Người dẫn chương trình: John Coogan & Jordi Hays
Khách mời: Martin Shkreli (Shkreli từng làm việc tại quỹ phòng hộ của Cramer, sau đó thành lập nhiều quỹ phòng hộ như Elea Capital, MSMB Capital và các công ty dược sinh học như Retrophin, Turing Pharmaceuticals, từng trải qua bong bóng internet năm 2000 và nhiều chu kỳ phá sản của tổ chức)
Chủ đề cốt lõi: Tổng kết cuộc khủng hoảng thanh khoản của Quỹ Situational Awareness (SALP), cơ chế đòn bẩy của quỹ phòng hộ, quy trình thanh lý bắt buộc của nhà môi giới chính, tâm lý săn mồi trên thị trường
Nguồn: TBPN Podcast – “Martin Shkreli Phân Tích Sự Sụp Đổ Của Nhận Thức Tình Huống”
Thời gian phát sóng: 2026-07-30
Tuyên bố lợi ích: Martin Shkreli hiện là nhà đầu tư cá nhân tích cực, trong podcast đã nhắc đến việc ông sở hữu một số cổ phiếu liên quan đến AI (bao gồm Kosha in Japan). Ông đồng thời vận hành công ty công nghệ dược phẩm DrugDash và kinh doanh dịch vụ đăng ký trả phí. Quan điểm trong tập này dựa trên kinh nghiệm giao dịch của ông tại Phố Wall, nhưng có thể trùng hợp với lợi ích đầu tư cá nhân của ông khi đề cập đến các tài sản cụ thể.
Nhân tiện, Martin Shkreli chính là “thằng bé tài chính xấu tính” từng một mình khuấy động ngành dược Mỹ và Phố Wall, bị buộc tội thao túng giá cổ phiếu dược phẩm và bị kết án 7 năm tù. Chính vì bản thân ông là “tổ sư” của việc sử dụng đòn bẩy, bán khống và đấu trí với cơ quan quản lý, nên việc ông phân tích chi tiết vụ vỡ nợ 45 tỷ USD của quỹ đầu tư phòng hộ AI mang đến góc nhìn sắc sảo và sự thấu hiểu sâu sắc về luật rừng Phố Wall, vượt xa các nhà bình luận tài chính thông thường.
Tóm tắt điểm chính
Tóm tắt các quan điểm thú vị
Tôi đã nói chuyện với bạn bè về Long-Term Capital Management, Amaranth và các sự cố phá sản nổi tiếng khác do vấn đề thanh khoản. Tình huống lần này của Situational Awareness chắc chắn nằm trong số đó.
Khi thị trường biết một quỹ nào đó buộc phải thanh lý, hành động có lợi nhất cho những người khác là bán các vị thế trùng lặp với quỹ đó và bắt đầu bán khống mọi tài sản mà quỹ đang nắm giữ. Điều này rất tàn khốc và mang tính xã hội tiến hóa, nhưng rất phổ biến ở Phố Wall.
Những điều đó không phải là cốt lõi. Điều thực sự quan trọng là xu hướng mua bán của người mua và người bán. Tiền thông minh vào thị trường sớm và tiếp tục mua khi giá tăng; sau đó, những người ít thông minh hơn thấy giá tăng cũng muốn tham gia. Những tay yếu nhất thường mua ở đỉnh và dễ dàng bán tháo đầu tiên do hoảng loạn. Mỗi bong bóng đều tương tự nhau: hưng phấn, đạt đỉnh, rồi mọi người cùng hoảng loạn đồng thời. Cơ bản gần như không có tác dụng vào thời điểm này.
Ken muốn trở thành người mà mọi người tìm đến khi xảy ra sự cố. Buffett đã lớn tuổi và cũng không muốn nhận việc này. Nhưng Citadel đã làm như vậy khi Amaranth sụp đổ.
Các quỹ phòng hộ đội mũ đầu tư mạo hiểm để làm vốn tư nhân, kết quả thường không tốt. Trong 50 năm lịch sử của các quỹ phòng hộ, rất ít người có thể làm tốt cả hai phía.
Leopold không làm gì sai, mức đòn bẩy đã quyết định kết cục. Chỉ cần có chút biến động nhỏ, anh ấy buộc phải bị thanh lý, không có kết cục nào khác, rất tiếc.
Nếu bạn muốn giữ những cổ phiếu này, bạn phải đảm bảo rằng mình có thể giữ vững ngay cả khi chúng giảm xuống mức P/E 2 lần hoặc thậm chí 1 lần mà không chớp mắt. Trên toàn thế giới, có lẽ chỉ có những công ty cấp độ Citadel mới có khả năng giữ vững 100 tỷ USD mà không chớp mắt.
