Trong nhiều năm, token hóa đã được mô tả như cầu nối giữa tiền điện tử và Wall Street. Đưa trái phiếu chính phủ lên chuỗi. Phát hành các quỹ thị trường tiền tệ được token hóa. Biểu diễn cổ phiếu một cách kỹ thuật số. Giả định rất đơn giản: nếu tài sản di chuyển lên chuỗi, các tổ chức sẽ theo sau.
Nhưng việc token hóa một mình chưa bao giờ là mục tiêu cuối cùng. Như chúng tôi đã lập luận gần đây trong triển vọng tổ chức của mình, sự bứt phá thực sự của các tổ chức không phải là số hóa tài sản – mà là tài chính hóa lợi nhuận.
Sau khi có sự rõ ràng về mặt pháp lý vào năm 2025, sự quan tâm của các tổ chức đối với tài sản kỹ thuật số đã chuyển từ mức độ tiếp cận mang tính tìm hiểu sang sự tham gia ở cấp độ hạ tầng. Các cuộc khảo sát ngày càng cho thấy sự tham gia của các tổ chức vào DeFi có thể tăng mạnh trong vài năm tới, trong khi một tỷ lệ đáng kể các nhà phân bổ đang tìm hiểu các tài sản được token hóa. Tuy nhiên, các nhà phân bổ lớn không tham gia vào crypto chỉ để nắm giữ các gói token hóa. Họ tham gia vì lợi suất, hiệu quả vốn và tài sản thế chấp có thể lập trình. Điều này đòi hỏi một loại DeFi khác biệt so với loại được xây dựng bởi nhà đầu tư lẻ vào năm 2021.
Trong tài chính truyền thống, các công cụ thu nhập cố định hiếm khi được giữ riêng lẻ. Chúng được mua lại theo hợp đồng ký quỹ, thế chấp, tái thế chấp, tách rời, phòng ngừa rủi ro và đưa vào các sản phẩm cấu trúc. Lợi suất được giao dịch độc lập với tiền vốn, và tài sản đảm bảo di chuyển linh hoạt giữa các thị trường. Hệ thống cơ sở hạ tầng quan trọng không kém gì sản phẩm.
DeFi hiện đang bắt đầu tái tạo những chức năng cốt lõi đó.
Một tài sản được token hóa từ trái phiếu kho bạc hoặc cổ phiếu chỉ mang lại ích lợi hạn chế nếu nó hoạt động như một chứng nhận tĩnh. Các tổ chức mong muốn các tài sản được token hóa trở thành các công cụ tài chính hoạt động thực sự: tài sản đảm bảo có thể được huy động, tài trợ và quản lý rủi ro; lợi suất có thể được tách biệt, định giá và giao dịch; và vị thế có thể được tích hợp vào các chiến lược rộng hơn mà không vi phạm các ràng buộc tuân thủ.
Đó là sự chuyển đổi từ phân đoạn cấp một sang các thị trường sinh lời cấp hai.
Các mẫu thiết kế ban đầu đã chỉ ra hướng đi này. Các cấu trúc thị trường lai đang nổi lên, trong đó các tài sản được cấp phép và được quản lý có thể được sử dụng làm tài sản đảm bảo, trong khi vay được thực hiện thông qua việc sử dụng stablecoin không cần cấp phép. Đồng thời, các kiến trúc giao dịch sinh lời đang mở rộng phạm vi các hoạt động mà nhà đầu tư có thể thực hiện với các tài sản được token hóa bằng cách tách biệt rủi ro tiền vốn khỏi dòng sinh lời. Khi thành phần sinh lời của một tài sản trên chuỗi có thể được định giá, giao dịch và kết hợp, các công cụ được token hóa trở nên có thể sử dụng trong các chiến lược gần với những gì các nhà phân bổ vốn đang thực hiện trên thị trường truyền thống.
Đối với các tổ chức, điều này quan trọng vì nó biến các tài sản thực tế (RWAs) từ việc tiếp xúc thụ động thành các công cụ danh mục đầu tư chủ động. Nếu lợi suất có thể được giao dịch độc lập, thì việc phòng ngừa rủi ro và quản lý kỳ hạn trở nên khả thi hơn, đồng thời các khoản tiếp xúc có cấu trúc trở nên khả thi mà không cần xây dựng lại toàn bộ hệ thống ngoài chuỗi. Việc token hóa ngừng chỉ là một câu chuyện và bắt đầu trở thành hạ tầng thị trường.
Tuy nhiên, cơ sở hạ tầng sinh lời đơn thuần sẽ không mang lại quy mô tổ chức. Các ràng buộc của tổ chức đã định hình các thị trường truyền thống chưa biến mất; chúng đang được chuyển đổi thành mã.
Một trong những ràng buộc quan trọng nhất là tính bảo mật. Các blockchain công khai phơi bày số dư, vị thế và luồng giao dịch theo cách mâu thuẫn với cách thức hoạt động của vốn chuyên nghiệp. Các mức thanh lý có thể nhìn thấy khuyến khích các chiến lược săn mồi, lịch sử giao dịch công khai tiết lộ vị thế, và quản lý quỹ trở nên minh bạch với đối thủ cạnh tranh. Đối với các tổ chức quen với việc tiết lộ thông tin có kiểm soát và bất cân xứng thông tin, những điều này không phải là những phản đối triết học – mà là những rủi ro vận hành.
