Người sáng lập Ubyx cho biết stablecoin có thể là nguồn lợi nhuận lớn của các ngân hàng, chứ không phải đối thủ

Bài viết bởi James, Trưởng bộ phận hệ sinh thái của Quỹ Ethereum

Biên dịch: Chopper, Foresight News

Năm ngoái, tôi lần đầu tiên nói chuyện với Tony McLaughlin, khi anh ấy vừa rời Citibank và thành lập công ty Ubyx. Điều khiến tôi ấn tượng nhất là: một người đã làm việc tại ngân hàng hàng đầu thế giới trong 20 năm lại nói về công nghệ chuỗi công khai với niềm tin của một người bản địa trong lĩnh vực mã hóa, đồng thời mọi lập luận của anh ấy đều dựa trên các cơ chế thực tế của thanh toán séc và dịch vụ ngân hàng đại lý.

Là một chuyên gia kỳ cựu trong ngành thanh toán, McLaughlin tin tưởng chân thành rằng hệ thống hạ tầng mà anh ấy xây dựng trong sự nghiệp của mình sắp bị thay thế.

McLaughlin không phải là kiểu nhà sáng lập startup mà chúng ta tưởng tượng. Ông là một nhà quản lý cấp cao dày dạn trong lĩnh vực thanh toán, xuất thân từ một trong những ngân hàng lớn nhất thế giới, và cách ông xây dựng công ty cũng phản ánh điều đó: đưa ra một ý tưởng, đưa ra thị trường, để thị trường nói cho bạn biết đúng hay sai.

Stablecoin làm thế nào để thực sự trở thành một loại tiền tệ thông thường? Loại tiền tệ sẽ xuất hiện trong tài khoản ngân hàng của bạn và tương đương với tiền mặt.

Câu trả lời của anh ấy đề cập đến một cơ sở hạ tầng cực kỳ nhàm chán, đến mức đa số người trong cộng đồng tiền mã hóa chưa bao giờ nghĩ đến nó, và những người trong lĩnh vực ngân hàng truyền thống vẫn chưa nhận ra họ cần nó.

Trước tiên, hãy tóm tắt ngắn gọn hành trình sự nghiệp của McLaughlin, vì nền tảng của anh ấy rất quan trọng đối với câu chuyện này.

Anh ấy đã làm việc tại Citigroup gần 20 năm, thăng chức lên vị trí Tổng giám đốc bộ phận Tài chính và Giải pháp Thương mại, tập trung vào lĩnh vực thanh toán mới nổi. Trong thời gian này, anh trở thành một trong những kiến trúc sư chính của Mạng nợ được quản lý (RLN), có thể là một trong những khái niệm blockchain cấp tổ chức có ảnh hưởng nhất trong năm năm qua.

RLN đã đề xuất một sổ cái riêng tư chia sẻ, nơi các ngân hàng trung ương, ngân hàng thương mại và các tổ chức tiền điện tử có thể phát hành nợ được token hóa trên cùng một nền tảng, đây là phản ứng của ngành được quản lý đối với tiền mã hóa công cộng.

McLaughlin đã hoàn thành xác minh khái niệm cùng với Cục Dự trữ Liên bang Mỹ và Hiệp hội Tài chính Anh, và ý tưởng này cũng ảnh hưởng đến công việc của Cơ quan Tiền tệ Singapore. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cũng công nhận RLN đã truyền cảm hứng cho khái niệm “sổ cái thống nhất” của họ. Dự án Agorá đã hợp tác với bảy ngân hàng trung ương và hơn 40 tổ chức tài chính để áp dụng kiến trúc tương tự. Dù nhìn từ góc độ nào, đây đều là cơ sở hạ tầng trọng yếu.

Sau đó, McLaughlin đã từ chức và hoàn toàn rút lui khỏi dự án.

Trong nhiều năm, anh ấy đã nỗ lực chứng minh rằng chuỗi phép tắc riêng là tương lai của tiền tệ được quản lý. Bản thân công nghệ thì không có vấn đề gì, vấn đề nằm ở chỗ chưa ai giải được bài toán khởi động lạnh.

