MetaEra: Utree IPO na Pagdiriwang ng Yaman, Kaunti Lang ang Kumikita

Noon ng tag-lamig noong 2017, si Wang Xingxing ay umakyat sa tren ng mahigit sa sampung oras mula sa Hangzhou patungo sa Beijing habang hawak ang robot na aso, samantalang ang kumpanya ay malapit nang hindi makapagbigay ng sahod. Pagkalipas ng siyam na taon, ang Unitree Technologies ay malapit nang maging ang “unang publicly traded company sa A-share market para sa humanoid robot,” na may presyo ng pagpapalabas na 150.80 yuan bawat share at isang valuation na humigit-kumulang sa 61 bilyong yuan. Ang mga unang investor ay nakatanggap ng malaking kita: si Yin Fangming, bilang angel investor, ay nakakuha ng humigit-kumulang 100 beses ang balik, habang ang halaga ng mga bahagi ng Meituan ay hihigit sa 4 bilyong yuan. Para sa primary market, ang valuation ni Unitree ay nagsisilbing anchor; ngunit may kakaibang pananaw ang secondary market tungkol sa konsepto ng embodied intelligence, kung saan ang kapital ay pangunahing umaasa sa hinaharap ng general-purpose embodied large models, samantalang ang kasalukuyang kita ni Unitree ay nagmumula pa rin sa mga robot na aso. Ang pag-unlad ng Tesla Optimus ay nagsisilbing mahalagang variable sa industriya, at ang paggalaw ni Unitree pagkatapos ng listing ay nakasalalay sa maraming hindi tiyak na kadahilanan.

May-akda ng artikulo, pinagkukunan: Wall Street Journal

Noong tag-lamig ng 2017, dahil sa pagsasara ng mga malalaking lithium-ion battery sa high-speed rail, si Wang Xingxing ay umakyat ng mahigit sa sampung oras na tren mula sa Hangzhou patungo sa Beijing habang hawak ang isang robot dog upang magkaroon ng路演 sa Sequoia China. Sa panahong iyon, ang pera sa akunang kumpanya niya ay halos wala na para sa pagbabayad ng sahod.

Sampung taon na ang nakalipas, Unitree Technology ay handa na maging ang “unang publicly traded humanoid robot company” sa China’s A-share market. Ang pinakabagong balita ay ang pagpapahayag ng presyo ng paglalabas ng Unitree Technology sa 150.80 yuan/kopla noong Agosto 6, online roadshow noong ika-7, at mag-uumpisa ang online subscription noong ika-10.

Marami ang umaasa na makakabos ng halos isang bilyon ang value nito. Iba’t ibang propesyonal sa secondary market ay nagbahagi ng parehong pananaw sa Tencent Technology: Bagaman malaki ang pagkakaiba-iba sa stock market sa nakaraang panahon, ang subscription para sa Unitree ay magiging limitado pa rin, “dahil sa paniniwala ng marami na ang mga industriyang sinusuportahan ng pamahalaan ay may tataas ang mga lider nito.”

Ayon sa prospectus, ang kompanya ay naglalabas ng 40,446,400 bagong aktibong pagkakataon, na kumakatawan sa 10% ng kabuuang kapital pagkatapos ng paglabas. Ipinagmatiyak ang presyo ng paglabas sa 150.80 yuan bawat aktibong pagkakataon noong Agosto 6, na nagdulot ng halos 6.1 bilyong yuan sa pagsasamantala, na tumutugma sa halaga pagkatapos ng paglabas na halos 61 bilyong yuan. Ang orihinal na online na paglabas ay 6,471,000 lang, at batay sa bawat pagsisigla ng 500 aktibong pagkakataon, mayroon lamang 12,942 na kumpletong numero para sa pagpili sa buong merkado, na mas mababa sa 13,000. Ibig sabihin nito, bawat 10,000 epektibong aplikasyon ng numero, mayroon lamang halos 2 puwesto para sa pagkakataon.

Sa hindi kompletong pagkakasulat, sa nakaraang dalawang taon, lumikha ng higit sa 300 na startup ang China na industriya ng embodied intelligence. Hanggang sa Agosto ng taong ito, mayroon nang kahit na limang kompanya na may halaga na higit sa 20 bilyon yuan, at malapit na 50 na kompanya ay nasa paghahanda para sa listing sa HKEx o A-share market. Para sa mga kompanyang ito, ang presyo ng stock ng Unitree ay magiging anchor para sa valuation sa A-share market at reference para sa valuation sa HKEx.

