वॉल स्ट्रीट मानती है कि जापान के मुद्रा हस्तक्षेप बिना ब्याज दर में वृद्धि के व्यर्थ हैं

लेखक: लोंग युए, वॉल स्ट्रीट विजन

अमेरिका और जापान ने येन को बचाने के लिए लगभग 100 अरब डॉलर का हस्तक्षेप किया, लेकिन बाजार पहले से ही कार्रवाई के माध्यम से मतदान कर रहा है: येन की रिबाउंड तेजी से कमजोर हो रही है।

8 अगस्त को, जापान के वित्त मंत्रालय ने पुष्टि की कि उसने अमेरिकी वित्त मंत्रालय के साथ मिलकर दो दिनों में लगभग 1000 अरब डॉलर का उपयोग करके येन खरीदा है, जिसका पैमाना इतिहास में सबसे बड़ा है, और आवश्यकता पड़ने पर फिर से कार्रवाई करने की चेतावनी दी है। यह 2011 के फुकुशिमा परमाणु आपदा के बाद से संयुक्त राज्य और जापान की पहली संयुक्त विदेशी मुद्रा बाजार हस्तक्षेप है।

संदेश के बाद, येन एक बार तेजी से मजबूत हुआ। लेकिन इस रिबाउंड की स्थायित्व के बारे में संदेह है, क्योंकि येन अब हस्तक्षेप के उच्च स्तर से 200 पॉइंट से अधिक तेजी से गिर चुका है, और मूल्य गतिविधि इस वर्ष 30 अप्रैल के हस्तक्षेप के बाद के पथ के समान है—उच्च स्तर पर पहुंचने के बाद बाजार द्वारा तेजी से विपरीत दिशा में समायोजित किया गया।

मुख्य समस्या हस्तक्षेप नहीं, बल्कि जापानी सेंट्रल बैंक है। जब तक अमेरिका-जापान के बीच ब्याज दरों का अंतर संकुचित नहीं होता, येन के लिए रिबाउंड का कोई पर्याप्त कारण नहीं है। गोल्डमैन सैक्स के अर्थशास्त्री वर्तमान में अपनी मूलभूत अपेक्षा हैं कि जापानी सेंट्रल बैंक की अगली ब्याज दर में वृद्धि 2027 जनवरी में होगी, जिसका अर्थ है कि अमेरिका-जापान के बीच 200 बेसिस पॉइंट से अधिक का शॉर्ट-एंड ब्याज दर अंतर लंबे समय तक बना रहेगा, "येन अधिक संभावना से कमजोर ही रहेगा" — हस्तक्षेप से केवल समय ही खरीदा जा रहा है।

अर्थात, जब तक जापानी सेंट्रल बैंक ब्याज दरें नहीं बढ़ाता, तब तक हस्तक्षेप सीमित गोलियों के साथ एक जीतने वाली लड़ाई लड़ने के समान है। 3 अगस्त को, डॉलर इंडेक्स ने लगभग बंद स्तर पर समाप्त किया, जबकि येन 156.99 पर समाप्त हुआ, केवल 0.3% की हल्की वृद्धि के साथ।

इस बार की हस्तक्षेप का पैमाना अभूतपूर्व है। जापानी सेंट्रल बैंक के खाते के आंकड़ों के अनुसार, 31 जुलाई (गुरुवार) को एकल दिन का हस्तक्षेप लगभग 8.45 खरब जापानी येन (लगभग 530 अरब डॉलर) था, जो इतिहास में सबसे बड़ा एकल दिन का हस्तक्षेप है; शुक्रवार को फिर से लगभग 5.3 खरब जापानी येन (लगभग 330 अरब डॉलर) का हस्तक्षेप किया गया। दो दिनों में कुल मिलाकर लगभग 1000 अरब डॉलर। हस्तक्षेप के बाद डॉलर/येन एक बार 155.20 तक गिरा, लेकिन तुरंत 200 पॉइंट से अधिक बढ़ गया। पहले से 2022 सितंबर के बाद से, जापानी वित्त मंत्रालय ने कुल मिलाकर 2550 अरब डॉलर से अधिक का हस्तक्षेप किया है, लेकिन येन की लंबी अवधि की मूल्यह्रास की प्रवृत्ति को रोकने में सफल नहीं हो पाया है।