Bạn yêu cầu tất cả các ngân hàng và ngân hàng trung ương lớn trên toàn cầu tham gia vào một mạng lưới chưa tồn tại, và không ai muốn là người đầu tiên hành động. Trong một podcast, anh ấy gọi đây là “vấn đề khởi động”: bạn phải khởi động mạng trước thì người khác mới sử dụng, nhưng không ai muốn giúp bạn khởi động vì hiện tại chưa có ai sử dụng.

Các chuỗi công khai đã giải quyết vấn đề này từ lâu. Chúng có người dùng, có thanh khoản và có nhà phát triển. Khởi động lạnh đã trở thành quá khứ.

Thời điểm anh ấy hoàn toàn thấu hiểu là cuộc bầu cử tổng thống Mỹ năm 2024. Sau khi quan sát xu hướng chính trị, anh kết luận: luật quản lý stablecoin là điều không thể tránh khỏi, điều này có nghĩa là các ngân hàng cuối cùng sẽ được phép hoạt động trên chuỗi công khai, vì stablecoin đang tồn tại trên chuỗi công khai. Luật GENIUS được ký ban hành vào tháng 7 năm 2025 đã chứng minh anh ấy đúng.

Anh ấy mô tả quyết định này theo cách trực tiếp như thường lệ: “Từ ngày đó, tôi quyết định không bao giờ dành một giây nào trong cuộc đời mình để thúc đẩy sự phổ biến của chuỗi cho phép riêng.”

Anh ấy rời Citibank và thành lập Ubyx vào tháng 3 năm 2025.

Ngày 3 tháng 3 năm 2026, Tổng thống Trump công khai chỉ trích các ngân hàng Mỹ "phá hoại" đạo luật GENIUS và "tống tiền" chương trình nghị sự tiền điện tử của ông. Điểm mâu thuẫn nằm ở lợi nhuận.

Các ngân hàng đã tích cực vận động phản đối các loại stablecoin sinh lời, lý do là chúng sẽ rút tiền gửi ra khỏi hệ thống ngân hàng truyền thống. Ngân hàng Anh cũng xem xét đặt giới hạn số lượng nắm giữ đối với stablecoin vì cùng lý do này.

Nỗi sợ này là có thật: tổng lượng phát hành tiền ổn định toàn cầu đã vượt quá 300 tỷ USD. Nếu điều này đại diện cho việc tiền gửi rời khỏi bảng cân đối kế toán của các ngân hàng thương mại, tác động đến khả năng tín dụng sẽ cực kỳ lớn.

Nhưng McLaughlin cho rằng câu hỏi này đã đặt sai hướng. Trong năm qua, anh ấy chỉ nhất quán với một lập luận trong mọi sự kiện và podcast: các stablecoin không phải là mối đe dọa đối với tiền gửi, mà là một món quà thu nhập lớn.

Và điểm khởi đầu của sai lầm nhận thức là cách con người phân loại công cụ này.

Anh ấy nói: “Nếu các cơ quan quản lý định nghĩa stablecoin là ‘tài sản mã hóa được neo giá với tiền pháp định’, tôi cho rằng họ đã mắc sai lầm căn bản. Theo tôi, điều này tương đương với việc nói ‘séc là một tờ giấy được neo giá với tiền pháp định’.”

Ý anh ấy là, các cơ quan quản lý đã mắc một sai lầm mà họ sẽ không bao giờ mắc phải với séc: họ dùng công nghệ (tiền điện tử) để định nghĩa công cụ, thay vì dùng chức năng thực tế của nó (cam kết thanh toán theo mệnh giá). Công nghệ là thứ phụ thuộc, cam kết mới là cốt lõi.

Viết “Tôi nợ bạn 10 đô la” lên bảng đất sét, giấy tờ, hay trên ERC-20 token trên Ethereum, công cụ pháp lý đều giống nhau. Điều quan trọng là ai đã đưa ra cam kết và cam kết đó có thể thực thi được hay không.

Trong khung khổ của anh ấy, tiền ổn định không phải là sản phẩm mã hóa mới mẻ, mà là phiên bản mới nhất của một trong những công cụ lâu đời nhất trong luật thương mại: giấy tờ có thể chuyển nhượng.

Anh ấy so sánh nó với séc du lịch của American Express năm 1891.

