Báo cáo của Morgan Stanley: Ngành phần mềm quá bi quan, khung mới xác định các cổ phiếu phần mềm do AI thúc đẩy

Bài viết: Rita

Dẫn đường xu hướng

Trong hai năm qua, nhóm phần mềm đã kém hiệu quả so với Nasdaq 40% và kém hiệu quả so với S&P 500 đến 30%. Kỳ vọng về AI tái định hình ngành công nghiệp tiếp tục gia tăng, khiến thị trường có xu hướng định giá bi quan đối với cổ phiếu phần mềm, với dòng vốn chỉ xem xét giá trị tồn tại mà bỏ qua tiềm năng tăng trưởng dài hạn.

Morgan Stanley phát hành báo cáo chuyên sâu 170 trang về ngành phần mềm, nhận định kỳ vọng bi quan hiện tại đã được định giá quá mức và duy trì xếp hạng “hấp dẫn” cho ngành phần mềm.

Báo cáo xây dựng khung phân tích mới, hàng rào cạnh tranh đo lường nền tảng cạnh tranh hiện tại của doanh nghiệp, hành trình đo lường tiềm năng tăng trưởng dài hạn; các doanh nghiệp sở hữu cả hai ưu thế này có giá trị đầu tư cao hơn. Morgan Stanley lựa chọn tám cổ phiếu có độ tin cậy cao để tăng trọng, bao gồm Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Shopify, Cloudflare, ServiceNow, Datadog và Snowflake. Adobe và Workday bị hạ mức xuống dưới trọng lượng, các tổ chức dự đoán chu kỳ thương mại hóa AI của hai công ty này sẽ kéo dài hơn kỳ vọng của thị trường.

Trọng tâm giá trị của AI nên đặt tại tầng luồng công việc. Đây là kết luận cốt lõi của báo cáo này.

Khung phân tích này có logic rõ ràng và có thể phân biệt hiệu quả triển vọng tăng trưởng của doanh nghiệp.

Hàng rào bảo vệ thể hiện khả năng phòng thủ ngắn hạn, được đánh giá qua các tiêu chí như liệu hoạt động kinh doanh có thuộc loại thiết yếu hay không, có đóng vai trò là hệ thống ghi chép cốt lõi hay không, chi phí chuyển đổi khách hàng, nguồn dữ liệu độc quyền và tích lũy ngành nghề. Các tài sản chất lượng cao có độ gắn kết khách hàng nổi bật, hệ thống được tích hợp sâu vào hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, và việc gián đoạn dịch vụ sẽ直接影响 đến hoạt động hàng ngày.

Journey đại diện cho tiềm năng tăng trưởng dài hạn, các tiêu chí đánh giá bao gồm kiến trúc sản phẩm hiện đại, lộ trình phát triển AI rõ ràng và khả thi, không gian chuyển đổi mô hình định giá sang hình thức tính phí theo mức sử dụng, cũng như năng lực bố trí hệ sinh thái agent.

Các quyết định đầu tư thị trường trong quá khứ thường chỉ chú trọng đến lợi thế cạnh tranh, nhưng rào cản đơn lẻ về vốn存量 khó có thể duy trì định giá lâu dài. Trong bối cảnh biến đổi ngành AI, chỉ những doanh nghiệp có rào cản sâu rộng và khả năng liên tục cải tiến mới có điều kiện thực hiện giá trị bền vững. Trong số 81 công ty được các tổ chức theo dõi, chỉ có 5 công ty đáp ứng đồng thời cả hai tiêu chí: Microsoft, Palo Alto Networks, CrowdStrike, Shopify, ServiceNow. Các doanh nghiệp này có nền tảng hoạt động vững chắc và đồng thời sở hữu không gian tăng trưởng dài hạn.

Morgan Stanley liệt kê tám doanh nghiệp là những mục tiêu ưu tiên vượt trội với độ tin cậy cao nhất, mỗi doanh nghiệp có logic tăng trưởng rõ ràng khác biệt.

Microsoft sở hữu cả lợi thế cạnh tranh vững chắc và tiềm năng tăng trưởng. Morgan Stanley nhận định giới hạn tăng trưởng của Azure đến từ nguồn cung năng lực, trong khi nhu cầu thị trường vẫn duy trì ở mức cao. Ý định triển khai Copilot doanh nghiệp tiếp tục tăng mạnh, với 88% CIO lên kế hoạch triển khai M365 Copilot trong 12 tháng tới, cao hơn mức 72% của năm ngoái. Thị trường đã đánh giá thấp không gian thương mại hóa AI của Microsoft, do doanh thu không chỉ đến từ việc bán API mô hình, mà còn bao gồm toàn bộ hệ sinh thái nền tảng Azure AI Foundry, bao gồm cơ sở dữ liệu, lưu trữ và công cụ phát triển. Tỷ số P/E của công ty cho năm tài chính 28 là 16 lần, tương ứng với tốc độ tăng EPS bền vững trên 20%, cho thấy mức định giá hấp dẫn.

