Phân tích cho thấy việc chuyển giao tài sản có hệ thống trong các thị trường dự đoán

Tiêu đề gốc: Cấu trúc vi mô của việc chuyển giao của cải trong thị trường dự đoán

Tác giả gốc: Jonathan Becker

Biên dịch từ chuyên gia: XBT, BlockBeats

Lời mở đầu từ biên tập viên: Tác giả đã phân tích chi tiết sự ưa chuộng phi lý tính của các nhà giao dịch lẻ trong việc lựa chọn giữa "kết quả ít người quan tâm" và "kết quả xác định" đã dẫn đến sự hình thành của "thuế lạc quan". Đây không chỉ là một phân tích chuyên sâu về cấu trúc vi mô của thị trường, mà còn là một hướng dẫn cảnh báo cần thiết dành cho tất cả các nhà tham gia thị trường dự đoán.

Dưới đây là nội dung gốc:

Máy đánh bạc trên đại lộ Las Vegas thường trả lại khoảng 93 xu cho mỗi đô la được đặt cược. Điều này được coi là một trong những trò chơi có tỷ lệ cược tệ nhất trong cá cược. Tuy nhiên, trên thị trường dự đoán Kalshi được quản lý bởi CFTC (Ủy ban Thương mại Hàng hóa Hoa Kỳ), các nhà giao dịch lại đầu tư số tiền lớn vào các hợp đồng "ngựa ô" (longshot) với tỷ lệ hoàn vốn lịch sử thấp đến mức chỉ trả lại 43 xu cho mỗi đô la. Hàng ngàn người tham gia tự nguyện chấp nhận giá trị kỳ vọng thấp hơn nhiều so với máy đánh bạc của sòng bạc, chỉ để đặt cược cho niềm tin của họ.

Giả thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis) cho rằng giá tài sản phải phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin có sẵn. Về mặt lý thuyết, thị trường dự đoán cung cấp bài kiểm tra tinh khiết nhất cho giả thuyết này. Khác với cổ phiếu, giá trị thực của thị trường dự đoán không có tính mơ hồ: một hợp đồng hoặc là thanh toán 1 đô la hoặc là không thanh toán. Giá 5 xu phải chính xác có nghĩa là xác suất 5%.

Để kiểm tra hiệu quả này, chúng tôi đã phân tích 72,1 triệu giao dịch với tổng khối lượng giao dịch đạt 1,826 tỷ USD. Những phát hiện của chúng tôi cho thấy độ chính xác của đám đông phụ thuộc ít hơn vào hành vi hợp lý, và nhiều hơn vào một cơ chế "thu hoạch sai lầm". Chúng tôi đã ghi nhận một sự chuyển dịch tài sản có hệ thống: những người "ăn lệnh" (Takers) thiếu kiên nhẫn sẵn sàng trả mức giá cao hơn (premium) cho các kết quả "YES" chắc chắn, trong khi những người "đặt lệnh" (Makers) chỉ cần bán hợp đồng cho luồng vốn thiên lệch này để thu được "thuế lạc quan" (Optimism Tax). Hiệu ứng này mạnh nhất ở các lĩnh vực có mức độ tham gia cao như thể thao và giải trí, trong khi ở các lĩnh vực có mức độ tham gia thấp hơn như tài chính, thị trường gần như hiệu quả hoàn hảo.

Bài viết này có ba đóng góp.

Thứ nhất, nó xác nhận sự tồn tại của "sai lệch cược mạo hiểm" (longshot bias) trên Kalshi và định lượng mức độ của nó ở các mức giá khác nhau.

Thứ hai, nó phân tích lại lợi nhuận theo vai trò thị trường, làm rõ sự chuyển giao tài sản liên tục từ người ăn lệnh đến người đặt lệnh được thúc đẩy bởi luồng lệnh bất đối xứng.

Thứ ba, nó xác định một dạng "tính bất đối xứng YES/NO", tức là người tham gia đặt cược có xu hướng ưa thích các cược khẳng định một cách không cân xứng ở những mức cược rủi ro cao (giá trị xác suất thấp), qua đó làm tăng thêm mức độ thua lỗ của họ.

