Tác giả: Người sáng lập Bridgewater Ray Dalio
Biên dịch và biên soạn:BitpushNews
Với tư cách là một nhà đầu tư toàn cầu theo hướng hệ thống, khi tạm biệt năm 2025, tôi tự nhiên suy ngẫm lại các cơ chế bên trong của những sự kiện đã xảy ra, đặc biệt là về mặt diễn biến thị trường. Đó chính là chủ đề của bài suy ngẫm hôm nay.
Mặc dù sự thật và tỷ suất lợi nhuận là không thể chối cãi, nhưng góc nhìn của tôi về vấn đề này khác với đa số mọi người.
Mặc dù đa số mọi người cho rằng cổ phiếu Mỹ, đặc biệt là cổ phiếu AI Mỹ, là khoản đầu tư tốt nhất vào năm 2025 và là chủ đề trung tâm suốt cả năm, nhưng sự thật không thể chối cãi là những khoản lợi nhuận cao nhất (và những câu chuyện thực sự đáng chú ý nhất) đến từ hai yếu tố sau: 1) Sự thay đổi giá trị tiền tệ (trong đó quan trọng nhất là đô la Mỹ, các loại tiền pháp định khác và vàng); và 2) Thị trường chứng khoán Mỹ thể hiện kém hơn rõ rệt so với các thị trường phi Mỹ và vàng (vàng là thị trường chính có mức tăng trưởng tốt nhất). Điều này chủ yếu do sự kích thích tài khóa và tiền tệ, sự cải thiện năng suất lao động, cũng như việc phân bổ tài sản được chuyển dịch quy mô lớn từ các thị trường Mỹ sang các thị trường khác.
Trong những suy ngẫm này, tôi muốn lùi lại một bước để xem xét cách mà động lực tiền tệ/nợ/nhà đầu tư/kinh tế đã vận hành trong năm qua, đồng thời nêu ngắn gọn ảnh hưởng của bốn yếu tố chính khác—chính trị, địa chính trị, hành vi tự nhiên và công nghệ—đến bức tranh vĩ mô toàn cầu trong bối cảnh chu kỳ lớn (Big Cycle) đang thay đổi.
1. Thay đổi giá trị tiền tệ
Về giá trị tiền tệ:Đô la Mỹ giảm 0,3% so với yên Nhật, giảm 4% so với nhân dân tệ, giảm 12% so với euro, giảm 13% so với franc Thụy Sĩ, và lao dốc 39% so với vàng (vàng là đồng tiền dự trữ lớn thứ hai và là đồng tiền phi tín dụng chính yếu duy nhất).
Do đó, tất cả các loại tiền pháp định đều đang mất giá. Câu chuyện và biến động thị trường lớn nhất trong năm nay đến từ việc những đồng tiền pháp định yếu nhất giảm mạnh nhất, trong khi những đồng tiền mạnh nhất / cứng nhất lại tăng mạnh nhất. Đầu tư nổi bật nhất năm ngoái là mua vàng (lợi nhuận tính bằng đô la Mỹ đạt 65%), vượt trội hơn nhiều so với chỉ số S&P 500 (lợi nhuận tính bằng đô la Mỹ là 18%) tới 47 điểm phần trăm. Nói cách khác, nếu tính theo đơn vị tiền vàng, chỉ số S&P 500 thực tế đã giảm 28%.
Hãy nhớ một số nguyên tắc quan trọng liên quan đến tình hình hiện tại:
Khi tiền tệ nội địa mất giá, sẽ khiến các thứ được định giá bằng đồng tiền này dường như đang tăng lên. Nói cách khác, khi xem xét lợi nhuận đầu tư qua góc nhìn của một đồng tiền yếu, chúng sẽ trông có vẻ cao hơn thực tế. Trong trường hợp này, chỉ số S&P mang lại lợi nhuận 18% cho các nhà đầu tư sử dụng đô la Mỹ, 17% cho các nhà đầu tư sử dụng yên Nhật, 13% cho các nhà đầu tư sử dụng nhân dân tệ, nhưng chỉ 4% cho các nhà đầu tư sử dụng euro, 3% cho các nhà đầu tư sử dụng franc Thụy Sĩ, và thậm chí còn lỗ 28% cho các nhà đầu tư sử dụng vàng làm đơn vị tiền tệ.