Nếu bạn dưới 35 tuổi, có thể bạn chưa từng sử dụng hoặc thậm chí chưa nghe đến chúng. Trước khi thẻ ghi nợ và máy ATM được phổ biến toàn cầu, séc du lịch là cách chính mà mọi người mang tiền mặt khi đi ra nước ngoài. Bạn mua chúng trước khi đi từ American Express hoặc ngân hàng với giá trị đã nạp sẵn. Sau đó, bạn có thể sử dụng chúng như tiền mặt ở bất kỳ đâu trên thế giới, vì các nhà bán lẻ hoặc ngân hàng địa phương sẽ chấp nhận chúng theo mệnh giá, nhờ vào mạng lưới thanh toán đảm bảo họ sẽ nhận được tiền từ bên phát hành.

Tôi từng dùng khi du lịch phượt ở châu Á, giờ nhớ lại vẫn thấy nhức đầu: xếp hàng tại quầy ngân hàng, ký tên rồi ký lại, chờ nhân viên gọi điện cho bên phát hành, tỷ giá lại tệ.怪不得银行卡一普及，旅行支票几乎一夜之间消失。

Nhưng các đặc tính của nó hoàn toàn giống với tiền ổn định: công cụ đô la, không do ngân hàng phát hành, nạp trước, đảm bảo đầy đủ, không sinh lãi, có thể chuyển nhượng cho người giữ phiếu, và được hoàn trả theo mệnh giá.

Sự so sánh của McLaughlin là đúng, nhưng hầu hết khán giả không thực sự hiểu. Phần lớn mọi người không nhận ra vấn đề thanh toán của stablecoin, chính vì họ chưa bao giờ sử dụng các công cụ từng giải quyết vấn đề này trong quá khứ. Phiếu du lịch đã biến mất, cơ sở hạ tầng thanh toán đằng sau chúng trở thành lịch sử bị lãng quên. Vì vậy, khi McLaughlin nói “stablecoin cần những gì mà phiếu du lịch từng có”, khán giả chỉ gật đầu một cách lịch sự mà không thực sự hiểu.

Khi bạn nhìn vấn đề từ góc độ này, câu hỏi không còn là: “Chúng ta làm thế nào để bảo vệ tiền gửi khỏi tác động của stablecoin?” mà là: “Chúng ta làm thế nào để xử lý stablecoin giống như cách đã xử lý tất cả các công cụ chuyển nhượng khác trong 200 năm qua?”

Traveler's checks được chấp nhận trên toàn cầu với mệnh giá của chúng, không phải vì tờ giấy đó có gì đặc biệt, mà vì American Express, Visa và Thomas Cook đã xây dựng mạng lưới thanh toán, đảm bảo bất kỳ doanh nghiệp nào ở bất kỳ quốc gia nào cũng có thể đổi séc du lịch thành tiền mặt theo mệnh giá.

Khi mạng lưới tiếp nhận sụp đổ, việc sử dụng séc du lịch đã sụp đổ. Không phải công cụ bị lỗi, mà là kênh phân phối bị lỗi.

Các đồng tiền ổn định hiện đang ở cùng một tình thế. Chúng có thể được chuyển đổi xuyên biên giới trong vài giây trên các chuỗi công khai, nhưng chưa có cơ chế phổ quát nào cho phép bạn hoàn trả theo mệnh giá thông qua các tổ chức tài chính được quản lý.

Nếu bạn là nhà phát hành stablecoin, bạn phải xây dựng mạng lưới phân phối của riêng mình từ con số không, đàm phán từng hợp tác song phương một. Nếu bạn là ngân hàng muốn chấp nhận stablecoin cho khách hàng, bạn phải đàm phán riêng lẻ với từng nhà phát hành. Độ phức tạp tăng theo cấp số nhân.

Ví dụ mà McLaughlin yêu thích nhất là thẻ tín dụng. Trên toàn cầu có hàng ngàn ngân hàng phát hành thẻ tín dụng, nghe thì tưởng chừng sẽ hỗn loạn. Nhưng bạn hiếm khi bước vào một cửa hàng nào đó và được thông báo: “Xin lỗi, chúng tôi không chấp nhận thẻ của bạn.”

Sự phân mảnh này không hiển thị với người dùng vì Visa và Mastercard ở giữa, giúp mỗi thẻ có thể được sử dụng ở bất kỳ đâu.

