Việc huy động vốn qua cổ phiếu của thị trường chứng khoán Mỹ đã phục hồi từ mức thấp năm 2023 và có thể tăng tốc đáng kể trong những tháng tới: một loạt các đợt IPO siêu lớn đang chờ đợi, với quy mô huy động vốn mỗi đợt có thể đạt mức hàng chục tỷ USD. Lo ngại trực tiếp nhất của thị trường là những cổ phiếu mới này sẽ "hút máu" từ các cổ phiếu Mỹ hiện có, đặc biệt khi các quỹ chỉ số và vị thế cổ phiếu vốn hóa lớn đã ở mức cao.
SpaceX, OpenAI, Anthropic đang đồng loạt chuẩn bị niêm yết trên thị trường chứng khoán Mỹ, bản cáo bạch S-1 của SpaceX đã được công bố chính thức vào tuần trước, dự kiến thời gian niêm yết sẽ vào tuần thứ hai của tháng 6, trở thành công ty đầu tiên trong ba công ty này hoàn thành đợt phát hành cổ phiếu công khai. OpenAI dự định niêm yết sớm nhất vào tháng 9 năm nay, sớm hơn đáng kể so với kỳ vọng thị trường trước đó, trong khi Anthropic có thể tìm kiếm niêm yết sớm nhất vào tháng 10 năm nay.
Theo TradingView, chiến lược gia chứng khoán của Deutsche Bank, Parag Thatte, viết trong báo cáo ngày 22 tháng 5: “Trong khung nhu cầu - cung cấp của chúng tôi, việc phát hành tăng trở lại thực sự có thể tạo tác động tiêu cực đến cổ phiếu, nhưng mức độ ảnh hưởng chỉ ở mức nhẹ; các bằng chứng học thuật và thực nghiệm từ các đợt phát hành trước đây đều cho thấy rõ rằng các đợt phát hành thường đi kèm với lợi nhuận thị trường chứng khoán mạnh mẽ, vì chúng xảy ra trong giai đoạn nhu cầu cổ phiếu cao.”
Phán đoán cốt lõi nhất của nghiên cứu này không phải là “việc phát hành vô hại”, mà là “việc phát hành không phải là nguyên nhân chính”. Sự gia tăng nguồn cung sẽ gây ra dao động ngắn hạn; nếu chỉ đưa riêng IPO lớn nhất vào mô hình, có thể làm giảm thị trường khoảng 1%; nếu nhịp độ niêm yết tập trung và cạnh tranh với các cổ phiếu khác trong chỉ số tham chiếu, tác động có thể lớn hơn. Tuy nhiên, điều này vẫn giống như một yếu tố kích hoạt đợt điều chỉnh phổ biến, chứ không phải là điều kiện đủ để kết thúc thị trường tăng giá. Thị trường chứng khoán Mỹ trung bình cứ mỗi 1 đến 2 tháng lại xuất hiện một đợt điều chỉnh nhỏ hơn 3%, và các nguyên nhân kích hoạt có thể rất đa dạng, IPO chỉ là một trong số đó.
Thực sự hỗ trợ cho phán đoán này là nhu cầu chưa sụp đổ. Các hộ gia đình vẫn duy trì số dư tiền mặt cao, lợi nhuận doanh nghiệp tăng mạnh, quỹ cổ phiếu vẫn đang nhận dòng tiền vào, và các thông báo mua lại cổ phiếu cũng duy trì ở mức cao. Vấn đề không nằm ở việc “có đủ tiền để mua cổ phiếu mới hay không”, mà ở chỗ nhu cầu có thể tiếp tục vượt quá cung hay không; một điều kiện biên khác là vị thế của các cổ phiếu vốn hóa lớn, đặc biệt là cổ phiếu công nghệ vốn hóa lớn, đã ở mức cao, và đó mới là khu vực nhạy cảm hơn.
Đợt phát hành này trông có vẻ lớn, nhưng so với toàn bộ thị trường chứng khoán Mỹ thì không hề quá đáng.
Tốc độ phát hành cổ phiếu tại Mỹ đã tăng từ mức thấp khoảng 30 tỷ USD vào đầu năm 2023 lên khoảng 120 tỷ USD hiện tại. Trong những tháng tới, một loạt các đợt IPO siêu lớn có thể đẩy tốc độ này lên một cấp độ cao hơn.
Chỉ tính riêng IPO, một số dự án lớn sắp tới có quy mô huy động vốn có thể tương đương tổng cộng tất cả các đợt niêm yết tại Mỹ trong 9 tháng qua. Khi mở rộng phạm vi đến toàn bộ các đợt phát hành cổ phiếu tại Mỹ, bao gồm cả các đợt phát hành thêm, con số này tương đương khoảng hai tháng lượng phát hành.