Body
Một: Tháng điên rồ nhất trong lịch sử Wall Street
Shkreli ngay từ đầu podcast đã thẳng thắn cho biết 24 giờ qua là một trong những trải nghiệm điên rồ nhất trong sự nghiệp đầu tư cá nhân của anh ấy. Anh nhắc đến việc bản thân và các bạn trong ngành đã nghe đồn về sự cố của quỹ Situational Awareness từ giữa tuần trước, và đến tối thứ Năm và sáng thứ Sáu thì thông tin dần rõ ràng hơn. Anh so sánh sự kiện này với các vụ phá sản do thiếu thanh khoản nổi tiếng như LTCM và Amaranth, cho rằng nó “chắc chắn nằm trong danh sách”.
Điều khiến anh ấy ấn tượng là quỹ đã thực hiện việc bảo mật khá tốt. Tuy nhiên, với sự nhạy bén của thị trường, một số đối tác giao dịch lớn có thể đã bắt đầu bố trí vị thế từ thứ Hai, thứ Ba tuần này. Anh ấy trích dẫn lời của cựu sếp Cramer, gọi đây là "shooting against a fund", tức là khi một quỹ bị buộc phải thanh lý, chiến lược tối ưu của những người khác là bán các vị thế trùng lặp với quỹ đó và đồng thời bán khống mọi tài sản mà quỹ đang nắm giữ. Đây không phải là vấn đề đạo đức, mà là lý thuyết trò chơi thuần túy.
Hai: Nguyên nhân cốt lõi: không phải chiến tranh, không phải dầu mỏ, mà là các nhà giao dịch biên và đòn bẩy
Người dẫn chương trình đưa ra một loạt các câu chuyện vĩ mô để thử nghiệm: Chiến tranh Mỹ-Iran? Giá dầu? Lo lắng về AI mã nguồn mở? Chi tiêu vốn của các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn đã đạt đỉnh? Shkreli lần lượt bác bỏ.
“Những điều đó không phải là cốt lõi. Điều thực sự quan trọng là xu hướng mua bán của người mua và người bán.” Anh ấy mô tả con đường tâm lý bong bóng cổ điển: tiền thông minh vào thị trường sớm nhất, giá tăng thì tiếp tục mua; những người đến sau thấy lợi nhuận 400%, tâm lý sợ bỏ lỡ thúc đẩy họ gia nhập; những tay yếu nhất mua ở đỉnh điểm và cũng là những người đầu tiên bán ra trong cơn hoảng loạn. Shkreli tự trào rằng: “Những người như tôi bắt đầu mua gần đỉnh điểm. Tôi nghĩ bộ nhớ rất tuyệt, giao dịch giới hạn rất tuyệt.”
Anh ấy nhấn mạnh rằng, vào thời điểm này, các yếu tố cơ bản gần như không có tác dụng, vì giá cả chỉ bị chi phối bởi 5% nhà giao dịch biên. Vấn đề nằm ở chỗ, 5% những người này đang ở trạng thái đòn bẩy từ 3 đến 4 lần. Theo tin đồn thị trường, SALP đã sử dụng đòn bẩy khoảng 4 lần, “chỉ cần giảm giá 25% là bạn sẽ bị thanh lý”.
Toán học của đòn bẩy 3-4 lần: Từ 45 tỷ xuống 500 triệu
Shkreli đã giúp khán giả hiểu sự khắc nghiệt của đòn bẩy thông qua một bộ số liệu đơn giản. Giả sử quỹ có vốn chủ sở hữu 35 tỷ USD, cộng thêm khoảng 10 tỷ USD cổ phần tư nhân của Anthropic (theo hiểu biết lúc đó), vốn chủ sở hữu ghi sổ khoảng 45 tỷ USD. Với đòn bẩy 4 lần, điều này có nghĩa tổng giá trị danh mục đầu tư khoảng 120 tỷ USD.
Khi giá trị danh mục持仓 giảm 25%, tức là tổng giá trị danh mục giảm từ 120 tỷ xuống còn khoảng 90 tỷ, thì giá trị ròng sổ sách sẽ giảm từ 35 tỷ xuống còn khoảng 5 tỷ hoặc thấp hơn. Khi giá trị ròng tiếp cận hoặc rơi xuống dưới mức 0, các nhà môi giới chính (Goldman Sachs, Bank of America, v.v.) sẽ can thiệp. Họ không đến để cứu bạn, mà đến để接管 tài sản và bán ra càng nhanh càng tốt, vì "Hội đồng quản trị của họ sẵn sàng chấp nhận tổn thất chắc chắn 1 tỷ hơn là mạo hiểm mất 5 tỷ".
