GSR CIO: I-monitor ang USDC Borrow Rate ng Aave upang husgahan ang katatagan ng crypto rally

Ipinagkakaisa at kinompyl: Deep潮 TechFlow

Guest: Andy Baehr, Director and General Manager ng GSR Asset Management

Host: Steve Erlic, Head of Research, Sharplink

Podcast source: Bits & Bips (isang interview show ng Unchained)

Totoo ba ang crypto rally na ito? Sinusuri ni GSR’s Andy Baehr ang mga signal na dapat subaybayan

Air date: July 17, 2026

Pahayag ng interes: Ang GSR ay isa sa mga pangunahing market maker sa mundo sa cryptocurrency, at ang kanilang kita ay nakadepende sa volumen ng pagtinda at volatility ng merkado; ang kanilang ahensya sa pagpapahalaga ay kahit na naglunsad ng Core3 ETF (BESO) na may mga posisyon sa BTC/ETH/SOL. Ang guest sa pahina na ito ay tumatalakay sa pangkabuuang paggalaw ng merkado, at hindi nagrerekomenda ng anumang partikular na asset.

Si Andy Baehr ay dating nagpapamahala sa produkto at pag-aaral sa CoinDesk Indices, at dating naging lider sa mga departamento ng derivatives ng Credit Suisse, BNP Paribas, Morgan Stanley, at Deutsche Bank, at ngayon ay nagpapamahala sa asset management ng GSR, isa sa pinakamalaking crypto market maker sa mundo. Ang kanyang framework para sa pagmamasid sa estado ng merkado ay simpleng: ang merkado ay gumagalaw sa isang spectrum, kung saan ang isang dulo ay "ambivalence" at ang iba pang dulo ay "conviction." Kasalukuyang nakakapit ang merkado sa dulo ng ambivalence, kung saan bawat pagbabalik ay parang isang rocket na may isang stage lamang—kapag natapos na ang unang stage, wala nang pangalawa. Binigyan niya ng tatlong signal na maaaring masubaybayan: ang mga interest rate sa DeFi lending, ang pagpasa ng CLARITY Act nang hindi inaasahan, at ang pagkakabuo ng "hawkish peak" consensus sa Federal Reserve. Ang pinakatuwid na pagtataya ay: kung maaari bang magpatuloy ang pagbabalik na nagresulta sa pagbaba ng CPI noong nakaraang linggo, tingnan lang ang interest rate ng USDC sa Aave. Kasalukuyan ito sa halagang 3.75%, katulad ng yield ng US Treasury bonds. Ang kahulugan ng mababang enerhiya ay ipinapakita nang buo sa bilang na ito.

Ano ang "Fed Day"?

• Hindi pa natin talagang nakita ang pinakamalakas na pagpapalakas mula noong 2022. Noon, pinagsikapan ng Federal Reserve ang pagpapataas ng interes upang masugpo ang fiskal na stimulasyon pagkatapos ng pandemya, at mahirap ang mga crypto at stock dahil hindi namin alam kung saan hihinto ang pagpapataas ng interes.
• Isipin ang isang "Fed Solstice," ang sandaling kung saan nagkakaroon tayo ng kolektibong pagkakaintindi na "sige, alam namin kung saan matatapos ang pagtaas ng interest rates." Bago iyon, mahirap maniwala na ang anumang pagbabalik ay magtatagal.
• Agad na magbabago ang emosyon ng merkado kapag tayo ay nakalampas na sa tuktok.

Tatlong antas ng market energy

• Lumalabas ng humigit-kumulang 2/3 hanggang 3/4 ng buong cryptocurrency market ang derivative trading, samantalang ang现货 ay tanging 1/4 hanggang 1/3. Mahalaga ang derivative sa pagtukoy ng direksyon ng presyo.
• May tatlong yugto ang perpektong pagbabalik noong nakaraang taon: ang unang yugto ay ang ETH short squeeze; ang ikalawang yugto ay ang pagdating ng mga trader na naka-focus sa cryptocurrency pagkatapos makita ang pagkakabuo ng trend sa spot at perpetual contracts; at ang ikatlong yugto ay ang pagkakaroon ng net inflow ng pondo mula sa ETF, kung saan sa mga buwan ng Mayo at Hunyo, ang inflow sa ETH ETF ay lumampas pa sa BTC.
• Kung walang bagong hanay ng pagbili na sumasama sa rebound, ito ay isang rocket na may isang antas lamang. Matapos mabuwal, babagsak ito.

Mas kapaki-pakinabang ang pagmamasid sa interest rate ng DeFi kaysa sa pagmamasid sa K-line

• Matapos ang eleksyon ng pangulo noong Nobyembre ng nakaraan, ang mga rate ng pagpapautang sa Aave ay tumataas sa higit sa 20%. Ngayon? Nasa paligid ng risk-free rate, 3.75% hanggang 4.1%.
• Walang credit spread, ibig sabihin ay walang gustong magbayad ng premium para makakuha ng loan para mag-leverage. Ito ang pinakatuwid na ebidensya ng mababang enerhiya.
• Isipin ang isang araw na umaga kung saan ang Warsh ay uminom ng isang tasa ng napakalakas na kape at nagpasya na bawasan ang interes. Tataas ang presyo ng mga aset, tataas ang Bitcoin, at sasakop ng mga tao ang Aave upang makakuha ng loan. Dahil sa pricing na batay sa suplay at demand, tataas agad ang interest rate sa DeFi. Sa puntong iyon, magiging malinaw sa iyo na mayroon na ang merkado ng tunay na enerhiya.

