Ngày 14 tháng 1, một đạo luật nhằm thiết lập quy định cho thị trường tiền mã hóa tại Mỹ - Đạo luật CLARITY - sẽ tiến hành bỏ phiếu quan trọng tại Ủy ban Ngân hàng Thượng viện. Vào đúng đêm trước khi ngành công nghiệp này bước vào giai đoạn đột phá, Brian Armstrong, người sáng lập và CEO của Coinbase, đã tuyên bố công ty sẽ rút hoàn toàn sự ủng hộ đối với đạo luật này, lý do là "một đạo luật tồi tệ còn tồi tệ hơn là không có đạo luật nào."

Tin tức vừa được công bố đã lập tức gây chấn động ngành công nghiệp. Nhưng điều thực sự gây bất ngờ là Coinbase lại đối lập với gần như toàn bộ những nhân vật lớn khác trong ngành.

Chris Dixon, đối tác của quỹ đầu tư mạo hiểm lớn a16z, cho rằng "bây giờ là thời điểm để thúc đẩy"; Brad Garlinghouse, CEO của gã khổng lồ thanh toán Ripple, tuyên bố "rõ ràng hơn là tốt hơn hỗn loạn"; Arjun Sethi, đồng CEO của sàn giao dịch đối thủ Kraken, thẳng thắn hơn khi nói rằng "đây là một bài kiểm tra về quyết tâm chính trị"; ngay cả Coin Center, tổ chức phi lợi nhuận nổi tiếng với việc bảo vệ các nguyên tắc phi tập trung, cũng tuyên bố rằng dự luật "nói chung là đúng đắn trong việc bảo vệ các nhà phát triển".

Một bên là người anh cả không thể tranh cãi của ngành, còn bên kia là một đồng minh quan trọng từng của người anh cả này. Điều này không còn là câu chuyện cũ kỹ về sự đối đầu giữa ngành công nghiệp tiền mã hóa với các nhà quản lý Washington nữa, mà đây là một cuộc nội chiến diễn ra bên trong ngành.

Coinbase bị cô lập

Tại sao Coinbase lại bị mọi người tách biệt?

Câu trả lời rất đơn giản, bởi vì hầu như tất cả các bên tham gia chính khác đều cho rằng đạo luật không hoàn hảo này là lựa chọn tốt nhất vào lúc này, dựa trên lợi ích thương mại và triết lý sinh tồn riêng của họ.

Đầu tiên là a16z. Là một trong những quỹ đầu tư tiền mã hóa danh tiếng nhất tại Thung lũng Silicon, danh mục đầu tư của a16z gần như bao phủ toàn bộ các lĩnh vực trong ngành tiền mã hóa. Đối với họ, điều nguy hiểm nhất không phải là các điều khoản cụ thể quá khắt khe, mà chính là sự không chắc chắn kéo dài từ các quy định pháp lý.

Một khung pháp lý rõ ràng, dù có những khiếm khuyết, vẫn có thể cung cấp môi trường phát triển cho toàn bộ hệ sinh thái mà họ đầu tư. Quan điểm của Chris Dixon đại diện cho sự đồng thuận của các nhà đầu tư, với quan điểm cho rằng tính chắc chắn của quy định quan trọng hơn một đạo luật hoàn hảo.

Thứ hai là sàn giao dịch Kraken. Là một trong những đối thủ cạnh tranh trực tiếp nhất của Coinbase, Kraken đang tích cực chuẩn bị cho IPO.

Một sự bảo trợ quản lý từ Quốc hội sẽ làm tăng đáng kể giá trị định giá của nó trên thị trường công khai. Trong khi đó, các hạn chế đối với lợi nhuận từ stablecoin trong luật pháp có ảnh hưởng tài chính nhỏ hơn nhiều đến Kraken so với Coinbase. Việc đổi lấy lợi ích khổng lồ về lâu dài từ việc niêm yết, bằng một phần tổn thất ngắn hạn có thể kiểm soát được, đối với Kraken đây là một lựa chọn không cần cân nhắc.

