sẽ giảm 12%, và năm 2027 tiếp tục giảm 10%.

Thủ phạm chính chính là các máy chủ AI đang phát triển mạnh mẽ.

Sự gia tăng đột biến nhu cầu về máy chủ AI đang tiêu thụ mạnh mẽ công suất sản xuất chip bộ nhớ DRAM toàn cầu, dẫn đến tình trạng thiếu hụt nghiêm trọng và giá cả liên tục tăng vọt đối với bộ nhớ của Samsung, SK Hynix và Micron, từ đó đẩy giá bán của laptop và máy tính để bàn lên cao, trực tiếp nhấn chìm nhu cầu tiêu dùng cuối cùng. “Dự đoán của tôi là đến năm 2027, đây sẽ trở thành vấn đề nghiêm trọng mà tất cả mọi người đều phải đối mặt, không chỉ riêng chúng tôi — toàn bộ thị trường sẽ chịu tác động.”

Đồng thời, để thúc đẩy mở rộng sản xuất wafer, Intel đã xác định năm 2026 là “năm đầu tư chiến lược”, dự báo chi tiêu vốn được điều chỉnh tăng từ 18 tỷ USD vào tháng 7 lên 20 tỷ USD, và sẽ tiếp tục tăng mạnh vào năm 2027. Ban quản lý cũng dự kiến năm tới (2026) sẽ không tạo ra dòng tiền dương, và mục tiêu hòa vốn sẽ được dời sang năm 2027.

Ngành nghề truyền thống của PC bị giá bộ nhớ tăng vọt hút máu, máy chủ AI mới bị chuỗi cung ứng kẹt cổ, trong khi vẫn phải tiếp tục tiêu tốn 20 tỷ USD trên sổ sách và không có dòng tiền dương — đây cũng là logic sâu xa khiến giá giảm 20% sau giờ giao dịch.

Nếu Amazon và Intel lần lượt phơi bày mối lo ngại về dòng tiền và nút thắt giao hàng trong cơ sở hạ tầng AI, thì chuỗi sự kiện gần đây ở Trung Đông đã đưa một rủi ro từng bị đánh giá thấp lên bàn thảo luận:

Trung tâm dữ liệu, liệu có chỉ đơn thuần là một cơ sở thương mại không?

Hãy xem kỹ nguyên nhân trực tiếp khiến hướng dẫn quý tư của Intel sụp đổ — ngoài sự suy yếu của PC, cú sốc đột biến lớn nhất là vụ nổ tại nhà máy bán dẫn của Intel ở Kiryat Gat, Israel vào tháng 10 năm nay.

Nhà máy này chủ yếu sử dụng quy trình 10 nanomet để sản xuất chip trung tâm dữ liệu, vụ tai nạn không chỉ gây ra thương vong về người mà còn khiến nhà máy ngừng sản xuất trực tiếp khoảng hai tuần, ban quản lý hiện vẫn đang từng bước đánh giá tính khả thi của các wafer bị hư hỏng. Theo tính toán, chỉ riêng vụ nổ này đã khiến doanh thu chip máy chủ của Intel trong quý IV giảm khoảng 300 triệu USD, làm giảm biên lợi nhuận gộp tổng thể của công ty 200 điểm cơ bản, và ảnh hưởng này sẽ kéo dài đến quý I năm sau.

Xem lại phần thứ tư của bài viết tháng 1 năm nay, chúng tôi đã viết đoạn sau: «Việc NVIDIA đầu tư 5 tỷ USD vào Intel và hỗ trợ năng lực sản xuất trong nước về bản chất là đang mua một loại „bảo hiểm địa chính trị“ dài hạn, giảm sự phụ thuộc vào một điểm duy nhất ở nước ngoài.»

Kết quả đầy tính hài hước đen tối là, boomerang địa chính trị đến nhanh hơn bất kỳ ai dự đoán, khi ngành kinh doanh trung tâm dữ liệu sinh lời nhất của Intel đang cần năng lực sản xuất để giao hàng, thì chính nhà máy cốt lõi của Israel nằm ở trung tâm bão Trung Đông đã xảy ra vụ nổ làm gián đoạn.

Và nếu suy luận theo hướng này, sự sụp đổ của Amazon đêm nay về bản chất cũng không thể thoát khỏi cái bóng này.

Khi Amazon chi 77 tỷ USD trong một quý để mua sắm thiết bị và bất động sản, đồng thời mở rộng cơ sở hạ tầng tính toán quy mô lớn trên toàn cầu, mô hình kinh doanh của nó đã từ một nền tảng internet nhẹ vốn có, trở thành cơ sở hạ tầng nặng nề phụ thuộc mạnh mẽ vào an toàn vật lý.

Cần biết rằng, Trung Đông luôn là thị trường tăng trưởng mà Amazon AWS và Google Cloud đã đầu tư mạnh mẽ trong những năm gần đây, từ khu vực Tel Aviv của Israel đến các quốc gia vùng Vịnh, nơi phân bố nhiều trung tâm máy chủ đám mây cốt lõi.

