Tác giả: 137Labs
Khi Matic MSX công bố hợp tác với Republic để triển khai khu vực token hóa cổ phần tư nhân Pre-IPO dành cho nhà đầu tư đại chúng, một lĩnh vực từng chỉ dành riêng cho các tổ chức hàng đầu đang được mở lại.
Nếu trước đây nhà đầu tư phổ thông chỉ có cơ hội mua vào thông qua thị trường thứ cấp sau khi doanh nghiệp niêm yết, thì ngày nay, thông qua sự kết hợp giữa công nghệ token hóa và các kênh tuân thủ, một số người đã bắt đầu thử nghiệm đầu tư trước khi doanh nghiệp chính thức IPO. Dù là SpaceX – công ty tư nhân có định giá cao nhất toàn cầu – hay OpenAI – gã khổng lồ trí tuệ nhân tạo – đều trở thành những tài sản cốt lõi trong xu hướng này.
Đây không chỉ là tin tức hợp tác nền tảng, mà còn là tín hiệu quan trọng cho sự phát triển nhanh chóng của phân khúc Pre-IPO.
Một, Pre-IPO: Giai đoạn thực sự tạo ra “lợi nhuận vượt trội”
Trong hệ thống tài chính truyền thống, Pre-IPO đề cập đến giai đoạn cuối cùng của các vòng gọi vốn trước khi doanh nghiệp niêm yết. Lúc này, công ty thường đã hoàn thành việc xác minh sản phẩm và tinh chỉnh mô hình kinh doanh, rủi ro thấp đáng kể so với giai đoạn đầu tư mạo hiểm sớm, nhưng định giá vẫn chưa được thị trường công khai đánh giá lại hoàn toàn.
Trong 25 năm qua, tổng giá trị tạo ra bởi thị trường tư nhân cao hơn đáng kể so với thị trường chứng khoán công chúng trong cùng giai đoạn, điều này có nghĩa là phần lớn lợi nhuận tăng trưởng đã được thực hiện trước khi doanh nghiệp niêm yết. Khi doanh nghiệp bước vào thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư sớm thường đã khóa được khoảng lợi nhuận bùng nổ nhất.
Lấy SpaceX làm ví dụ, định giá phi công khai của công ty này đã tăng theo cấp số nhân trong vài năm ngắn ngủi; tình cảnh tương tự cũng xảy ra với các công ty hàng đầu trong lĩnh vực AI, công nghệ tài chính và ngành mã hóa. Giai đoạn chưa niêm yết thường là thời kỳ tăng trưởng định giá nhanh nhất.
Vấn đề nằm ở việc giai đoạn này đã bị các quỹ PE, VC và văn phòng gia đình kiểm soát chặt chẽ trong thời gian dài.
Hai, thị trường quy mô nghìn tỷ nhưng cực kỳ đóng kín
Tổng định giá của các doanh nghiệp kỳ lân toàn cầu đã đạt mức hàng chục nghìn tỷ nhân dân tệ, nhưng các nhà đầu tư phổ thông gần như không thể tiếp cận thị trường này.
Đầu tư Pre-IPO truyền thống gặp ba bức tường cao:
1.Yêu cầu vốn rất cao
Số tiền đầu vào thường đạt hàng chục nghìn乃至 hàng trăm nghìn đô la Mỹ, tiêu chuẩn “nhà đầu tư đủ điều kiện” đã loại trừ phần lớn nhà đầu tư lẻ.
2.Liquidity is extremely poor
Nguồn vốn thường bị khóa trong nhiều năm, việc rút vốn phụ thuộc vào IPO hoặc sáp nhập và mua lại, trong khi không có thị trường thứ cấp hiệu quả.
3.Information and allocation asymmetry
Các tài sản phổ biến như SpaceX, OpenAI, ByteDance, các suất chất lượng cao gần như chỉ được lưu chuyển giữa một số ít tổ chức hàng đầu.
Mặc dù Hoa Kỳ có các nền tảng giao dịch cổ phần tư nhân cấp hai như Forge, EquityZen, bản chất vẫn là kết nối trực tiếp giữa người mua và người bán, hiệu quả giao dịch thấp và cơ chế định giá không minh bạch.
In other words, this is a market with massive scale and substantial potential returns, but highly uneven access rules.
