Mubadala baru saja menandatangani kesepakatan dengan OpenAI dan Inception42 untuk menerapkan AI dalam "analisis investasi, identifikasi peluang, dan penilaian risiko." Itu adalah salah satu dari empat kesepakatan Abu Dhabi kemarin, dan yang satu ini sebaiknya dibaca dua kali oleh pendiri yang sedang menggalang dana di sini. Saya tidak tahu bagaimana Mubadala akan menggunakannya. Tetapi begitu allocator besar mulai menerapkan model pada pekerjaan deal, ruang data Anda memiliki dua pembaca. Rekan membaca ceritanya. Model memeriksa apakah semuanya konsisten: pendapatan presentasi vs angka bulanan, ukuran pasar vs sumbernya, kohort vs grafik pertumbuhan. Manusia melewati celah antara slide 4 dan tab 3 dari model. Mesin tidak akan melakukannya. Saran saya kepada pendiri yang menggalang dana di Teluk tahun depan: selaraskan semuanya sebelum Anda mengirim tautan. Perusahaan yang rapi akan mendapatkan jawaban lebih cepat.

Uber baru saja menunjukkan apa sebenarnya tujuan dari uang yang ditokenisasi. Bukan untuk perdagangan. Akhir pekan. Dalam sebuah uji coba bersama HSBC, Franklin Templeton, Tradeweb, dan Fireblocks, Uber menggunakan setoran bank yang ditokenisasi untuk membeli dana pasar uang yang ditokenisasi pada hari Kamis, lalu menjual sebagian darinya pada hari Minggu. Biasanya, uang tersebut ditarik sebelum penutupan Jumat. Menurut Bloomberg, hal ini membuat uang tersebut tetap menghasilkan sekitar 1,5 hari tambahan. Kecil bagi Uber. Tidak kecil di sini. Sebuah perusahaan Arab Saudi yang membayar dalam dolar beroperasi dari Minggu hingga Kamis. New York beroperasi dari Senin hingga Jumat. Itu hanya empat hari perbankan bersama per minggu, dan kas negara menyimpan cadangan menganggur untuk menutupi kesenjangan tersebut. Ini adalah argumen tokenisasi yang akan saya dana: sebuah bank di satu sisi, dana terregulasi di sisi lain, seorang CFO sebagai pembeli. Di Teluk, pengguna pertama yang benar-benar nyata bukanlah dana kripto. Mereka akan menjadi para bendahara.

Angka yang penting dalam kesepakatan Broadcom senilai $63 miliar dengan Anthropic bukanlah 63, melainkan 72,5%. Bank-bank dan Blackstone membiayai SPV yang membeli chip Broadcom dan menyewakannya ke Anthropic. Jika rack-rack tersebut bernilai kurang dari 72,5% dari jumlah yang masih belum dibayar dalam sewa, Broadcom akan menutupi selisihnya. Paparan puncak: sekitar $43 miliar, yang berkurang hingga nol selama lima tahun pembayaran sewa. Sewa ini mencakup kredit Anthropic. Jaminan ini mencakup hal yang belum bisa dinilai siapa pun: berapa nilai chip-chip ini di akhir masa sewa. Dan ini bukan yang pertama. Dalam kesepakatan Apollo/Blackstone senilai $35 miliar sebelumnya, jaminan Broadcom hingga $29 miliar. Moody's telah menyoroti risiko jika hal-hal ini bertumpuk. Bagaimana saya membacanya sebagai investor: • ketika penjual menjamin nilai dasar, penjual adalah underwriter sebenarnya • dalam setiap penawaran komputasi atau perangkat keras, saya sekarang bertanya siapa yang memegang sisa nilai, bukan hanya siapa yang menandatangani sewa • ketika SPV-SPV ini ditawarkan kepada alokator Teluk, pertanyaan pertama adalah lapisan mana. Liabilitas tingkat kedua berada di bawah sekitar $43,5 miliar utang senior