Nhưng nếu nhìn dưới một góc độ khác, áp lực sẽ giảm đáng kể. Ngay cả với đợt IPO dự kiến lớn nhất, số tiền huy động cũng chỉ vượt quá 0,1% tổng vốn hóa thị trường của S&P 500 hiện tại. Đây cũng là lý do tại sao “cung tăng lên” bản thân nó không đủ để kết luận rằng “thị trường cổ phiếu Mỹ chắc chắn sẽ giảm”: con số tuyệt đối có vẻ nổi bật, nhưng so với quy mô thị trường thì không hề cực đoan.
Trong lịch sử, làn sóng phát hành giống như sản phẩm phụ của thị trường tăng giá
Trong hơn 30 năm qua, thị trường chứng khoán Mỹ đã trải qua vài chu kỳ tăng trưởng phát hành cổ phiếu. Trong các giai đoạn này, thị trường cổ phiếu thường thể hiện mạnh mẽ: trong 3 tháng đầu tiên sau khi làn sóng phát hành bắt đầu, lợi nhuận trung vị của S&P 500 khoảng 8%; kéo dài đến 12 tháng, lợi nhuận vượt quá 20%.
Các ngoại lệ cũng rất rõ ràng: Trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008–2009, các tổ chức tài chính và các thực thể khác buộc phải huy động vốn, và sự gia tăng phát hành xảy ra trong bối cảnh bán tháo mạnh mẽ. Những đợt phát hành “bắt buộc bổ sung vốn” này hoàn toàn khác với việc các doanh nghiệp huy động vốn trong điều kiện thị trường bình thường khi tận dụng cửa sổ định giá và nhu cầu tốt hơn.
Các tài liệu học thuật cũng cho thấy hướng nhân quả nghiêng về điểm này: thị trường chứng khoán mạnh hơn và kỳ vọng lợi nhuận cao hơn thường xuất hiện trước, sau đó dẫn đến làn sóng phát hành; bản thân việc phát hành có tác động ngược lại hạn chế lên thị trường trong cùng thời kỳ. Vấn đề phức tạp hơn nằm ở phần sau – sau làn sóng phát hành, lợi nhuận thị trường chứng khoán cuối cùng sẽ suy yếu, nhưng cái “cuối cùng” này có thể kéo dài rất lâu, không thể dùng làm tín hiệu bán ngắn hạn một cách đơn giản.
Mô hình đưa ra mức tác động khoảng 1%, nhưng việc niêm yết tập trung sẽ khuếch đại cảm nhận
Khung nhu cầu - cung kết hợp các yếu tố sau lại với nhau: sự thay đổi vị thế của nhà đầu tư, dòng tiền vào cổ phiếu, mua lại và phát hành. Phát hành thuộc về sự gia tăng cung cấp, và trong điều kiện khác không đổi, đây chắc chắn là yếu tố tiêu cực.
Các phép tính cho thấy, riêng lẻ các đợt IPO quy mô lớn có thể khiến thị trường giảm khoảng 1%. Nếu thời gian niêm yết tập trung cao hoặc các cổ phiếu mới được đưa vào chỉ số cơ sở gây áp lực lên các cổ phiếu thành phần khác, áp lực thực tế có thể lớn hơn một chút.
Tuy nhiên, cần phân biệt rõ giữa “nguy cơ giảm giá” và “áp lực bán hệ thống”. Các đợt điều chỉnh trên 3% xảy ra trung bình mỗi 1 đến 2 tháng trên thị trường chứng khoán Mỹ. Làn sóng IPO có thể trở thành chất xúc tác cho một đợt điều chỉnh, nhưng không nhất thiết thay đổi xu hướng thị trường. Trừ khi nhu cầu đồng thời suy yếu, thì cú sốc cung khó có thể tự mình đè nén chỉ số.
Nhu cầu hiện vẫn duy trì được: tiền mặt, lợi nhuận và mua lại đều đang hỗ trợ
Khu vực hộ gia đình vẫn là một bộ đệm quan trọng. Số dư tiền mặt tích lũy trong thời kỳ đại dịch vẫn ở mức cao, với các hộ gia đình nắm giữ tiền mặt cao hơn khoảng 3,3 nghìn tỷ USD so với mức xu hướng giai đoạn 2010–2019. So với thu nhập cá nhân, mức nắm giữ tiền mặt cũng ở mức cao, giúp hộ gia đình có khả năng phân bổ một phần lớn hơn các khoản tiết kiệm mới vào các tài sản tài chính, bao gồm cổ phiếu.
Lợi nhuận là một yếu tố hỗ trợ khác. Từ năm 2003 đến nay, mức độ tương quan giữa dòng tiền vào quỹ cổ phiếu và tăng trưởng lợi nhuận của S&P 500 khoảng 54%. Tăng trưởng lợi nhuận quý đầu tiên được mô tả là một trong những mức tăng mạnh nhất trong hơn 20 năm qua, điều này giải thích lý do tại sao vốn vẫn sẵn sàng theo đuổi các tài sản cổ phiếu.
