Pagsusuri ng Podcast: Matandang Propesyonal ng Hedge Fund ay Ipinapaliwanag ang Pagbagsak ng $450B ng AI Fund

Ipinagsasama at inilalathala: DeepTide TechFlow

Host: John Coogan & Jordi Hays

Guest: Martin Shkreli (Si Shkreli ay nakapagtrabaho sa ilalim ng Cramer sa isang hedge fund, at pagkatapos ay itinatag ang maraming hedge funds tulad ng Elea Capital at MSMB Capital, pati na rin ang mga bioteknolohiya kumpanya tulad ng Retrophin at Turing Pharmaceuticals, at naranasan ang internet bubble noong 2000 at maraming cycle ng institutional collapse)

Pangunahing paksa: Pagsusuri sa krisis sa likwididad ng Situational Awareness Fund (SALP), mekanismo ng leverage ng hedge fund, proseso ng forced liquidation ng prime broker, at psikolohiya ng market hunting

Pinagmulan: TBPN Podcast—《Martin Shkreli Breaks Down the Collapse of Situational Awareness》

Oras ng pagtatanghal: 2026-07-30

Pahayag ng interes: Si Martin Shkreli ay isang aktibong indibidwal na investor at binanggit ang kanyang pagkakaroon ng ilang mga aktibo sa AI (kabilang ang Kosha in Japan) sa podcast. Parehong nagpapatakbo siya ng kumpanya sa medikal at teknolohiya na DrugDash at nagpapatakbo ng isang bayad na subscription service. Ang mga pananaw sa episyodo na ito ay batay sa kanyang karanasan sa pagtitingin sa Wall Street, ngunit maaaring magkakasabay ang direksyon nito sa kanyang sariling posisyon sa mga partikular na aktibo.

Sa pagkakasundo, si Martin Shkreli ay ang dating "financial brat" na nagdulot ng malaking ingay sa industriya ng gamot ng Amerika at sa Wall Street, at na-convict sa 7 taon dahil sa pagmamalabis sa presyo ng mga aktibong gamot. Dahil siya mismo ang "grandmaster" ng paggamit ng leverage, pagpapalaki, at pakikipaglaban sa mga regulador, ang kanyang paglilinaw sa pagkabagsak ng 45 bilyong AI hedge fund ay may mas malalim at mas matinding pananaw, at mas malalim na pag-unawa sa mga batas ng jungle ng Wall Street kaysa sa karaniwang mga komentador sa kalakalan.

• Ang Situational Awareness fund ay gumagamit ng halos 4 beses na leverage, na nangangahulugan na sapat ang 25% na pagbaba upang maubos ang net asset value ng fund; nang bumaba ang halaga ng posisyon mula sa $120 bilyon patungo sa halos $90 bilyon, maaaring bumaba ang $3.5 bilyon na kapital hanggang sa $500 milyon, na nag-trigger sa forced liquidation ng prime broker.
• Ang mga tagapag-ugnay sa merkado ay nagsimula na sa Lunes at Martes ng linggong ito na "mag-shoot laban sa pondo," kung saan binabenta ang kanilang mga posisyon na may pagkakatulad sa target na pondo at sinisikat ang mga asset na itinatago nito, na aktibong pinapabilis ang pagkabagsak nito—isang klasikong Darwinian na operasyon sa Wall Street.
• Ang tatlong pangunahing mananayang mga asset ay si Jane Street, Millennium, at Citadel, at nanalo ang Citadel; naniniwala si Shkreli na maaaring makamit ng Citadel ang agad-agad na paper profit na $3-4 bilyon kung makakapag-distribute nang maayos ang mga posisyon.
• Ang Shkreli ay naniniwala na ang mga makro-naratibo (digmaan, presyo ng langis, anxiety sa open source, pagtaas ng kapital expenditure ng mga malaking cloud provider) ay lahat ng ingay; ang tunay na nagpapasya sa presyo ay ang pagkakaroon ng kagustuhan bumili at magbenta ng marginal na 5% ng mga trader, at ang kanilang leverage multiplier.
• Noong una, nagtrabaho si Leopold sa FTX hanggang sa araw bago ito magsara, at dapat nang makakuha ng aral tungkol sa risk management, ngunit bumalik siya sa loob ng dalawang taon gamit ang mas mataas na leverage at mas nakonsentrado na paraan; gayundin, sinira niya ang karaniwang pagsasabay ng hedge funds na hindi nag-iinvest sa private equity, at naglagay ng malaking pondo sa Anthropic at iba pang mga asset na may sobrang mababang liquidity.
• Noong una, tinanggihan si Leopold ng isang malaking fund sa New York sa pagpupulong ng pondo dahil sa "kawalan ng karanasan at kakayahang mag-invest"; pagkatapos ay nagbigay si Leopold ng 20 beses ang回报, at naramdaman ng kanilang kahihiyan, ngunit matapos ang pagkabigo sa round na ito, "sa ilang paraan ay napapatotohanan na tama sila."
• Ginamit ni Shkreli ang Kelly Criterion: Kahit may 60/40 advantage sa pagtatagumpay, kung lalampas sa 2-10 beses ang optimal na laki ng posisyon, ang simulation ay laging magreresulta sa zero.