Thị trường dự đoán là các sàn giao dịch nơi các bên tham gia giao dịch các hợp đồng nhị phân dựa trên kết quả của thế giới thực. Những hợp đồng này được thanh toán bằng 1 USD hoặc 0 USD, với giá dao động từ 1 xu đến 99 xu, đại diện cho chỉ số xác suất. Khác với thị trường chứng khoán, thị trường dự đoán là một trò chơi hoàn toàn không có tổng lợi nhuận: mỗi USD lợi nhuận luôn tương ứng chính xác với một USD lỗ.

Kalshi được ra mắt vào năm 2021, là thị trường dự đoán đầu tiên tại Mỹ được CFTC quản lý. Ban đầu, nền tảng này tập trung vào dữ liệu kinh tế và thời tiết, và cho đến trước năm 2024 vẫn chỉ là một thị trường nhỏ. Sau khi chiến thắng pháp lý trước CFTC và giành quyền giao dịch hợp đồng chính trị, chu kỳ bầu cử năm 2024 đã tạo ra sự bùng nổ. Thị trường thể thao được giới thiệu vào năm 2025 hiện đang thống trị hoạt động giao dịch. Khối lượng giao dịch giữa các danh mục rất không đồng đều: thể thao chiếm 72% khối lượng giao dịch danh nghĩa, tiếp theo là chính trị (13%) và tiền điện tử (5%).

Lưu ý: Việc thu thập dữ liệu kết thúc vào lúc 17:00 (giờ ET) ngày 25 tháng 11 năm 2025; dữ liệu quý 4 năm 2025 là chưa đầy đủ.

Tập dữ liệu chứa 7,68 triệu hợp đồng và 72,1 triệu giao dịch. Mỗi giao dịch ghi lại giá thực hiện (1-99 xu), bên đặt lệnh ăn (yes/no), số lượng hợp đồng và dấu thời gian.

Phân bổ vai trò: Mỗi giao dịch đều xác định rõ người tiêu thụ thanh khoản (người ăn lệnh). Người đặt lệnh ngược lại sẽ nắm giữ vị thế trái ngược. Nếu taker_side = yes và giá là 10 xu, điều đó có nghĩa là người ăn lệnh mua YES với giá 10 xu; người đặt lệnh mua NO với giá 90 xu.

Giá thành cơ sở (Cb): Để so sánh tính bất đối xứng giữa các hợp đồng YES và NO, chúng tôi đã chuẩn hóa tất cả các giao dịch theo vốn rủi ro. Đối với giao dịch YES tiêu chuẩn 5 xu, Cb = 5. Đối với giao dịch NO 5 xu, Cb = 5. Trừ khi có quy định khác, thuật ngữ "giá" được đề cập trong bài viết này đều chỉ giá thành cơ sở này.

Chênh lệch giá (δS) đo lường mức độ chệch của tỷ lệ thắng thực tế của một tập hợp giao dịch S so với xác suất ẩn.

Lợi nhuận vượt trội tổng cộng (ri) là lợi nhuận so với chi phí (trước khi tính phí nền tảng), trong đó pi là giá tính bằng xu, và oi∈{0,1} là kết quả.

Số liệu được tính toán chỉ dựa trên các thị trường đã thanh toán. Các thị trường bị hủy bỏ, ngừng giao dịch hoặc vẫn còn mở đều bị loại bỏ. Ngoài ra, các giao dịch trên thị trường có khối lượng danh nghĩa dưới 100 USD cũng bị loại bỏ. Tập dữ liệu này duy trì ổn định ở tất cả các mức giá; ngay cả khoảng giao dịch có khối lượng thấp nhất (81-90 xu) cũng chứa 5,8 triệu giao dịch.