Ba、Các công ty môi giới truyền thống thử nghiệm: Tín hiệu từ Robinhood
Tháng 6 năm 2025, nền tảng môi giới trực tuyến lớn Robinhood ra mắt các "token cổ phiếu" của các công ty khởi nghiệp chưa niêm yết tại thị trường châu Âu, bao gồm OpenAI và SpaceX.
Hành động này gây ra tranh cãi lớn. OpenAI nhanh chóng làm rõ rằng các token liên quan không đại diện cho cổ phần công ty; sau đó, Elon Musk đã bình luận đùa trên nền tảng mạng xã hội, làm tăng thêm mức độ quan tâm của sự kiện.
Đằng sau tranh cãi là hai thực tế:
· Nhu cầu đối với tài sản Pre-IPO trên chuỗi là có thật
Các công ty chưa niêm yết rất nhạy cảm với “hiệu ứng lan tỏa quyền định giá”
Dù ở vị thế nào, nỗ lực này đã gửi đi một tín hiệu rõ ràng—việc token hóa tài sản thị trường sơ cấp đã bắt đầu bước vào tầm nhìn của hệ thống tài chính chính thống.
Bốn: Ba con đường Pre-IPO trên chuỗi
Với thái độ quản lý dần nới lỏng và cơ sở hạ tầng kỹ thuật ngày càng hoàn thiện, Pre-IPO trên chuỗi đã xuất hiện ba mô hình điển hình.
1.Derivatives mode: Trade valuation, not actual equity
Một số dự án không sở hữu cổ phiếu thực tế, mà thông qua hợp đồng hoán đổi hoặc hợp đồng chỉ số, cho phép người dùng đặt cược vào sự thay đổi định giá của các công ty chưa niêm yết.
Ví dụ, trên các nền tảng xuất hiện trên Solana và các chuỗi hiệu suất cao khác, cho phép người dùng mua dài hoặc bán khống “chỉ số định giá OpenAI”. Cách tiếp cận này có mức độ tiếp cận thấp và thiết kế thanh khoản linh hoạt, nhưng vấn đề nằm ở:
· Giá được xác định dựa trên oracle
Các công ty tư nhân có tần suất cập nhật định giá thấp
· Tính chất quản lý nằm trong vùng xám
Bản chất của nó gần với thị trường dự đoán hơn là đầu tư cổ phần.
2. Token hóa cổ phần thật theo tỷ lệ 1:1 (mô hình SPV)
Mô hình này thông qua việc thiết lập phương tiện mục đích đặc biệt (SPV) để nắm giữ cổ phần thực tế và phát hành token trên chuỗi theo tỷ lệ.
Các nền tảng tiêu biểu bao gồm PreStocks liên quan đến Republic và Jarsy do đội ngũ Mỹ phát triển. Logic cốt lõi của chúng là:
· Huy động vốn trước
· Đàm phán với cổ đông hiện tại để mua lại cổ phần
· Đúc số lượng token tương đương với vị thế thực tế
Ưu điểm của cách này là tài sản được hỗ trợ bởi tài sản thực tế, nhà đầu tư được hưởng quyền lợi kinh tế; nhược điểm là tốc độ mở rộng chậm, phụ thuộc nhiều vào nguồn lực ngoại tuyến và áp lực tuân thủ lớn.
3.Company-initiated chain listing (issuer model)
Một con đường mang tính cách mạng hơn là doanh nghiệp tự trở thành chủ thể phát hành.
Nền tảng Opening Bell do Superstate phát triển, cố gắng cho phép các công ty phát hành trực tiếp trên chuỗi các token cổ phiếu có hiệu lực pháp lý và đồng bộ danh sách cổ đông trên chuỗi.
Điều này có nghĩa là trong tương lai, một số doanh nghiệp thậm chí có thể bỏ qua quy trình IPO truyền thống và thực hiện giao dịch bán công trên chuỗi.
Nếu cơ quan quản lý cuối cùng công nhận mô hình này, cấu trúc của thị trường vốn có thể được định nghĩa lại.
Năm, MSX × Republic: Sáng tạo cấu trúc trong khung pháp lý
Quay lại sự hợp tác giữa MSX và Republic.
