Moses Capital đánh giá 2.000 quỹ VC, tìm thấy 46 khoản đầu tư đáng giá

Tác giả: Moses Capital & Lev Leviev

Biên dịch: DeepChain TechFlow

DeepChain dẫn nhập: Moses Capital là một quỹ mẹ (Fund of Funds) chuyên đầu tư vào các quỹ VC giai đoạn đầu, trong hai năm đã xem xét hơn 2.000 quỹ, nhưng cuối cùng chỉ đầu tư vào 46 quỹ, tỷ lệ chấp thuận là 2,3%. Bài viết này tổng kết bốn mô hình GP được phát hiện trong quá trình sàng lọc, lý do cụ thể khiến 97% quỹ bị loại bỏ, cũng như một phương pháp thẩm định bất ngờ trở thành nguồn dòng đầu tư chất lượng cao nhất. Đối với độc giả quan tâm đến hệ sinh thái VC và góc nhìn của LP, bài viết chứa mật độ thông tin rất cao.

Khi thành lập Moses Capital, tôi nghĩ mình đã có hiểu biết tổng quan về thị trường của các nhà quản lý quỹ mới nổi. Hàng trăm quỹ, tập trung ở vài thành phố phổ biến, chỉ cần biết tìm ở đâu là có thể tìm thấy.

Giả định này kéo dài khoảng ba tháng.

Trong hai năm qua, chúng tôi đã xem xét hơn 2.000 quỹ cho Fund I. Chúng tôi đã thực hiện 553 cuộc gọi trao đổi ban đầu, hoàn thành 276 quy trình thẩm định đầy đủ, và cuối cùng thêm 46 quỹ vào danh mục đầu tư — tỷ lệ chấp thuận là 2,3%. Khi bạn ngồi xuống và trải qua hàng loạt cuộc trò chuyện như vậy, những quy luật tự nhiên sẽ dần hiện ra.

Đây là những điều chúng ta đã học được.

Trước khi chúng tôi xây dựng hệ thống sourcing có hệ thống, luồng giao dịch của chúng tôi giống như hầu hết các quỹ mẹ khác: dựa vào mối quan hệ và các đề xuất đến từ bên ngoài. Các quỹ VC giới thiệu các quỹ VC khác. Logic này hoạt động được, nhưng cũng đồng nghĩa với việc tầm nhìn của bạn bị giới hạn bởi “ai biết đến bạn”.

Khi chúng tôi bắt đầu thu thập dữ liệu hồ sơ SEC theo thời gian thực, mọi thứ hoàn toàn khác biệt. Mỗi tuần đều có hàng chục quỹ mới được thành lập, và nhiều quỹ trong số đó đến vài tháng sau mới xuất hiện trong tầm ngắm của bất kỳ ai—lúc đó chúng đã bắt đầu huy động vốn. Đến năm 2025, chúng tôi đã bao phủ khoảng 95% các quỹ VC tại Mỹ. Số lượng quỹ mới được thành lập nhiều đến mức ngay cả chính chúng tôi cũng bất ngờ.

Khóa học: Hầu hết các quỹ này đều ẩn đối với phần lớn các LP. Không phải vì chúng kém, mà vì chúng quá sớm và quá nhỏ, chưa xây dựng được mạng lưới quan hệ giúp bạn đưa chúng vào danh sách ngắn. Đây chính là khoảng trống mà chúng tôi đang lấp đầy.

Sau 553 cuộc trao đổi ban đầu, các mô hình bắt đầu xuất hiện. Chúng tôi chia các nhà quản lý mà chúng tôi gặp thành bốn nhóm:

1. Chuyển từ doanh nhân sang nhà đầu tư

Các nhà sáng lập trước đây hoặc cựu quản lý điều hành thường có một trải nghiệm thoát khỏi doanh nghiệp nổi bật, sau đó quyết định thành lập quỹ. Họ có uy tín trong cộng đồng nhà sáng lập và thực sự mạnh về dòng giao dịch trong lĩnh vực chuyên môn của mình. Thách thức nằm ở chỗ: quản lý quỹ và quản lý công ty hoàn toàn là hai việc khác nhau—xây dựng danh mục, chiến lược đầu tư tiếp theo, quản lý sau đầu tư—nhiều người học qua thực hành. Một số người tiếp thu nhanh, nhưng đa số mới thực sự thành thạo ở Quỹ II hoặc Quỹ III.