हालांकि यह स्केल रिकॉर्ड का है, गोल्डमैन सैक्स रिसर्च टीम (माइक कैहिल के नेतृत्व में) ने अपनी नवीनतम रिपोर्ट में कहा है, "बाजार प्रतिक्रिया ऐतिहासिक हस्तक्षेप के निम्न सीमा में है, जो दर्शाती है कि जब येन का मूल्यापतन मैक्रो और बाजार के मूलभूत तथ्यों के साथ संगत होता है, तो हस्तक्षेप का सीमांत प्रभाव कम हो रहा है—हालांकि यह अभी भी कुछ प्रभाव रखता है।"

क्यों हस्तक्षेप प्रभावी नहीं होता? विश्लेषण के अनुसार, येन के मूल्यह्रास का मूल तर्क ब्याज दर अंतर है।

अमेरिकी फेडरल फंड रेट जापानी केंद्रीय बैंक की नीतिगत ब्याज दर से काफी अधिक है, और इन दोनों के बीच 200 बेसिस पॉइंट से अधिक का अंतर, येन को शॉर्ट करने और डॉलर संपत्ति रखने से हर दिन मुनाफा कमाने का मतलब है। जब तक यह अंतर बना रहेगा, तब तक कार्यों का व्यापार जारी रहने का प्रेरणा बना रहेगा।

ब्लूमबर्ग के कॉलमिस्ट जॉन ऑथर्स ने बताया कि जापानी वित्त मंत्रालय के हस्तक्षेप की बढ़ती आवृत्ति यह संकेत देती है कि प्रत्येक हस्तक्षेप का प्रभाव लगातार कमजोर हो रहा है। बाजार जानता है कि वित्त मंत्रालय के पास सीमित साधन हैं, जापान की वित्तीय स्थिति खराब है, और येन के पतन को वास्तविक रूप से उलटने का एकमात्र तरीका—महत्वपूर्ण ब्याज दर में वृद्धि—जो कुछ मॉडलों के अनुसार 100 बेसिस पॉइंट की वृद्धि की आवश्यकता होगी—दूर के भविष्य में लगभग असंभव है।

हस्तक्षेप समय बचा सकता है, लेकिन दिशा नहीं बदल सकता। जापानी केंद्रीय बैंक ही वास्तविक चर है।

जापानी सेंट्रल बैंक की वर्तमान नीति दर 1% है, जो 1995 के बाद से सबसे अधिक है, लेकिन पिछले हफ्ते हस्तक्षेप के कुछ घंटों के भीतर, जापानी सेंट्रल बैंक ने ब्याज दर में वृद्धि किए बिना अपनी नीति को अपरिवर्तित रखा।

जेस्पर कोल, टोक्यो में स्थायी रूप से कार्यरत निवेश बैंकिंग विशेषज्ञ, सीधे पूछते हैं:

जापानी केंद्रीय बैंक के गवर्नर उताड़े काजुओ ने हमें आत्मविश्वास से बताया कि वे अपेक्षा करते हैं कि जापान में मुद्रास्फीति वित्तीय वर्ष के दूसरे भाग में 2% से अधिक की ओर फिर से तेज हो जाएगी, लेकिन उन्होंने तुरंत कार्रवाई नहीं करने का फैसला किया। तो, आप वास्तव में ब्याज दरें क्यों नहीं बढ़ा रहे हैं? क्या इसका कारण यह है कि जापानी वित्तीय प्रणाली बहुत कमजोर है, और ब्याज दरों को तेजी से बढ़ाने से बैंकिंग संकट हो सकता है?

