Chúng ta đang chứng kiến sự khởi đầu của chu kỳ nợ tư nhân lớn nhất trong lịch sử. Đây không còn là một dự đoán nữa. Các trái phiếu đã bắt đầu được phát hành.
Xem xét các con số, việc xây dựng các trung tâm dữ liệu, cơ sở hạ tầng điện năng và nhà máy cho nền kinh tế AI sẽ tốn từ 3 đến 5 nghìn tỷ đô la trong vài năm tới, và một số ước tính cho rằng tổng chi phí có thể đạt 7 nghìn tỷ đô la vào năm 2030. Các nhà cung cấp quy mô lớn đã tài trợ nửa nghìn tỷ đầu tiên từ tiền mặt của chính họ. Giai đoạn đó đã kết thúc.
Năm 2025, năm công ty công nghệ lớn nhất phát hành 121 tỷ đô la trái phiếu, so với trung bình hàng năm 28 tỷ đô la trong năm năm trước đó. Wall Street kỳ vọng riêng năm 2026 sẽ có khoảng 570 tỷ đô la phát hành nợ liên quan đến AI trên toàn cầu. Morgan Stanley khái quát thập kỷ này qua ba con số: 2,9 nghìn tỷ đô la đầu tư vào trung tâm dữ liệu đến năm 2028, 1,4 nghìn tỷ đô la có thể được bao phủ bởi dòng tiền của các công ty công nghệ lớn, và khoảng trống 1,5 nghìn tỷ đô la mà nợ phải lấp đầy. Khoảng 800 tỷ đô la của khoảng trống này dự kiến sẽ đổ vào tín dụng tư nhân.
Tại sao là nợ thay vì vốn chủ sở hữu? Vì đó là cách hoạt động của thời đại này. Định giá kỷ lục đi kèm với làn sóng vay mượn bùng nổ, trong khi phát hành vốn chủ sở hữu vẫn ổn định. Pha loãng không phải là lựa chọn dành cho ban quản lý. Hai mươi năm văn hóa mua lại đã biến nó thành điều cấm kỵ, và các đội ngũ lãnh đạo tự tin coi cổ phiếu của chính họ là loại tiền tệ đắt đỏ nhất mà họ sở hữu. Đồng thời, giá trị vốn chủ sở hữu tăng dần lặng lẽ mở rộng khả năng vay nợ: một đệm vốn chủ sở hữu lớn hơn nghĩa là biên độ thu hẹp, và biên độ thu hẹp có nghĩa là cùng một dòng tiền có thể gánh thêm nhiều nợ hơn. Thị trường thậm chí còn tạo ra các công cụ làm rõ điều này. Một công ty cơ sở hạ tầng AI đã vay hàng tỷ đô la thông qua trái phiếu chuyển đổi với lãi suất dưới 2%. Giá trị vốn chủ sở hữu đang trực tiếp hỗ trợ chi phí nợ. Định giá cao là bàn đạp của siêu chu kỳ này, và nó đang được mở hoàn toàn.
Hầu hết các bình luận đều bỏ qua rằng một chu kỳ siêu lớn với quy mô này không cần phải từ chối bất kỳ khoản vay nào để thay đổi chi phí vốn của mọi người. Ngân hàng Dự trữ Liên bang Dallas đã tính toán: lượng phát hành trái phiếu có xếp hạng đầu tư liên quan đến AI trong năm nay tạo ra nguồn cung kỳ hạn tương đương khoảng một phần tám so với lượng mà Chính phủ Mỹ sẽ yêu cầu thị trường hấp thụ. Kỳ hạn ở quy mô đó đẩy mức phụ phí kỳ hạn cao hơn, và mức phụ phí kỳ hạn thiết lập tỷ lệ chiết khấu cho mọi người vay trong nền kinh tế. Đồng thời, các bảng cân đối kế toán tài trợ cho các doanh nghiệp thông thường đang chuyển đổi. Một phần tư khoản cho vay của ngân hàng đối với các tổ chức tài chính phi ngân hàng hiện nay chảy vào các công ty tín dụng tư nhân, tăng từ một phần trăm vào năm 2013. Các công ty bảo hiểm nhân thọ nắm giữ gần một nghìn tỷ đô la tín dụng tư nhân. Toàn bộ số vốn đó đang nghiêng về các tài sản liên quan đến AI vì chúng mang lại lợi suất cao hơn. Bằng chứng sớm đã xuất hiện trên thị trường: sổ lệnh trái phiếu của các hyperscaler được phủ kín năm lần vào tháng Hai, nhưng chỉ còn dưới hai lần vào tháng Bảy. Việc định giá lại đã bắt đầu và đang lan rộng.
Vậy ai trả chi phí cho việc xây dựng AI? Mọi người không được mời.