Hãy xem xét gã khổng lồ thanh toán Ripple. CEO Brad Garlinghouse chỉ cần sáu từ để tóm tắt quan điểm của mình: "Sự rõ ràng chiến thắng hỗn loạn" (clarity beats chaos). Điều này phản ánh cuộc tranh chấp pháp lý kéo dài nhiều năm, tốn kém hàng trăm triệu USD giữa Ripple và Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC).

Đối với một công ty đã kiệt sức vì bị quản lý hà khắc, thì bất kỳ hình thức hòa bình nào cũng là một chiến thắng. Dù đạo luật có không hoàn hảo, thì cũng tốt hơn nhiều so với việc tiêu hao vô tận trên tòa án.

Cuối cùng là tổ chức Coin Center, một tổ chức phi lợi nhuận, quan điểm của họ ít bị ảnh hưởng bởi lợi ích thương mại nhất. Yêu cầu cốt lõi của họ trong nhiều năm qua là đảm bảo các nhà phát triển phần mềm không bị phân loại sai là "người chuyển tiền" và phải chịu sự giám sát quá mức.

Luật này đã toàn diện đưa vào nội dung của "Luật Xác định Quy định Blockchain" (BRCA) mà họ vận động, từ đó mang lại sự bảo vệ pháp lý cho các nhà phát triển. Mục tiêu cốt lõi đã đạt được, các chi tiết khác có thể thỏa hiệp. Sự ủng hộ của họ đại diện cho sự công nhận của các "người theo nguyên lý" trong ngành.

Khi các công ty đầu tư mạo hiểm, sàn giao dịch, công ty thanh toán và các tổ chức vận động đều đứng về một phía, lập trường của Coinbase trở nên đặc biệt nổi bật.

Và như vậy câu hỏi đặt ra là, nếu toàn bộ ngành công nghiệp đều nhìn thấy con đường phía trước, thì Coinbase đã nhìn thấy điều gì mà lại sẵn sàng gây chia rẽ ngành, để ngăn chặn mọi thứ này?

Mô hình kinh doanh quyết định lập trường.

Đáp án nằm trong báo cáo tài chính của Coinbase, một lỗ hổng trị giá 1,4 tỷ USD.

Để hiểu hành động "lật bàn" của Armstrong, trước hết chúng ta phải hiểu nỗi lo sinh tồn của Coinbase. Trong nhiều năm qua, một phần lớn doanh thu của Coinbase phụ thuộc vào phí giao dịch tiền mã hóa.

Sự mong manh của mô hình này đã bị phơi bày rõ rệt trong mùa đông tiền mã hóa, khi mà lợi nhuận tăng vọt trong thị trường bull, nhưng lại giảm mạnh trong thị trường bear, thậm chí còn xuất hiện thua lỗ trong từng quý. Các công ty phải tìm kiếm những nguồn thu nhập mới, ổn định hơn.

Lợi nhuận từ tiền ổn định, chính là đường cong tăng trưởng thứ hai mà Coinbase đã tìm thấy.

Mô hình kinh doanh của họ không quá phức tạp: người dùng nắm giữ stablecoin USDC trên nền tảng Coinbase, đây là loại tiền điện tử có tỷ lệ 1:1 với đô la Mỹ. Coinbase sau đó sử dụng số tiền gửi này để cho vay thông qua các giao thức DeFi (như Morpho), thu được lãi suất, và sau đó chuyển một phần lợi nhuận dưới dạng phần thưởng cho người dùng. Theo số liệu từ trang web chính thức của Coinbase, người dùng thông thường có thể nhận được lợi nhuận hàng năm là 3,5%, trong khi các thành viên trả phí có thể đạt tới 4,5%.