Sự thay đổi của tiền tệ đóng vai trò quan trọng đối với việc chuyển dịch của của cải và xu hướng kinh tế. Khi một đồng tiền mất giá, điều này làm giảm tài sản và sức mua của người sở hữu đồng tiền đó, khiến hàng hóa và dịch vụ của họ trở nên rẻ hơn khi tính bằng đồng tiền của người khác, đồng thời làm cho hàng hóa và dịch vụ của người khác trở nên đắt hơn khi tính bằng đồng tiền của họ. Theo cách này, nó sẽ ảnh hưởng đến tỷ lệ lạm phát và quan hệ thương mại, mặc dù tác động này thường có tính trễ.
Việc bạn có thực hiện phòng ngừa rủi ro tỷ giá (Currency Hedged) là rất quan trọng. Nếu bạn không có và cũng không muốn đưa ra ý kiến về tiền tệ, bạn nên luôn luôn phòng ngừa rủi ro bằng cách chuyển đổi sang bộ tiền tệ có rủi ro thấp nhất, và sau đó điều chỉnh chiến thuật từ bộ tiền tệ này khi bạn cảm thấy mình có khả năng thực hiện tốt. Tôi sẽ giải thích cách tôi làm như thế nào sau đây.
Về trái phiếu (tức là tài sản nợ):Vì trái phiếu là một cam kết giao tiền, khi giá trị của đồng tiền giảm, giá trị thực tế của trái phiếu sẽ giảm theo, mặc dù giá danh nghĩa có thể tăng. Năm ngoái, trái phiếu kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm mang lại lợi nhuận 9% tính bằng đô la Mỹ (khoảng một nửa đến từ lãi suất, một nửa đến từ giá), lợi nhuận 9% tính bằng yên Nhật, 5% tính bằng nhân dân tệ, nhưng cả hai đều là -4% tính bằng euro và franc Thụy Sĩ, và -34% tính bằng vàng - trong khi tiền mặt là khoản đầu tư tồi tệ hơn nữa.
Bạn có thể hiểu được lý do vì sao các nhà đầu tư nước ngoài không thích trái phiếu đô la và tiền mặt (trừ khi đã thực hiện phòng ngừa rủi ro tỷ giá).
Cho đến nay, sự mất cân bằng giữa cung và cầu trái phiếu vẫn chưa phải là vấn đề nghiêm trọng, nhưng trong tương lai sẽ có một lượng lớn nợ (gần 10 nghìn tỷ USD) cần phải gia hạn. Đồng thời, Cục Dự Trữ Liên Bang (FED) dường như có xu hướng giảm lãi suất để làm giảm lãi suất thực. Do đó, tài sản nợ trở nên kém hấp dẫn, đặc biệt là ở các kỳ hạn dài, và việc đường cong lợi suất tiếp tục dốc hơn là điều tất yếu. Tuy nhiên, tôi nghi ngờ rằng mức độ nới lỏng của FED có thể đạt tới mức được định giá trong hiện tại hay không.
2. Thị trường chứng khoán Mỹ bị các thị trường phi Mỹ và vàng bỏ xa rõ rệt
Như đã đề cập trước đó, mặc dù thị trường chứng khoán Mỹ thể hiện khá mạnh mẽ khi tính bằng đô la Mỹ, nhưng lại kém hơn nhiều khi tính bằng các loại tiền tệ mạnh khác, và bị các cổ phiếu ở các quốc gia khác vượt xa. Rõ ràng, các nhà đầu tư đang có xu hướng ưu tiên nắm giữ cổ phiếu và trái phiếu phi đô la Mỹ thay vì tài sản của Mỹ.
Cụ thể, thị trường chứng khoán châu Âu vượt trội hơn thị trường chứng khoán Mỹ 23%, thị trường chứng khoán Trung Quốc vượt trội 21%, thị trường chứng khoán Anh vượt trội 19%, và thị trường chứng khoán Nhật Bản vượt trội 10%. Các thị trường mới nổi có sự thể hiện tốt hơn nữa, với tỷ suất lợi nhuận đạt 34%, trái phiếu đô la Mỹ của các thị trường mới nổi mang lại 14%, và trái phiếu theo tiền tệ bản địa (được định giá bằng đô la Mỹ) của các thị trường mới nổi có tỷ suất lợi nhuận tổng thể là 18%. Nói cách khác, tài sản đang có xu hướng dịch chuyển đáng kể từ Mỹ ra bên ngoài, điều này có thể dẫn đến việc cân bằng lại và đa dạng hóa đầu tư nhiều hơn.