Hiện tượng thiên lệch vào các lựa chọn ngoài cơ hội (Longshot Bias) lần đầu tiên được ghi nhận bởi Griffith (1949) trong lĩnh vực đua ngựa, sau đó được Thaler & Ziemba (1988) chính thức hóa trong phân tích các thị trường cược theo kiểu xổ số. Nó mô tả xu hướng của người đặt cược là sẵn sàng trả giá quá cao cho các kết quả có xác suất thấp. Trong một thị trường hiệu quả, hợp đồng có giá là p xu (cent) nên có xác suất thắng xấp xỉ p%. Tuy nhiên, trong các thị trường có hiện tượng thiên lệch vào các lựa chọn ngoài cơ hội, các hợp đồng có giá thấp (tức là xác suất ẩn chứa cao) thường có tỷ lệ thắng thấp hơn so với xác suất ẩn chứa, trong khi các hợp đồng có giá cao (xác suất ẩn chứa thấp) lại có tỷ lệ thắng cao hơn xác suất ẩn chứa.

Dữ liệu từ Kalshi đã xác nhận mô hình này. Hợp đồng có giá giao dịch là 5 xu chỉ có tỷ lệ thắng là 4,18%, điều này có nghĩa là tỷ lệ định giá sai là -16,36%. Ngược lại, hợp đồng có giá 95 xu có tỷ lệ thắng là 95,83%. Mô hình này là nhất quán: tất cả các hợp đồng có giá dưới 20 xu đều có hiệu suất thấp hơn tỷ lệ cược của chúng, trong khi các hợp đồng có giá trên 80 xu lại có hiệu suất cao hơn tỷ lệ cược.

Lưu ý: Mặc dù tồn tại sai lệch này, đường cong hiệu chỉnh cho thấy thị trường dự đoán thực tế khá hiệu quả và chính xác, ngoại trừ một số ngoại lệ nhỏ ở các đầu mút (giá cực thấp hoặc cực cao). Việc các xác suất ẩn hợp với sát các xác suất thực tế đã chứng minh rằng thị trường dự đoán là một cơ chế phát hiện giá được hiệu chỉnh tốt.

Sự tồn tại của thiên lệch Longshot (Longshot Bias) đưa ra một vấn đề đặc trưng cho thị trường không có tổng lợi nhuận: nếu một số nhà giao dịch có xu hướng chi trả giá cao hơn mức hợp lý, thì ai là người thu được giá trị còn lại?

Phân tích kết quả theo vai trò Cấu trúc vi mô thị trường định nghĩa hai nhóm người dựa trên cách họ tương tác với sổ lệnh. Người tạo lệnh (Maker) cung cấp thanh khoản bằng cách đặt lệnh giới hạn còn tồn tại trên sổ lệnh. Người ăn lệnh (Taker) tiêu thụ thanh khoản bằng cách thực hiện giao dịch với các lệnh hiện có. Việc phân tích tổng kết quả theo vai trò này cho thấy một sự bất đối xứng rõ rệt:

Sự khác biệt này rõ rệt nhất ở phía đuôi. Đối với hợp đồng 1 xu, tỷ lệ thắng của người mua giá là chỉ 0.43% (xác suất ẩn là 1%), tương ứng với sai lệch giá là -57%. Tỷ lệ thắng của người đặt lệnh chờ cho cùng hợp đồng là 1.57%, sai lệch giá là +57%. Ở mức 50 xu, sai lệch giá bị thu hẹp; người mua giá cho thấy -2.65%, trong khi người đặt lệnh chờ cho thấy +2.66%. Trong 80 trong số 99 mức giá, người mua giá cho thấy lợi nhuận vượt trội âm, trong khi người đặt lệnh chờ ở cùng 80 mức giá đó cho thấy lợi nhuận vượt trội dương.

Sự mất cân đối tổng thể trên thị trường tập trung vào các nhóm nhất định: người chấp nhận lệnh giao dịch chịu lỗ, người đặt lệnh chờ nhận được lợi nhuận.

Đây chỉ là bồi thường chênh lệch giá cả thôi sao?

Một phản đối rõ ràng là: những người đặt lệnh chờ (挂单者) kiếm được biên độ giá mua-bán (spread) như một khoản bồi thường cho việc cung cấp tính thanh khoản. Lợi nhuận dương của họ có thể chỉ phản ánh việc bắt giữ biên độ giá, chứ không phải là việc tận dụng dòng tiền có thiên lệch.