1. Các tổ chức VC rời đi

Các cựu đối tác hoặc Principal từ các quỹ trưởng thành (hạng nhất hoặc hạng nhì), ra riêng kinh doanh. Họ có danh tiếng thương hiệu, thành tích có thể trình bày, thường có mối quan hệ rộng mạnh mẽ. Chúng tôi chủ yếu quan tâm đến: những thành tích đó bao nhiêu phần là do chính họ, bao nhiêu phần là do nền tảng? Sau khi rời khỏi các quỹ lớn, họ còn cạnh tranh được với các nhà sáng lập không?

1. Quản lý bản địa của cộng đồng

Một loại hình gia tăng rõ rệt sau năm 2020—những nhà quản lý tích lũy danh tiếng thông qua việc xây dựng cộng đồng, viết bài, làm podcast và vận hành mạng xã hội. Họ có dòng chảy giao dịch đến từ bên trong, có danh tiếng và thường có hàng rào bảo vệ cộng đồng thực sự.

Trong nhóm này thực tế chia làm hai loại: một loại là nhà đầu tư trước tiên xây dựng cộng đồng, dùng cộng đồng để thúc đẩy dòng giao dịch và tạo giá trị mạng lưới cho các công ty được đầu tư; loại còn lại là người vận hành cộng đồng vì dòng giao dịch đã tự nhiên tồn tại, nên bắt đầu tham gia đầu tư. Sự khác biệt giữa hai loại này rất quan trọng. Đối với cả hai loại, chúng tôi đều xem xét hai điều — mức độ kỷ luật đầu tư như thế nào, và cộng đồng có thể tạo ra giá trị thực sự cho những nhà sáng lập mà họ muốn đầu tư hay không.

1. Các kỹ sư công nghệ yên lặng

Đây thường là loại mà tôi cá nhân yêu thích nhất. GP có chuyên môn kỹ thuật hoặc ngành sâu rộng trong một lĩnh vực cụ thể, đã dành nhiều năm để chuyên tâm phát triển. Họ là người mà các nhà sáng lập tìm đến khi gặp vấn đề, và dần dần, ngày càng nhiều nhà sáng lập mong muốn họ xuất hiện trong danh sách cổ đông ngay từ giai đoạn đầu — không phải vì danh tiếng, mà vì muốn họ hỗ trợ xây dựng doanh nghiệp ngay từ ngày đầu tiên.

Những người này cố tình giữ thái độ khiêm tốn, danh tiếng của họ được xây dựng dựa trên chuyên môn và các mối quan hệ tích lũy theo thời gian. Họ gần như không bao giờ chủ động liên hệ với chúng tôi. Chúng tôi tìm thấy họ thông qua việc tìm kiếm bên ngoài có hệ thống, hoặc phổ biến hơn là thông qua giới thiệu từ các nhà sáng lập khi tiến hành điều tra doanh nghiệp đối với các quỹ khác. Chúng tôi hỏi mỗi nhà sáng lập: “Trong danh sách cổ đông của bạn, ai đã hỗ trợ nhiều nhất?” Câu trả lời thường chính là những người này.

Chúng tôi đã từ chối hơn 97% các quỹ được xem xét. Mỗi quyết định chấp thuận đều được đưa ra cẩn trọng như một quyết định đầu tư, và quy trình này không ngừng được tinh chỉnh qua từng quỹ được đánh giá.

• Khoảng 30% số dự án bị loại bỏ liên quan đến GP hoặc đội ngũ. Thiếu kinh nghiệm vận hành quỹ, không có sự khác biệt rõ ràng so với các người chơi hiện tại, hoặc mạng lưới quan hệ không thể chuyển hóa thành khả năng tiếp cận dự án độc đáo.
• Khoảng 25% thất bại do xây dựng danh mục. Rủi ro cuối kỳ quá lớn, chiến lược đầu tư theo dõi thiếu kỷ luật, mục tiêu tỷ lệ nắm giữ không đủ, hoặc phân tán quá mức—đều về mặt toán học loại bỏ khả năng lợi nhuận theo quy luật lũy thừa. Nếu một quỹ không được thiết kế để tạo ra những khoản đầu tư thắng lớn tập trung, thì rất có thể nó sẽ không làm được điều đó.
• Khoảng 20% là vấn đề về hồ sơ hiệu suất. Lịch sử đầu tư quá yếu hoặc không đủ, hoặc hiệu suất không phù hợp với chiến lược hiện tại (khác biệt về khu vực, lĩnh vực, giai đoạn, quy mô khoản đầu tư).
• Khoảng 15% là do không phù hợp chiến lược. Chiến lược hiện tại của quỹ không phù hợp với chủ đề đầu tư của chúng tôi, không liên quan đến hiệu suất—quỹ quá lớn, phạm vi đầu tư quá rộng, hoặc liên quan đến các lĩnh vực và khu vực mà chúng tôi chủ động tránh xa.
• 10% còn lại là do các yếu tố như động lực huy động vốn. Nếu một nhà quản lý không huy động được tiền, họ sẽ không thể thực hiện chiến lược.

