Tác giả: @0xjiawei
Các chương trước đã nói về hướng lớn: các đồng tiền ổn định đang chuyển từ công cụ giao dịch thuần túy thành kênh dollar rộng rãi.
Hãy cùng xem phần bánh của tiền ổn định được chia như thế nào.
Tôi sẽ chia stablecoin thành bốn lớp:
- Lớp phát hành: Đúc stablecoin, nắm giữ tài sản dự trữ, hưởng chênh lệch lãi suất. Đại diện là Tether và Circle;
- Lớp hạ tầng: Kết nối stablecoin vào hệ thống tài chính thực tế — nạp/rút tiền pháp định, kết nối ngân hàng, quản lý tài sản, tuân thủ. Đại diện: Bridge (được Stripe mua lại), BVNK (được Mastercard mua lại), Bitso, Yellow Card...
- Lớp thu/phân phối: Nhúng stablecoin vào hệ thống thương gia, quản lý quy trình thanh toán, phần mềm tài chính doanh nghiệp. Đại diện: Stripe, Infini, Coinbase.
- Ứng dụng: Người dùng và doanh nghiệp cuối cùng thực hiện thanh toán, thanh toán và lưu trữ giá trị bằng tiền ổn định.
Lớp phát hành nắm giữ vốn của người dùng và hưởng chênh lệch lợi nhuận lớn nhất; hai lớp giữa dựa vào lưu lượng, hoa hồng phân phối và cơ sở hạ tầng nền tảng; lớp ứng dụng tận hưởng sự tiện lợi nhưng không có quyền thương lượng.
Tôi cho rằng tầng cơ sở hạ tầng hiện đang không được nhiều người kỳ vọng.
Nó đảm nhận những công việc vất vả và kém hấp dẫn: kết nối với ngân hàng, thực hiện KYC/AML, xử lý nạp/rút tiền pháp định địa phương, kết nối merchant, kết nối API, kết nối tổ chức thẻ, và giải quyết các vấn đề thanh toán và giám sát khác nhau ở từng quốc gia.
Nhưng nghĩ ngược lại, đây chính là lợi thế cạnh tranh. Bởi vì về cơ bản, công nghệ stablecoin không khó khi chuyển một giao dịch USDC trên chuỗi; điều thực sự khó là thâm nhập vào thế giới thực, khiến một công ty Mỹ Latinh, một nhà cung cấp thanh toán châu Phi hay một nền tảng xuất khẩu sẵn sàng đưa stablecoin vào dòng tiền hàng ngày của họ. Những công việc vất vả và không mấy dễ chịu này buộc phải có người thực hiện.
Phần trên chuỗi đơn giản nhất, phần giữa chuỗi và thực tế mới là khó nhất
Lần đầu tiên xem thanh toán bằng stablecoin, bạn sẽ nghĩ: trên chuỗi có thể chuyển, xác nhận nhanh, phí giao dịch thấp, còn lại chẳng phải chỉ là phân phối sản phẩm cho người dùng sao?
Nhưng điều thực sự khó khăn với tiền ổn định là khoảng cách lớn giữa chuỗi và hệ thống tài chính thực tế. Doanh nghiệp có chi phí ra quyết định và chuyển đổi, không thể vì nghe đồn tiền ổn định chuyển khoản trong 1 giây mà thay đổi luồng công việc đang hoạt động tốt.
Sẽ có một chuỗi các câu hỏi: Làm thế nào để chuyển tiền pháp định sang stablecoin? Làm thế nào để chuyển lại? Xử lý kế toán và thuế ra sao? Liệu ngân hàng có có thể chặn mình sau này không? Người dùng có cần học cách sử dụng ví không?
Công việc cốt lõi của lớp hạ tầng là kết nối hai phía: một phía kết nối với chuỗi và ví, phía còn lại kết nối với ngân hàng, mạng thanh toán địa phương, hệ thống doanh nghiệp và tuân thủ.