Mặc dù dường như hợp lý, nhưng hai kết quả quan sát cho thấy điều này không đúng. Thứ nhất, lợi nhuận của người đặt lệnh phụ thuộc vào hướng họ chọn. Nếu lợi nhuận chỉ dựa vào chênh lệch giá, thì việc người đặt lệnh mua YES hay NO sẽ không quan trọng.

Chúng ta kiểm tra điều này bằng cách phân tích hiệu suất của các nhà đặt lệnh theo hướng nắm giữ:

Người đặt lệnh mua NO vượt trội hơn người đặt lệnh mua YES trong 59% thời gian.

Lợi nhuận vượt trung bình có trọng số của các lệnh mua YES là +0,77%, trong khi của các lệnh mua NO là +1,25%. Sự chênh lệch giữa hai nhóm là 0,47 điểm phần trăm. Tuy hiệu ứng này rất nhỏ (Cohen's d = 0,02-0,03), nhưng lại có tính ổn định.

Ít nhất, điều này cho thấy việc bắt giữ chênh lệch giá không phải là nguyên nhân duy nhất.

Sự khác biệt giữa các loại thị trường

Nếu sự không hợp lý trong nhu cầu thị trường gây ra sai lệch, thì các danh mục thu hút ít nhà tham gia trưởng thành hơn sẽ thể hiện khoảng cách lớn hơn. Dữ liệu thật đáng kinh ngạc: chỉ có khoảng cách 0,17 điểm phần trăm trong lĩnh vực tài chính; thị trường cực kỳ hiệu quả.

Ở đầu kia, sự khác biệt giữa các sự kiện thế giới và truyền thông lên tới hơn 7 điểm phần trăm. Thể thao, là danh mục có khối lượng giao dịch lớn nhất, cho thấy sự chênh lệch vừa phải là 2,23 điểm phần trăm. Với khối lượng lệnh mua là 6,1 tỷ USD, ngay cả sự chênh lệch vừa phải này cũng đã tạo ra sự chuyển dịch tài sản khổng lồ.

Tại sao các loại cược tài chính lại hiệu quả đến vậy? Một lời giải thích có thể là việc người tham gia bị sàng lọc; các vấn đề tài chính thu hút những nhà giao dịch suy nghĩ theo xác suất và giá trị kỳ vọng, chứ không phải những người hâm mộ đặt cược cho đội bóng yêu thích của họ. Bản thân các câu hỏi thường rất tẻ nhạt (ví dụ như "Chỉ số S&P có đóng cửa cao hơn 6000 điểm không?"), điều này loại bỏ những người đặt cược theo cảm xúc.

Sự khác biệt giữa người đặt lệnh chờ và người thực hiện lệnh không phải là đặc điểm cố hữu của thị trường; nó xuất hiện khi nền tảng phát triển. Ở giai đoạn đầu của Kalshi, mô hình là ngược lại: những người thực hiện lệnh thu được lợi nhuận vượt mức kỳ vọng, trong khi những người đặt lệnh chờ lại bị lỗ.

Từ khi ra mắt đến năm 2023, lợi nhuận trung bình của các nhà giao dịch ăn lệnh là +2,0%, trong khi các nhà giao dịch treo lệnh là -2,0%. Khi không có các đối thủ giao dịch chuyên nghiệp, những người ăn lệnh thắng; các nhà giao dịch nghiệp dư treo lệnh định hình giai đoạn đầu và trở thành những người thua cuộc.

Tình hình này bắt đầu đảo ngược vào quý II năm 2024 và khoảng cách đã nhanh chóng mở rộng sau cuộc bầu cử tổng thống năm 2024.

Điểm chuyển biến trùng với hai sự kiện: Kalshi giành được giấy phép hợp đồng chính trị trước CFTC vào tháng 10 năm 2024, cùng với chu kỳ bầu cử năm 2024 sau đó. Khối lượng giao dịch đã tăng vọt từ 30 triệu USD trong quý III năm 2024 lên 820 triệu USD trong quý IV. Vốn mới đã thu hút các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp, từ đó dẫn đến việc khai thác giá trị từ luồng lệnh mua.