Có tin đồn rằng Leopold đã liên hệ khẩn cấp với khoảng 10 tổ chức vào cuối tuần để cố gắng bán cổ phần Anthropic nhằm bổ sung thanh khoản, với mức định giá khoảng 1.1 nghìn tỷ USD cho Anthropic. Tuy nhiên, quyền xử lý public book cuối cùng đã thuộc về Prime Broker, và Citadel với tư cách là người mua đã tiếp nhận toàn bộ với mức chiết khấu tổng thể.
Bốn: Cơ chế săn mồi: Khi thị trường ngửi thấy mùi máu
Shkreli đã phân tích chi tiết những khó khăn thực tế khi đóng vị thế lớn. Bạn không thể xử lý vị thế 100 tỷ USD bằng cách chỉ nhấn "bán" trên Robinhood.
Quy trình bình thường là gọi điện cho Goldman Sachs để họ đóng vai trò trung gian tìm người mua. Nhưng trung gian có nghĩa vụ “quảng bá” lệnh này ra thị trường, tức là công bố mã định danh nhà tạo lập thị trường của họ (ví dụ: GSCO) và tài sản đang bán. Khi tin tức được phát đi, toàn bộ Phố Wall đều biết “có một người bán lớn”.
Lúc này, một vài việc sẽ xảy ra: các quỹ nhỏ có thể âm thầm bán khống tài sản này, cố gắng chen vào trước những người bán lớn; các tổ chức thực sự muốn mua cũng sẽ do dự, “Nếu khối lượng hàng của anh ấy thực sự lớn, tôi phải cẩn trọng khi tham gia.” Danh sách holder chỉ dài như vậy, bạn gọi hỏi Fidelity, hỏi các quỹ chỉ số, họ đều nói không bán, “vậy thì chỉ có thể là anh ấy.”
Đáng sợ hơn nữa, khi thị trường xác định rằng một người phải bán 100 tỷ USD, sẽ có hàng nghìn tỷ USD đứng trước mặt anh ta, chỉ chờ xem anh ta khóc lóc than vãn. Đây không phải là 100 tỷ của riêng Leopold; nhân lên 5 đến 10 lần mới là tổng lượng vốn trong toàn bộ thị trường thực hiện cùng giao dịch này. Shkreli cho rằng, mặc dù giai đoạn thanh lý dữ dội nhất có thể đã qua, nhưng trong vài tuần tới, vẫn sẽ liên tục có các quỹ bị phơi bày thua lỗ từ 30% đến 40%.
V. Sự xuất hiện của Citadel: Ken Griffin muốn trở thành "người đó"
Trong giai đoạn đấu giá tài sản, Jane Street, Millennium và Citadel đã được đưa vào vòng kín. Shkreli nghe nói Millennium thực sự đã đưa ra giá, nhưng điều kiện của Citadel tốt hơn.
Anh ấy đánh giá động cơ của Ken Griffin: “Ken muốn trở thành người mà mọi người tìm đến khi xảy ra sự cố.” Buffett đã lớn tuổi và không muốn gánh vác những rắc rối này, nhưng Citadel đã từng đóng vai trò tương tự trong các cuộc khủng hoảng như sự sụp đổ của Amaranth về khí đốt và Enron. Đây là một khoản đầu tư thương hiệu cực kỳ tốn kém, “có thể mười năm mới dùng đến một lần, nhưng chỉ cần một lần là có thể kiếm được miễn phí từ 5 đến 10 tỷ USD.”
Citadel tháng này vẫn duy trì lợi nhuận dương nhẹ, Shkreli cho rằng điều này rất có thể do họ đã thực hiện các biện pháp phòng ngừa rủi ro. Quan trọng hơn, với tư cách là khách hàng lớn của nhà môi giới chính, Citadel nắm giữ lượng dữ liệu giao dịch khổng lồ trên toàn cầu, mang lại lợi thế tự nhiên về thông tin và tốc độ thực hiện giao dịch.
Sáu, Nhà môi giới chính không phải là đồng đội của bạn
Shkreli giải thích mô hình kinh doanh của nhà môi giới chính: họ kiếm lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất vay. Nếu bạn vay với đòn bẩy 4 lần, nhà môi giới chính có thể thu được “thu nhập miễn phí” từ 400 đến 800 điểm cơ bản. Vì vậy, họ yêu thích đòn bẩy.
Tuy nhiên, bộ phận rủi ro nội bộ của các nhà môi giới chính lại đang theo dõi một bộ chỉ số khác: không được quá tập trung, cũng không được giữ vị thế bán khống quá lớn (bài học từ GameStop). Điều khiến họ đau đầu nhất là cổ phần tư nhân. Các quỹ phòng hộ đầu tư mạo hiểm, theo Shkreli, là "nụ hôn tử thần". Các quỹ phòng hộ bờ Đông đầu tư vào cổ phần tư nhân thường không thể cạnh tranh được với các quỹ đầu tư mạo hiểm chuyên nghiệp ở bờ Tây.