Trong quá khứ, quyền riêng tư trong tiền mã hóa thường được coi là rủi ro về mặt quản lý. Điều đang nổi lên thay thế là quyền riêng tư như một hạ tầng hỗ trợ tuân thủ.
Các hệ thống không kiến thức có thể chứng minh giao dịch là hợp lệ mà không tiết lộ các chi tiết nhạy cảm. Các cơ chế tiết lộ chọn lọc có thể cho phép các tổ chức chia sẻ mức độ hiển thị hạn chế với các kiểm toán viên, cơ quan quản lý hoặc cơ quan thuế mà không cần tiết lộ toàn bộ bảng cân đối kế toán. Các hệ thống chứng minh có thể chứng minh rằng số tiền không liên quan đến các nguồn bị trừng phạt hoặc phi pháp mà không tiết lộ lịch sử giao dịch rộng hơn. Ngay cả các phương pháp như mã hóa hoàn toàn đồng dạng cũng hướng tới một tương lai trong đó một số loại tính toán có thể được thực hiện trên dữ liệu đã được mã hóa, mở rộng tập hợp các hành động tài chính có thể được thực hiện một cách riêng tư trong khi vẫn duy trì khả năng xác minh khi cần thiết.
Đây không phải là “quyền riêng tư như sự mờ ảo”. Đó là tính bảo mật có thể lập trình, và nó giống với các cấu trúc thị trường đã được thiết lập, chẳng hạn như quy trình môi giới bí mật hoặc các khu vực tối được quy định, hơn là tài chính bóng tối ẩn danh. Đối với các tổ chức, sự khác biệt này là sự phân biệt giữa một hệ thống không thể sử dụng được và một hệ thống có thể được triển khai quy mô lớn.
Một ràng buộc thứ hai là tuân thủ. Sự rõ ràng về mặt pháp lý đã giảm bớt sự không chắc chắn mang tính sinh tồn, nhưng đồng thời cũng làm gia tăng kỳ vọng. Vốn tổ chức đòi hỏi các biện pháp kiểm soát quyền truy cập, xác minh danh tính, kiểm tra các lệnh trừng phạt, khả năng kiểm toán và các chế độ vận hành rõ ràng. Nếu giai đoạn tiếp theo của DeFi muốn trung gian hóa giá trị thực tế quy mô lớn, thì tuân thủ không thể tiếp tục là yếu tố được thêm vào sau cùng lên một hệ thống không cần phép. Nó phải được tích hợp vào thiết kế thị trường.
Đó là lý do tại sao một trong những mô hình quan trọng nhất đang nổi lên trong DeFi tổ chức là kiến trúc lai kết hợp tài sản thế chấp có quyền truy cập và thanh khoản không cần phép. Các tài sản RWAs được token hóa có thể bị hạn chế ở cấp hợp đồng thông minh đối với các bên tham gia được phê duyệt, trong khi vay vốn có thể diễn ra thông qua các stablecoin phổ biến và các hồ sơ thanh khoản mở. Các kiểm tra danh tính và quyền đủ điều kiện có thể được tự động hóa. Nguồn gốc và ràng buộc định giá tài sản có thể được thực thi. Các hồ sơ kiểm toán có thể được tạo ra mà không buộc mọi chi tiết vận hành phải công khai.
Cách tiếp cận này giải quyết được mâu thuẫn kéo dài. Các tổ chức có thể triển khai các tài sản được quản lý vào DeFi mà không làm tổn hại đến các yêu cầu cốt lõi về quản lý tài sản, bảo vệ nhà đầu tư và tuân thủ lệnh trừng phạt, đồng thời vẫn hưởng lợi từ thanh khoản và khả năng kết hợp đã làm nên sức mạnh ban đầu của DeFi.
Được kết hợp lại, những thay đổi này cho thấy một thực tế rộng lớn hơn nơi DeFi không chỉ thu hút vốn tổ chức; thực tế, nó đang được định hình lại bởi các ràng buộc của tổ chức. Câu chuyện chính trong tiền mã hóa vẫn tập trung vào chu kỳ của nhà đầu tư lẻ và biến động của token, nhưng dưới bề mặt đó, thiết kế giao thức đang tiến hóa hướng đến một điểm đến quen thuộc hơn – một hệ thống thu nhập cố định nơi tài sản thế chấp di chuyển, giao dịch lợi suất và tuân thủ được triển khai vận hành.
Việc token hóa là giai đoạn một vì nó chứng minh rằng tài sản có thể tồn tại trên chuỗi. Giai đoạn hai tập trung vào việc khiến những tài sản đó hoạt động như các công cụ tài chính thực sự, với các thị trường sinh lời và các biện pháp kiểm soát rủi ro mà các tổ chức công nhận. Khi quá trình chuyển đổi này trưởng thành, cuộc thảo luận sẽ chuyển từ việc chấp nhận tiền mã hóa sang việc di chuyển sang thị trường vốn.
Sự chuyển dịch đó đã bắt đầu.