Trước cuộc bầu cử, khoảng cách trung bình là -2,9 điểm phần trăm (người mua thắng); sau cuộc bầu cử, xu hướng đảo ngược thành +2,5 điểm phần trăm (người bán thắng).

Thị phần giao dịch hợp đồng xác suất thấp (1-20 xu) cơ bản giữ nguyên, chiếm 4,8% trước cuộc bầu cử và 4,6% sau cuộc bầu cử. Tuy nhiên, phân bố thực tế có xu hướng dịch chuyển về phía các mức giá trung bình; tỷ lệ hợp đồng ở mức 91-99 xu đã giảm từ 40-50% trong giai đoạn 2021-2023 xuống dưới 20% vào năm 2025, trong khi đó các mức giá trung bình (31-70 xu) lại tăng mạnh.

Hành vi của những người tham gia giao dịch không trở nên cực đoan hơn (thậm chí tỷ lệ hợp đồng có xác suất thấp còn giảm nhẹ), nhưng mức độ tổn thất của họ đã tăng lên.

Sự tiến hóa này đã định hình lại kết quả tổng thể. Việc chuyển dịch của tài sản từ các nhà giao dịch sang các nhà tạo lập thị trường không phải là đặc điểm cố hữu của thị trường vi mô dự đoán được; nó đòi hỏi các nhà tạo lập thị trường có kinh nghiệm, mà các nhà tạo lập thị trường có kinh nghiệm này lại cần một khối lượng giao dịch đủ lớn để chứng minh tính hợp lý cho sự tham gia của họ.

Ở giai đoạn đầu có khối lượng giao dịch thấp, các nhà tạo lập thị trường có thể là những cá nhân thiếu kinh nghiệm, họ bị các nhà giao dịch có hiểu biết hơn đánh bại.

Sự gia tăng lượng giao dịch đã thu hút các nhà cung cấp thanh khoản chuyên nghiệp, những người có thể khai thác giá trị từ dòng tiền của các nhà giao dịch ở mọi mức giá.

Phân tích giữa người đặt lệnh chờ (挂单者) và người thực hiện lệnh (吃单者) xác định rõ ai là người chịu đựng tổn thất, nhưng vẫn còn vấn đề về cách thức vận hành. Tại sao dòng lệnh thực hiện (吃单流) luôn định giá sai? Câu trả lời không nằm ở khả năng dự đoán vượt trội của người đặt lệnh chờ, mà nằm ở việc người thực hiện lệnh thể hiện sở thích đắt đỏ đối với các kết quả chắc chắn.

Tính bất đối xứng ở cùng mức giá

Mô hình hiệu suất tiêu chuẩn cho thấy, ở cùng một mức giá, sự chệch lệch giá giữa các loại hợp đồng khác nhau nên là đối xứng. Về mặt lý thuyết, hợp đồng "có" 1 xu Mỹ và hợp đồng "không" 1 xu Mỹ nên phản ánh lợi nhuận kỳ vọng tương tự nhau.

Tuy nhiên, dữ liệu lại bác bỏ điều này. Ở mức giá 1 xu, lợi nhuận kỳ vọng lịch sử của "YES" là -41%; những người mua YES kỳ vọng sẽ mất gần một nửa số vốn. Ngược lại, lợi nhuận kỳ vọng lịch sử của hợp đồng "NO" cũng ở mức 1 xu là +23%. Sự khác biệt giữa hai ước tính xác suất dường như giống nhau này lên đến 64 điểm phần trăm.

Lợi thế của hợp đồng NO vẫn tiếp tục tồn tại. Trong 99 mức giá, hợp đồng NO vượt trội hơn hợp đồng YES ở 69 mức giá, và lợi thế này chủ yếu tập trung ở các mức giá cực đoan của thị trường. Hợp đồng NO tạo ra lợi nhuận cao hơn ở mỗi khoảng giá từ 1 xu đến 10 xu và từ 91 xu đến 99 xu.

