Tiêu đề gốc: "Bút toán mật mã của Telegram: Lỗ ròng đằng sau doanh thu tăng vọt và bê bối bán tiền 450 triệu USD"
Tác giả gốc: Zen, PANews
Telegram gần đây lại một lần nữa trở thành tâm điểm chú ý do một báo cáo tài chính được rò rỉ ra các nhà đầu tư: doanh thu tăng trưởng, nhưng lợi nhuận ròng lại giảm mạnh. Biến số chính ở đây không phải là sự chậm lại trong việc tăng trưởng người dùng, mà là sự sụt giảm giá TON đã "thâm nhập" vào báo cáo thu nhập thông qua biến động tài sản.
Việc bán hơn 450 triệu đô la Mỹ token TON đã khiến cộng đồng bắt đầu xem xét lại mối quan hệ lợi ích và giới hạn của họ với hệ sinh thái TON.
Dù doanh thu tăng vọt nhờ giá TON thấp, Telegram vẫn lỗ ròng
Theo báo cáo của FT, doanh thu của Telegram đã tăng mạnh trong nửa đầu năm 2025. Báo cáo tài chính chưa được kiểm toán cho thấy doanh thu của công ty trong 6 tháng đầu năm đạt 870 triệu USD, tăng 65% so với cùng kỳ năm trước, vượt xa con số 525 triệu USD của nửa đầu năm 2024; lợi nhuận hoạt động đạt gần 400 triệu USD.
Từ góc độ cấu trúc doanh thu, doanh thu quảng cáo của Telegram tăng 5%, đạt 125 triệu USD; doanh thu từ đăng ký cao cấp tăng vọt 88%, đạt 223 triệu USD, gần gấp đôi so với cùng kỳ năm trước. Tuy nhiên, so với hai khoản này, yếu tố chính thúc đẩy tăng trưởng doanh thu của Telegram chủ yếu đến từ thỏa thuận độc quyền được ký kết với chuỗi khối TON – TON trở thành cơ sở hạ tầng blockchain độc quyền cho hệ sinh thái ứng dụng Telegram, mang lại cho Telegram gần 300 triệu USD doanh thu liên quan.
Tổng thể mà nói, Telegram tiếp tục duy trì đà tăng trưởng mạnh mẽ từ làn sóng game nhỏ bùng nổ vào năm 2024 trong nửa đầu năm ngoái – năm 2024, Telegram đã đạt lợi nhuận 540 triệu USD, lần đầu tiên trong năm ghi nhận lợi nhuận, với doanh thu cả năm đạt 1,4 tỷ USD, cao hơn rất nhiều so với 343 triệu USD của năm 2023.
Trong số 1,4 tỷ USD doanh thu năm 2024, khoảng một nửa đến từ các "mối quan hệ đối tác và hệ sinh thái" mà họ gọi, khoảng 250 triệu USD đến từ quảng cáo, và 292 triệu USD đến từ dịch vụ đăng ký cao cấp của họ. Rõ ràng, sự tăng trưởng của Telegram một phần nhờ vào sự gia tăng nhanh chóng số lượng người dùng trả phí, nhưng phần lớn hơn là nhờ vào các nguồn thu được tạo ra từ các đối tác liên quan đến tiền điện tử.
Tuy nhiên, tính biến động cao của tiền điện tử cũng mang lại rủi ro cho Telegram. Dù đạt lợi nhuận hoạt động gần 400 triệu USD trong nửa đầu năm 2025, Telegram vẫn ghi nhận khoản lỗ ròng 222 triệu USD. Theo các nguồn tin, nguyên nhân là do công ty phải điều chỉnh lại giá trị tài sản TON token mà họ nắm giữ. Ngoài ra, do thị trường altcoin tiếp tục suy yếu trong năm 2025, giá token TON đã liên tục giảm trong năm 2025, với mức giảm sâu nhất vượt quá 73%.
Giao dịch 450 triệu USD, liệu là thanh lý hay thực hiện triết lý phi tập trung?
Sau khi quen với việc giá các đồng tiền điện tử nhái (山寨币) suy giảm trong thời gian dài và tình trạng lỗ tài sản kỹ thuật số (DAT) của nhiều công ty niêm yết, các nhà đầu tư nhỏ lẻ không quá ngạc nhiên khi Telegram bị lỗ do giá tài sản ảo giảm. Điều khiến cộng đồng cảm thấy ngạc nhiên và thất vọng hơn là theo báo cáo của FT, Telegram đã bán tháo quy mô lớn, doanh thu từ việc bán token TON của họ đã vượt quá 450 triệu USD. Con số này vượt quá 10% giá trị thị trường hiện tại của token này.
Do đó, giá TON tiếp tục giảm, kết hợp với việc Telegram bán tháo lượng lớn token mà họ đang nắm giữ, đã gây ra những nghi ngờ và tranh cãi từ một phần cộng đồng TON và các nhà đầu tư, cho rằng họ đang "bán tháo để lấy tiền mặt" và phản bội lại các nhà đầu tư TON.
