Một giao thức có thể chi hàng triệu đô la để mua lại chính token của nó nhưng vẫn khiến người nắm giữ trở nên tồi tệ hơn. Vì việc mua token chỉ là một nửa phương trình. Nửa còn lại là bao nhiêu nguồn cung được đưa vào lưu thông, liệu các khoản mua có bị đốt hay không, và nhà đầu tư đã trả bao nhiêu cho token đó. Một công cụ theo dõi sử dụng dữ liệu DefiLlama ước tính tổng cộng $1,51 tỷ đã được dùng để mua lại trong 23 chương trình trong năm qua đến ngày 15 tháng 10 năm 2026. 30 ngày gần nhất chiếm $155 triệu. Ba giao thức chiếm khoảng 72%: > @HyperliquidX: $71,4 triệu (46,1%) > @Pumpfun: $30,4 triệu (19,6%) > @Uniswap: $9,76 triệu (6,3%) > Các chương trình khác: $43,44 triệu (28%) Nhưng ai thực sự được lợi? … α/ Chi tiêu Không Tạo Ra Giá Trị Một đợt mua lại $100 triệu trên vốn hóa thị trường $1 tỷ tương đương 10% giá trị. Một đợt mua lại $150 triệu trên vốn hóa $10 tỷ chỉ là 1,5%. Giao thức chi nhiều hơn không nhất thiết mang lại kinh tế tốt hơn. Và cách xử lý token cũng quan trọng. Các token được mua có thể bị đốt vĩnh viễn, giữ trong kho quỹ, hoặc tái phân phối sau này. Những kết quả này không tương đương nhau. … β/ Ba Chương Trình, Ba Rủi Ro Khác Nhau Hyperliquid: Phí giao dịch tài trợ việc mua $HYPE thông qua Quỹ Hỗ trợ. Một tài liệu nộp cho SEC vào tháng Chín mô tả 99% phí giao thức được chuyển vào quỹ và 46,7 triệu $HYPE đã được mua và loại bỏ vĩnh viễn tính đến ngày 23 tháng Tám. Tuy nhiên, việc phát hành trong tương lai và phân bổ cho các thành viên góp phần làm phức tạp bức tranh nguồn cung. Việc giải phóng không đồng nghĩa với việc bán ngay, và việc tiêu hủy token cũng không đảm bảo nguồn cung lưu thông sẽ giảm. Pumpfun: Bảng điều khiển của nó nhắm đến 50% doanh thu cho việc mua lại và đốt $PUMP. Công cụ theo dõi ước tính lợi suất mua lại hàng năm là 17,8%. Đây không phải là lợi nhuận 17,8% cho nhà đầu tư. Nếu giao dịch đầu cơ nguội đi, doanh thu phí và các đợt mua lại cũng có thể giảm theo. Bảng điều khiển của nó cũng cảnh báo về giới hạn báo cáo sau khi thay đổi cặp tùy chỉnh. Uniswap: Khung UNIfication của $UNI kết nối các khoản phí đủ điều kiện với việc đốt token thông qua hợp đồng. Đề xuất cũng bao gồm việc đốt 100 triệu $UNI từ kho quỹ và ngân sách tăng trưởng hàng năm đề xuất là 20 triệu $UNI. Việc đốt token trong kho quỹ không nhất thiết giống với việc mua token đang lưu thông. Và khối lượng giao dịch không tự động chuyển thành doanh thu được $UNI thu về. … γ/ Điều Gì Cho Thấy Lượng Hấp Thụ Ròng Hãy tưởng tượng ba token giả định: > A: Mua $100 triệu; $150 triệu nguồn cung mới được lưu thông. Ròng: -$50 triệu. > B: Mua $80 triệu; $20 triệu nguồn cung mới được lưu thông. Ròng: +$60 triệu. > C: Mua $50 triệu; không có nguồn cung mới được lưu thông. Ròng: +$50 triệu. So với vốn hóa thị trường lần lượt là $1 tỷ, $2 tỷ và $500 triệu, các tỷ lệ hấp thụ ròng đơn giản hóa này là -5%, +3% và +10%. C có đợt mua lại nhỏ nhất nhưng tỷ lệ hấp thụ tương đối mạnh nhất. Đây chỉ là minh họa, không phải đo lường thực tế của các giao thức. Chúng giả định rằng các khoản mua loại bỏ vĩnh viễn token đang lưu thông và toàn bộ nguồn cung mới trở thành lưu thông. Việc giải phóng thực tế không tự động dẫn đến bán hàng, và token giữ trong kho quỹ có thể quay trở lại lưu thông. … δ/ Lợi Suất Mua Lại Không Phải Là Lợi Suất Lợi Nhuận Một token quản trị không tự động mang lại quyền cổ đông hay quyền đòi lợi nhuận từ giao thức. Và các khoản mua được tài trợ bởi phí có thể mang tính chu kỳ. Trong thị trường tăng giá, giao dịch tăng, doanh thu tăng và các đợt mua lại tăng tốc. Trong giai đoạn suy thoái, sức mua có thể thu hẹp ngay khi người nắm giữ muốn bán. Việc annual hóa một tháng mạnh mẽ không làm cho doanh thu đó trở nên bền vững. … ε/ Quan điểm của tôi Các đợt mua lại có thể kết nối thành công của giao thức với giá trị token. Nhưng số tiền chi ra là một bảng xếp hạng độc lập yếu kém. So sánh tốt hơn nên kết hợp doanh thu phí bền vững, việc đốt vĩnh viễn, thay đổi thực tế về nguồn cung lưu thông và định giá. Người chiến thắng không nhất thiết là giao thức mua nhiều token nhất. Đó là người tạo ra giá trị bền vững nhất trên mỗi đô la nhà đầu tư bỏ ra.