Nilalapit ko sa aking kaibigan ang Long-Term Capital Management, Amaranth, at iba pang kilalang pagkabagsak na dulot ng mga problema sa likwididad. Ang sitwasyon na ito ng Situational Awareness ay siguradong nasa listahan.

Kapag malaman ng merkado na kailangang liquidarin ang isang pondo, ang pinakamainam na pagkilos para sa iba ay ang pagbenta ng kanilang mga posisyon na may kaparehong pagkakasunod at ang pag-start ng short position sa lahat ng itinatago nito. Napakahirap at napakadalwinian, ngunit karaniwan sa Wall Street.

Hindi ito pangunahin. Ang tunay na mahalaga ay ang pagkakaroon ng pagkakataon ng mga bumibili at bumebenta. Ang matalinong pera ay pumasok nang maaga at patuloy na bumibili pagkatapos umabot sa presyo; pagkatapos, ang mga hindi gaanong matalino ay nakikita ang pagtaas at nais na pumasok. Ang pinakamahinang kamay ay karaniwang bumibili sa tuktok, at pinakamadaling mag-panic sell. Pareho ang bawat bubble: pagkamaligaya, pagtuktok, at pagkatapos ay lahat ay nag-panic nang sabay-sabay. Halos walang epekto ang mga基本面 sa mga panahong ito.

Gusto ni Ken na maging tao na tinatawag ng lahat kapag may nangyari. Matanda na si Buffett at ayaw na gumawa ng ganitong trabaho. Pero ganoon ginawa ng Citadel noong ma-burst ang Amaranth.

Ang pagdadamit ng kapansanan ng venture capital ng hedge funds para gawin ang private equity ay karaniwang nagtatapos nang hindi maganda. Sa mga sumusunod na 50 taon ng kasaysayan ng hedge funds, kaunti lamang ang nakakapag-ayos nang maayos ang parehong gawain.

Hindi nagkakamali si Leopold, ang antas ng leverage ang nagdesisyon sa resulta. May kaunting galaw lang, kailangan niyang mabagsak, walang ibang katapusan, malungkot.

Kung nais mong mag-hold ng mga stock na ito, kailangan mong siguraduhing kayang mong holdin ang kanilang pagbaba patungo sa P/E ratio na 2 beses o kahit 1 beses nang walang pag-aatubili. Ang tanging tao sa buong mundo na may kakayahang mag-hold ng $100 bilyon nang walang pag-aatubili ay ang mga tulad ng Citadel.

Isa: Ang pinakakapalaluan na buwan sa kasaysayan ng Wall Street

Sinabi ni Shkreli sa simula ng podcast na ang nakaraang 24 na oras ay isa sa pinakamalulunod na karanasan sa kanyang personal na pag-invest. Binanggit niya na mula noong gitna ng linggo, siya at mga kaibigan sa industriya ay narinig na ang mga alalahanin tungkol sa Situational Awareness Fund, at naging mas malinaw ito noong Biyernes gabi at Biyernes umaga. Ipinagkasing-kilala niya ang pangyayaring ito sa mga kilalang pagkabagsak na dulot ng likuididad tulad ng Long-Term Capital Management (LTCM) at Amaranth, at sinabi niya na "nasa listahan nito nang buong puso."