Kết quả mạnh mẽ của thị trường chứng khoán Mỹ năm ngoái là nhờ vào sự tăng trưởng lợi nhuận và sự mở rộng tỷ lệ giá trên thu nhập (P/E).
Cụ thể, lợi nhuận tính bằng đô la Mỹ tăng 12%, tỷ lệ P/E mở rộng khoảng 5%, cộng thêm cổ tức khoảng 1%, tổng lợi nhuận của chỉ số S&P đạt khoảng 18%. Bảy công ty công nghệ chiếm khoảng 1/3 giá trị thị trường đã ghi nhận mức tăng trưởng lợi nhuận 22% vào năm 2025, trong khi 493 cổ phiếu còn lại cũng đạt mức tăng trưởng lợi nhuận 9%.
Sự tăng trưởng lợi nhuận được 57% ghi nhận là do doanh thu tăng (tăng 7%) và 43% còn lại là do biên lợi nhuận tăng (tăng 5,3%). Một phần lớn việc tăng biên lợi nhuận có thể là nhờ vào hiệu quả công nghệ, tuy nhiên vẫn chưa thể xác định chắc chắn do giới hạn về dữ liệu.
Dù sao đi nữa, sự cải thiện lợi nhuận chủ yếu là do "bánh蛋糕 kinh tế" trở nên lớn hơn, và giai cấp tư sản đã chiếm phần lớn kết quả, trong khi người lao động chỉ được chia sẻ một phần nhỏ hơn. Việc theo dõi tỷ suất lợi nhuận trong tương lai là rất quan trọng, bởi vì thị trường hiện tại kỳ vọng rằng sự tăng trưởng này sẽ tiếp tục, trong khi các lực lượng chính trị cánh tả đang cố gắng giành lại một tỷ lệ lớn hơn.
3. Giá trị định giá và kỳ vọng trong tương lai
Dù quá khứ dễ hiểu còn tương lai khó dự đoán, nhưng nếu chúng ta nắm được mối quan hệ nhân quả, thì hiện trạng có thể giúp chúng ta dự đoán tương lai. Hiện tại, tỷ số P/E đang ở mức cao và chênh lệch lãi suất tín dụng rất thấp, khiến mức định giá có vẻ bị kéo giãn quá mức. Lịch sử đã chứng minh rằng điều này báo hiệu tỷ suất lợi nhuận của thị trường chứng khoán trong tương lai sẽ thấp. Dựa trên tỷ suất sinh lời và mức độ năng suất hiện tại, tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng của tôi đối với cổ phiếu trong dài hạn chỉ là 4,7% (nằm ở phân vị thấp trong lịch sử), so với tỷ suất lợi nhuận trái phiếu là 4,9%, mức chênh lệch rủi ro cổ phiếu hiện tại cực kỳ thấp.
Điều này có nghĩa là, phần lợi nhuận có thể thu được từ lợi suất rủi ro, chênh lệch tín dụng và lợi suất thanh khoản gần như đã bị rút cạn. Nếu tỷ giá hối đoái suy giảm làm tăng áp lực cung - cầu và dẫn đến việc lãi suất tăng, điều này sẽ gây ra tác động tiêu cực lớn đến thị trường tín dụng và cổ phiếu.
Chính sách của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ và sự tăng trưởng năng suất là hai điều chưa rõ lớn.Chủ tịch mới và ủy ban Cục Dự trữ Liên bang dường như có xu hướng duy trì lãi suất danh nghĩa và thực tế ở mức thấp, điều này sẽ hỗ trợ giá cả và làm bong bóng tăng lên. Năm 2026 năng suất sẽ được cải thiện, nhưng mức độ mà cải thiện này có thể chuyển hóa thành lợi nhuận thay vì bị dùng để tăng thuế hoặc chi trả lương (vấn đề kinh điển giữa cánh tả và cánh hữu) vẫn chưa rõ.