Theo báo cáo tài chính quý III năm 2025 do Coinbase công bố, "thu nhập từ lãi và tài trợ" của công ty đạt tới 355 triệu USD, trong đó phần lớn đến từ hoạt động kinh doanh tiền điện tử ổn định (stablecoin). Dựa trên con số này, có thể ước tính hoạt động này đã mang lại cho Coinbase khoảng 1,4 tỷ USD doanh thu vào năm 2025, chiếm tỷ trọng ngày càng lớn trong tổng doanh thu của công ty. Trong bối cảnh thị trường ảm đạm và khối lượng giao dịch sụt giảm, dòng tiền ổn định và đáng kể này chính là "cây gậy cứu mạng" của Coinbase.

Một điều khoản mới được bổ sung trong Đạo luật CLARITY đã chính xác nhắm trúng điểm yếu của Coinbase. Điều khoản này quy định rằng các bên phát hành hoặc liên quan đến stablecoin không được trả lãi cho "số dư tĩnh" (Static Holdings) của người dùng, nhưng cho phép trả lãi cho "hoạt động và giao dịch" (Activities and Transactions).

Điều này có nghĩa là người dùng sẽ bị cấm chỉ cần gửi USDC vào tài khoản Coinbase để kiếm lãi. Đây là một đòn chí mạng đối với Coinbase, nếu luật được thông qua, khoản thu 1,4 tỷ USD này có thể giảm mạnh hoặc thậm chí bằng không.

Ngoài ra, các vấn đề mà Armstrong liệt kê trên mạng xã hội dường như phản ánh sự cạnh tranh ở cấp độ cấu trúc thị trường: dự thảo sẽ gián tiếp cản trở con đường token hóa cổ phiếu/quỹ, đặt ra những rào cản khó vượt hơn cho DeFi, giúp cơ quan quản lý dễ tiếp cận dữ liệu tài chính của người dùng hơn, đồng thời làm suy yếu vai trò của CFTC trên thị trường giao ngay.

Lệnh cấm lợi nhuận từ stablecoin chỉ là một trong những đòn trực tiếp và nhanh chóng nhất gây tổn thương đến Coinbase.

Lợi ích khác nhau, lựa chọn tất nhiên sẽ khác nhau.

Kích thước hoạt động tiền điện tử ổn định của Kraken còn nhỏ hơn nhiều so với Coinbase, do đó có thể đổi lấy giá trị dài hạn của IPO bằng tổn thất ngắn hạn; cốt lõi của Ripple là thanh toán, tính rõ ràng về mặt quản lý là điều quan trọng nhất; bàn cờ của a16z là toàn bộ hệ sinh thái, thành bại của từng dự án không ảnh hưởng lớn đến cục diện tổng thể. Coinbase nhìn thấy là vực thẳm, còn các công ty khác nhìn thấy là cây cầu.

Tuy nhiên, trò chơi này còn có một bên thứ ba: ngân hàng truyền thống.

Hiệp hội Ngân hàng Mỹ (ABA) và Viện Chính sách Ngân hàng (BPI) cho rằng, việc cho phép stablecoin tạo ra lợi tức sẽ khiến hàng nghìn tỷ USD tiền gửi bị rút khỏi hệ thống ngân hàng truyền thống, đe dọa sự tồn tại của hàng ngàn ngân hàng cộng đồng.

Vào tháng 7 năm 2025, Đạo luật Thiên tài Stablecoin đã được thông qua, trong đó rõ ràng cho phép các "bên thứ ba và các bên liên quan" của stablecoin thanh toán lợi nhuận, tạo ra không gian pháp lý cho mô hình của Coinbase. Tuy nhiên, trong 7 tháng tiếp theo, ngành ngân hàng đã phát động một chiến dịch vận động hành lang mạnh mẽ, cuối cùng thành công trong việc đưa vào Đạo luật CLARITY lệnh cấm "giữ nguyên trạng thái".

Ngân hàng không phải lo sợ mức lợi suất 3,5%, mà là mất đi quyền định giá tiền gửi. Khi người dùng có thể tự do lựa chọn gửi tiền vào ngân hàng hay nền tảng tiền mã hóa, thì độc quyền lãi suất thấp kéo dài hàng thập kỷ của ngân hàng đã chấm dứt, đây mới là bản chất của mâu thuẫn.

