Bảy công ty chip AI trong nước đã niêm yết hoặc chuẩn bị niêm yết, trong sáu tháng đầu năm tổng doanh thu đạt khoảng 21,5 tỷ nhân dân tệ. Trong số đó, sáu công ty công bố dữ liệu hàng tồn kho đã tích lũy tới 23,9 tỷ nhân dân tệ hàng tồn kho trên sổ sách. Trong năm công ty công bố dòng tiền hoạt động, tổng cộng trong sáu tháng đã tiêu hao khoảng 6,4 tỷ nhân dân tệ tiền mặt, chỉ có Cambricon là vẫn giữ dòng tiền dương. 23,9 tỷ nhân dân tệ này không thể đơn giản hiểu là “chip bán không được”. Cambricon là một ví dụ rất tốt. Trong số khoảng 9 tỷ nhân dân tệ giá trị hàng tồn kho của nó, 5,7 tỷ là nguyên vật liệu, 2,5 tỷ đang ở giai đoạn gia công, còn sản phẩm hoàn chỉnh và hàng đã giao nhưng đang chờ khách hàng nghiệm thu chỉ khoảng 700 triệu nhân dân tệ. Tiền đã được thanh toán từ vài tháng trước cho các nhà cung cấp wafer, bộ nhớ, bo mạch chủ và đóng gói, nhưng doanh thu chỉ được ghi nhận và thu hồi sau khi chip được sản xuất xong, hệ thống máy chủ được lắp ráp và khách hàng xác nhận. Càng nhiều đơn hàng tăng nhanh, số tiền phải tạm ứng càng lớn. Vì vậy, hiện tại các nhà sản xuất GPU trong nước đều đang tìm cách chuyển gánh nặng chu kỳ tiền mặt này cho người khác. Trong sáu tháng, hàng tồn kho của Cambricon tăng từ 4,9 tỷ lên 8,2 tỷ nhân dân tệ, tiền ứng trước cho nhà cung cấp tăng từ 700 triệu lên 2,9 tỷ nhân dân tệ, đồng thời các công cụ trả nợ phải trả tăng vọt từ 350 triệu lên 3,09 tỷ nhân dân tệ, nhiều khoản mua hàng lớn bắt đầu thanh toán bằng hối phiếu ngân hàng. Moore Threads còn nghiêm trọng hơn: doanh thu sáu tháng là 1,74 tỷ nhân dân tệ, hàng tồn kho đã đạt 3,55 tỷ nhân dân tệ, dòng tiền hoạt động ròng âm 2,17 tỷ nhân dân tệ, khoản vay dài hạn tăng lên 2,83 tỷ nhân dân tệ. Khi tách riêng bảy công ty này ra, hàng tồn kho cuối cùng được duy trì chủ yếu bởi bốn nguồn tiền: Thời hạn thanh toán từ nhà cung cấp và ngân hàng, tiền khách hàng trả trước, khoản vay ngân hàng và vốn cổ phần mới liên tục huy động vào. Đây mới là điểm tôi cho là đáng cảnh giác nhất. Tính theo chi phí bán hàng hàng năm tương ứng với hàng tồn kho, Cambricon phải gánh khoảng 445 ngày hàng tồn kho, Moore Threads khoảng 590 ngày, trong khi NVIDIA chỉ khoảng 108 ngày. Dù phương pháp tính không hoàn toàn giống nhau, nhưng chênh lệch về quy mô quá lớn. Hơn nữa, hiện tại NVIDIA đang làm một việc khác: họ đã có khả năng cung cấp thời hạn thanh toán lên đến gần một năm cho các khách hàng lớn, dùng bảng cân đối kế toán của chính mình để tài trợ cho khách hàng. Dòng tiền của các nhà sản xuất chip AI trong nước lại ngược lại: nhà cung cấp, ngân hàng và cổ đông vẫn đang tài trợ cho các công ty chip, và các công ty chip dùng số tiền này để duy trì hàng tồn kho của mình. Vì vậy, khi cuộc đua thay thế trong nước thực sự bước vào giai đoạn hai, tôi càng ít quan tâm đến việc đã có bao nhiêu TOPS hay vượt qua benchmark nào. Bản báo cáo tiếp theo nên tập trung vào ba điều: vòng quay hàng tồn kho, khoản phải thu và dòng tiền hoạt động. Việc sản xuất ra được chip chỉ chứng minh công nghệ là khả thi; giành được đơn hàng chỉ chứng minh khách hàng sẵn sàng thử nghiệm. Chỉ khi tiền của khách hàng đủ để chi trả cho lô wafer tiếp theo, thì chip AI trong nước mới thực sự trở thành một ngành kinh doanh tự vận hành được.