Napapansin niya na ang mga pondo ay nagsagawa ng mahusay na pagkakaroon ng lihim. Ngunit dahil sa malakas na pagkakaintindi sa merkado, ang ilang malalaking kalaban ay maaaring nagsimula nang maghanda noong Lunes o Martes ng linggo. Ipinaliwanag niya gamit ang salita ng dating employer niya, Cramer, na ito ay tinatawag na "shooting against a fund"—kung saan kapag isang pondo ay pinipilit mag-liquidate, ang pinakamahusay na estratehiya ng iba ay ang pagbenta ng kanilang mga posisyon na may kakaibang pagkakatugma at pag-short sa lahat ng itinatago nito. Hindi ito isyu ng moralidad, kundi isang malinaw na teorya ng paglalaro.

Dalawa: Pangunahing sanhi: Hindi digmaan, hindi lang langis, kundi ang marginal traders at leverage

Inilabas ng host ang isang serye ng malalaking kuwento upang subukan: Digmaan ng Amerika at Iran? Presyo ng langis? Kaba sa bukas na AI? Tumigil na ang kapital na gastos ng malalaking cloud provider? Tinanggihan ni Shkreli ang lahat.

Hindi sila pangunahin. Ang tunay na mahalaga ay ang pagkakaroon ng pagkakataon ng mga bumibili at mangbebenta.” Ipinaliwanag niya ang klasikong landas ng psikolohiya ng bubble: ang matalinong pera ang una ring pumasok, at patuloy na bumibili habang tumataas ang presyo; ang mga sumunod ay nakikita ang 400% na return at nagpapatuloy dahil sa takot na mawawala ang pagkakataon; ang pinakamahinang kamay ang bumibili sa tuktok at ang una ring nagsisimula sa panic selling. Ipinagkukulang ni Shkreli, “Ang mga tao tulad ko ay nagsisimula sa pagbili malapit sa tuktok. Sa tingin ko, ang memorya ay maganda, at ang bottleneck trading ay maganda.”

Tekniko niya na sa panahong ito, ang mga fundamental ay halos walang epekto, dahil ang presyo ay tanging pinipili ng 5% na mga trader. Ang problema ay ang 5% na ito ay nasa estado ng 3 hanggang 4 beses na leverage. Ayon sa mga alam sa merkado, gumamit ang SALP ng halos 4 beses na leverage, “sapat na ang 25% na pagbaba para mawala ka.”

Matematika ng 3x hanggang 4x leverage: Mula sa 45 bilyon patungo sa 5 bilyon

Ginamit ni Shkreli ang isang simpleng set ng numero upang tulungan ang audience na maunawaan ang kaharap ng leverage. Ipagpalagay na mayroon ang pondo ng $35 bilyon na kapital, kasama ang mga $10 bilyon na private equity ng Anthropic (batay sa pag-unawa noong panahong iyon), na nagbibigay ng kabuuang libro na kapital na $45 bilyon. Ang pagpapatakbo sa 4x leverage ay nangangahulugan na ang kabuuang halaga ng posisyon ay humigit-kumulang $120 bilyon.

Kapag bumaba ang halaga ng posisyon ng 25%, mula sa $120 bilyon patungo sa halos $90 bilyon, ang book value ay bumaba mula sa $35 bilyon patungo sa halos $5 bilyon o higit pa. Kapag malapit na o bumaba sa sero ang book value, ang prime brokers (tulad ng Goldman Sachs, Bank of America, atbp.) ay magsisimula na mag-intervenye. Hindi sila dito upang iligtas ka, kundi upang kunin ang mga asset at ibenta agad, dahil "mas pipiliin ng kanilang board na matiyak na mawalan ng $1 bilyon kaysa mag-risk na mawalan ng $5 bilyon."

May mga ulat na agad na nag-ugnay si Leopold sa higit sa 10 na institusyon sa weekend upang ibenta ang mga bahagi ng Anthropic upang mapalakas ang likuididad, na may presyo batay sa pagpapahalaga ng Anthropic sa halos $1.1 trilyon. Gayunpaman, natapos ang pagkakaroon ng kontrol sa public book sa kamay ng Prime Broker, at kinuha ni Citadel bilang buyer ang lahat nito sa discount.

Ikaapat: Mekanismo ng paghahabol: Kapag nakarating ang merkado sa amoy dugo

Dinala ni Shkreli nang detalyado ang mga praktikal na hamon sa pagpapalit ng malalaking posisyon. Hindi mo maaaring gawin ang pag-click ng "sell" tulad sa Robinhood para sa isang posisyon na $100 bilyon.

