Kế toán trưởng JPMorgan cảnh báo về rủi ro lãi suất stablecoin, ủng hộ luật tiền điện tử mới của Mỹ

NEW YORK, tháng 4 năm 2025 – Giám đốc Tài chính của JPMorgan Chase, Jeremy Barnum, đã đưa ra một lời cảnh báo nghiêm trọng trong tuần này, tuyên bố rằng việc trả lãi trên stablecoin là "rõ ràng nguy hiểm và không mong muốn". Những nhận định của ông, được đưa ra trong cuộc gọi báo cáo kết quả kinh doanh quý của ngân hàng và được CoinDesk đưa tin, đã trực tiếp nhắm vào trung tâm của một cuộc tranh luận đang phát triển nhanh chóng về cách quản lý các tài sản số mô phỏng tiền tệ truyền thống. Lời cảnh báo này xuất hiện đúng lúc các nhà lập pháp Mỹ đang soạn thảo luật nhằm xác định các quy tắc cho toàn bộ cấu trúc thị trường tiền điện tử, tạo ra một thời điểm then chốt cho tương lai của tài chính phi tập trung.

Lập luận cốt lõi của Jeremy Barnum tập trung vào một sự bất cân xứng quan trọng trong quản lý tài chính. Ông đã tuyên bố rõ ràng rằng việc trả lãi trên stablecoin chia sẻ các đặc điểm cơ bản và rủi ro nội tại của các khoản tiền gửi ngân hàng truyền thống. Tuy nhiên, thực hành này hiện đang hoạt động bên ngoài khung khổ quản lý toàn diện bảo vệ khách hàng ngân hàng. Theo CFO của JPMorgan, khoảng trống quản lý này tạo ra mối nguy hiểm hệ thống đáng kể. Các chuyên gia tài chính đồng ý rộng rãi rằng các quy định tiền gửi ngân hàng phục vụ những mục đích quan trọng. Chúng đảm bảo các tổ chức duy trì mức dự trữ vốn đầy đủ, tham gia vào các chương trình bảo hiểm liên bang như FDIC, và trải qua các cuộc kiểm tra thường xuyên, kỹ lưỡng. Việc thiếu các biện pháp bảo vệ này đối với các chương trình trả lãi stablecoin để người tiêu dùng đối mặt với nguy cơ phá sản tiềm tàng mà gần như không có khả năng cứu trợ, một điểm yếu từng được giải quyết trong tài chính truyền thống sau các giai đoạn khủng hoảng.

Hơn nữa, lời cảnh báo này không phải là ý kiến cô lập. Nó phản ánh mối quan ngại ngày càng gia tăng từ các cơ quan quản lý tài chính truyền thống và các nhà hoạch định chính sách. Nhóm Công tác của Tổng thống về Thị trường Tài chính trước đây đã nhấn mạnh những rủi ro tương tự trong một báo cáo năm 2021. Do đó, phát biểu của Barnum đã khuếch đại quan điểm quản lý đã được thiết lập bằng nền tảng có thẩm quyền của cuộc gọi báo cáo kết quả kinh doanh của một ngân hàng toàn cầu lớn. Vai trò của ông là CFO của ngân hàng lớn nhất Hoa Kỳ về tài sản mang lại trọng lượng đáng kể cho lời chỉ trích, buộc các bên tham gia thị trường và các nhà lập pháp phải chú ý sát sao.

Cơ học của lợi suất không được quản lý

Để hiểu được rủi ro, người ta phải xem xét cách các công ty tiền điện tử tạo ra lợi nhuận để trả lãi cho các khoản nắm giữ stablecoin. Thông thường, các công ty tái đầu tư các khoản tiền gửi của khách hàng vào nhiều giao thức tài chính phi tập trung (DeFi) khác nhau. Các giao thức này mang lại lợi nhuận cho các hoạt động như cho vay hoặc cung cấp thanh khoản. Tuy nhiên, các lợi nhuận này phụ thuộc vào hiệu suất biến động của thị trường tiền điện tử và tính an toàn của các hợp đồng thông minh thường mang tính thử nghiệm. Một đợt suy giảm thị trường mạnh hoặc một lỗ hổng trong giao thức có thể nhanh chóng làm mất đi giá trị nền tảng, đe dọa cả lãi suất hứa hẹn và chính số tiền gốc. Mô hình này trái ngược rõ rệt với cách ngân hàng sử dụng tiền gửi, chủ yếu là cho vay với rủi ro thấp hơn và được bảo hiểm liên bang hỗ trợ.

