लेखक: शियाओबिंग
Papertrade पर आठ घंटे के भीतर, एक वॉलेट ने दिखाया कि इसका उपयोग कैसे किया जाए।
एक पाठ्यपुस्तक के अनुसार कार्रवाई
सबसे पहले, Papertrade क्या है: यह Hyperliquid पर आधारित एक स्थायी अनुबंध प्लेटफॉर्म है, जिसकी सबसे बड़ी विशेषता 1000 गुना लीवरेज है। 10 अक्टूबर को इसकी शुरुआत हुई, इसमें कोई ऑर्डर बुक नहीं है, कोई मार्केट मेकर नहीं है, और सभी के लिए एक USDC फंड पूल विपरीत पक्ष का काम करता है। अगर आप लंबा पोजीशन लेते हैं, तो पूल छोटा पोजीशन लेता है; आप लाभ कमाते हैं, तो पैसा पूल से निकलता है।
कीमत कैसे निर्धारित होती है? यह सीधे Hyperliquid पर उत्तम क्रय और विक्रय मूल्य के मध्यमान को पढ़ता है।
इन दो बातों को याद रखें: पूल बाहरी कीमत से पासिवली ऑर्डर स्वीकार करता है। आगे जो कुछ भी होता है, वह इन दो बातों के चारों ओर घूमता है।
शाम 6 बजे के ठीक बाद, एक पते ने हाइपरलिक्विड स्पॉट मार्केट में लगभग 6060 ETH खरीदे, जिससे कीमत लगभग 3 डॉलर तक बढ़ गई। वृद्धि कितनी? 0.12%. किसी भी सामान्य लीवरेज पर, यह उतार-चढ़ाव केवल ट्रेडिंग शुल्क को भी कवर नहीं कर सकता।
लेकिन Papertrade पर 1000 गुना लीवरेज है। 0.12% को 1000 से गुणा करने पर 120% होता है। यह पता Papertrade पर लंबी स्थिति के साथ सिंक्रनाइज़ है, जिससे कीमत में थोड़ा बदलाव होने पर मार्जिन सीधे दोगुना हो जाता है।
एक घंटे बाद, एक ही ऑपरेशन को उल्टा करें: पहले Papertrade पर 660 गुना लीवरेज के साथ 30 ETH की शॉर्ट पोजीशन खोली, जिसका नामित मूल्य 297 मिलियन डॉलर है। फिर Hyperliquid पर लगभग 6590 ETH बेचकर कीमत को नीचे गिराया।
हाइपरलिक्विड पर किए गए सभी ऑपरेशन के लिए शुल्क लगभग 52,000 डॉलर था। पेपरट्रेड से निकाली गई राशि 1.28 मिलियन डॉलर। निवेश और रिटर्न का अनुपात लगभग 1:25 है।
The Block ने इस पते की चेन पर रिकॉर्ड्स जांची: उस दिन लगभग 1.2 मिलियन डॉलर जमा किए गए और लगभग 2.48 मिलियन डॉलर निकाले गए। आगे जाकर, यह पता 2025 फरवरी से Hyperliquid पर ट्रेडिंग कर रहा है, जिसकी शुरुआत 2 मिलियन डॉलर के साथ हुई, जिसने कुल 14.2 बिलियन डॉलर का ट्रेडिंग वॉल्यूम किया और 13.1 मिलियन डॉलर का शुद्ध लाभ कमाया।
एक ऐसा अनुभवी व्यापारी जिसने हाइपरलिक्विड पर लगभग दो साल तक काम किया है, पेपरट्रेड के लॉन्च के पहले दिन ही इसकी कीमत निर्धारण तंत्र को समझ गया।
इस ऑपरेशन क्यों काम करता है?
पेपरट्रेड का डिज़ाइन वास्तव में समझने में आसान है: यह एक अत्यंत सरल स्थायी फ्यूचर्स एक्सचेंज बनाना चाहता है। ऑर्डर बुक, मार्केट मेकर, फंडिंग रेट और स्लिपेज को हटा दें, और सभी ट्रेडर्स के साथ एक पूल के माध्यम से सीधे प्रतियोगिता करें। हारने वाले के नुकसान से पूल को फंड किया जाता है, जबकि जीतने वाले पूल से पैसा निकालते हैं, और हारने वालों को PAPER टोकन के रूप में क्षतिपूर्ति मिलती है। प्लेटफॉर्म इसे "क्लीयरेंस को स्वामित्व में बदलना" कहता है।
यह मॉडल एक आधार पर काम करता है: अधिकांश उच्च लीवरेज ट्रेडर्स नुकसान उठाते हैं। जब तक नुकसान उठाने वालों की संख्या लाभ कमाने वालों से अधिक है, तब तक पूल बढ़ता रहता है, PAPER को लाभांश मिलता है, और प्रणाली संचालित होती रहती है। वास्तविकता भी ऐसी ही है; Papertrade के अनुसार, पूल में वर्तमान में 5 मिलियन डॉलर हैं, और PAPER स्टेकर्स को 25 मिलियन डॉलर का लाभांश वितरित किया जा चुका है। दो दिनों में TVL 70 मिलियन डॉलर के करीब पहुँच गया है, और सक्रिय पते 10,000 से अधिक हैं। बाजार की मांग वास्तविक है।
लेकिन इस मॉडल की एक संरचनात्मक कमजोरी है: कीमत अपने हाथ में नहीं है।