Theo tuyên bố công khai của ManuelStotz, Chủ tịch Hội đồng quản trị của công ty quỹ TON TONStrategy (mã chứng khoán NASDAQ: TONX), toàn bộ đồng tiền TON mà Telegram bán ra đều được đặt chế độ giải khóa dần trong vòng bốn năm. Nói cách khác, những đồng tiền này trong ngắn hạn sẽ không thể giao dịch trên thị trường thứ cấp, do đó sẽ không gây ra áp lực bán ngay lập tức.
Ngoài ra, Stotz cho biết các nhà đầu tư chính mua mã thông báo của Telegram, chính là các tổ chức đầu tư dài hạn như TONX do Stotz dẫn đầu. Việc họ mua các đồng tiền này là nhằm nắm giữ dài hạn và đặt cược. TONX do Stotz lãnh đạo, là công ty đầu tư chuyên về hệ sinh thái TON đã niêm yết tại Mỹ, việc mua mã thông báo của Telegram chủ yếu nhằm phục vụ các mục đích chiến lược dài hạn, chứ không phải để đầu cơ.
Stotz cũng nhấn mạnh rằng số lượng token TON nắm giữ ròng của Telegram sau giao dịch không giảm đáng kể, thậm chí có thể tăng lên. Điều này là do Telegram đã đổi một phần số token hiện có để nhận được việc phân phối token có thời gian khóa, đồng thời tiếp tục thu được nguồn thu TON mới từ các hoạt động như chia sẻ doanh thu quảng cáo. Tổng hợp các yếu tố này, số lượng nắm giữ vẫn duy trì ở mức cao.
Mô hình kinh doanh mà Telegram giữ lại token TON trong thời gian dài trước đây đã gây ra một số lo ngại từ một số thành viên cộng đồng—cụ thể là việc công ty nắm giữ một tỷ lệ token quá lớn có thể ảnh hưởng không tốt đến tính phi tập trung của TON. Người sáng lập Telegram, Pavel Durov, rất coi trọng mối quan ngại này và từ năm 2024 đã tuyên bố rằng đội ngũ sẽ kiểm soát tỷ lệ nắm giữ token TON của Telegram không vượt quá 10%. Nếu tỷ lệ nắm giữ vượt quá ngưỡng này, phần vượt quá sẽ được bán cho các nhà đầu tư dài hạn, nhằm phân phối token rộng rãi hơn, đồng thời huy động nguồn vốn phát triển cho Telegram.
Durov nhấn mạnh rằng các giao dịch bán này sẽ được thực hiện với mức chiết khấu nhẹ so với giá thị trường, đồng thời áp dụng các điều khoản khóa và giai đoạn归属 (vesting), nhằm tránh áp lực bán trong ngắn hạn và đảm bảo sự ổn định cho hệ sinh thái TON. Kế hoạch này nhằm ngăn chặn việc TON tập trung quá mức vào tay Telegram, gây lo ngại về thao túng giá, và bảo vệ nguyên tắc phi tập trung của dự án. Do đó, hành vi bán token của Telegram giống như một phần của việc tái cấu trúc tài sản và quản lý tính thanh khoản, chứ không đơn thuần là bán tháo để thu lợi nhuận từ giá cao.
Đáng chú ý là việc giá TON tiếp tục giảm trong năm 2025 chắc chắn gây ra áp lực giảm giá trên bảng cân đối kế toán của Telegram, nhưng về dài hạn, việc Telegram gắn kết mật thiết với TON đã hình thành nên tình trạng cùng sinh cùng tử.
Telegram đã có được những nguồn thu nhập mới và các điểm nổi bật về sản phẩm nhờ tích cực tham gia vào hệ sinh thái TON, nhưng đồng thời cũng phải chịu tác động tài chính từ sự biến động của thị trường tiền mã hóa. Hiệu ứng "con dao hai lưỡi" này cũng là yếu tố mà các nhà đầu tư cần cân nhắc khi đánh giá giá trị của Telegram trong bối cảnh công ty đang xem xét niêm yết cổ phiếu (IPO).
Triển vọng IPO của Telegram
Khi kết quả tài chính được cải thiện và hoạt động kinh doanh đa dạng hóa, triển vọng niêm yết của Telegram đã trở thành tâm điểm chú ý của thị trường. Từ năm 2021, công ty đã huy động được hơn 1 tỷ USD thông qua nhiều vòng phát hành trái phiếu. Đến năm 2025, họ tiếp tục phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 1,7 tỷ USD, thu hút sự tham gia của các tổ chức quốc tế nổi tiếng như BlackRock và Mubadala của Abu Dhabi.
Những biện pháp huy động vốn này không chỉ giúp Telegram tăng cường nguồn lực tài chính, mà còn được xem là bước chuẩn bị cho việc niêm yết công khai (IPO). Tuy nhiên, con đường IPO của Telegram không hề dễ dàng, bởi các vấn đề liên quan đến cấu trúc nợ, môi trường quản lý và yếu tố từ các nhà sáng lập đều có thể ảnh hưởng đến tiến trình IPO.