Stablecoins bị phân mảnh nhưng không có mạng thanh toán. Đây chính là khoảng trống Ubyx muốn lấp đầy.

The mechanism design is very simple, and the difference from cryptocurrency exchanges lies at the core.

Trên sàn giao dịch, tiền ổn định được mua bán theo giá thị trường thả nổi và không được đảm bảo thanh toán theo mệnh giá. Sàn giao dịch là nơi giao dịch; khi nhu cầu giảm, giá sẽ theo đó giảm xuống.

Ubyx không làm như vậy. Nó hoạt động theo mô hình thu hộ, không phải mô hình mua bán. Mục tiêu là hoàn trả theo mệnh giá, giống như bạn gửi một khoản séc vào ngân hàng.

Bạn không quan tâm tấm séc do ai phát hành hay từ ngân hàng nào. Bạn đưa tấm séc cho ngân hàng, ngân hàng sẽ ghi có số tiền mặt giá của nó, và hệ thống thanh toán sẽ tự động thu tiền từ ngân hàng phát hành. Nếu tấm séc bị trả lại, ngân hàng sẽ trả lại tấm séc cho bạn, đơn giản vậy thôi.

Quy trình của Ubyx cũng tương tự:

• Khách hàng gửi stablecoin (ví dụ: USDC) vào ví ký gửi của ngân hàng
• Ngân hàng gửi token đến Ubyx
• Ubyx được chuyển cho bên phát hành (trong ví dụ này là Circle)
• Bên phát hành xác minh tính hợp pháp của token và giải phóng tiền pháp định từ khoản dự trữ ký quỹ tại ngân hàng thanh toán.
• Đồng đô la được chuyển trở lại ngân hàng thụ lý thông qua Ubyx, ngân hàng sẽ ghi có vào tài khoản khách hàng (thường sẽ trừ chênh lệch tỷ giá và chuyển đổi thành tiền tệ địa phương)

Nếu bên phát hành không thanh toán, ngân hàng sẽ hoàn lại token cho khách hàng, tương tự như hoàn vé. Ngân hàng không chịu rủi ro bảng cân đối kế toán trong quá trình thanh toán.

McLaughlin mô tả hệ thống này là một “hộp đen” với ba chế độ:

• Nhập stablecoin, rút tiền mặt (hoàn trả)
• Nạp tiền mặt, rút stablecoin (phát hành)
• Stablecoin A vào, Stablecoin B ra (đổi)

Nó được thiết kế để không ràng buộc với bên phát hành, không ràng buộc với chuỗi công khai, và không ràng buộc với tiền pháp định. Khi ra mắt, các bên phát hành bao gồm hơn chục tổ chức như Paxos, Ripple, Agora, Transfero, Monerium, GMO Trust, BiLira, phủ sóng các đồng tiền như USD, GBP, EUR và tiền tệ các thị trường mới nổi, trên nhiều chuỗi công khai khác nhau.

Đối với các ngân hàng, chi phí tiếp cận công nghệ đã bị cố ý giảm xuống mức thấp nhất. Hầu hết các ngân hàng không tự xây dựng cơ sở hạ tầng blockchain, và ngay cả khi họ xây dựng, họ vẫn phải giải quyết vấn đề tạo niềm tin từ các ngân hàng khác.

Đây là nơi câu chuyện nỗi sợ tiền gửi được đảo ngược.

Ước tính sơ bộ của McLaughlin: Giả sử thị trường stablecoin đạt 1 nghìn tỷ USD (hiện tại là 300 tỷ và đang tăng). Với giả định bảo thủ rằng 0,5% lượng token lưu hành được hoàn lại mỗi ngày, quy mô hoàn lại hàng năm sẽ vào khoảng 1,8 nghìn tỷ USD.

Nếu ngân hàng thu phí 100 điểm cơ bản, cộng thêm biên độ chênh lệch tỷ giá xuyên biên giới 100 điểm cơ bản, doanh thu hàng năm sẽ đạt 36 tỷ USD.

Đây là những giả định của anh ấy, kết quả tính toán cơ bản chính xác, với bất kỳ ngân hàng nào, vấn đề chỉ là: bạn muốn chia bao nhiêu.