Mặc dù thị trường là một trò chơi tổng bằng 0, nhưng tỷ suất lợi nhuận tính theo đô la của các nhà đầu tư mua "YES" là -1,02%, trong khi tỷ suất lợi nhuận tính theo đô la của các nhà đầu tư mua "NO" là +0,83%, chênh lệch 1,85 điểm phần trăm, nguyên nhân là do giá của "YES" được định giá quá cao.

Người ăn cược thích các cược khẳng định.

Hiệu suất kém của hợp đồng YES có thể liên quan đến hành vi của các nhà giao dịch. Phân tích dữ liệu giao dịch đã tiết lộ sự mất cân bằng cấu trúc trong luồng lệnh.

Trong khoảng giá từ 1-10 xu (YES đại diện cho kết quả ít được ưa chuộng), các nhà giao dịch taker chiếm 41-47% khối lượng giao dịch của hợp đồng YES, trong khi các nhà giao dịch maker chỉ chiếm 20-24%. Sự mất cân bằng này đảo ngược ở đầu kia của đường cong xác suất. Khi giá hợp đồng là 99 xu (có nghĩa là NO là kết quả ít được ưa chuộng với giá 1 xu), các nhà giao dịch maker tích cực mua các hợp đồng NO (chiếm 43% khối lượng giao dịch), trong khi các nhà giao dịch taker chỉ chiếm 23%.

Một số người có thể cho rằng các nhà cung cấp thanh khoản (market maker) tận dụng sự bất đối xứng này để kiếm lời thông qua khả năng dự đoán chính xác hơn về xu hướng — nói cách khác, họ biết khi nào nên mua vào hợp đồng NO. Tuy nhiên, bằng chứng không ủng hộ giả định này.

Khi phân tích hiệu suất của các nhà tạo lập thị trường theo hướng nắm giữ, các khoản thu nhập hầu như là tương đương. Chỉ có sự khác biệt về mặt thống kê đáng kể xuất hiện ở các phần đuôi cực đoan (1-10 xu và 91-99 xu), và ngay cả ở những phần đuôi này, quy mô tác động cũng rất nhỏ (Cohen's d = 0.02-0.03).

Tính đối xứng này rất quan trọng: nhà cung cấp thanh khoản (market maker) không kiếm lời bằng cách dự đoán trước xu hướng, mà kiếm lời thông qua một cơ chế nào đó áp dụng như nhau cho cả hai hướng.

Phân tích 72.100.000 giao dịch trên nền tảng Kalshi đã tiết lộ một cấu trúc vi mô thị trường độc đáo: của cải một cách hệ thống được chuyển từ những người nhận thanh khoản sang những người tạo thanh khoản. Hiện tượng này được thúc đẩy bởi những sai lệch hành vi cụ thể và bị điều chỉnh bởi mức độ trưởng thành của thị trường, đồng thời tập trung vào các danh mục có thể khơi dậy sự gắn kết cảm xúc cao.

Cơ chế rút lợi nhuận của người có lợi

Trong thị trường zero-sum, người chiến thắng là do có thông tin vượt trội (dự đoán) hay cấu trúc vượt trội (làm thị trường)?

Dữ liệu mạnh mẽ ủng hộ điều sau này.

Khi phân tích lợi nhuận của các nhà tạo lập thị trường theo hướng nắm giữ, sự khác biệt hiệu suất gần như không đáng kể: các nhà tạo lập thị trường mua "YES" thu được lợi nhuận vượt trội +0,77%, trong khi các nhà tạo lập thị trường mua "NO" thu được lợi nhuận vượt trội +1,25% (Cohen's d ≈ 0,02).

Loại tính đối xứng thống kê này cho thấy các nhà tạo lập thị trường không có khả năng dự đoán kết quả thắng cuộc một cách đáng kể. Thay vào đó, họ kiếm lời thông qua việc arbitrage cấu trúc: cung cấp tính thanh khoản cho nhóm các nhà đầu cơ ưa thích rủi ro cao và lợi nhuận cao.

Cơ chế trích xuất này dựa vào "thuế lạc quan".