Nếu xem lại các tin tức trong thời gian qua, bạn sẽ thấy rằng, cùng với tình hình Trung Đông liên tục leo thang, các nút máy chủ đám mây và trung tâm dữ liệu của Amazon và Google tại khu vực này đã nhiều lần bị đưa vào danh sách đe dọa công khai, với lời đe dọa sẽ biến chúng thành mục tiêu tấn công vật lý.

• Tháng 3 năm nay, Iran đã tấn công hai cơ sở của AWS tại Các Tiểu vương quốc Ả Rập Thống nhất, đồng thời một cuộc tấn công bằng máy bay không người lái cũng xảy ra gần một cơ sở AWS tại Bahrain, gây thiệt hại về cơ sở hạ tầng;
• Đến tháng 10, các mối đe dọa an ninh xung quanh trung tâm dữ liệu khu vực Vịnh, cơ sở AI và cáp quang ngầm lại bắt đầu gia tăng;
• Bên Iran thậm chí đã cảnh báo công khai rằng nếu chiến tranh tái bùng phát, các cơ sở liên quan có thể trở thành mục tiêu tấn công;

Ở một mức độ nào đó, những đồng tiền thông minh đã bán mạnh Amazon sau phiên giao dịch và lo ngại về khoản chi tiêu vốn 220 tỷ USD có lẽ đã tính đến rủi ro địa chính trị này trong mức chiết khấu — khi nhà máy bán dẫn của Intel tại Israel đã ngừng hoạt động do vụ nổ, khiến lợi nhuận quý giảm 300 triệu USD, thì các cụm máy chủ đám mây tập trung mạnh vào các nút trung tâm Trung Đông cũng có thể chỉ là vấn đề thời gian trước khi bị ảnh hưởng.

Các phương thức tấn công trong thời đại công nghệ đôi khi đơn giản đến mức không cần cầu kỳ.

Trong thời bình, mọi người cạnh tranh về thông số mô hình lớn, tối ưu thuật toán, độ trễ miligiây của dịch vụ điện toán đám mây; nhưng khi xung đột địa chính trị trở nên căng thẳng đến mức đụng độ trực tiếp, chẳng cần đến kỹ thuật hacker cao siêu nào — chỉ cần một vụ nổ vật lý nhắm vào nhà máy bán dẫn hoặc trung tâm dữ liệu đám mây cũng có thể trực tiếp cắt đứt nguồn cung năng lực AI tiên tiến nhất, khiến hàng chục tỷ USD chi tiêu vốn bị đình trệ ngay lập tức.

Từ Google hôm qua đến Amazon và Intel hôm nay, sự sụp đổ liên tiếp của các ông lớn thung lũng Silicon thực chất đang tạo ra một sự làm nguội bắt buộc đối với câu chuyện AI đầy nhiệt huyết trong hai năm qua.

Trước đây, thị trường tin vào “đổ tiền là có kỳ tích”, chỉ cần dám đầu tư lớn vào CapEx, dám mua chip và xây nhà máy, định giá sẽ liên tục tăng cao, nhưng hiện nay:

• Tiền mặt trở thành loại tiền tệ duy nhất có giá trị: Dù là dòng tiền tự do âm 42,4 tỷ USD của Amazon hay kỳ vọng dòng tiền của Intel mới chỉ có thể chuyển sang dương vào năm 2027, tất cả đều cho thấy một điều — trong chu kỳ tăng trưởng chậm lại của các ngành chính (thương mại điện tử, quảng cáo, PC), bất kỳ sự mở rộng nào làm hao hụt dòng tiền tự do đều sẽ bị thị trường trừng phạt nghiêm khắc;
• Sự dễ tổn thương về mặt vật lý của phần cứng và hạ tầng đang được đánh giá lại: dù là tình trạng thiếu hụt bộ nhớ DRAM gây tác động ngược lại chuỗi công nghiệp PC, hay các vụ nổ tại nhà máy ở Trung Đông và nguy cơ gián đoạn nguồn cung do các nút đám mây đối mặt với mối đe dọa vật lý, tất cả đều nhắc nhở các nhà đầu tư rằng, AI càng đi sâu vào nền tảng, thì càng bị chi phối bởi các quy luật vật lý của ngành sản xuất truyền thống và địa chính trị;

Tháng 1, chúng tôi nói rằng Intel cần 12–18 tháng thực thi để chứng minh việc tự rút ống oxy khỏi ICU và cố gắng tự thở, hiện tại thời gian mới chỉ qua nửa chặng đường, chứng minh rằng nỗ lực tự cứu mình với vốn đầu tư lớn này còn xa mới đến lúc khai champagne.

Đối với Amazon và Google, những công ty cũng gánh vác gánh nặng hạ tầng nặng nề tương tự, thử thách thực sự mới chỉ bắt đầu.