Đối với các ngân hàng ngoài Mỹ, lợi ích kinh tế này đặc biệt hấp dẫn. Mỗi đồng đô la ổn định nhập vào hệ thống ngân hàng châu Âu hoặc châu Á và được đổi ra tiền tệ địa phương đều là thu nhập ngoại hối thuần túy của ngân hàng thụ lý. Kinh doanh ngoại hối mang lại lợi nhuận cực cao cho các ngân hàng.

Trong năm qua, McLaughlin luôn gọi các đồng tiền ổn định nước ngoài là 「món quà」 ở mọi dịp.

Sự nhất quán của mô hình này với mục tiêu của ngân hàng trung ương khiến nó vượt ra ngoài việc tính toán thu nhập đơn thuần và trở nên thuyết phục hơn.

Khi các đồng tiền ổn định được hoàn trả thông qua các tổ chức được quản lý vào ví ký gửi, chúng trở nên hiển thị với hệ thống thuế, được sàng lọc qua kiểm tra chống rửa tiền/xác minh danh tính, và chuyển đổi thành tiền tệ địa phương nằm trên bảng cân đối kế toán của ngân hàng địa phương. Ngân hàng trung ương đạt được sự tuân thủ và tính minh bạch tiền tệ, các ngân hàng thương mại thu được doanh thu phí và mở rộng bảng cân đối kế toán của mình, còn khách hàng nhận được khoản hoàn trả đúng mệnh giá.

Lời khuyên của McLaughlin dành cho các CEO ngân hàng rất cụ thể: hãy thu nhận trước, sau đó mới phát hành. “Trong vấn đề stablecoin, thu tốt hơn phát. Tại sao? Vì bạn có thể kiếm được rất nhiều tiền thông qua việc ‘thu’.”

Logic kinh doanh trực tiếp nhất nằm ở việc chấp nhận và đổi các stablecoin của bên thứ ba. Một khi mạng lưới chấp nhận chung được xây dựng, bất kỳ ngân hàng nào cũng có thể thanh toán bất kỳ stablecoin nào giống như cách họ xử lý giao dịch Visa, từ đó làm giảm đáng kể rào cản phát hành.

Khi đó, việc phát hành stablecoin riêng sẽ trở nên đơn giản như phát hành thẻ tín dụng. Bạn không cần xây dựng mạng chấp nhận thanh toán, chỉ cần tích hợp là xong.

Danh sách cổ đông của Ubyx đáng để xem, vì những cái tên trên đó cho bạn biết những thực thể nào công nhận nó.

Ubyx đã hoàn thành vòng seed 10 triệu USD vào tháng 6 năm 2025, do Galaxy Ventures dẫn đầu. Các nhà đầu tư khác trong vòng này là "tổ hợp mơ ước", những người thường không xuất hiện cùng nhau trên bảng cổ đông: Founders Fund của Peter Thiel, Coinbase Ventures, VanEck và LayerZero.

Các quỹ tư bản tự do chủ nghĩa Thung lũng Silicon, các sàn giao dịch tiền điện tử hàng đầu và các công ty quản lý tài sản truyền thống lớn cùng đầu tư vào cơ sở hạ tầng thanh toán cho tiền ổn định. Nhiều nhà đầu tư đồng thời là các bên tham gia mạng lưới: Paxos và Monerium vừa là nhà đầu tư vừa là bên phát hành trong mạng lưới; Payoneer và Boku đầu tư với tư cách đối tác chiến lược.

Cấu trúc “nhà đầu tư chính là người dùng mạng” được thiết kế có chủ ý. McLaughlin đã rõ ràng so sánh nó với cấu trúc cổ phần ban đầu của Visa và Mastercard: các ngân hàng sử dụng mạng chính là các ngân hàng sở hữu mạng.

Tháng 1 năm 2026, Barclays đã thực hiện một khoản đầu tư chiến lược. Đây là ngân hàng có vốn hóa thị trường lớn thứ hai tại Anh và là lần đầu tiên trong lịch sử của họ đầu tư vào một công ty stablecoin. Ryan Hayward, Giám đốc Tài sản Số và Đầu tư Chiến lược của Barclays, cho biết: “Khả năng tương tác là chìa khóa để giải phóng toàn bộ tiềm năng của tài sản số.”

