Phát triển stablecoin về thanh toán sau Geniuses Act và các thách thức fintech

Bài viết: Zuo Ye

Sau khi đạo luật Genius Act được thông qua vào năm 2025.7, stablecoin sinh lời gặp phải sự phản đối toàn diện từ ngành ngân hàng, trong khi stablecoin thanh toán lại trở nên phổ biến.

Thanh toán cũ trở thành điểm nóng mới, Agent và tiền ổn định đại diện cho mối quan hệ phức tạp của Fintech & Crypto.

Lợi nhuận là quá khứ, thanh toán là hiện tại, AI là tương lai — đây là một cách phân loại nguy hiểm và dễ lỗi thời, nhưng mang lại cho chúng ta một khung thời gian dễ hiểu.

Meta tái embraced stablecoin, Google hợp tác cùng hơn 60 doanh nghiệp thành lập liên minh AP2, Stripe thậm chí coi stablecoin và Agent là tương lai, nhưng giá cổ phiếu của PayPal – đã ra mắt $PYUSD – và Coinbase – đã đề xuất giao thức x402 – đều giảm.

Chúng ta cần giải quyết gấp hai vấn đề: thứ nhất, động lực chi trả cho cuộc chiến mới là gì, ai đang tiếp thêm nhiên liệu cho tâm lý thị trường; thứ hai, Agent và stablecoin liệu có phải là vé tàu tiếp theo.

Bài viết này tập trung vào yếu tố đầu tiên, mối quan hệ giữa AI, blockchain và tiền ổn định sẽ được đề cập ở phần sau, còn triển vọng về tiền ổn định sinh lời sẽ được bàn đến sau khi đạo luật rõ ràng được thông qua.

Mã hóa có hy vọng, cá nhân không có tương lai.

Các tài sản tài chính Mỹ và trái phiếu chính phủ Mỹ đều được đưa lên chuỗi, BlackRock và WisdomTree liên tục đón nhận DeFi, kinh tế token không thể tránh khỏi ngày tận cùng, không còn ai tin vào hiệu ứng làm giàu của blockchain, ngay cả khi các chuỗi công cộng và Vault được áp dụng trong thực tế, cũng không có nghĩa là giá $ETH và $Aave sẽ tăng.

Quan điểm này không thể nói là sai, nhưng đã phóng đại những khó khăn mà Crypto đang gặp phải, vì Fintech đã đến giai đoạn sinh tử.

Đúng vậy, sau khi Stripe vượt mốc định giá $159 tỷ, có thể đưa ra phán đoán ngược với trực giác này.

Khi suy nghĩ theo dòng tiền của Peter Thiel, hãy bán sạch cổ phiếu Wise, giữ vững các dự án NeoBroker như Trade Republic, hoặc nhìn nhận qua đội ngũ nhà đầu tư danh tiếng đằng sau Revolut – NeoBank có định giá cao nhất châu Âu ($75B) – thì logic định giá của Fintech đã thay đổi.

Sau hơn 20 năm nỗ lực, việc xây dựng kênh thanh toán độc lập với ngân hàng của Fintech đã thất bại; chỉ những nền tảng có thể giữ lại hoặc chuyển đổi vốn người dùng mới có giá trị thực sự, các dịch vụ chuyển tiền của Wise và thu hộ của Stripe đều không có tương lai thực sự.

Ghi chú ảnh: Biến động giá trị Fintech&Payment, nguồn ảnh: @zuoyeweb3

Một lý do là chúng không thể hoàn toàn tránh xa hệ thống ngân hàng trong việc xử lý vốn, lý do thứ hai là blockchain có thể thực hiện với chi phí rẻ hơn.

Đây không phải là vấn đề của một doanh nghiệp đơn lẻ; toàn bộ lĩnh vực Fintech đã đạt đỉnh cao trong đại dịch, và PayPal, vốn bị đồn bán lại hôm nay, đã có giá trị 340 tỷ USD vào năm 2021, đến năm 2026, toàn bộ lĩnh vực Fintech sẽ phải nỗ lực chứng minh lợi thế vượt trội của mình đối với stablecoin và Agent.

Định giá của Stripe gấp 5 lần định giá của Adyen ($35 tỷ) và khoảng 13 lần định giá của Checkout.com ($12 tỷ), nhưng khối lượng kinh doanh của Stripe không đạt 5 lần khối lượng của Adyen; đòn bẩy đến từ sự tưởng tượng về stablecoin và khái niệm Agent.