Vào năm 2025, việc Cục Dự Trữ Liên Bang Mỹ (FED) hạ lãi suất và nới lỏng tín dụng đã làm giảm tỷ lệ chiết khấu, hỗ trợ các tài sản như cổ phiếu và vàng. Tuy nhiên, hiện tại các thị trường này đã không còn rẻ nữa. Cần lưu ý rằng, các biện pháp lạm phát lại này chưa mang lại lợi ích cho các thị trường kém thanh khoản như đầu tư mạo hiểm (VC), tư nhân (PE) và bất động sản. Nếu các tổ chức này buộc phải huy động vốn với lãi suất cao hơn, áp lực thanh khoản sẽ khiến các tài sản này giảm mạnh so với các tài sản có tính thanh khoản cao.
4. Thay đổi trật tự chính trị
Năm 2025, chính trị đóng vai trò trung tâm trong việc thúc đẩy thị trường:
Chính sách nội địa của chính quyền Trump: là một sự đầu tư lớn nhằm phục hưng chủ nghĩa tư bản, sản xuất "Made in USA" và công nghệ trí tuệ nhân tạo (AI).
Chính sách đối ngoại: Đã làm cho một số nhà đầu tư nước ngoài lo ngại, khiến họ tìm cách đa dạng hóa đầu tư và mua vàng, do lo lắng về các biện pháp trừng phạt và xung đột.
Chênh lệch giàu nghèo: 10% giai cấp tư sản ở tầng lớp cao nhất nắm giữ nhiều cổ phiếu hơn và có mức tăng thu nhập nhanh hơn, họ không cho rằng lạm phát là vấn đề, trong khi 60% người dân ở tầng lớp dưới cảm thấy bị nó nhấn chìm.
"Vấn đề giá trị tiền tệ / sức mua" sẽ trở thành chủ đề chính trị hàng đầu vào năm tới.Điều này có thể khiến Đảng Cộng hòa mất ghế tại Hạ viện và gây ra sự hỗn loạn vào năm 2027. Vào ngày 1 tháng 1, Zohran Mamdani, Bernie Sanders và AOC đã đoàn kết dưới lá cờ "chủ nghĩa xã hội dân chủ", báo hiệu một cuộc cạnh tranh gay gắt về của cải và tiền bạc.
5. Trật tự toàn cầu và công nghệ
Thứ tự toàn cầu năm 2025 đã chuyển rõ rệt từ đa phương sang đơn phương (ưu tiên sức mạnh). Điều này dẫn đến việc các quốc gia tăng chi tiêu quân sự, nợ nần gia tăng, chủ nghĩa bảo hộ và sự suy giảm toàn cầu hóa ngày càng nghiêm trọng. Nhu cầu đối với vàng tăng mạnh, trong khi nhu cầu đối với nợ Mỹ và tài sản bằng đô la Mỹ giảm xuống.
Về mặt kỹ thuật, làn sóng AI hiện đang ở giai đoạn đầu của bong bóng. Tôi sẽ sớm công bố báo cáo chỉ số bong bóng của mình.
Tổng kết
Tóm lại, tôi cho rằng: các yếu tố như nợ/nền tảng tiền tệ/thị trường/lực lượng kinh tế, lực lượng chính trị nội địa, lực lượng địa chính trị (chi tiêu quân sự), các yếu tố tự nhiên (khí hậu) và các công nghệ mới (AI) sẽ tiếp tục đóng vai trò là các động lực chính trong việc định hình lại toàn cảnh toàn cầu. Các yếu tố này nói chung sẽ tuân theo mẫu hình "chu kỳ lớn" mà tôi đã liệt kê trong sách của mình.
Về việc định vị danh mục đầu tư, tôi không muốn đóng vai trò cố vấn đầu tư của bạn, nhưng tôi hy vọng có thể giúp bạn đầu tư tốt hơn. Điều quan trọng nhất là bạn phải có khả năng ra quyết định độc lập. Bạn có thể suy đoán xu hướng vị thế của tôi từ logic của tôi. Nếu bạn muốn học cách làm tốt hơn, tôi khuyên bạn nên tham gia khóa học "Nguyên tắc thị trường của Dalio" do Viện Quản lý Tài sản Singapore (WMI) cung cấp.