Vậy thì, trước tình huống tranh giành lợi ích phức tạp như vậy, tại sao chỉ có Armstrong là chọn cách đối mặt quyết liệt nhất?

Hai triết lý sinh tồn

Đây không chỉ là xung đột lợi ích thương mại, mà còn là sự va chạm giữa hai triết lý sống hoàn toàn khác biệt. Một mặt là chủ nghĩa lý tưởng và không nhượng bộ kiểu Thung lũng Silicon, mặt khác là chủ nghĩa thực dụng và cải cách từng bước kiểu Washington.

Brian Armstrong đại diện cho trường hợp đầu tiên. Ông không phải lần đầu tiên công khai đối đầu với các cơ quan quản lý.早在 2023 年, khi SEC kiện Coinbase vì hoạt động bất hợp pháp như một sàn giao dịch chứng khoán, Armstrong đã công khai chỉ trích SEC "có lập trường không nhất quán", đồng thời tiết lộ rằng Coinbase đã có hơn 30 cuộc họp với các cơ quan quản lý, liên tục yêu cầu có quy định rõ ràng nhưng không bao giờ nhận được hồi đáp.

Quan điểm của ông nhất quán từ trước đến nay là ủng hộ việc quản lý, nhưng kiên quyết phản đối "việc quản lý tồi tệ". Theo ông, việc chấp nhận một đạo luật có những khiếm khuyết cơ bản còn nguy hiểm hơn việc tạm thời không có luật lệ nào. Bởi vì, một khi luật pháp đã được ban hành, việc sửa đổi trong tương lai sẽ vô cùng khó khăn. Việc chấp nhận một đạo luật tiêu diệt mô hình kinh doanh cốt lõi chỉ để đạt được sự chắc chắn ngắn hạn là hành động tự tìm cái chết để dập tắt cơn khát.

Lập luận của Armstrong là hiện tại có thể phải đối đầu bằng mọi giá, dù đau đớn nhưng vẫn giữ lại khả năng giành được những quy tắc tốt hơn cho tương lai. Nếu nhượng bộ ngay lúc này, đồng nghĩa với việc từ bỏ vĩnh viễn mảnh đất lợi nhuận của stablecoin. Trong cuộc chiến liên quan đến tương lai của công ty này, việc nhượng bộ chính là đầu hàng.

Trong khi đó, những nhà lãnh đạo khác trong ngành công nghiệp tiền mã hóa lại thể hiện một triết lý thực dụng hoàn toàn khác biệt. Họ hiểu rõ luật chơi ở Washington, biết rằng lập pháp là nghệ thuật thỏa hiệp, và sự hoàn hảo là kẻ thù của sự xuất sắc.

CEO của Kraken, ông Jesse Powell, cho rằng điều quan trọng trước tiên là xây dựng một khuôn khổ pháp lý, giúp ngành có được vị thế xã hội hợp pháp, sau đó dần dần hoàn thiện nó trong thực tiễn thông qua việc vận động và tham gia liên tục. Trước tiên phải tồn tại, sau mới phát triển.

CEO của Ripple, Garlinghouse, thậm chí còn đặt tính chắc chắn lên hàng đầu. Những cuộc kiện tụng kéo dài nhiều năm khiến ông nhận ra rằng, vật lộn trong bùn lầy pháp lý là một sự tổn hao lớn cho công ty. Một sự hòa bình không hoàn hảo còn tốt hơn một cuộc chiến tranh hoàn hảo.

Dixon của a16z, từ góc độ chiến lược cạnh tranh toàn cầu, cho rằng nếu Mỹ chậm trễ trong việc lập pháp do tranh cãi nội bộ, thì vị thế trung tâm đổi mới tài chính toàn cầu sẽ bị nhường lại cho Singapore, Dubai hoặc Hồng Kông.

Armstrong vẫn đang dùng cách của thung lũng Silicon để đấu tranh ở Washington, trong khi những người khác đã học được ngôn ngữ của Washington.