Ngụ ý: Một trong những ngân hàng quan trọng nhất về hệ thống tại châu Âu đã hiểu rõ logic thanh toán của stablecoin và quyết định dùng tiền để bỏ phiếu.

Một tháng sau, AB Xelerate – đơn vị tăng tốc công nghệ tài chính thuộc sở hữu của Ngân hàng Ả Rập – cũng thực hiện đầu tư chiến lược. Hiện tại, các quỹ đầu tư mạo hiểm Mỹ, ngân hàng châu Âu và cơ sở hạ tầng tài chính Trung Đông đều đang đặt cược vào cùng một hướng đi.

Circle đã ra mắt Circle Payments Network vào giữa năm 2025, cung cấp cơ sở hạ tầng riêng biệt cho việc thanh toán USDC. Circle có đủ quy mô để tự xây dựng hệ thống phân phối.

Vấn đề thị trường là: cuối cùng sẽ là mạng lưới phát hành duy nhất (con đường Circle), hay hệ thống thanh toán đa phát hành (con đường Ubyx)? Luận điểm của McLaughlin cho rằng lịch sử thiên về mô hình thanh toán đa dạng. Tuy nhiên, lợi thế đi trước và thị phần thống trị của Circle là thực tế.

Cuộc tranh chấp về lợi nhuận giữa các ngân hàng và các công ty tiền mã hóa vẫn chưa được giải quyết. Dự thảo quy định do Văn phòng Kiểm soát Tiền tệ Hoa Kỳ (OCC) đề xuất bao gồm một giả định có thể phản bác, nhằm phản đối cơ chế sinh lời của các đồng tiền ổn định.

Nếu lợi nhuận bị cấm, các ngân hàng sẽ thở phào nhẹ nhõm, vì đối với những người gửi tiền mặt, tính hấp dẫn của stablecoin vẫn chưa bằng tài khoản tiết kiệm. Nhưng điều này cũng có nghĩa là phạm vi ứng dụng của stablecoin sẽ bị giới hạn trong lĩnh vực thanh toán và thanh toán bù trừ, quy mô thị trường nhỏ hơn, và tốc độ phát triển của Ubyx cũng sẽ chậm lại.

Nếu cho phép sinh lời, thị trường tiền ổn định sẽ chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ, trực tiếp cạnh tranh với tiền gửi, quỹ thị trường tiền tệ và trái phiếu chính phủ để thu hút nguồn vốn nhàn rỗi. Các ngân hàng hoàn toàn có lý do để nhanh chóng xây dựng cơ sở hạ tầng, vừa để phòng thủ (ngăn chặn khách hàng rời đi), vừa để tấn công (tạo thu nhập từ ngoại hối và phí giao dịch).

Ubyx cam kết sử dụng sổ tay quy tắc mã nguồn mở và cuối cùng sẽ triển khai quản trị DAO thông qua token. Điều này phù hợp với triết lý của mạng phi tập trung mà nó kết nối, nhưng vẫn là một mô hình chưa được kiểm nghiệm đối với cơ sở hạ tầng thị trường tài chính được giám sát phụ thuộc vào ngân hàng.

Giai đoạn đầu tiên trong sự nghiệp của McLaughlin là bảo vệ hệ thống tiền pháp định trước thách thức của tiền mã hóa. Giai đoạn thứ hai là xây dựng chuỗi riêng cho ngành ngân hàng. Giai đoạn thứ ba, ông kết luận: chuỗi riêng không thể giải quyết vấn đề phổ cập.

Sự thay đổi này xuất phát từ cách anh ấy nhìn nhận vị trí lưu trữ vốn. Trên chuỗi công khai, trong ví, thông qua một hệ thống cơ sở hạ tầng thanh toán, mỗi loại stablecoin được quản lý đều đáng tin cậy và vô hại như một tờ séc.

Anh ấy cho rằng chìa khóa của toàn bộ quá trình chuyển đổi nằm ở một câu: các ngân hàng có thể xử lý stablecoin giống như xử lý séc.

Nếu một nhân vật có uy tín đưa ra câu nói này, thì mọi ngân hàng và công ty công nghệ tài chính trên toàn cầu sẽ ngay lập tức biết mình phải làm gì. Ubyx đặt cược rằng sẽ sớm có người nói ra câu này.