Việc tìm kiếm nguồn đầu tư của chúng tôi được phát triển theo từng giai đoạn. Ban đầu, chúng tôi dựa vào mối quan hệ và nguồn tiếp cận chủ động. Sau đó, chúng tôi xây dựng một hệ thống outbound tự động, thu thập dữ liệu thời gian thực về tất cả các quỹ mới thành lập tại Mỹ và tự động lọc theo quy mô, chiến lược và nền tảng của GP. Trong giai đoạn cao điểm, kênh này đóng góp 70% số cuộc gặp của chúng tôi. Chúng tôi có thể tiếp cận các nhà quản lý quỹ trước khi hầu hết các LP biết đến sự tồn tại của quỹ.

Nhưng kênh sourcing có giá trị cao nhất cuối cùng lại không phải do chúng tôi thiết kế, mà đến từ chính quy trình due diligence của chúng tôi.

Chúng tôi thực hiện cuộc gọi tham khảo ẩn danh với nhà sáng lập cho mỗi GP, và nếu hồ sơ hiệu suất cho phép, đôi khi thực hiện lên đến 10 cuộc gọi. Trong những cuộc gọi này, chúng tôi không chỉ hỏi về nhà quản lý đang được đánh giá. Chúng tôi mở danh sách cổ đông và lần lượt hỏi nhà sáng lập về phản hồi chân thực của họ đối với các nhà đầu tư ban đầu khác. Những cái tên được nhắc đến nhiều lần sẽ trở thành mục tiêu chúng tôi chủ động liên hệ trong vòng tiếp theo.

Đây đã được chứng minh là nguồn deal flow chất lượng nhất của chúng tôi.

Uy tín của Moses Capital ban đầu được lan truyền thông qua các khoản đầu tư của chúng tôi và các mối quan hệ được xây dựng xung quanh những khoản đầu tư đó. Hiện nay, chúng tôi nhận được nhiều liên hệ chủ động từ các GP đã nghe nói về chúng tôi thông qua hệ sinh thái VC. Chúng tôi nỗ lực xứng đáng với sự tin tưởng này.

Chúng tôi không phải là anchor LP, không ngồi tại LPAC, và các khoản séc của chúng tôi cũng không lớn. Nhưng chúng tôi đã làm kỹ công tác chuẩn bị. Trước khi trao đổi với một GP, chúng tôi thường đã theo dõi họ trong một thời gian — theo dõi các hoạt động trực tuyến của họ, thực hiện reference và đưa ra phán đoán riêng. Những câu hỏi chúng tôi đặt ra đều có sự chuẩn bị kỹ lưỡng. Chúng tôi hiểu cách thức hoạt động của kinh tế quỹ. Chúng tôi không làm phiền người quản lý khi không cần thiết. Nếu một quỹ không phù hợp với chúng tôi, chúng tôi sẽ nói thẳng và giải thích lý do.

Quản lý rất công nhận điều này, do đó họ sẽ giới thiệu các quản lý khác đến với chúng tôi.

Hai năm, 2.000 quỹ. Chúng tôi đã có sự hiểu biết sâu sắc hơn về thị trường và những con người đằng sau nó. Mỗi loại nhà quản lý đều có quyền chiến thắng, điều quan trọng là bạn biết phải nhìn vào đâu. Đây là một quá trình học hỏi liên tục, dựa trên việc chúng tôi có thể quan sát được một funnel đủ rộng và cơ chế sourcing động của chúng tôi không ngừng được cải thiện.