Một là nguyên tắc kiên trì "chà báu vỡ còn hơn làm bùn vẹn nguyên", hai là suy tính thực tế "còn núi xanh để ở, khỏi lo củi đốt". Phương án nào cao minh hơn? Trước khi thời gian trả lời cho chúng ta, không ai có thể đưa ra kết luận chắc chắn. Nhưng có thể khẳng định rằng, hai sự lựa chọn này đều mang theo cái giá nặng nề.

Giá của chiến tranh nội chiến

Chiến tranh nội bộ do Coinbase khơi dậy, chi phí thực sự là gì?

Trước hết, nó gây ra sự chia rẽ về mặt chính trị trong ngành công nghiệp tiền mã hóa.

Theo báo cáo của Politico, quyết định hoãn bỏ phiếu của chủ tịch Ủy ban Ngân hàng Thượng viện Tim Scott được đưa ra vào thời điểm Coinbase rút lui và số phiếu ủng hộ dự luật từ các nghị sĩ thuộc cả hai đảng vẫn chưa rõ ràng. Dù không phải là nguyên nhân duy nhất, động thái của Coinbase chắc chắn là yếu tố quan trọng khiến toàn bộ nỗ lực này rơi vào hỗn loạn.

Nếu dự luật cuối cùng bị bãi bỏ vì lý do này, các công ty khác có thể đổ lỗi một phần cho Coinbase, cho rằng công ty này vì lợi ích riêng của mình mà đã ảnh hưởng đến tiến trình của toàn bộ ngành.

Ngoan trọng hơn, cuộc tranh cãi nội bộ công khai này đã làm suy yếu nghiêm trọng năng lực đàm phán tập thể của ngành công nghiệp tiền mã hóa tại Washington.

Khi các nhà lập pháp thấy ngay trong ngành cũng không thể tạo ra một tiếng nói thống nhất, họ sẽ cảm thấy bối rối và thất vọng. Một ngành công nghiệp chia rẽ sẽ không thể chống đỡ nổi trước các nhóm vận động hành lang tài chính truyền thống hùng mạnh.

Thứ hai, nó phơi bày những khó khăn trong việc quản lý thời đại số.

Luật CLARITY đang cố gắng đi trên dây giữa việc khuyến khích đổi mới và ngăn ngừa rủi ro, nhưng điểm cân bằng này gần như không thể làm hài lòng tất cả mọi người. Đối với Coinbase, luật quá nghiêm ngặt; đối với các ngân hàng truyền thống, luật lại quá lỏng lẻo; còn đối với các công ty tiền mã hóa khác, luật có thể vừa vặn.

Nỗi khó khăn của việc quản lý nằm ở chỗ nó cố gắng vạch ra giới hạn cho những mong muốn không bao giờ thỏa mãn. Mỗi lần quy tắc được ban hành chỉ mới là khởi đầu cho ván cờ tiếp theo.

Tuy nhiên, chi phí quan trọng nhất nằm ở chỗ cuộc nội chiến này đã làm lung lay nền tảng của ngành công nghiệp tiền mã hóa.

Ngành công nghiệp mật mã hóa thực chất là gì? Liệu đây có phải là một thí nghiệm xã hội về phi tập trung và tự do cá nhân, hay đơn thuần là một lĩnh vực kinh doanh liên quan đến việc tăng giá trị tài sản và tạo ra của cải? Đây là một cuộc cách mạng đối với hệ thống tài chính hiện tại, hay chỉ là sự bổ sung và cải tiến cho nó?

Sự kiên quyết của Armstrong và sự nhượng bộ của những người khác trong ngành đã phác họa ra bức tranh chân thực của ngành công nghiệp hiện tại: một thực thể mâu thuẫn luôn dao động giữa lý tưởng và thực tế, giữa cách mạng và thương mại.

Nhấp để biết thêm về các vị trí tuyển dụng của BlockBeats

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm đăng ký Telegram:https://t.me/theblockbeats

Nhóm trao đổi Telegram:https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản chính thức của Twitter:https://twitter.com/BlockBeatsAsia