जवाब लगभग मेज पर रखा हुआ है। जापानी गवर्नमेंट बॉन्ड बाजार में, लगभग आधे से अधिक ऋण को जापानी सेंट्रल बैंक द्वारा रखा गया है—क्योंकि कोई अन्य पर्याप्त खरीददार नहीं है। जब ब्याज दरें तेजी से बढ़ेंगी, तो जापानी गवर्नमेंट बॉन्ड की कीमतें तेजी से गिर जाएंगी और पूरी वित्तीय संरचना के पतन का खतरा होगा।

पूर्व गोल्डमैन सैक्स विदेशी मुद्रा रणनीतिकार और वर्तमान ब्रूकिंग्स संस्थान के शोधकर्ता रॉबिन ब्रूक्स कहते हैं:

जापानी येन कमजोर हो रहा है, क्योंकि जापान का उच्च सार्वजनिक ऋण इस देश को ब्याज दरों को स्वतंत्र रूप से बढ़ने की अनुमति नहीं देता।

वह मानता है कि येन का मूल्यह्रास मूल रूप से 'एक छिपाई गई ऋण संकट का लक्षण' है।

बॉन्ड्स दबाए जाते हैं, तो येन एक छिपी हुई ऋण संकट का सबसे सीधा लक्षण बन जाता है।

गोल्डमैन सैक्स का समग्र निष्कर्ष है: अल्पकालिक अवधि में डॉलर/येन का असममित जोखिम अतिरिक्त गिरावट की ओर इशारा करता है, यदि मुद्रा फिर से 158 को तोड़ती है, तो प्राधिकरण संभवतः फिर से हस्तक्षेप करेंगे; तकनीकी दृष्टिकोण से, यदि 155 को प्रभावी ढंग से तोड़ दिया जाता है, तो अगला महत्वपूर्ण समर्थन 152 के पास है।

लेकिन मध्यम अवधि के संदर्भ में, गोल्डमैन सैक्स अनुसंधान टीम (माइक कैहिल के नेतृत्व में) मानती है,

जब तक नीति संयोजन या वैश्विक विकास के क्षैतिज में कोई महत्वपूर्ण परिवर्तन नहीं होता, तब तक पूंजी के पुनर्प्राप्ति (repatriation) को प्रोत्साहित करना येन विनिमय दर को प्रभावित करने वाला सबसे शक्तिशाली दीर्घकालिक नीतिगत उपकरण होगा।

इसका अर्थ है कि हस्तक्षेप और धीमी ब्याज दर में वृद्धि दोनों ही येन को लगातार मजबूत नहीं कर सकते।

गोल्डमैन सैक्स के विदेशी मुद्रा विकल्प व्यापार के वैश्विक प्रमुख प्रणीत शाह ने भी चेतावनी दी कि, "मध्यम अवधि में, विस्तृत मुद्रा और विस्तृत राजकोषीय नीति के परिप्रेक्ष्य में येन के लिए अभी भी नकारात्मक दबाव बना रहेगा, जब तक कि जापान वास्तव में नीति ब्याज दरों में वृद्धि नहीं करता और वास्तविक विदेशी सीधा निवेश प्रवाह नहीं आता। इसके अलावा, हस्तक्षेप के लिए आरक्षित कोष के खर्च होने के साथ, भविष्य में जापान के पास मुद्रा सुरक्षा के लिए कम संसाधन होंगे, जो बड़े पैमाने पर येन के मूल्यह्रास के लिए जोखिम जमा कर सकते हैं।"

टोक्यो में स्थित निवेश बैंकर जेस्पर कोल, जो खुद को जापानी अर्थव्यवस्था के एक आशावादी मानते हैं, वे मानते हैं: "येन की कमजोरी अभी भी सबसे अधिक संभावित पथ है। जापानी केंद्रीय बैंक का निष्क्रिय रहना पृष्ठभूमि में उप-बैंकिंग प्रणाली के प्रति चिंता को दर्शाता है; और नई वित्तीय नीति लगभग निश्चित रूप से अंततः मुद्रास्फीति की ओर ले जाएगी, जिससे जापानी येन के और अधिक कमजोर होने का जोखिम असममित रूप से बढ़ जाता है।"