Nỗi lo lắng của các doanh nghiệp Fintech nghiêm trọng hơn nhiều so với Crypto, bởi vì “chuỗi công cộng + tiền ổn định” tự tạo thành một hệ sinh thái độc lập, DeFi còn là ứng dụng killer, những cuộc chiến thanh toán mới mà chúng ta đang chứng kiến hiện nay chỉ là việc Fintech thổi bùng giá trị để nâng cao định giá.

Fintech chỉ có lợi thế về lượng tồn kho, tương lai thuộc về ngành công nghiệp tiền mã hóa.

Ghi chú hình ảnh: Danh sách Forbes Fintech 50, nguồn dữ liệu: @ForbesCrypto

Theo dữ liệu của Forbes, trung bình phải mất 8,1 năm để một công ty trong lĩnh vực thanh toán mới có thể lọt vào danh sách Fintech, nhưng với Crypto, chỉ cần 6,2 năm.

Hoặc xét từ góc độ kinh doanh trực tiếp, những người chơi lâu năm như Stripe cần phải giải trình với thị trường vốn, thậm chí là lý do thoát vốn, vì việc chiếm dụng vốn đòi hỏi phải tái cấu trúc hoặc đầu tư vào tương lai lớn hơn.

• Lớn hơn: Agent sẽ tăng số lần thanh toán theo cấp số nhân; các nhà sáng lập Stripe, anh em Collison, cho rằng cần một chuỗi có khả năng xử lý 1 tỷ TPS;
• Cập nhật: Việc sử dụng tiền ổn định để cách mạng hóa toàn bộ hệ thống công nghệ thanh toán hiện tại là bước đột phá công nghệ lớn nhất sau mô hình API-first.

Tuy nhiên, để hiện thực hóa tương lai tươi đẹp này, Fintech không chỉ cần chứng minh mình vượt trội hơn các doanh nghiệp Crypto, mà còn phải đối mặt với sự phản kháng từ ngành ngân hàng và các nền tảng siêu internet, với rất nhiều người tham gia, thành phố Bình An hoàn toàn trở nên hỗn loạn như một nồi lẩu sôi sùng sục.

So sánh với các kỳ lân như Stripe, các siêu nền tảng như Meta/Google lớn hơn nhiều, vốn hóa hàng nghìn tỷ USD và hàng tỷ người dùng là điều bình thường; chúng chủ yếu tham gia chia lợi nhuận với vai trò là kênh phân phối. Bạn có thể nói rằng chúng nhìn thấy tiềm năng tự phát triển stablecoin hoặc giao thức thanh toán, hoặc cũng có thể nói rằng chúng tận dụng lợi thế hiện có để thu phí qua đường cao hơn.

Dưới sự dẫn dắt của Vitalik, vị Chúa tể Nhân từ và Từ bi, Crypto đã chủ động giao nộp lớp phần cứng độc lập cho internet, khiến nó trở thành khách thuê của AWS, nhưng ít nhất, công nghệ blockchain như một cơ sở hạ tầng mới cho dòng chảy tiền tệ đã nhận được sự đồng thuận từ ngành ngân hàng, internet, Fintech và các cơ quan quản lý.

Những điểm cần đạt được sự đồng thuận bao gồm việc có nên thay thế hoàn toàn ngân hàng hay không, cũng như cách các stablecoin thanh toán có thể bao vây các hoạt động B2C từ sự phân chia C2C/B2B.

USDT âm thầm biến mất, tiến vào bao vây châu Âu và Mỹ từ thế giới thứ ba, USDC đang tăng cường trên chuỗi, sự tuân thủ chỉ là lớp vỏ bảo vệ thay thế ngân hàng.

Blockchain không chỉ có thể bypass ngành tài chính lấy ngân hàng làm trung tâm, đạt được "giá trị tối thiểu" tồn tại độc lập thông qua nền kinh tế ngầm, mà còn trong suốt 10 năm phát triển của Ethereum, nó đã thể hiện sức áp đảo vượt trội so với TradFi về hiệu quả vốn.

Điều thú vị nhất là sự áp đảo này không nằm ở quy mô vốn: 236 tỷ USD của $ETH, 300 tỷ USD tiền ổn định, 1,32 nghìn tỷ USD của $BTC cộng lại vẫn chưa vượt quá mức tiền gửi 2,5 nghìn tỷ USD của JPMorgan.

Ưu thế nằm ở chỗ ngành ngân hàng có thể sử dụng liên minh để khóa chặt những nỗ lực không ngừng của Fintech và PSP (Nhà cung cấp dịch vụ thanh toán, hay còn gọi là thanh toán bên thứ ba), vì bạn hoàn toàn không thể tự mình xử lý dòng tiền đô la điện tử mà không thông qua ngành ngân hàng, nhưng blockchain thì có thể, ngay cả khi các doanh nghiệp ổn định coin khó khăn nhất trong việc ra vào hệ thống ngân hàng, trước đây là Silicon Valley Bank, hiện tại là Lead Bank.