Ito ay isang mahalagang sandali—gayunpaman, sa pagkakasaligan ng kapital na pagdiriwang na binubuo ng konsepto ng embodied intelligence, may pagkakahati sa pagitan ng paggawa ng yaman sa primary market at ang katotohanan sa secondary market.

Hindi sumasalamin si Wang Xingxing sa karaniwang larawan ng isang entrepreneur sa hard tech—ito ang nagiging batayan ng “contrarian” na pagtitiwala ng mga unang tagapag-ugnay sa Unitree.

Nakatapos siya sa Shanghai University, at ang kanyang resume ay karaniwan lamang. Sa mga unang yugto ng pagpapautang, marami siyang naging pagkabigo. Sa golden decade ng inobasyon sa internet model, ang mga VC ay may template sa pagkilala sa mga tao: mga graduate mula sa mga kilalang unibersidad, mga tagapamahala mula sa malalaking kumpanya, mga overseas-educated na eksperto, o mga patuloy na negosyante. Ang mga ito ay nagsisiguro sa ilang antas sa minimum na kalidad ng isang startup, at sa ilang antas ay naghihiwalay sa mga negosyante tulad ni Wang Xingxing.

Isinampa ni Tian Jiangchuan, kasamang kasapi ng Chuxin Capital, ang karanasang ito. Sa dulo ng 2017, nakilala ni Tian si Wang Xingxing sa isang kapehan sa Hangzhou. Noong panahong iyon, ipinakita na ng produkto ng Unitree ang kanyang ekstremong pagbaba ng gastos at iba’t ibang teknikal na landas, ngunit pinili ni Tian na huwag mag-invest. “Pagkatapos ay sinuri ko muli ang sitwasyon, at ang pangunahing problema ay ang aking ‘arogansya bilang isang elitista’: nagtapos si Xingxing sa Shanghai University, at akala ko kailangan ng robotics industry ang mga background mula sa mga pinakamataas na unibersidad,” amit ni Tian pagkatapos. Hanggang 2020, bumalik ang Chuxin Capital sa Unitree sa presyo na higit sa apat na beses.

Isinabi ng isang investor na nagmamasid sa loob ng mahigit sa sampung taon sa domestic robotics sector sa Tencent Technology na nang si Unitree ay itinatag, ang sector ng quadruped robots ay hindi pa gaanong pinapansin sa bansa, at kaunti lamang ang mga institusyon na nakakontak sa kanya noong unang panahon.

Ang oras ay nagbigay ng kapalit sa mga unang nagpasya na lumaban sa karaniwang paniniwala. Noong 2016, si Yin Fangming, na dating nagtrabaho sa MediaTek, Sogou, at Qihoo 360, ay nag-invest ng 2 milyong yuan bilang angel investor at nakakuha ng 15% na bahagi sa Unitree Technologies. Ang halagang ito ay tumutugon sa isang post-money valuation na lamang ng 13.33 milyong yuan. Ngayon, ang investmeng na ito ay hawak nang indirekta sa pamamagitan ng investment platform na Tianjin Junwan Hongyi, na may kabuuang 3.0699% na bahagi sa Unitree at nasa pwestong sampung shareholder. Sa pamamagitan ng pagpapakita, si Yin Fangming ay may indirektong paghawak ng halos 0.46% sa Unitree. Kung gagamitin ang initial valuation na 42 bilyong yuan, ang book value ng kanyang indirektong bahagi ay humigit-kumulang sa 200 milyong yuan, na nagbibigay ng kabuuang return na halos 100 beses. Noong 2025, ay nagsagawa na siya ng pag-transfer ng ilang dating shares upang ma-liquidate ang 58 milyong yuan.

Batay sa multiplier ng return, ang pinakamalaking multiplier ng kita ay ang Variable Capital. Ang early fund na ito ay nag-invest ng halos 2.09 milyong yuan sa angel round ng Unitree Technologies noong 2018, at hanggang ngayon, ang multiplier ng return ay umabot sa 174.62x, at kasama ang mga naka-exit na parte, ang kabuuang return ay humigit-kumulang 364 milyong yuan.