Ang karaniwang proseso ay tawagin ang Goldman Sachs, at sila ang magiging intermediary upang hanapin ang mga bumibili. Ngunit may obligasyon ang intermediary na "i-advertise" ang order sa merkado, ibig sabihin, ipahayag ang kanilang market maker identification code (tulad ng GSCO) at ang asset na ipinagbibili. Agad na malalaman ng buong Wall Street na "may malaking seller".

Nangyayari ang ilang bagay sa panahong ito: Maaaring mag-short nang tahimik ang mga maliit na fund upang maging hadlang sa mga malalaking seller; ang mga institusyonal na bumibili ay maaaring magduda, “Kung talagang malaki ang kanyang supply, kailangan kong maging maingat sa pagpasok.” Ang listahan ng holder ay limitado lamang, at kapag tinawag mo ang Fidelity o ang mga index fund, sinasabi nila na hindi sila nagbenta, “Kaya kailangan siya ang nagbenta.”

Mas malala pa, kapag patunayan ng merkado na kailangang ibenta ng isang tao ang $100 bilyon, “mayroong $1 trilyon na pondo ang haharap sa kanya, na naghhintay na makita siyang umiiyak.” Hindi ito lamang ang $100 bilyon ni Leopold; ang kabuuang pondo sa buong merkado na gumagawa ng parehong trade ay 5 hanggang 10 beses na mas malaki. Naniniwala si Shkreli na bagaman maaaring tapos na ang pinakamalakas na yugto ng clearance, magkakaroon pa rin ng mga pondo sa susunod na ilang linggo na aabot sa pagkawala ng 30% hanggang 40%.

Limang: Ang pagpasok ni Citadel: Gusto ni Ken Griffin na maging "yung isa"

Sa bahagi ng pag-aalok ng mga asset, inilahad si Jane Street, Millennium, at Citadel sa isang saradong grupo. Narinig ni Shkreli na talagang nag-bid ang Millennium, ngunit mas magandang kondisyon ang Citadel.

Ipinapakita niya ang motibo ni Ken Griffin: "Gusto ni Ken na maging tao na tinatawag ng lahat kapag may nangyayari." Matanda na si Buffett at ayaw nang mahawak sa ganitong kalokohan, ngunit ang Citadel ay nagsilbing katulad na papel sa bawat krisis tulad ng天然气 crash ng Amaranth at ang pagbagsak ng Enron. Ito ay isang napakagaling na investmeng pang-brand, "maaaring gamitin lamang isang beses sa sampung taon, ngunit isang beses lang ay maaaring kumita ng libreng $5 bilyon hanggang $10 bilyon."

Kahit paano, may maliit na positibong return pa rin si Citadel sa buwan na ito, at naniniwala si Shkreli na malamang dahil sa kanilang hedging. Mas mahalaga pa, bilang malaking client ng prime broker, may kontrol si Citadel sa malaking dami ng data sa trading sa buong mundo, kaya may natural na advantage sila sa impormasyon at bilis ng pagpapatupad.

Six: Ang prime broker ay hindi ang iyong kasama

Ipinaliwanag ni Shkreli ang business model ng prime broker: sila ay kumikita mula sa spread ng pautang. Kung ikaw ay bumabayaran ng 4x leverage, ang prime broker ay maaaring kumita ng 400 hanggang 800 basis points na "free income". Kaya mahal nila ang leverage.

Ngunit ang loob na departamento ng panganib ng prime broker ay nagmumonitor sa isang iba pang set ng mga indikador: hindi dapat sobrang konentrado, at hindi rin dapat sobrang malaki ang short position (aral mula sa GameStop). Ang pinakamalaking problema nila ay ang private equity. Ang paggawa ng risk capital ng hedge funds, ayon kay Shkreli, ay "kamatayan na pagkabigla". Ang mga hedge fund sa East Coast na naglalaro sa private equity, karaniwang hindi makakapanalo sa mga专职 na venture capitalist sa West Coast.

Lalo na mahirap ang sitwasyon ni Leopold: ang Anthropic ay isang private equity, at malapit siya sa kompanyang ito nang hindi na maaaring mas malapit (ang kanyang kasintahan ay ang chief of staff ni Dario Amodei, ang CEO ng Anthropic). Bagaman tumubo ang pangangailangan ng Anthropic ng 100 beses sa nakalipas na anim na buwan, kapag kailangan ng pera, “hindi mo maipindot ang button para magbenta.”