Tình huống của Leopold đặc biệt khó xử: Anthropic là công ty tư nhân, và anh ấy gần gũi với công ty này đến mức không thể gần hơn nữa (bạn gái chưa cưới là trưởng văn phòng của Dario Amodei, CEO của Anthropic). Mặc dù nhu cầu đối với Anthropic đã tăng 100 lần trong sáu tháng qua, nhưng khi cần tiền mặt, “bạn không thể nhấn nút bán”.
Có tin đồn rằng vào thứ Hai hoặc thứ Ba, đã có người gõ vai Leopold và nói: “Đảm bảo của bạn trông có vẻ mỏng quá, có thể bổ sung thêm vài chục tỷ không?”, nhưng sự việc diễn ra quá nhanh, chẳng có thời gian nào cả.
Bảy, Leopold có thể phục hưng trở lại không?
Người dẫn chương trình hỏi Leopold liệu anh ấy có thể tái xây dựng sự nghiệp hay không. Shkreli cho rằng hoàn toàn có thể.
Anh ấy lấy ví dụ về Peter Thiel: Quỹ phòng hộ vĩ mô của Thiel, Clarium Capital, sau này hoạt động không tốt, nhưng sau đó anh ấy chuyển sang thành lập Founders Fund, trở thành một trong những nhà đầu tư mạo hiểm thành công nhất mọi thời đại, và sau đó lại thành lập lại Thiel Macro. Shkreli nói rằng Leopold có thể dành vài năm để bắt đầu lại, rút ra bài học, “không ai phủ nhận anh ấy là một thiên tài”.
Nhưng quá trình này tất yếu đi kèm với sự sỉ nhục. Hai tháng trước còn là quỹ phòng hộ lớn nhất thế giới, hai tháng sau đã buộc phải thanh lý toàn bộ vị thế, “đây là thời điểm bị tổn thương nghiêm trọng”. Ngoài ra, các điều khoản hoàn trả trong ngành quỹ phòng hộ có thể làm tình hình trở nên phức tạp hơn. Nhiều tổ chức hiện nay yêu cầu các nhà quản lý quỹ hoàn trả 2% phí quản lý và 20% hoa hồng hiệu suất đã kiếm được trước đó khi xảy ra đà giảm mạnh.
Shkreli cũng nhắc đến việc việc Leopold nộp trễ báo cáo 13F đã khiến thị trường đồn đoán: “Mọi người nghĩ anh ấy đã ký một thỏa thuận bảo mật nào đó, nhưng hóa ra chỉ là anh ấy chưa kịp làm”. Điều này phản ánh sự non nớt trong vận hành và giao tiếp của một quỹ trẻ.
Tám: Bài học dành cho tất cả: Tiêu chuẩn Kelly và quản lý vị thế
Ở cuối podcast, Shkreli đã chia sẻ trình giả lập vị thế do anh ấy xây dựng dựa trên Kelly Criterion.
Tiêu chuẩn Kelly chứng minh rằng nếu lợi thế tỷ lệ thắng của bạn là 55%, vị thế tối ưu là 10% vốn. Nhưng trong thực tế, gần như mọi nhà giao dịch đều đặt cược với quy mô lớn gấp 2 đến 10 lần so với quy mô tối ưu. Anh ấy sử dụng trình mô phỏng để minh họa: ngay cả khi bạn có lợi thế tỷ lệ thắng 60/40, chỉ cần đặt cược quá mức, kết quả cuối cùng luôn là về không.
Anh nhớ lại sau khi rời Tiger Cub, từng có cơ hội quan sát một nhà quản lý quỹ trầm lặng đã làm việc nhiều năm tại SAC Capital (nay là Point72). Người này quản lý khoảng 300-400 triệu USD, hầu hết là tiền của chính mình, 80% đến 90% vốn luôn nằm ở tiền mặt, chỉ thực hiện các giao dịch nhỏ, hơn 20 năm không có quý nào thua lỗ, lợi nhuận hàng năm đạt 20% đến 30%.
Sau khi có vốn, việc đầu tiên tôi làm là dùng đòn bẩy 8 lần. Đó là điều ngu ngốc nhất trên thế giới.
Shkreli nói rằng, về cơ bản đây là vấn đề tâm lý. Quỹ phòng hộ là ngành kinh doanh hấp dẫn nhất, đau đớn nhất và đáng sợ nhất trên thế giới. Bạn nghĩ mình là chúa tể vũ trụ, nhưng thực tế bạn thức dậy lúc 3 giờ sáng để theo dõi giá cổ phiếu Hàn Quốc, rồi 6 giờ sáng thức dậy xem thế giới đã thay đổi ra sao — “Bạn cơ bản chẳng làm gì cả, chỉ đang chơi một ván bài poker liều lĩnh điên rồ.”
Sắp xếp & biên dịch: Shenchao TechFlow