Hindi maliit ang return multiplier ng Sequoia China. Ang路演 na nakuha ni Wang Xing mula sa train ride ay nagresulta sa agad na pagpapadala ng letter of intent sa Sequoia Seed Fund. Ang investment na 15 milyong yuan ay may post-money valuation na lamang ng 150 milyong yuan. Pagkatapos ng maraming rounds ng additional funding, ang kabuuang investment ng Sequoia China ay umabot sa halos 102 milyong yuan, at kasalukuyang may 7.11% na持股. Batay sa issuance valuation na 42 bilyong yuan, ang kanilang book value ay umabot sa halos 2.98 bilyong yuan, na hihigit sa 2.5 bilyong yuan sa absolute amount.

Ang Meituan ang nakuha ang pinakamalaking absolute na halaga. Sa pamamagitan ng Hanhai Information, Chengdu Longzhu, at iba pang mga entidad, ang Meituan ay may kabuuang 9.65% na bahagi sa Unitree Technologies, gawing pinakamalaking eksternal na institusyonal na shareholder. Ayon sa pagtataya sa paglabas, ang halaga ng mga bahagi ng Meituan ay umabot sa halos 4.05 bilyong yuan. Sa pagkukwenta ng kanilang kabuuang pagsisikap na humigit-kumulang 400 milyong yuan sa mga round tulad ng B2 noong 2024, ang papel na回报 ng Meituan ay hihigit sa 3.6 bilyong yuan.

Si Wang Xinyu, kasapi sa Meituan Longzhu, ay nakakita kay Wang Xing sa unang linggo ng kanyang opisyal na pagtatrabaho noong 2016, ngunit hindi siya nag-invest hanggang 2024. Noong huling bahagi ng 2023, naglakbay si Wang Xinyu sa Estados Unidos upang suriin ang mga laboratorio ng robotika sa Harvard, MIT, Stanford at iba pang pinakamataas na unibersidad, at natuklasan niya na ang mga institusyong ito, na kumakatawan sa pinakamataas na antas ng pananaliksik sa buong mundo, ay gumagamit ng robot dog ni Unitree para sa pangalawang pag-unlad. “Kung ang lahat ng pinakamahusay na mga doktorante sa mundo ay gumagamit ng robot ni Unitree para sa pinakamoderno na pananaliksik, paano maaaring hindi malutas ang kanyang AI capability?” ayon kay Wang Xinyu sa isang interbyu sa media.

Ang iba pang mga investor na sumali sa maagang o gitnang yugto ay nakakatanggap din ng malaking benepisyo. ZhenFund ay sumali sa B-round noong 2022 nang ang valuation ay humigit-kumulang sa 1.12 bilyong yuan, at kasalukuyang may 5.45% na bahagi, na tumutugma sa isang market value na humigit-kumulang sa 2.29 bilyong yuan, na nagbibigay ng approximate 45 beses na return; Shunwei Capital ay unang sumali noong Enero 2021 nang ang valuation ay 380 milyong yuan, at kasalukuyang may 3.98% na bahagi, na tumutugma sa isang market value na humigit-kumulang sa 1.67 bilyong yuan, na nagbibigay ng approximate 26 beses na return; ang grupo ng CITIC ay sumali sa B2-round noong 2024, at kasalukuyang may 4.49% na bahagi, na tumutugma sa isang market value na humigit-kumulang sa 1.88 bilyong yuan; ang grupo ng Shenzhen Capital Group ay nag-invest ng humigit-kumulang 90 milyong yuan, at kasalukuyang may humigit-kumulang 2.55% na bahagi, na tumutugma sa isang market value na humigit-kumulang sa 1.07 bilyong yuan, na may bawat return na humigit-kumulang sa 10 beses. Ang Shanghai Yuyi, bilang employee stock ownership plan, ay may 10.94% na bahagi, na tumutugma sa isang market value na humigit-kumulang sa 4.59 bilyong yuan, kung saan ang 14 na pangunahing empleyado ay may humigit-kumulang 5.92 milyong mga share, na may average na book value na halos 48.9 milyong yuan bawat isa.