Sebuah startup AI untuk penasihat kekayaan baru saja mengumpulkan dana $70 juta dengan valuasi dilaporkan $500 juta. Berusia dua tahun, memiliki sekitar 20 pelanggan. Angka di baliknya bukan jumlah kursi, melainkan aset di platform: $50 miliar hingga $700 miliar tahun ini, kini menambahkan sekitar $75 miliar per bulan. Pendapatan naik lebih dari 25 kali lipat (tidak ada angka yang diberikan). Itulah metrik yang akan saya jamin dalam teknologi kekayaan. Ia tumbuh ketika portofolio pelanggan tumbuh, dan sekali akun dibuka melalui Anda, Anda sulit digantikan. Apa yang akan saya danai di Teluk: • bagian tengah yang membosankan: onboarding, KYC, kesesuaian, dokumen custodian. Nevis mengatakan telah memangkas pembukaan akun dari minggu menjadi hari • dibangun untuk aturan DIFC dan ADGM, bahasa Arab dan Inggris, beberapa custodian Apa yang akan saya lewatkan: penulis catatan rapat lain untuk penasihat. Setiap CRM akan menyertakan fitur itu. DIFC saja memiliki 592 manajer kekayaan dan aset serta 1.408 entitas terkait keluarga. Siapa pun yang membangun Nevis untuk mereka akan mendapatkan pertemuan saya.

Dua putaran Seri A pada hari Selasa, keduanya dinilai sekitar $1,5 miliar. • Arda (Bob McGrew, mantan kepala penelitian OpenAI): $160 juta pada valuasi $1,5 miliar. Sudah terintegrasi dalam perangkat lunak manufaktur Anduril • Eka Robotics (MIT + pendiri mantan DeepMind): $150 juta pada valuasi pasca-investasi $1,45 miliar. Tangan robot yang dapat merasakan gaya Masing-masing menjual sekitar sepertiga perusahaan. Itu adalah perhitungan putaran pertumbuhan dengan label A. Harga bukanlah risiko yang akan saya tanggung. Putaran berikutnya yang menjadi risikonya. Putaran B yang sehat biasanya menginginkan kenaikan 2–3x: $3–4,5 miliar, diraih melalui pendapatan pabrik, bukan riwayat pekerjaan. Dari Dubai, ini adalah AI yang lebih saya sukai daripada aplikasi obrolan lainnya. Teluk sedang menghabiskan dana untuk pabrik dan pusat data. Ketika sebuah putaran A dinilai seperti putaran C, saya bertanya satu hal: apa yang harus benar pada putaran B? Jika jawabannya adalah “tim yang sama lagi,” saya melewatinya.

Meta baru saja mencetak mata uang baru: saham tanpa hak suara. Pada kuartal yang sama, arus kas gratis menjadi negatif untuk pertama kalinya dalam lebih dari satu dekade: • Capex $34,9 miliar vs $32,8 miliar arus kas dari operasi • Tidak ada pembelian kembali saham tahun ini • Capex 2026 diproyeksikan sebesar $135–145 miliar Bagian yang akan saya salin ke term sheet adalah intinya. Zuckerberg dapat menjual 20% dari Class C barunya secara bebas. Untuk sisanya, setiap saham yang dijual umumnya harus diimbangi dengan menjual saham berhak suara atau mengubah saham 10 suara menjadi saham 1 suara. Kelompok keluarga Teluk yang akan melakukan IPO menginginkan hal persis ini: uang dari luar, kendali tetap di dalam. Ketika seorang pendiri meminta saham dengan hak suara super kepada saya sekarang, saya gunakan uji coba Meta: boleh, asalkan menjual saham juga berarti kehilangan hak suara.