Palo Alto Networks và CrowdStrike là hai công ty hàng đầu trong lĩnh vực an ninh mạng. AI đang tạo ra các mối đe dọa an ninh hoàn toàn mới, nhu cầu bảo vệ liên tục tăng cao, các doanh nghiệp đồng thời thúc đẩy việc tích hợp nhà cung cấp và có xu hướng mua các dịch vụ nền tảng tích hợp. Chiến lược nền tảng của Palo Alto đang được triển khai ổn định, tỷ lệ giữ khách hàng nền tảng ròng khoảng 120%, cao đáng kể so với khách hàng thông thường. ARR Falcon Flex của CrowdStrike đã vượt quá 1,9 tỷ USD, tăng 99% so với cùng kỳ năm trước.

Shopify là nhà cung cấp SaaS thương mại điện tử duy nhất trong danh sách. Nhờ công cụ xây dựng trang web Sidekick AI, rào cản khởi nghiệp liên tục giảm xuống, mở rộng đối tượng phục vụ từ các doanh nghiệp trưởng thành đến các nhà khởi nghiệp cá nhân. Định giá dòng tiền tự do của công ty trong năm tài chính FY27 ở mức 46 lần, tương ứng với tốc độ tăng trưởng doanh thu kép 25% và tốc độ tăng trưởng dòng tiền tự do kép 30%, chưa phản ánh đầy đủ giá trị từ việc nâng cấp hoạt động kinh doanh.

Snowflake và Datadog đang định vị trên thị trường cơ sở hạ tầng. Snowflake, với tư cách là nền tảng dữ liệu đám mây, đáp ứng nhu cầu xây dựng dữ liệu cho quá trình chuyển đổi AI của doanh nghiệp. Datadog tập trung vào khả năng quan sát, phù hợp với nhu cầu vận hành sau khi triển khai quy mô lớn các tác nhân thông minh, khi lượng lớn tác nhân liên tục tạo ra log và dữ liệu theo dõi, thúc đẩy nhu cầu vận hành tăng trưởng ổn định.

Đây là phán đoán cơ bản nhất của toàn bộ báo cáo.

Morgan Stanley trích dẫn kết luận từ nghiên cứu chung giữa Trường Kinh doanh Harvard và BCG về ranh giới răng cưa. Nghiên cứu thiết lập thí nghiệm đối chứng, giao nhiệm vụ phân tích kinh doanh cho các chuyên gia tư vấn, một nhóm được trang bị công cụ AI, nhóm còn lại không được trang bị. Kết quả thí nghiệm cho thấy tỷ lệ kết luận chính xác của nhóm sử dụng công cụ AI giảm 19 điểm phần trăm. AI giỏi trong việc sáng tạo văn bản, brainstorming và viết có cấu trúc, nhưng dễ tạo ra thiên lệch trong các tình huống kinh doanh phức tạp đòi hỏi xác minh chéo thông tin và cân nhắc nhiều yếu tố, khiến người dùng dễ dàng tuân theo kết quả đầu ra một cách mù quáng.

Khả năng của các mô hình tiên tiến liên tục được cải tiến, nhưng tiến độ triển khai cho các bối cảnh kinh doanh phức tạp của doanh nghiệp đang bước vào giai đoạn ổn định. Các nhiệm vụ chuẩn hóa như phát triển mã thích ứng mô hình và sáng tạo nội dung chung có dữ liệu dồi dào và kết quả dễ dàng xác minh. Các bối cảnh trong quy trình làm việc của doanh nghiệp có sự khác biệt rõ rệt, quy trình thiếu tài liệu chuẩn hóa, tiêu chí đánh giá thiên về chủ quan và không có câu trả lời chuẩn thống nhất.

Luồng công việc là trung tâm thực hiện giá trị của AI. Dữ liệu độc quyền, kiểm soát quyền truy cập, theo dõi kiểm toán, hệ thống quy trình kinh doanh và kiến thức ngành cùng tạo nên hệ thống giá trị. Doanh nghiệp nắm giữ quyền chủ đạo trong luồng công việc có thể liên tục duy trì quyền chủ động định giá.

Logic này hỗ trợ các tổ chức tin tưởng vào Shopify, ServiceNow, Datadog và Snowflake, bốn công ty này nắm giữ các nút then chốt trong quy trình làm việc ngành.