Noong Hunyo 2025, nag-verify ang Unitree Technologies na natapos na ang pagkumpleto ng pagsasapalaran sa Seri C, na pinamumunuan ng mga pondo ng China Mobile, Tencent, Jinqiu, Alibaba, Ant, at Geely Capital, na nagresulta sa isang post-money valuation na 12.7 bilyong yuan. Batay sa valuation ng angel round noong 2016, tumaas ang halaga nito ng halos 1,000 beses sa loob ng 9 taon. Bago ang IPO, ang kabuuang bahagi ng mga nangungunang sampung shareholder ay umabot sa 71.50%.

Para sa mga unaang investor, ang pagtataya ng 61 bilyon ay sapat na upang sila ay makalabas nang tagumpay.

Para sa primary market, mahalaga ang listing ng Unitree. Kasalukuyan, ang valuation ng ilang pangunahing hindi nakalistang kompanya sa embodied AI ay umabot sa 20 hanggang 30 bilyon yuan. Kung walang malaking pagtaas ng Unitree sa secondary market bilang “anchor”, ang mga susunod na proyektong may mataas na valuation ay maaapektuhan.

Sinabi ng CEO ng isang robot company na may valuation na higit sa isang bilyon sa Tencent Tech na tulad ng pagbaba ng presyo ng mga shares ng NIO pagkatapos ng IPO, na nagresulta sa pagkakaroon ng mga problema sa pagkuha ng pondo para sa Xpeng, “kahit na ang bawat kumpanya ay tila may iba’t ibang pagkakaiba, ang mga investor ay naniniwala na kayo ay lahat robot.” Sila ay umaasa na ang presyo ng mga shares ng mga kumpanyang unaang lumabas sa merkado ay lalaki.

Sinabi ng ilang tagapamahala ng mga kumpanya ng robot sa Tencent Technology na ang mga humanoid robot ay naglalayong makapag-IPO agad, una para sa pagkakaroon ng pagkakaisa sa pagitan ng primary at secondary funding, at pangalawa, madalas ay pinipilit ng mga investor: “Sa paningin, tila hindi pa nasa panahon ng pag-alis ang mga institusyong ito, ngunit kumikita na ang isang kumpanya, ang lahat ng susunod na kumpanya ay magkakaroon ng malaking presyon mula sa mga shareholder.” Sabi ng CEO ng isang kumpanya na naghahanda para sa IPO na nagmamay-ari ng mga bahagi ng embodied intelligence sa Tencent Technology.

Ang ilang pananaw ay nagtutulad ang kasalukuyang embodied intelligence sa新能源 noong 2021, at inaasahang tatanggalin ang higit sa 80% ng mga kumpanya sa hinaharap. Ang pag-aalala tungkol sa kawalan ng katiyakan sa hinaharap ng kapital na merkado at ang mabagal na pagpapatupad sa praktikal na industriya ay bumubuo sa pangkalahatang pag-aalala sa industriya.

Handa ang kapital na magbayad ng 219.23 beses ang issuance P/E ratio para sa Unitree—maliban sa average industry P/E ratio na 38.56 beses—upang magtaya sa isang hinaharap kung saan ang humanoid robots ay makakapalit ng buong trabaho ng tao. Ngunit sa kasalukuyan, ang kita ng Unitree ay pangunahing galing sa robot dogs. Acknowledge ng Unitree sa kanilang prospectus, “Hindi pa nakapag-scale ang kumpanya sa kanilang sariling binuo na general embodied large model sa kanilang robot products; kung hindi makamit ng brain technology ang mahalagang pag-unlad, may kakaibang pagkakataon sa malawakang aplikasyon ng general robots.”

Ibig sabihin, ang kapital na bumabayad para sa market value nito ay ang “utak,” ngunit ang Unitree ay kasalukuyang nakakakita ng kita lamang sa pagbebenta ng “maliit na utak.”

Sinubukan ng Unitree na punan ang mahalagang aralin na ito. Sa mga pondo na inaasahan na makalap sa halagang 6.099 bilyong yuan, may espesyal na alokasyon para sa proyekto ng pag-unlad ng modelo ng mga intelligent robot. Ito ay ang kinakailangang hakbang mula sa kanilang pagiging “tagapaggawa ng hardware” patungo sa pagiging “buong platform ng embodied intelligence,” at ang susi na makakatulong sa pagpapalakas ng kanilang market value.