Setujui jalurnya. Likuiditas adalah bagian yang belum dibangun siapa pun. Sabtu malam, ketika Wall Street tutup, perp saham chip turun 6–7% dalam sepuluh menit. ~$51,6 juta dilikuidasi, ~$38 juta di antaranya adalah posisi long. Dengan tidak ada harga tunai sebagai acuan, kontrak tersebut berdagang saling memengaruhi. Hal ini terjadi pada 01:22 Minggu, waktu Dubai. Pada Senin pagi di sini, perp Micron sudah kembali di atas level awalnya. Ketika sebuah platform saham tertokenisasi menawarkan kepada saya, saya melewati pertanyaan tentang rantai. Saya bertanya siapa yang membuat pasar pada jam 1 pagi hari Minggu, dan dengan neraca siapa. Perdagangan 24/7 sudah terpecahkan. Likuiditas 24/7 adalah perusahaan yang akan saya danai.

Putaran dengan batas waktu adalah putaran yang dihargai untuk menghindari perbandingan. OpenAI menginginkan sekitar $30 miliar dengan komitmen lebih dari $1,4 triliun sebelum IPO Anthropic yang diharapkan pada pertengahan November, menurut Reuters. Pada Maret, nilainya $852 miliar. Masalahnya adalah ukurannya: • OpenAI menawarkan pendapatan tahunan $50 miliar, dicatat bersih dari saham mitra • Anthropic berada di sekitar $65 miliar pada Juli. OpenAI mengatakan ia mencatat ulang penjualan cloud secara bruto; Anthropic mengatakan akuntansinya standar MGX dari Abu Dhabi sedang berbicara mengenai putaran ini. Perusahaan ini memimpin bersama Seri G Anthropic pada Februari. Uang Teluk adalah satu-satunya pembeli yang tidak perlu memilih sisi. Aturan saya ketika pendiri menetapkan tanggal penutupan sebelum perbandingan selesai: saya menunggu perbandingannya. Jika harganya tepat, maka tetap tepat di bulan Desember.

Angka yang saya tekankan dalam cerita Polsia bukan $25M. Itu $1,2M. Itu adalah tagihan bulanan Anthropic awal tahun ini, tepat setelah pendapatan yang diproyeksikan melonjak menjadi ~$10M per tahun. Dengan kapitalisasi tahunan, itu adalah ~$14M token terhadap ~$10M pendapatan. Kemudian Sapiom mengalihkan lalu lintas, sebagian besar ke model berbasis bobot terbuka. Tagihan turun menjadi ~$100K per bulan. Produk yang sama, satu keputusan pengalihan. Data yang lebih luas mendukung: keunggulan kecerdasan 10 poin kini membawa ~20% lebih banyak lalu lintas pengembang, turun dari ~69% pada akhir 2025 (The Information). Ketika sebuah perusahaan berbasis AI menawarkan kepada saya, saya meminta margin kotor setelah inferensi sebelum meminta ARR. Lalu seberapa cepat mereka bisa beralih model. Sebuah perusahaan satu orang bisa mencapai $25M. Sebuah perusahaan satu API memiliki tuan tanah.

$750 miliar belanja modal Big Tech tahun ini, naik dari ~$410 miliar. Kebanyakan orang membacanya sebagai permintaan. Saya membacanya sebagai kompensasi tahun depan. Minggu yang sama, Nasdaq-100 jatuh ~5,5% dan indeks chip ~11%. Pasar sudah bertanya, apa yang akan dilakukan +80% selanjutnya. Apa yang berubah di sisi saya di Dubai: • "kami menjual pick dan shovels untuk pembangunan": saya sekarang lebih sering melewati. Satu tinjauan anggaran dan pipeline hilang. • "kami membuat GPU yang sudah mereka beli menghasilkan lebih banyak": biaya inferensi, utilitas, AI yang menghasilkan pendapatan bagi pelanggan akhir. Di situlah saya fokus. Siklus terakhir membiayai pembangunan. Siklus berikutnya membiayai pengembalian.