पारंपरिक एक्सचेंज के मार्केट मेकर देखते हैं कि किसी दिशा में पोजीशन बहुत बड़ी है, तो वे स्वयं कीमतें समायोजित कर देते हैं और जोखिम को कीमत में शामिल कर लेते हैं। पेपरट्रेड के पूल में ऐसा नहीं होता। यह जो कीमत पढ़ता है, उसी कीमत पर ऑर्डर स्वीकार करता है, चाहे दूसरी ओर एक छोटे ट्रेडर का 100 डॉलर का मार्जिन हो या एक अनुभवी ट्रेडर का 2.97 बिलियन डॉलर का नाममात्र हेड का।
यह ऐसे है जैसे आपने एक कैसीनो खोल दिया है, जहाँ ओड्स पड़ोसी कैसीनो द्वारा तय किए जाते हैं, और आपके जुएबाज़ आसानी से पड़ोसी कैसीनो में जाकर ओड्स बदल सकते हैं। जब तक ओड्स बदलने की लागत आपके पास जीतने से कम है, यह व्यवसाय संभव है।
52,000 डॉलर की लागत, 1,280,000 डॉलर का लाभ। स्पष्ट है कि यह व्यापार बहुत लाभदायक है।
प्लेटफॉर्म
Papertrade का जवाब है: यह मैकेनिज्म डिज़ाइन की समस्या नहीं है, बल्कि लॉन्च के प्रारंभिक चरण में पोजीशन सीमा बहुत ढीली थी, जिसे अब सख्त किया जा रहा है।
यह सही है, लेकिन यह केवल आधा सच है। पोजीशन सीमा को कम करने से, एकल हमले का लाभ सीमा अप्रासंगिक स्तर तक कम हो जाती है। लेकिन इसके विपरीत सोचें: एक ऐसा प्लेटफॉर्म जो 1000x लीवरेज को अपना मुख्य बिक्री बिंदु बताता है, लेकिन वास्तविक रूप से खोली जा सकने वाली पोजीशन को रिस्क मैनेजमेंट द्वारा बहुत कम कर दिया गया है, तो 1000x लीवरेज का कितना वास्तविक महत्व बचता है?
अधिक मौलिक विरोधाभास यह है: यह केवल Papertrade की समस्या नहीं है। जब तक एक प्लेटफॉर्म की कीमत बाहरी स्रोत से आती है, विपक्षी पार्टी एक पैसिव पूल है, और लीवरेज इतना अधिक है कि थोड़ी सी कीमत में उतार-चढ़ाव से विशाल लाभ-हानि हो सकती है, तब तक कीमत हिलाने वाले के लिए लाभ कमाने का मौका होता है।
Hyperliquid का अपना HLP फंड कम से कम दो बार इसी तरह के तरीके से प्रभावित हो चुका है। मार्च 2025 में, एक बड़ा व्यापारी ने ETH पोजीशन को मैनिपुलेट किया, जिससे HLP को लगभग 400 डॉलर का नुकसान हुआ। उसी वर्ष नवंबर में, POPCAT घटना में फिर से 490 डॉलर का नुकसान हुआ। पैटर्न हमेशा एक जैसा है: A पर कीमत बदलें, B पर काटें।
Papertrade ने इस मॉडल को एक और स्तर तक बढ़ा दिया: यह Hyperliquid पर बनाया गया है, जो Hyperliquid की कीमत को अपनी कीमत के रूप में उपयोग करता है, जिससे एक ऐसे बाजार पर, जहाँ कीमतें पहले से ही बदली जा सकती हैं, एक और अधिक लीवरेज वाला कैसीनो बन जाता है।
Who is paying the bill?
डीफाई व्युत्पन्न खेल में लीवरेज की एक आयुध प्रतिस्पर्धा चल रही है। 50x, 100x, 500x, 1000x—प्रत्येक नया प्लेटफॉर्म उच्चतर लीवरेज और कम घर्षण के साथ ट्रेडर्स को आकर्षित करने का प्रयास कर रहा है।
ट्रेडर्स वास्तव में आकर्षित हुए। लेकिन जब लीवरेज को सीमा तक बढ़ा दिया जाता है, तो मूल्य निर्धारण और भुगतान का जोखिम अंततः फंड पूल पर पड़ता है। केंद्रीकृत एक्सचेंज पर, मार्केट मेकर, रिस्क मैनेजमेंट टीम और बीमा फंड इन जोखिमों को साझा करते हैं, जो लागत हैं, लेकिन इसके बदले प्रणाली सदमों को सहन करने में सक्षम होती है। Papertrade इन सभी मध्यवर्ती परतों को हटा देता है, ट्रेडर्स को उच्चतम अनुभव मिलता है, लेकिन लागत LP को सौंप दी जाती है।
"क्लीयरेंस को स्वामित्व में बदलना" बहुत अच्छा लगता है। लेकिन अगर पूल को लगातार निकाला जा रहा है, तो PAPER का स्वामित्व एक लगातार कम होते हुए बेस पूल से जुड़ा हुआ है।
इस घटना के 1.28 मिलियन डॉलर का Papertrade के लिए घातक होना नहीं था, प्लेटफॉर्म अभी भी काम कर रहा है और TVL बढ़ रहा है। लेकिन इसमें उजागर हुए संरचनात्मक समस्याएँ कुछ पैरामीटर्स को सख्त करने से नहीं गायब हो जाएँगी।
एक हजार गुना लीवरेज उत्तेजना बेचता है, लेकिन उत्तेजना के दूसरे पहलू में कमजोरी होती है।