Mặc dù hiệu suất của "YES" với xác suất thấp kém hơn 64 phần trăm so với "NO" có xác suất thấp, các nhà giao dịch vẫn mua không cân xứng các hợp đồng "YES" với giá xác suất thấp, chiếm gần một nửa khối lượng giao dịch trong khoảng giá này.

Do đó, các nhà tạo lập thị trường không cần phải dự đoán tương lai; họ chỉ cần đóng vai trò là đối tác giao dịch cho các nhà đầu cơ lạc quan. Điều này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Reichenbach và Walther (2025) về Polymarket cũng như của Whelan (2025) về Betfair, cho thấy rằng trong các thị trường dự đoán, các nhà tạo lập thị trường cung cấp luồng giao dịch thích nghi với các thiên kiến này, thay vì thực hiện dự đoán.

Chuyên môn hóa tính thanh khoản

Trong giai đoạn 2021-2023, mặc dù tồn tại xu hướng thiên vị Longshot (thích cược vào cửa dưới), các nhà đầu tư vẫn thu được lợi nhuận dương. Xu hướng này đã đảo ngược chính xác vào thời điểm khối lượng giao dịch tăng mạnh sau khi Kalshi thắng kiện vào tháng 10 năm 2024.

Việc chuyển dịch tài sản được quan sát vào cuối năm 2024 là một hàm số của độ sâu thị trường. Trong giai đoạn đầu của nền tảng, tính thanh khoản thấp đã cản trở việc tham gia của các nhà tạo lập thị trường thuật toán chuyên nghiệp. Sau cuộc bầu cử lớn vào năm 2024, khối lượng giao dịch tăng vọt đã khuyến khích các nhà cung cấp thanh khoản chuyên nghiệp tham gia, những người có khả năng thu nhập hệ thống từ chênh lệch giá và tận dụng dòng vốn có thiên hướng.

Sự khác biệt giữa các thị trường

Sự khác biệt giữa các loại lệnh chờ và lệnh ăn cho thấy cách các nhà tham gia sàng lọc ảnh hưởng đến hiệu quả thị trường.

• Tài chính (0.17 điểm phần trăm): Là nhóm đối chứng, chứng minh rằng thị trường dự đoán có thể gần như hiệu quả. Những câu hỏi như "Chỉ số S&P 500 có thể đóng cửa ở mức trên 6000 điểm không?" thu hút những người tham gia suy nghĩ theo xác suất và giá trị kỳ vọng, họ có thể là những nhà giao dịch quyền chọn hoặc người theo dõi dữ liệu vĩ mô. Ngưỡng tham gia có thông tin là rất cao, người đặt cược bình thường không có lợi thế, và họ có thể nhận ra điều này, do đó sẽ chọn rút lui.

• Chính trị (1.02 điểm): Mặc dù liên quan đến yếu tố cảm xúc mạnh mẽ, nhưng hiệu quả dự đoán vẫn còn tồn tại một mức độ thiếu hụt nhất định. Những người cá cược chính trị theo dõi sát sao các cuộc thăm dò ý kiến và đã không ngừng điều chỉnh nhận định của họ theo chu kỳ bầu cử. Khoảng cách này lớn hơn so với lĩnh vực tài chính, nhưng nhỏ hơn nhiều so với lĩnh vực giải trí, cho thấy rằng sự tham gia vào chính trị mặc dù mang tính cảm xúc mạnh mẽ, nhưng không hoàn toàn làm suy giảm khả năng suy luận xác suất.

• Thể thao (2,23 pp): Là danh mục chiếm tỷ trọng cao nhất trên thị trường dự đoán. Dù sự chênh lệch không quá lớn, nhưng xét đến việc danh mục này chiếm 72% khối lượng giao dịch, thì sự khác biệt này vẫn mang tính ý nghĩa. Người chơi cá cược thể thao thể hiện một số sở thích có thể kiểm chứng được, bao gồm lòng trung thành với đội nhà, hiệu ứng gần đây (nearsightedness) và sự gắn bó cảm xúc với các cầu thủ nổi tiếng. Những người hâm mộ khi đặt cược cho đội bóng mình ủng hộ giành chức vô địch không phải là đang tính toán lợi nhuận kỳ vọng, mà thực chất là đang mua lấy hy vọng.