Republic là nền tảng chứng khoán tư nhân hoạt động trong khuôn khổ quy định của SEC, có hệ thống phát hành và lưu ký tuân thủ, với tài sản cơ sở được các tổ chức được quản lý nắm giữ. MSX thông qua hợp tác với Republic sẽ:
· Quyền sở hữu tư nhân tuân thủ
·Cơ cấu cổ phần SPV
· Phát hành token hóa trên chuỗi
· Cơ chế lưu thông trên nền tảng giao dịch
Combine together.
Điều này có nghĩa là khu vực Pre-IPO của MSX không phải là “bản ánh xạ ảo”, mà là một sáng tạo về cấu trúc dựa trên khung pháp lý hiện có.
Đối với nhà đầu tư phổ thông, sự thay đổi chủ yếu thể hiện ở ba cấp độ:
▻Ngưỡng giảm
Không còn là vé vào cửa ở mức triệu đô la.
▻Định giá trước
Tránh chịu mức giá cảm xúc trong giai đoạn sốt IPO.
▻Khám phá thanh khoản
Sử dụng cơ chế trên chuỗi để cố gắng cải thiện tình trạng khóa tài sản kéo dài nhiều năm trong các đợt đầu tư tư nhân truyền thống.
Sáu, các thách thức thực tế vẫn còn tồn tại
Mặc dù triển vọng hấp dẫn, nhưng Pre-IPO trên chuỗi vẫn đối mặt với ba vấn đề cốt lõi:
1. Biên giới quản lý vẫn chưa được xác định rõ ràng
2. Các công ty chưa niêm yết có thái độ phức tạp đối với token hóa
3. Độ sâu thanh khoản và hiệu quả định giá vẫn cần được xác minh
Đặc biệt là mô hình sở hữu thực tế, khả năng mở rộng phụ thuộc vào năng lực tích hợp tài nguyên trực tuyến, trong khi mô hình phái sinh phải giải quyết vấn đề trễ thông tin và rủi ro thao túng.
Việc lên chuỗi trước IPO không phải là vấn đề kỹ thuật đơn giản, mà là kết quả của nhiều yếu tố đàm phán: cấu trúc tài chính, hệ thống quản lý và quản trị doanh nghiệp.
Bảy, dân chủ hóa đầu tư, hay một làn sóng chuyển dịch rủi ro mới?
Thế hệ thiên niên kỷ và thế hệ Z đang dần trở thành lực lượng đầu tư chính, họ có xu hướng chủ động phân bổ vào các tài sản tăng trưởng cao thay vì chỉ dựa vào hệ thống lương hưu. Các công ty công nghệ lớn chưa niêm yết có sức hút tự nhiên với thế hệ này.
Sự xuất hiện của Pre-IPO trên chuỗi đã phần nào thu hẹp khoảng cách cơ hội giữa nhà đầu tư lẻ và tổ chức.
Nhưng đồng thời cũng phải清醒：
· Thông tin công bố của các doanh nghiệp chưa niêm yết bị hạn chế
· Định giá có thể lệch nghiêm trọng so với tình hình kinh doanh thực tế
· Khối lượng thanh khoản thấp có thể khuếch đại biến động
Pre-IPO chưa bao giờ là khoản đầu tư ít rủi ro, mà là cấu trúc rủi ro khác nhau.
Kết luận: Các bức tường đang bắt đầu lung lay
Từ việc Robinhood thử nghiệm, đến việc Republic phát hành có cấu trúc tuân thủ, đến khi MSX đưa các cổ phiếu trước khi niêm yết vào danh mục token hóa của mình, lĩnh vực này đang nhanh chóng trở nên chín muồi.
Những bức tường từng vững chắc của thị trường sơ cấp đang bắt đầu nứt vỡ.
Thị trường vốn trong tương lai có thể sẽ không còn phân biệt rõ ràng giữa “trước khi niêm yết” và “sau khi niêm yết”, mà sẽ thực hiện dòng chảy liên tục thông qua hình thái tài sản trên chuỗi.
Khi các nhà đầu tư phổ thông có thể tham gia vào sự phát triển của những công ty hàng đầu toàn cầu chưa niêm yết thông qua ví tiền điện tử, chúng ta không chỉ chứng kiến một sản phẩm mới được ra mắt, mà còn là sự tái cấu trúc cơ cấu vốn.
Thời đại trước IPO có lẽ mới chỉ vừa bắt đầu.