May mga sabi na noong Lunes o Martes, may sumabog sa balikat ni Leopold na, “Mukhang maliit ang iyong margin, pwede mo ba i-supply ang ilang milyar?” ngunit mabilis nang sobra ang pag-unlad ng mga pangyayari, kaya wala nang oras.

Pitong, makakabangon ba si Leopold?

Tinanong ng host kung kaya pa ni Leopold na muling itayo ang kanyang karera. Naniniwala si Shkreli na ganap na kaya.

Ginamit niya si Peter Thiel bilang halimbawa: Ang malalaking hedge fund ni Thiel, ang Clarium Capital, ay hindi nagtagumpay sa huling bahagi, ngunit tumalikod siya at itinatag ang Founders Fund, na naging isa sa pinakamatagumpay na VC sa kasaysayan, at bumalik pa siya sa Thiel Macro. Sinabi ni Shkreli na maaaring magpass ng ilang taon si Leopold upang muling magsimula, matutunan ang mga aral, “hindi sinisirang siya ay isang genio.”

Ngunit kasama sa prosesong ito ang pagkakaroon ng pagkakamali. Dalawang buwan ang nakalipas ay ito ang pinakamalaking hedge fund sa mundo, ngunit dalawang buwan pagkatapos ay pinilit na i-clear ang kanilang posisyon, “Ito ay isang napakalaking pagbagsak.” Bukod dito, ang mga kundisyon sa paghingi ng pagsasauli sa industriya ng hedge fund ay maaaring gawing mas kumplikado ang sitwasyon. Maraming institusyon ngayon ay nangangailangan mula sa mga fund manager na ibalik ang kanilang dating kikitain na 2% na management fee at 20% na performance fee kapag may malaking drawdown.

Binanggit ni Shkreli na ang pagkakasalang ng 13F ng Leopold ay nagdulot ng mga spekulasyon sa merkado, “naisip ng mga tao na may nakasunduang confidential agreement siya, ngunit tila wala lang siyang oras.” Ito ay nagpapakita ng kawalan ng karanasan ng isang batang pondo sa operasyon at komunikasyon.

Walo: Aral para sa lahat: Kelly Criterion at Portfolio Management

Sa dulo ng podcast, ibinahagi ni Shkreli ang kanyang sariling position simulator na gumagamit ng Kelly Criterion.

Ang Kelly Criterion ay nagpapatotoo na kung ang iyong advantage sa panalo ay 55%, ang optimal na posisyon ay 10% ng kapital. Ngunit sa totoong buhay, halos lahat ng trader ay nagtatalikod ng 2 hanggang 10 beses ang laki ng optimal na posisyon. Ipinakita niya sa isang simulator: kahit may 60/40 advantage sa panalo ka, kung sobrang tumaas ang iyong taya, ang resulta ay palaging magiging sero.

Nalalapit niya ang kanyang pagkakataong masuri ang isang mapagkumbaba na fund manager na nagtrabaho nang maraming taon sa SAC Capital (ngayon ay Point72) pagkatapos niyang umalis sa Tiger Cub. Siya ay nagmamay-ari ng $300 milyon hanggang $400 milyon, karamihan sa mga pera ay kanyang sarili, kung saan 80% hanggang 90% ng pondo ay palaging nasa kasaligan, at nagtatrabaho lamang sa maliliit na transaksyon, at hindi nagkaroon ng anumang qaurter na may pagkawala sa loob ng 20+ taon, na nagdudulot ng annualized return ng 20% hanggang 30%.

Ang unang bagay na ginawa ko pagkatapos makakuha ng kapital ay ang gumamit ng 8 beses ang leverage. Ang pinakabobong bagay sa buong mundo.

Sinabi ni Shkreli na ito ay isang isyu ng psikolohiya sa huli. Ang hedge funds ay ang pinakamagandang, pinakamahirap, at pinakamatakot na negosyo sa buong mundo. Akala mo ikaw ay panginoon ng uniberso, ngunit sa totoo lang, nagmamadali kang magising sa 3:00 AM para tingnan ang mga presyo ng stocks sa Korea, at magkabigla ulit sa 6:00 AM para makita kung ano ang nangyari sa mundo—“nasa pagsasayaw ka lang sa isang malaking panganib na poker game.”