Kung may konsenso sa primary level, ang epekto ng konsensong ito ay hindi pa patuloy sa secondary level.

Sa kasalukuyang kalagayan ng A-share market, ang pagkakaroon ng pera ay relatibong mahirap, at ang mga tradisyonal na value stocks at mga sektor tulad ng semiconductor ay nag-uunlad ng malaking halaga ng pondo. Sa pananaw ng mga investor sa primary market, ang “embodied AI/Physical AI” ay isang sikat na oportunidad, ngunit sa ilang bahagi ng secondary market, maaaring ito ay isang hardware company lamang na nakakaranas ng presyur sa mataas na valuation. Sabi ng isang representative ng public fund sa Tencent Technology, ang pagkakaiba sa pagitan ng dalawang logika ay isa sa mga pinagmumulan ng kakaibang kalagayan na kinakaharap ni Unitree pagkatapos ng listing.

Sobrang maliit ang float sa unang araw ng listing ng Yushu, na nagpapalakas sa paglalaro ng emosyon. Ang kabuuang pagsasaliksik ng Yushu Technology ay 40,446,400 mga aksyon, ngunit ang orihinal na pagsasaliksik para sa mga online investor ay lamang 6,471,000 mga aksyon, o 16% ng kabuuang pagsasaliksik. Ang natitirang 84% ng mga aksyon ay ibinigay sa mga institusyonal na investor sa pamamagitan ng strategic placement (8,089,300 mga aksyon, o 20%, na nakakulong sa 12 hanggang 24 buwan) at offline placement (25,886,100 mga aksyon, o 64%). Sa kabuuang kapitalisasyon ng 404,464,300 mga aksyon pagkatapos ng pagsasaliksik, ang kabuuang maaaring i-trade sa unang araw ay lamang humigit-kumulang 29,770,000 mga aksyon, o humigit-kumulang 7.36% ng kabuuang kapitalisasyon. Higit sa 90% ng mga aksyon ay nasa nakakulong na kalagayan sa unang araw ng listing. Sa ilalim ng limitadong suplay, kung ang emosyon ng merkado ay umuusbong, ang elasticity ng presyo ay malakas na mapapalaki.

Sinabi ng nakaraang public figure sa Tencent Technology na ang pagpapalaganap sa secondary market sa Yushu Chain ay palaging nagpapakita ng tipikal na katangian ng “event-driven, tumaas, bumaba.” Naniniwala siya na ang ganitong pagmamalasakit ay may limitadong katatagan, “madalas, kung saan tumataas, doon din bumabalik, at hindi kayang matagalan.”

Gumamit ng Chinese New Year ng 2026 bilang halimbawa. Ang mga pondo ay nag-antay na nang maaga bago ang pista upang mag-bet sa pag-asa na ang humanoid robots ay makakasali sa CCTV Spring Festival Gala, at nagtapos ng isang serye ng pagpapalaki. Noong Pebrero 16, sa Gabi ng Chinese New Year, ang humanoid robots mula sa mga kumpanya tulad ng Unitree ay lumabas sa entablado. Agad nang maging isang pagpapalabas ng impormasyon ang mga positibong balita, at ang mga pondo ay nagsimulang umalis. Noong Pebrero 20, ang unang araw ng pagtinda sa Hong Kong Stock Exchange sa taon ng Kabayo, ang mga aktibo tulad ng DJI, UBTECH at iba pa ay umakyat nang malakas ngunit agad bumaba; ilang mga araw lamang pagkatapos, noong Pebrero 24, ang sektor ng konsepto ng robot sa A-share market ay nagsagawa ng malaking pagbaba: ang Wuzhou Xinchun ay bumaba nang higit sa 9% sa loob ng araw at nagtapos na bumaba ng 6.9%, habang ang mga kumpanya ng mga pangunahing komponente tulad ng Green Harmonic at Wanxiang Qianchao ay naging mga lider sa pagbaba ng presyo sa sektor.