Tôi muốn nói đến các công ty cụ thể:
Công ty chuyển tiền đang tài trợ trước các hành lang tại 40 quốc gia.
Công ty thanh toán đang nắm giữ các khoản dự trữ thanh toán.
Nhà cung cấp dịch vụ truy cập tiền lương đã nhận được tài trợ cho các khoản ứng lương, được hoàn trả đúng hai tuần sau đó, như một cỗ máy đồng hồ, bởi chính khoản lương.
Ngân hàng số tài trợ cho sản phẩm ứng trước của mình.
Đây là một số người vay chất lượng cao nhất trong lĩnh vực tài chính: các danh mục thời gian ngắn, các khoản phải thu tự hoàn trả, tỷ lệ vỡ nợ thấp hơn hầu hết các danh mục đầu tư đạt cấp độ đầu tư. Họ cũng chính là những khoản tín dụng mà các nhà phân bổ lớn từ bỏ đầu tiên trong một chu kỳ siêu tăng trưởng, vì quy mô quá nhỏ và thời gian quá ngắn để ảnh hưởng đến danh mục đầu tư đang theo đuổi cơ sở hạ tầng trị giá hàng nghìn tỷ đô la. Phần thưởng của họ vì tính nhàm chán và đáng tin cậy là lãi suất cao hơn trên mỗi lần tái cấp vốn, hoàn toàn do sự mở rộng của người khác tạo ra.
Và ở phía bên kia của cùng một nền kinh tế là các khoản tiền gửi của hộ gia đình, vẫn đang kiếm được một phần nhỏ của một phần trăm, trong khi các tổ chức nắm giữ những khoản tiền gửi đó đang tìm kiếm lợi suất tín dụng tư nhân.
Khoảng cách đó chính là lý do toàn bộ chúng tôi viết Liberation of Money, và siêu chu kỳ hiện đang làm rộng thêm khoảng cách này từ cả hai phía cùng lúc.
Các sản phẩm kiếm lợi nhuận của Sentora kết nối trực tiếp hai phía này. Các hộ gia đình và doanh nghiệp nạp stablecoin vào các kho chứa được quản lý rủi ro và kiếm lợi tức từ những người vay thực sự. Những kho chứa này tài trợ chính xác cho những người vay bị loại khỏi thị trường: các cơ sở tài chính cho các công ty thanh toán và chuyển tiền, các sách vay lương đã được trả thông qua lương, vốn lưu động cho các công ty fintech hiện đang trả cho ngân hàng SOFR cộng thêm biên độ rộng lớn để được chú ý. Mỗi vị thế đều có thời gian ngắn và được thiết kế để tự thanh lý. Chúng tôi sẽ không tài trợ cho các cơ sở hạ tầng 15 năm bằng tiền gửi có yêu cầu, và chúng tôi sẽ không theo đuổi các tài sản AI cùng với mọi nhà đầu tư trên thế giới. Chiến lược của chúng tôi đơn giản hơn: trở thành nơi tái tài chính cho những tín dụng tốt mà đám đông đã định giá lại khi đi qua.
Chúng tôi đã xây dựng hạ tầng cho khoảnh khắc này. Hơn 1.000 mô hình rủi ro trên 40 giao thức và 12 blockchain. Hơn 3 tỷ đô la được triển khai thông qua nền tảng của chúng tôi. Một lớp bảo hiểm hỗ trợ các sự kiện được bảo hiểm. Hệ thống đã hoạt động, các cơ sở đầu tiên đang được thiết lập, và con số tính toán trở nên thuận lợi hơn cho chúng tôi mỗi khi phí kỳ hạn tăng lên.
Tôi sẽ làm điều này có thể kiểm chứng được, vì những tuyên bố tự tin nên được làm như vậy. Nếu chi phí vay trung lưu ngoài lĩnh vực AI không tăng so với các khoản giấy tờ có cùng mức xếp hạng trong chủ đề này trong vòng 18 tháng tới, thì tôi đã sai về hiện tượng đầu tư dồn dập. Tôi cho rằng điều đó là khó xảy ra. Chu kỳ nợ lớn nhất trong lịch sử đang đến hạn; khoản nợ này đang được phân bổ cho các doanh nghiệp không liên quan gì đến nó, và những công ty xây dựng kênh huy động vốn tốt hơn cho các doanh nghiệp này sẽ định nghĩa thập kỷ tín dụng tiếp theo.
Đó là khoảng trống. Chúng tôi có ý định lấp đầy nó.
Nếu bạn quản lý quỹ tại một công ty thanh toán, công ty chuyển tiền hoặc nhà cung cấp dịch vụ truy cập lương đã kiếm được, và cơ sở của bạn đang điều chỉnh giá năm nay, nhóm của tôi muốn trình bày cho bạn các con số.