Những nhận xét của Barnum trực tiếp theo sau một sự phát triển lập pháp quan trọng. Ủy ban Ngân hàng Thượng viện Hoa Kỳ gần đây đã công bố một dự luật nháp tập trung vào việc thiết lập một cấu trúc thị trường tiền điện tử toàn diện. Một điều khoản chính trong luật đề xuất này giải quyết đúng vấn đề mà Barnum đã nêu. Dự luật đề xuất rằng lãi suất hoặc phần thưởng trên stablecoin chỉ được phép khi chúng gắn với các "hoạt động có ý nghĩa". Các nhà lập pháp đã đưa ra các ví dụ cụ thể về các hoạt động như vậy, bao gồm:

• Mở Tài Khoản: Một phần thưởng một lần cho việc đăng ký ban đầu.
• Giao dịch: Giảm phí hoặc hoàn tiền liên quan đến khối lượng giao dịch.
• Đặt cược: Phần thưởng cho việc tham gia vào cơ chế đồng thuận của một chuỗi khối.
• Cung cấp thanh khoản: Lợi nhuận từ việc gửi tài sản vào một bể giao dịch.

Mục đích lập pháp là rõ ràng: các khoản thưởng nên khuyến khích những hành động cụ thể, mang tính sản xuất trong hệ sinh thái tiền điện tử, chứ không phải chỉ đơn thuần là nắm giữ bị động, điều mà các nhà lập pháp và cơ quan quản lý coi là về bản chất tương đương với một tài khoản tiền gửi không được quản lý. Cách tiếp cận này nhằm xác định rõ ràng ranh giới pháp lý giữa hoạt động đầu tư và việc huy động tiền gửi, một sự phân biệt nền tảng trong luật tài chính của Hoa Kỳ.

Bảng dưới đây so sánh giữa cách xử lý quy định được đề xuất với thực hành phổ biến hiện tại:

Mâu thuẫn giữa đổi mới và bảo vệ người tiêu dùng là một chủ đề thường xuyên xuất hiện trong lịch sử tài chính. Cuộc tranh luận hiện tại về lãi suất stablecoin lặp lại những thách thức quản lý trước đây, ví dụ như sự ra đời của các quỹ thị trường tiền tệ vào những năm 1970. Các quỹ này cũng cung cấp các dịch vụ tương tự ngân hàng nhưng không chịu sự quản lý tương đương ngân hàng, dẫn đến cải cách sau các cuộc khủng hoảng. Tương tự, sự sụp đổ năm 2022 của nhiều nền tảng cho vay tiền mã hóa lớn, bao gồm Celsius và Voyager Digital, đã chứng minh những hậu quả thực tế của những lời cảnh báo từ Barnum. Các nền tảng này cung cấp lãi suất cao cho các khoản tiền gửi stablecoin, sau đó sử dụng số tiền đó cho các khoản đầu tư rủi ro và đòn bẩy. Những phá sản kế tiếp đã khóa hàng tỷ USD tài sản của khách hàng, cung cấp một ví dụ thực tế rõ ràng cho các nhà lập pháp đang soạn thảo luật mới.

Phản ứng của ngành công nghiệp đối với cả lời cảnh báo của Barnum và dự luật đều mang tính hỗn hợp. Một số nhà hoạt động tiền điện tử lập luận rằng các quy định quá hạn chế sẽ làm kìm hãm sự đổi mới và đẩy việc phát triển ra nước ngoài. Ngược lại, nhiều nhóm bảo vệ người tiêu dùng và các nhà lãnh đạo tài chính truyền thống ủng hộ hướng đi được đề xuất, nhấn mạnh rằng những quy tắc rõ ràng là cần thiết cho sự phát triển bền vững và lâu dài cũng như việc chấp nhận phổ biến. Kết quả của quá trình lập pháp này sẽ ảnh hưởng đáng kể đến việc stablecoin có phát triển thành công cụ thanh toán được sử dụng rộng rãi hay vẫn chỉ là một tài sản đầu tư sinh lời nhỏ lẻ.