Hiện tại, Telegram có hai trái phiếu chính đang lưu hành: một trái phiếu có lãi suất 7%, đáo hạn tháng 3 năm 2026, và một trái phiếu chuyển đổi có lãi suất 9%, đáo hạn năm 2030. Trong đợt phát hành trái phiếu thứ hai trị giá 1,7 tỷ USD, khoảng 955 triệu USD được dùng để đổi lấy trái phiếu cũ, và 745 triệu USD là nguồn vốn mới cho công ty.
Điều đặc biệt của trái phiếu chuyển đổi nằm ở điều khoản chuyển đổi IPO: Nếu công ty niêm yết trước năm 2030, các nhà đầu tư có thể mua lại hoặc chuyển đổi cổ phiếu theo mức giá IPO khoảng 80%, tương đương với mức chiết khấu 20%. Nói cách khác, nhóm nhà đầu tư này đang đặt cược rằng Telegram sẽ thành công trong IPO và đạt được mức giá trị ước tính đáng kể.
Hiện tại, Telegram đã mua lại hoặc thanh toán trước phần lớn các trái phiếu đáo hạn năm 2026 thông qua việc tái cấp vốn nợ đến năm 2025. Durov công khai cho biết, các khoản nợ cũ năm 2021 cơ bản đã được thanh toán xong và sẽ không tạo ra rủi ro hiện tại. Trả lời về việc Telegram bị đóng băng trái phiếu Nga trị giá 500 triệu USD, ông nói rằng Telegram không phụ thuộc vào vốn Nga, và trong số 1,7 tỷ USD trái phiếu phát hành gần đây, không có sự tham gia của các nhà đầu tư Nga.
Do đó, hiện tại, khoản nợ chính của Telegram là trái phiếu chuyển đổi đáo hạn vào năm 2030, để lại một khoảng thời gian tương đối thoải mái trước khi niêm yết. Tuy nhiên, nhiều nhà đầu tư vẫn kỳ vọng rằng Telegram sẽ tìm cách niêm yết vào khoảng năm 2026-2027, thực hiện việc chuyển đổi nợ thành cổ phần và mở ra kênh huy động vốn mới. Nếu bỏ lỡ cơ hội này, công ty trong tương lai sẽ phải gánh vác áp lực lãi suất nợ dài hạn và có thể mất đi cơ hội tốt để chuyển đổi từ hình thức huy động vốn bằng nợ sang vốn cổ phần.
Khi các nhà đầu tư đánh giá giá trị niêm yết của Telegram, họ cũng quan tâm đến triển vọng lợi nhuận và mô hình thu phí của nền tảng này. Hiện tại, Telegram có khoảng 1 tỷ người dùng hoạt động hàng tháng, và ước tính có 450 triệu người dùng hoạt động hàng ngày. Cơ sở người dùng khổng lồ này mang lại tiềm năng thương mại hóa đáng kể. Mặc dù trong hai năm gần đây, Telegram đã ghi nhận sự tăng trưởng kinh doanh mạnh mẽ, nhưng nền tảng này vẫn cần chứng minh rằng mô hình kinh doanh của mình có thể đạt được lợi nhuận bền vững.
Tin tốt là hiện tại Telegram vẫn có quyền kiểm soát tuyệt đối đối với hệ sinh thái của mình. Durov gần đây nhấn mạnh rằng cổ đông duy nhất của công ty vẫn là chính ông, và các chủ nợ không liên quan đến quản trị công ty.
Do đó, Telegram có khả năng hy sinh một phần lợi nhuận ngắn hạn để đổi lấy sự gắn kết của người dùng dài hạn và sự phát triển bền vững của hệ sinh thái, mà không bị chi phối bởi tâm lý ngắn hạn của các cổ đông. Chiến lược "chịu đựng chờ đợi" này phù hợp với triết lý sản phẩm nhất quán của Durov, đồng thời sẽ trở thành trọng tâm của câu chuyện tăng trưởng được kể với các nhà đầu tư trên con đường IPO.
Tuy nhiên, cần nhấn mạnh rằng việc IPO không chỉ phụ thuộc vào tình hình tài chính và cấu trúc nợ. Financial Times cho biết, kế hoạch niêm yết tiềm năng của Telegram hiện vẫn bị ảnh hưởng bởi các thủ tục pháp lý của Pháp liên quan đến Durov, và sự không chắc chắn này khiến việc xác định thời gian IPO trở nên khó khăn. Ngoài ra, trong các cuộc trao đổi với các nhà đầu tư, Telegram cũng thừa nhận rằng cuộc điều tra này có thể trở thành rào cản.
Nhấp để biết thêm về các vị trí tuyển dụng của BlockBeats
Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:
Nhóm đăng ký Telegram:https://t.me/theblockbeats
Nhóm trao đổi Telegram:https://t.me/BlockBeats_App
Tài khoản chính thức của Twitter:https://twitter.com/BlockBeatsAsia