दूसरे शब्दों में, हस्तक्षेप समय खरीद सकता है, लेकिन ट्रेंड नहीं। जापानी सेंट्रल बैंक के ब्याज दर बढ़ाए बिना, कोई भी हस्तक्षेप अंततः बाजार द्वारा समाहित कर लिया जाएगा।

जापानी येन के हस्तक्षेप का वैश्विक बाजारों को प्रभावित करने का एक और गहरा कारण है: विशाल जापानी येन कार्यों का व्यापार।

पिछले पांच वर्षों में, निम्न ब्याज दर पर येन उधार लेकर उच्च आय वाले संपत्तियों में निवेश करने की रणनीति ने स्टैंडर्ड एंड पूअर्स 500 के कुल प्रतिफल से भी अधिक रिटर्न दिया। इस लेनदेन की पूर्वशर्त यह थी कि येन धीमे और भविष्यवाणीयोग्य ढंग से मूल्यह्रास होगा।

जब येन तेजी से मूल्यवान हो जाता है, तो कार्यक्षेत्र व्यापार को बंद करना पड़ता है, जिससे वैश्विक जोखिम संपत्तियों पर प्रभाव पड़ता है। दो साल पहले (2024 अगस्त), कार्यक्षेत्र व्यापार पहले ही 'अव्यवस्थित तरीके से' आंशिक रूप से बंद हो चुके थे, जिससे वैश्विक बाजार में तीव्र कंपन हुआ था।

इस बार की हस्तक्षेप ने स्वैप ट्रेडिंग को पिछले स्थिर ऊर्ध्वाधर प्रवृत्ति से स्पष्ट रूप से बाहर कर दिया है।

गोल्डमैन सैक्स ट्रेडर जिया वेन टुए ने सुझाव दिया है, यह अमेरिका के हस्तक्षेप में शामिल होने का एक वास्तविक त論 भी है: "जापान अमेरिकी गवर्नमेंट बॉन्ड्स का सबसे बड़ा विदेशी धारक है। यदि जापान अकेले हस्तक्षेप करता है, तो येन खरीदने के लिए डॉलर के बदले अमेरिकी बॉन्ड्स बेचने की आवश्यकता होगी, जिससे अमेरिकी ब्याज दरें बढ़ेंगी—जो वाशिंगटन के लिए भी एक समस्या है।"

गोल्डमैन सैक्स: अगली ब्याज दर में वृद्धि जनवरी 2027 में हो सकती है

गोल्डमैन सैक्स के अर्थशास्त्री विपरीत अनुमान लगा रहे हैं: अनुमानित मुद्रास्फीति डेटा 9 में जापानी सेंट्रल बैंक के ब्याज दर में वृद्धि के लिए पर्याप्त नहीं है, और अपना मूल अनुमान बरकरार रखते हैं—अगली ब्याज दर में वृद्धि 2027 जनवरी में होगी।

यदि यह भविष्यवाणी सच साबित होती है, तो इसका अर्थ है कि संयुक्त राज्य अमेरिका और जापान के बीच ब्याज दरों का अंतर काफी समय तक वर्तमान स्थिति में बना रहेगा, कार्यशील व्यापार का तर्क अभी भी मान्य है, और येन का संरचनात्मक मूल्यह्रास दबाव नहीं गायब होगा।

अधिक सीधा परिणाम: अमेरिकी खजाने की इस संयुक्त हस्तक्षेप से भारी नुकसान का सामना करना पड़ सकता है—वास्तविक धन के साथ खरीदे गए येन का मूल्य येन के फिर से कमजोर होने पर भारी रूप से घट सकता है।

कोल ने सारांशित किया कि हालांकि वह जापानी अर्थव्यवस्था के प्रति आशावादी हैं, लेकिन वे मानते हैं कि "येन अधिक संभावना से कमजोर रहेगा", और जोखिम अभी भी येन के अतिरिक्त मूल्यह्रास की ओर असमान रूप से झुका हुआ है।