Đà điều tiết toàn cầu

Hoa Kỳ không hành động trong môi trường chân không. Các khu vực pháp lý lớn khác cũng đang thúc đẩy các khung pháp lý riêng cho stablecoin. Quy định Thị trường Tài sản Mật mã (MiCA) của Liên minh châu Âu, dự kiến sẽ được triển khai đầy đủ, áp đặt các yêu cầu nghiêm ngặt đối với các nhà phát hành stablecoin, bao gồm việc dự trữ mạnh mẽ và cấp phép. Vương quốc Anh và Singapore cũng đang xây dựng các chế độ phù hợp riêng. Xu hướng toàn cầu hướng tới quản lý này làm gia tăng áp lực lên Hoa Kỳ để thiết lập chính sách nhất quán của riêng mình, nhằm tránh trở thành thiên đường quản lý cho các hành vi rủi ro, hoặc ngược lại, mất lợi thế cạnh tranh trong đổi mới công nghệ tài chính.

Cảnh báo của CFO JPMorgan Jeremy Barnum về rủi ro của việc trả lãi trên stablecoin đã làm rõ một cuộc tranh luận quan trọng về quy định vào thời điểm quyết định. Nhận định của ông rằng hành vi này là "nguy hiểm" nếu không có sự giám sát phù hợp phù hợp với hướng đi của dự luật Thượng viện Hoa Kỳ được đề xuất, dự luật này nhằm mục đích chỉ cho phép các phần thưởng cho các hoạt động kinh tế tiền số thực chất. Sự trùng hợp giữa chỉ trích tài chính nổi bật và hành động lập pháp cụ thể đánh dấu một điểm uốn tiềm năng cho ngành công nghiệp tiền số. Con đường phía trước sẽ đòi hỏi phải cân bằng giữa tiềm năng đổi mới của tài sản số với nhu cầu cơ bản về bảo vệ người tiêu dùng và ổn định tài chính, một thách thức sẽ định hình cho lãi suất stablecoin cảnh quan trong nhiều năm tới.

Câu 1: Chính xác thì CFO của JPMorgan đã nói gì về lãi suất stablecoin?
Tổng giám đốc tài chính của JPMorgan, Jeremy Barnum, cho biết việc trả lãi trên stablecoin có những đặc điểm và rủi ro giống như tiền gửi ngân hàng nhưng lại hoạt động mà không có quy định ngân hàng phù hợp. Ông mô tả tình trạng này là "rõ ràng nguy hiểm và không mong muốn."

Câu 2: Đạo luật Thượng viện được đề xuất giải quyết lãi suất stablecoin như thế nào?
Dự thảo luật cấu trúc thị trường tiền mã hóa từ Ủy ban Ngân hàng Thượng viện Hoa Kỳ đề xuất rằng lãi suất hoặc phần thưởng trên stablecoin chỉ nên được phép khi gắn với các hoạt động thực tế của người dùng, chẳng hạn như giao dịch, đặt cọc (staking) hoặc cung cấp thanh khoản, chứ không phải chỉ đơn thuần nắm giữ tài sản đó.

Câu 3: Tại sao việc trả lãi suất trên một stablecoin lại được coi là rủi ro?
Rủi ro xuất phát từ việc thiếu các biện pháp bảo vệ người tiêu dùng. Khác với tiền gửi ngân hàng, vốn được bảo hiểm của FDIC và đến từ các tổ chức được quản lý chặt chẽ, các chương trình lãi suất stablecoin thường tái đầu tư vốn vào các thị trường tiền điện tử biến động mà không có bảo hiểm, làm rủi ro mất vốn gốc.

Câu 4: Sự khác biệt giữa việc kiếm phần thưởng staking và kiếm lãi trên stablecoin là gì?
Lợi tức staking thường được kiếm bằng cách tham gia tích cực vào việc bảo mật và vận hành mạng blockchain proof-of-stake. Lãi suất trên stablecoin thường được cung cấp một cách thụ động khi giữ tài sản trong ví của nền tảng, điều mà các cơ quan quản lý so sánh với một tài khoản ngân hàng không được quản lý.

Câu 5: Yếu tố nào đã trở thành chất xúc tác cho sự tập trung quy định tăng lên đối với stablecoin?
Việc sụp đổ của một số nền tảng cho vay tiền điện tử lớn vào năm 2022 (ví dụ: Celsius, Voyager) là một yếu tố kích thích chính. Các nền tảng này cung cấp lãi suất cao cho các khoản tiền gửi stablecoin nhưng đối mặt với tình trạng phá sản khi các khoản đầu tư rủi ro của họ thất bại, làm đóng băng hàng tỷ USD tiền của khách hàng và cho thấy rủi ro hệ thống.