Stripe đã mua lại Bridge vào năm 2025, mua bộ hệ thống điều phối stablecoin của Bridge — giúp doanh nghiệp tích hợp khả năng stablecoin vào hệ thống kinh doanh. Mastercard đã công bố mua lại BVNK vào tháng 3 năm 2026 với lý do tương tự.
Nói cách khác, cổng mà các công ty thanh toán truyền thống cạnh tranh là ai sẽ trở thành kênh mặc định cho doanh nghiệp sử dụng stablecoin.
Việc thanh toán bằng stablecoin có thể mở rộng quy mô hay không, then chốt nằm ở đây.
Pioneer
Tiến thêm một bước nữa, hãy xem xét lớp hạ tầng:
- Nạp rút + Đổi tiền. Hầu hết các tình huống doanh nghiệp đều phải trải qua quy trình "tiền địa phương → tiền ổn định → tiền địa phương". Quá trình này liên quan đến các vấn đề như quan hệ ngân hàng, tuân thủ, thanh khoản, v.v.
- API + cấp tài khoản. Doanh nghiệp cần một khả năng tài chính được tích hợp vào quy trình kinh doanh — mở tài khoản, thu chi, phân chia doanh thu, thanh toán, đối chiếu. Điều này hơi giống như một giải pháp SaaS tài chính, tương tự khái niệm Neobank mà mọi người thường nhắc đến.
- Kết nối mạng thanh toán. Càng nhiều tuyến thanh toán, càng nhiều ngân hàng, càng nhiều khu vực được kết nối, khách hàng sẽ dần trở nên phụ thuộc và chi phí chuyển đổi sẽ dần tăng lên.
- Hiệu quả vốn. Giúp doanh nghiệp giảm tiền nhàn rỗi, giảm thời gian chờ đợi và giảm tổn thất chuyển tiền.
Tôi cho rằng nó có ba đặc điểm quyết định chắc chắn là phải trải qua khó khăn trước mới đến ngọt ngào.
- Công việc vất vả, bẩn thỉu và nặng nhọc. Phải kết nối từng ngân hàng, từng quốc gia một, thực hiện tuân thủ, xin giấy phép và xây dựng đội ngũ địa phương.
- Cần phải chi tiền trước để giành vị trí đầu vào. Các doanh nghiệp sẽ không dễ dàng thay đổi nền tảng thanh toán. Ai giành được khách hàng lớn, mối quan hệ với ngân hàng, con đường tuân thủ và hệ thống pháp lý địa phương trước, người đó mới có được hiệu ứng mạng lưới sau này. Hiện tại, các công ty này đang ở giai đoạn "đấu giành lãnh địa", còn rất xa mới đến lúc thu hoạch.
- Bị kẹt giữa bên trên và bên dưới. Nhà phát hành phía trên lấy trước chênh lệch lợi nhuận, trong khi nền tảng phía dưới lại muốn kiểm soát lối vào người dùng. Cơ sở hạ tầng nằm ở giữa, vị trí khá khó xử, dễ trở thành vị trí “ai cũng cần bạn, nhưng không ai muốn bạn kiếm quá nhiều”.
Hiện tại, nó đang ở giai đoạn trung gian của việc hình thành quyền thương lượng.
Nếu chỉ xem xét hôm nay, lớp phát hành chiếm lợi nhuận lớn nhất, trong khi lớp hạ tầng mỏng hơn và nặng hơn.
Nhưng nếu thật sự nói về cách đầu tư vào stablecoin, logic thuế đúc tiền ở lớp phát hành đã được thị trường hiểu rất rõ, giá sẽ ngày càng phụ thuộc vào lãi suất, quy định và lợi tức hoàn trả. Lớp hạ tầng hôm nay không quá nổi bật, thường là vì vẫn đang trong giai đoạn đầu tư ban đầu, quyền thương lượng và thói quen sử dụng của người dùng chưa hoàn toàn hình thành.
Khi tiền ổn định trở thành quỹ mặc định của doanh nghiệp, những người đã tích hợp tiền ổn định vào hệ thống kinh doanh thực tế trong nhiều năm qua sẽ là người hưởng lợi nhiều nhất.