Morgan Stanley tổng quan lộ trình phát triển của điện toán đám mây, ngành lần lượt trải qua các giai đoạn: phổ biến SaaS, thử nghiệm giải pháp đám mây, chuẩn hóa kiến trúc và phát triển ứng dụng tự chủ.

Ngành công nghiệp AI hiện đang bước vào giai đoạn tự xây dựng. Phần mềm cơ sở hạ tầng dẫn đầu trong việc thu hút nhu cầu tăng thêm, với các nhà cung cấp dữ liệu và vận hành như Snowflake, Datadog, MongoDB ghi nhận đơn hàng mới liên tục cải thiện. An ninh mạng theo sau, khi AI tạo ra các rủi ro an ninh mới, và nhịp độ tích hợp nền tảng tiếp tục tăng tốc.

Tốc độ thực hiện hiệu quả phần mềm ứng dụng chậm hơn. ServiceNow đang tiến gần hơn đến điểm ngoặt ngành, trong khi quá trình thương mại hóa AI của Shopify tiếp tục được thúc đẩy. Salesforce, Workday và Intuit cần chu kỳ điều chỉnh dài hơn, khi doanh nghiệp phải đối mặt với nhiều thách thức như chuyển đổi mô hình định giá, cạnh tranh từ các nhà cung cấp gốc AI và áp lực lên biên lợi nhuận gộp.

Trong lĩnh vực ứng dụng, Adobe và Workday được xếp hạng đánh giá thấp. Adobe đang đối mặt với áp lực từ việc khách hàng nhẹ bị phân tán bởi các công cụ AI, cùng với sự thay đổi ban lãnh đạo và chuyển đổi mô hình kinh doanh. Workday đang triển khai thương mại hóa AI chậm, đồng thời các quy trình HR và tài chính yêu cầu tuân thủ cao, khiến khách hàng không chỉ dựa vào khả năng AI để thay thế hệ thống cốt lõi.

Tín hiệu cốt lõi nhất trong báo cáo này là logic đầu tư vào ngành phần mềm đang trải qua sự chuyển đổi hệ thống. Trong quá khứ, thị trường ưa chuộng các tài sản nổi bật với định giá cao và tốc độ tăng trưởng cao, nhưng ở giai đoạn hiện tại, các tài sản đa dạng với khả năng tấn công và phòng thủ cân bằng mang lại tính xác thực cao hơn. Đây là một sự đánh giá lại hệ thống định giá ngành, vượt xa việc chỉ đơn thuần phục hồi tâm lý nhóm ngành.

Tám tài sản có độ tin cậy cao đều nằm ở tầng trung gian của việc ứng dụng AI. Chúng dựa vào lợi thế tích lũy về khách hàng, dữ liệu và quy trình để trở thành nút quan trọng trong quá trình chuyển đổi AI của doanh nghiệp, và giá trị của chúng sẽ liên tục được giải phóng khi các ứng dụng AI được triển khai sâu rộng hơn.

Sự phân hóa ngành sẽ tiếp tục gia tăng. Những doanh nghiệp sở hữu rào cản sâu sắc và khả năng tiến hóa liên tục sẽ tiếp tục mở rộng lợi thế trong đợt sàng lọc ngành này. Những doanh nghiệp chỉ mạnh ở một chiều sẽ dần suy yếu về năng lực cạnh tranh dài hạn.

Kết luận thận trọng về Adobe và Workday mang đến một bài học đầu tư quan trọng. Trong thời đại AI, chi phí thời gian cũng là một biến số định giá cốt lõi. Những kỳ vọng tăng trưởng mà thị trường đã định giá trước, nếu không sớm được hiện thực hóa thành kết quả thực tế, thì chính sự chờ đợi sẽ tiêu hao một lượng lớn lợi nhuận. Tiêu chuẩn đánh giá tài sản chất lượng không chỉ dựa vào không gian tăng trưởng dài hạn, mà còn phải xem xét tốc độ hiện thực hóa kết quả.

Disclaimer

Bài viết này là tổng hợp và giải thích của Chao Xiang Research đối với báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba (Morgan Stanley, ngày 21 tháng 7 năm 2026). Các đánh giá, mục tiêu giá, dự báo lợi nhuận và các phán đoán được trích dẫn trong bài viết đều là quan điểm của các nhà phân tích thuộc công ty chứng khoán đó, thể hiện lập trường của tổ chức mà họ đại diện, không đại diện cho quan điểm của Chao Xiang Research và cũng không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào. Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở để mua hoặc bán bất kỳ chứng khoán nào.