Các nhà tư bản có thể bán chính dây thòng lọng của mình, những “phản bội” trong ngành ngân hàng không thể tự tiêu hóa chính mình, và Phố Wall không có quyền lực giám sát.

Tuy nhiên, định hướng quản lý rất mâu thuẫn: một mặt, sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, các ngân hàng “quá lớn để sụp đổ” không được ưa chuộng, nhưng mặt khác, ngành công nghiệp tiền mã hóa có thể còn hỗn loạn hơn cả Phố Wall đối với trật tự tài chính.

Việc bao vây ba phía và để hở một phía, như một trí tuệ chính trị cổ xưa, đã được các hệ thống quan liêu sử dụng thành thạo nhiều lần.

Sau khi Đạo luật Thiên tài được thông qua, các hành động giám sát của Fed + OCC + CFTC + SEC đã tạo điều kiện thuận lợi cho các stablecoin thanh toán, nhưng đổi lại là xóa bỏ nền tảng tồn tại của các stablecoin sinh lời, nhằm đáp ứng cuộc khủng hoảng "mất tiền gửi" của ngành ngân hàng và đồng thời định hướng stablecoin hòa nhập vào hệ thống hiện có.

Ghi chú ảnh: Tiến độ thực thi quy định, nguồn ảnh: @zuoyeweb3

Kể từ khi Merrill Lynch phát minh ra MMF (quỹ thị trường tiền tệ) với CMA (tài khoản quản lý tiền mặt) vào những năm 1970, ngành ngân hàng đã chỉ trích rằng nó gây ra tình trạng rút tiền gửi từ các ngân hàng nhỏ và ngân hàng cộng đồng, nhưng sự thật đã trở thành hiện thực: MMF được hỗ trợ bởi CMA không chỉ cho phép rút tiền linh hoạt mà còn mang lại lãi suất cao hơn so với tiền gửi ngân hàng.

Cuối cùng, ngành ngân hàng được dần cho phép kinh doanh hỗn hợp và cung cấp các sản phẩm tương tự MMF, mới ngăn chặn được tình trạng rút tiền gửi, nhưng mang tính hài hước đen tối là chính các ngân hàng lớn đã lợi dụng lợi thế quy mô để chiếm đoạt tiền gửi của các ngân hàng nhỏ.

Heresy is more terrifying than paganism.

Lợi nhuận từ stablecoin thực chất không phải là một vấn đề, các ngân hàng muốn tự mình phân phối lợi nhuận để tránh bị loại bỏ bởi tiến trình lịch sử. Có thể lấy thêm một ví dụ: vào năm 2013, khi Alipay và WeChat Pay bùng nổ, các ngân hàng Mỹ lại một lần nữa giương cao ngọn cờ bảo vệ các ngân hàng nhỏ.

Tất nhiên, nạn nhân cuối cùng là các doanh nghiệp Fintech nội địa Mỹ như PayPal, đồng thời gieo rắc câu chuyện sai lệch rằng các dịch vụ thanh toán bên thứ ba có thể lật đổ ngân hàng thông qua ngân hàng.

But Crypto is different, really, she's different.

Trước sức ép ngày càng lớn từ ngành ngân hàng và cơ quan quản lý, Circle rõ ràng mang tính Mỹ và tuân thủ hơn, trong khi Tether giống như một con cá chép lội ngược dòng đến từ vùng đất xa lạ và ngầm dưới mặt đất; tuy nhiên, trong một khoảng thời gian dài và tại một khu vực rộng lớn, $USDC và $USDT không phải là đối thủ cạnh tranh.

Nói một cách đơn giản, USDC tuân theo logic “tiền ổn định +” của DeFi + B2B, trong khi USDT theo đuổi câu chuyện “tiền ổn định” của CEX + P2P.

Nghe có vẻ kỳ lạ, nhưng thực tế USDC được sử dụng rộng rãi hơn trong lĩnh vực DeFi, phổ biến như tài sản báo giá và vượt xa USDT trong các kịch bản chính như DEX/Lending, trong khi phần lớn thanh khoản trên các CEX trừ Coinbase đều được định giá bằng USDT.

Trong lĩnh vực tài chính, USDC đã trở thành đồng ổn định tiêu chuẩn, và các nền tảng do Circle phát triển như CCTP chính là cánh cửa đưa các tổ chức vào chuỗi.