Mua lại cũng là một thành phần quan trọng của cầu. Các thông báo mua lại của S&P 500 vẫn duy trì đà mạnh mẽ, cho thấy các doanh nghiệp vẫn đang cung cấp lực mua. Việc phát hành tăng lên tạo ra nguồn cung, trong khi mua lại và dòng tiền vào cung cấp khả năng hấp thụ; sự cân bằng hiện tại chưa rõ ràng nghiêng về phía nguồn cung.
Vị thế không phải quá nóng toàn diện, sự chen chúc chủ yếu tập trung vào cổ phiếu công nghệ lớn
Tổng vị thế cổ phiếu chỉ hơi vượt trội, ở mức phần trăm thứ 53 kể từ năm 2010. Vị thế của các nhà đầu tư chủ động thấp hơn, khoảng phần trăm thứ 47, gần trung tính; trong khi vị thế của các chiến lược hệ thống cao hơn một chút, khoảng phần trăm thứ 64.
Thực tế, các cổ phiếu lớn, đặc biệt là cổ phiếu công nghệ lớn, đang bị quá tải. Vị thế cổ phiếu lớn đang ở mức phần trăm 85, trong khi cổ phiếu công nghệ lớn đạt mức phần trăm 93. Điều này có nghĩa là, nếu làn sóng IPO gây ra sự tái cân bằng vốn, những khu vực dễ bị thị trường chú ý nhất không phải là “tất cả các cổ phiếu”, mà là những ngành đã được nắm giữ rất nhiều.
Phân bố ngành cũng không đồng đều. Vị thế năng lượng cao, ở mức phần trăm 87; các ngành tăng trưởng lớn và công nghệ đều được tăng trọng nhẹ. Ngành tài chính bị giảm trọng đáng kể, ở mức phần trăm 7; vật liệu còn cực đoan hơn, ở mức phần trăm 0. Thị trường cổ phiếu Mỹ không phải là thị trường có vị thế phân bổ đều, và cú sốc cung cũng không tác động đồng đều đến mọi lĩnh vực.
Dòng tiền không hề tích cực, mạnh chủ yếu là Mỹ và công nghệ
Trong tuần qua, dòng tiền vào quỹ cổ phiếu giảm xuống còn 2,4 tỷ USD, rõ ràng chậm lại. Quỹ cổ phiếu Mỹ vẫn nhận dòng tiền vào 9,5 tỷ USD, quỹ toàn cầu rộng rãi nhận 10,3 tỷ USD, nhưng có dòng tiền ra lớn ở các khu vực ngoài Mỹ.
Quỹ cổ phiếu Nhật Bản ghi nhận dòng tiền ra 4,4 tỷ USD, mức cao nhất trong năm tuần; châu Âu ghi nhận dòng tiền ra 2,3 tỷ USD, đã liên tục sáu tuần ra dòng tiền; thị trường mới nổi ghi nhận dòng tiền ra 7,9 tỷ USD, cũng liên tục sáu tuần ra dòng tiền. Trong đó, các quỹ liên quan đến Trung Quốc ghi nhận dòng tiền ra 9,7 tỷ USD, trong khi Hàn Quốc và Đài Loan lần lượt ghi nhận dòng tiền vào 3 tỷ USD và 1,7 tỷ USD.
Nguồn vốn ngành tập trung hơn. Quỹ công nghệ nhận dòng tiền 9 tỷ USD, mức cao nhất trong bảy tháng. Đồng thời, quỹ trái phiếu nhận dòng tiền 30,5 tỷ USD, tăng lên mức cao nhất trong năm tháng. Nguồn vốn không chỉ chảy một chiều vào tài sản rủi ro, mà phân tán giữa cổ phiếu Mỹ, công nghệ và trái phiếu.
Đây cũng là điểm đáng theo dõi nhất trong làn sóng IPO: không phải số lượng cổ phiếu mới, mà là liệu nhu cầu có tiếp tục tập trung vào một số tài sản mạnh mẽ hay không. Nếu lợi nhuận, mua lại và dòng tiền vào cổ phiếu Mỹ tiếp tục hỗ trợ, làn sóng phát hành sẽ chỉ giống như tiếng ồn ngắn hạn; nếu vị thế đầu tư vào công nghệ trở nên quá tải và dòng tiền vào cổ phiếu giảm nhiệt, áp lực cung mới thực sự trở thành vấn đề khó hấp thụ hơn từ “sự nhiễu loạn khoảng 1%”.
Bài viết: Triệu Dĩnh, Nguồn: Wall Street View