Ang proseso ng Yushu Technology patungo sa Sci-Tech Board ay nagdulot din ng malaking pagkakaiba. Mula sa pagtanggap noong Marso 20 hanggang sa pagkakaroon ng pagsang-ayon sa rehistro noong Hulyo 2, nangyari ito sa loob ng lamang 104 araw, na nagtatag ng pinakamabilis na proseso ng pagsusuri sa Sci-Tech Board. Noong Hulyo 2, inaprubahan ng China Securities Regulatory Commission ang rehistro ng IPO ng Yushu Technology, at sa susunod na araw, ang lahat ng mga aktibong robotika sa A-share ay nagsabog, na may higit sa 50 mga aktibo na nakapagtanghal o tumataas ng higit sa 10%. Gayunpaman, sa loob ng unang tatlong linggo ng Hulyo, samantalang ang rehistro ng IPO ng Yushu ay naging epektibo at ang World Artificial Intelligence Conference ay nagsasagawa ng malakas na aktibidad, bumaba ang CSI Robot Index ng 12.77% sa isang linggo, at bumagsak ang Sci-50 ng 10.5% sa loob ng tatlong araw. Kapag nauna nang natupad ang mga inaasahan at nawala ang mga bagong pondo sa merkado, ang paglabas ng pondo mula sa mataas na pagkakasalansan ay nagdulot ng malalimang pagbaba ng presyo.

Sa buong buwan ng Hulyo, nawala ang halos P12 trilyon sa market value ng mga A-share, bumaba ang Shanghai Composite Index ng 6.4% sa kabuuan, bumagsak ang Shenzhen Component Index ng 16.21% sa kabuuan, bumagsak ang ChiNext Index ng 23% sa kabuuan, at bumagsak ang Sci50 Index ng 25.90% sa kabuuan, na nagtatag ng pinakamalaking monthly drop sa kasaysayan. Ang mga AI-related stocks ay nakaranas ng pinakamasamang buwan, na bumagsak ang mga index ng ChiNext at Sci50 ng 23% at 25.90% nang hiwalay, habang bumagsak ang semiconductor index ng higit sa 33%.

Sa ibang salita, ang batayan ng pagpapahalaga sa Unitree ay hindi talaga nakadepende sa Unitree mismo.

Pinapansin ng mga analista na nakikinig sa sektor ng robot, ang Tesla ay patuloy na ang nagpapalakas sa buong industriya ng humanoid robot, dahil sa pagkakatulad nito sa industriya ng electric vehicle: ang tunay na pagdating ng pure electric vehicles sa pang-araw-araw na buhay ay nagsimula lamang pagkatapos ng mass production ng Tesla Model 3, na nagdulot ng pagbabago sa pag-unawa ng bansa sa pure electric vehicles, at nagbigay-daan sa pag-usbong ng iba pang mga brand. Kahit ang Tesla chain, na itinuturing na indeks ng trend, ay nakakaranas ng malaking kawalan ng sigurado.

Inaasahan na ipagpaliban ang paglunsad ng third-generation Tesla Optimus hanggang sa unang quarter ng 2026, na nakatuon sa pagpapabuti ng pagkakaroon ng pagkakamaliwanag sa kamay at istruktura ng katawan. Ang patuloy na pagbabago sa disenyo ay nangangahulugan na ang bawat supply chain na mabuti nang pinag-aralan at maraming beses na pinapakita ng merkado ay maaaring magsimula muli. “Mula sa paglunsad ng unang-generation Optimus, maliban sa mga pangkabuuang supplier tulad ng Sanhua at Tuop, ang bawat disenyo, materyales, at supplier para sa bawat juntang ito, pati na ang halaga, ay nagsilbi na ng ilang beses. Ang disenyo na nakikita natin ngayon ay maaaring hindi magkakasundo sa disenyo na gagamitin sa hinaharap kapag ang humanoid robot ay nagsisimulang magkaroon ng malawakang paggamit,” ayon sa isang analista.

Sa ilalim ng kontekstong ito, naniniwala ang mga tagapag-angkop sa itaas na ang susi sa buong sektor ng humanoid robot ay ang kakayahan ng Tesla na buksan ang mga inaasahan. “Kung hindi makabuksan ng mga inaasahan ang Tesla, at ang presyo ng stock nito ay patuloy na bumababa at nasa mababang antas, habang ang pag-unlad ng industriya ay patuloy na mas mababa kaysa sa inaasahan, mahihirapan din si Unitree na makalikha ng isang hiwalay na pagtaas na trend.”

Gayunpaman, sinabi niya, ang bawat isa na nagmamasid sa Yushu para sa bagong paglunsad ay nanatili pa rin.