Nhưng USDT đã thể hiện đủ độ bền vững, với 80 tỷ USD USDT trên Tron hỗ trợ nhu cầu chuyển tiền cá nhân toàn cầu, tại Argentina và Nigeria, hiện tượng đô la hóa tiền tệ về bản chất là USDT hóa.

Theo khảo sát chung của Artemis và McKinsey, khối lượng giao dịch 35 nghìn tỷ USD của các đồng tiền ổn định toàn cầu không thực sự đáng tin cậy; chỉ khoảng 390 tỷ USD (khoảng 1%) là các khoản thanh toán bằng đồng tiền ổn định thực sự, chiếm 0,02% tổng khối lượng thanh toán toàn cầu (trên 2 nghìn tỷ USD).

• Thanh toán B2B: 226 tỷ USD (sử dụng chính, chiếm 60%, tăng 733% so với cùng kỳ năm trước), chỉ chiếm khoảng 0,01% trong tổng số 1.6 nghìn tỷ USD thanh toán B2B toàn cầu.
• Lương toàn cầu và chuyển tiền xuyên biên giới: 90 tỷ USD (<1% thị phần toàn cầu).
• Thanh toán và thanh lý: 8 tỷ USD (<0,01% thị phần toàn cầu).
• Thẻ U: 4,5 tỷ USD.

Dữ liệu này dường như phản ánh thực tế một cách chân thực hơn trong cảm nhận hàng ngày; có lẽ xu hướng áp dụng stablecoin quan trọng hơn. Bạn sẽ thấy các công ty Fintech chủ động tích hợp với ngân hàng, trong khi các ngân hàng vừa kháng cự lợi nhuận từ stablecoin, vừa hỗ trợ nhiều stablecoin hơn.

Nếu quan sát các động thái gần đây của Tether, việc hợp tác với Lutnick và ra mắt USAT chỉ là lớp vỏ bọc; việc đầu tư 200 triệu USD vào Whop mới thực sự đáng chú ý, có thể hiểu là chi phí mua kênh tiếp cận 18 triệu người dùng, từ việc chuyển tiền của người nhập cư ở thế giới thứ ba quay ngược lại bao vây thế giới phát triển.

Do đó, bạn sẽ thấy các doanh nghiệp chuyển tiền xuyên biên giới giữa Mỹ Latinh ⇄ Hoa Kỳ, Nam Á ⇄ Trung Đông, Châu Phi ⇄ Châu Âu thường hỗ trợ USDT nhiều hơn, nhưng Stripe và Huma mặc định sử dụng USDC.

Màu nền của thị trường tiền điện tử chính là P2P, trong khi Circle chủ động phát triển quan hệ với doanh nghiệp và ngân hàng, việc B2B được đưa ra rộng rãi và coi là xu hướng phát triển tương lai đã hiểu sai hướng đi của thanh toán.

Như đã nêu trước đó, các chuyển khoản thuần túy, thanh toán, và các kênh tổng hợp không có nhiều giá trị; khối lượng xử lý luôn là một con số rõ ràng, thiếu cơ sở tưởng tượng để tạo ra kỳ vọng thị trường. Mọi người đều cần card đồ họa để chơi game, tối đa chỉ bán được 7 tỷ chiếc 5090, rõ ràng không bằng mức tăng trưởng do AI được xem là cuộc cách mạng công nghiệp lần thứ tư.

Thanh toán không phải là một SaaS hay một tính năng, mà là cơ sở hạ tầng thanh toán AI giống như Cloudflare, mạng lưới phân phối không thể đo lường giá trị bằng số lượng.

Đây là câu chuyện Crypto muốn kể với thế giới: biến tiền ổn định thành điều gì đó vượt xa khỏi thanh toán, giúp tiền tệ được lưu giữ端端 trên chuỗi.

Mọi người đều đang nói về sự diệt vong của SaaS và sự già cỗi của các nhà phân phối, như thể cả vài thập kỷ của Fintech sẽ thay đổi chủ sở hữu chỉ trong chốc lát.

Chuyện tất nhiên sẽ không diễn ra nhanh như vậy, đặc biệt là việc USDC trong việc áp dụng bởi các tổ chức B2B vẫn cần thời gian, và Tether chỉ tập trung đẩy USDT mua vào các kênh cũ chắc chắn không phải là hướng đi cho tương lai.