• Tiền điện tử (2,69 điểm): Những người tham gia bị thu hút bị ảnh hưởng sâu sắc bởi tâm lý "giá tăng" của nhà đầu tư lẻ, nhóm người này có sự trùng lặp với các nhà giao dịch meme và những người đầu cơ NFT. Những câu hỏi như "Liệu Bitcoin có thể đạt 100.000 USD không?" thường mang tính đặt cược dựa trên câu chuyện hơn là dựa trên ước tính xác suất.

• Giải trí, truyền thông và các sự kiện thế giới (4,79–7,32 điểm): Những lĩnh vực này có khoảng cách nhận thức lớn nhất và có một đặc điểm chung: ngưỡng tự đánh giá trình độ chuyên môn của con người rất thấp. Bất kỳ ai quan tâm đến tin đồn sao hollywood đều tự cho mình đủ tư cách để dự đoán kết quả của các buổi trao giải; bất kỳ ai đọc qua tiêu đề tin tức đều cho rằng mình hiểu về địa chính trị. Điều này khiến nhóm người tham gia nhầm lẫn giữa mức độ quen thuộc với khả năng phán đoán.

Nghiên cứu của chúng tôi cho thấy hiệu quả thị trường phụ thuộc vào hai yếu tố: ngưỡng kỹ thuật của sự tham gia có thông tin và mức độ mà các vấn đề ẩn dụ của thị trường kích hoạt suy luận cảm xúc.

Khi rào cản thị trường cao và khung đánh giá khách quan, lạnh lùng, hiệu quả thị trường sẽ tiến gần đến trạng thái lý tưởng; khi rào cản thấp và khung đánh giá khuyến khích các câu chuyện, hiệu ứng lạc quan sẽ đạt đỉnh.

Mặc dù dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu này là đáng tin cậy, nhưng vẫn tồn tại một số hạn chế.

Đầu tiên, do thiếu một ID giao dịch duy nhất, chúng ta chỉ có thể dựa vào phân loại "làm thị trường / ăn lệnh" để đại diện cho các nhà giao dịch "chín chắn / chưa chín chắn". Mặc dù đây là phương pháp tiêu chuẩn trong các tài liệu về cấu trúc vi mô, nhưng nó không thể hoàn toàn bắt kịp tình huống các nhà giao dịch chín chắn sử dụng thông tin thời vụ để thực hiện giao dịch chéo.

Thứ hai, chúng ta không thể quan sát trực tiếp mức chênh lệch giá mua-bán từ dữ liệu giao dịch lịch sử, do đó khó có thể hoàn toàn phân biệt việc nắm bắt chênh lệch giá với việc khai thác lưu lượng giao dịch thiên lệch.

Cuối cùng, các kết quả này chỉ áp dụng cho môi trường quản lý của Hoa Kỳ; các sàn giao dịch offshore với giới hạn đòn bẩy và cấu trúc phí khác nhau có thể cho thấy các xu hướng khác nhau.

Cam kết của dự báo thị trường nằm ở khả năng tổng hợp các thông tin đa dạng thành một xác suất duy nhất và chính xác.

Tuy nhiên, phân tích của chúng tôi về Kalshi cho thấy tín hiệu này thường bị méo mó bởi các khoản chuyển tiền có hệ thống được thúc đẩy bởi tâm lý con người và cấu trúc vi mô của thị trường.

Thị trường bị chia rẽ thành hai nhóm hoàn toàn khác biệt: một tầng lớp người mua chấp nhận trả giá cao cho những kết quả có xác suất thấp nhưng chắc chắn, và một tầng lớp người bán tận dụng khoản chiết khấu này bằng cách bị động cung cấp thanh khoản.

Khi chủ đề khô khan và có thể định lượng hóa (như tài chính), thị trường là hiệu quả. Khi chủ đề cho phép sự kỳ vọng can thiệp (như thể thao, giải trí), thị trường trở thành một cơ chế chuyển đổi của cải từ những người lạc quan sang tay những người có tư duy toán học.

Liên kết gốc