Nếu muốn thiết lập các điểm quan sát cho câu chuyện thanh toán của Crypto, điều duy nhất hữu ích là cách xử lý mối quan hệ giữa thanh toán và lợi nhuận, hiện nay đã rất rõ ràng:

• Để hưởng lợi ích, chỉ có thể ở lại DeFi trên chuỗi, giống như MetaMask U Card hợp tác với Aave đi đường vòng vào Mỹ, nhưng không thể bước vào hệ thống tiêu dùng rộng lớn hơn;
• Để mở rộng quy mô thanh toán, hãy đến OCC để xin giấy phép ngân hàng, phát hành stablecoin tuân thủ không sinh lợi, và gia nhập lĩnh vực phái sinh tài chính rộng lớn của CFTC và SEC.
• Về đồng ổn định dollar cấp tổ chức châu Á do BitGo phát hành, $FYUSD, và đồng euro ổn định cùng họ hàng với Circle, $EURC, đều chọn tự giới hạn bản thân trong một phạm vi nhỏ.

Bản chất của B2B là đường ống, bản chất của C2C là quy mô, bản chất của B2C là tiện ích bổ sung.

Xem xét lịch sử phát triển của các stablecoin thanh toán, hy vọng thay thế "tổ chức thẻ" bằng các kênh mới đến từ các công trình chuỗi công cộng/L2, nhưng để có lợi thế so với Fintech trong việc "thay thế" ngân hàng, cần phải là sản phẩm mới tích hợp MMF+ chức năng thanh toán, tức là vượt trội về hiệu quả vốn so với ngân hàng.

Peter Thiel tin tưởng vào Neobank và Neobroker, Vitalik tin tưởng vào stablecoin sinh lời được hỗ trợ bởi ETH.

Ở điểm này, Vitalik thực sự nhìn rõ hơn: nếu không có stablecoin sinh lời dựa trên ETH để phân tán rủi ro, ít nhất cũng nên xem xét các tài sản RWA để đa dạng hóa nguồn sinh lời.

Nói tóm lại, việc thiếu chức năng thanh toán dựa trên lợi nhuận trên chuỗi không chỉ không thể thoát khỏi sự chi phối của tài sản đô la, mà cuối cùng còn bị OCC đồng hóa thành ngành ngân hàng; những người sẵn sàng từ bỏ tự do để đổi lấy sự bảo vệ cuối cùng sẽ không có được tự do cũng như sự bảo vệ.

Thực hiện phán đoán nguy hiểm thứ hai: các trường hợp sử dụng doanh nghiệp với USDC hiện tại và các dự án chuyển tiền xuyên biên giới tích hợp USDT đều không thể đưa stablecoin thanh toán lên ngưỡng áp dụng toàn cầu; chúng chỉ mang ý nghĩa giai đoạn và sẽ không trở thành những người chơi chính của thế hệ tiếp theo.

Ghi chú ảnh: Thanh toán bằng stablecoin, nguồn ảnh: @zuoyeweb3

Giai đoạn sứ mệnh sử dụng lợi nhuận như một công cụ thu hút người dùng đã bị đình chỉ; dưới sự phản kháng của ngành ngân hàng, không chỉ các hoạt động ngoài chuỗi chắc chắn bị ảnh hưởng, mà sau $USDe và $xUSD, các hoạt động trên chuỗi cũng tuyên bố tắt lửa, thực sự cần nghiên cứu kỹ lưỡng hơn về việc áp dụng thanh toán trong thế giới thực.

Tuy nhiên, cần lưu ý rằng nếu chỉ nghiên cứu về thanh toán mà không quan tâm đến đặc tính sinh lời, bạn sẽ bỏ lỡ 50% giá trị nhất của làn sóng này, khi USDT/USDC mang theo lãi suất trái phiếu để quy thuận lên Lương Sơn Bạc, ngành ngân hàng giành chiến thắng trong đợt tấn công thứ ba và tiếp tục lộng hành bằng cách sử dụng tài sản thanh khoản rẻ nhất.

Following in Fintech's footsteps, we hope Crypto will carve out a different future.

Bốn động lực chính tạo nên cuộc chiến thanh toán mới: Stripe và các công ty khác đang cuồng nhiệt đón nhận các câu chuyện mới nhằm chuẩn bị cho IPO; Meta/Google tận dụng lợi thế đàm phán của mình với vai trò là kênh phân phối; ngành ngân hàng muốn giữ lại phí kênh và tài sản giá rẻ; Tether đầu tư mạnh tay vào các công ty thanh toán để tạo ra sự bao vây Circle.

Hai cốt truyện mới được đóng gói vào viễn cảnh tương lai, stablecoin được coi là công cụ thanh toán Agent hiển nhiên, nhưng chưa bao giờ có ai hỏi liệu Agent có thực sự cần thiết không?

Vấn đề này sẽ được thảo luận ở phần sau.