Ang DAT Treasury ay pansamantalang walang kahalili

• Ang Strategy ay just nagbenta ng halos $500 milyon sa stocks sa pamamagitan ng ATM at hindi bumili ng anumang bitcoin. Pinanatili nila ang pera para sa pagbabayad ng dividends sa priority shares.
• Dapat ang mga bumibili ng DAT ay magkakaroon ng pagkakataon sa gitna ng pagbabalik, dahil kailangan ng oras ang pagpapadala ng emosyon ng mga shareholder. Ngunit ang pondo ng ETF ay hindi pangmatagalang kapital, at patunay nito ang nakaraang walong linggo.

CLARITY Act: mula sa 75% patungo sa higit sa 40%

• Ang isang bagay na inaasahan nang higit pa, mas maliit ang posibilidad na matapos ito. Ngayon, kailangan natin ng halos walang pagkakaabalaa at isang malakas na hangin sa likod upang matapos ito sa loob ng tatlong linggo lamang.
• Ang probabilidad ng Polymarket ay bumaba nang linyar mula sa 75% noong Mayo patungo sa kasalukuyang mas mababa sa 40%. Bawat dagdag na araw na hindi nagpapasa ay pagkawala ng isang araw.
• Ang isyu ng ethical clause ay tila isang "mabuting pulitikal na pasalubong" na gustong dala ng mga Demokrata, at ang pagpapalabas ng kita ng pamilya ng pangulo sa mga digital asset ay nagdagdag pa ng sunog.
• Ngunit kung talagang matatanggap, iisipin ng merkado ito bilang isang pagkakataon. Ang mga pagkakataon ay isa sa pinakamalakas na emosyon na nagpapagalaw ng presyo. Mahirap isipin na hindi magkakaroon ng pagtaas ng presyo pagkatapos ng pagtanggap.

Steve Erlic: 3.5% ang CPI sa June sa pagsasalungat, at ang core CPI ay naging pare-pareho sa bilang ng unang beses sa limang taon. Ito ang pinakatuwid na pagpapalit sa pagtaas na ito. Ngunit marami sa mga dahilan para sa pagbaba ng CPI ay tila isang beses lamang, at hindi sigurado kung maaaring maulit bukas na buwan. Sinabi ni Kevin Warsh sa pananakop sa Kongreso na "ang inflation ay isang pagpili," na nagpapahiwatig na maaari niyang panatilihin ang kanyang mapagkakatiwalaang pananaw. Paano mo inaasahang kalikasan ng pagtaas na ito?

Andy Baehr: Patuloy naming ginagamit ang "ambivalence" upang ilarawan ang estado ng merkado sa karamihan ng Q2 at kahit sa huli ng Q1. Ang ambivalence ay hindi nangangahulugan na walang interes ang merkado sa kung ano ang ginagawa nito. Maaaring makita mo ang mga impulsibong pagbabalik na tila malinaw, kahit na may kaunting enerhiya ang bumalik sa merkado ng perpetual contracts, ngunit agad itong nawawala, sumasabog ang mga posisyon, at bumabalik sa orihinal na punto.

Ang Bitcoin ay umakyat mula sa mataas na antas ng halos 79,000 sa paligid ng Spring Consensus Conference patungo sa 80,000, at pagkatapos ay binaligtad at binalik sa halos 61,000, na dumating sa malapit sa antas ng produksyon. Ang prosesong ito ay nagbigay muli ng ilang enerhiya sa merkado, ngunit nananatili pa rin tayo sa mahirap na yugto na ito.

Ang kabaligtaran ng ambivalence ay conviction (pagkakatotoo), kung saan maaari mong maaasahan ang pagbabalik na magpapatuloy at talagang bumuo ng iba’t ibang paggalaw na siklo. Ang pangunahing tanong: Ito ba ay muli’y isang single-stage rocket boost, o sa huli ba’y nagsisimula na itong magkaroon ng mga paa?

Kung tingnan natin nang mas malayo, nasa isang kalagayan tayo ngayon kung saan hindi natin alam kung saan matatagpuan ang "peak ng hawkishness." Ang huling beses na nangyari ito ay bago ang 2022, nang masigla ang pagpapataas ng interest rates ng Federal Reserve upang masunod ang fiscal stimulus pagkatapos ng pandemya, at ang mga crypto at stock ay naging mahirap harapin. Bakit? Dahil hindi natin alam kung saan ang tuktok ng hawkishness.

Isipin ang "Fed Day." Iyon ang sandali kung saan nagkakaroon tayo ng komportableng pakiramdam, alam namin kung saan tatapos ang pagtaas ng interes. Nagkaroon tayo ng bagong pangulo ng Federal Reserve, hindi pa natin lubos na kilala, ngunit malinaw na hindi siya isang taong magpapakumbaba sa merkado. Bago makamit ang tunay na kolektibong pag-unawa sa punto na iyon, mahirap maniwala na ang anumang pagbabalik ay maaaring magpatuloy nang maaasahan.

Steve Erlic: Ano ang iyong opinyon tungkol kay Warsh bilang pangulo ng Federal Reserve? Ayaw niya magbigay ng forward guidance at hindi naglalabas ng dot plot. Gusto niyang maging reaktibo ang Federal Reserve sa data. Ngunit samantala, mayroon siyang pangulo na nagnanais ng mababang interest rate.

Andy Baehr: Malinaw na hindi ito isang Gobernador ng Federal Reserve na nagtatangkang mapayapa ang merkado. Sa kanyang pagsisimula sa opisina, pinagsasalita niya ang independensya sa bold font, at hindi siya nagtatangkang mapayapa ang merkado o magbigay ng sobrang impormasyon sa merkado. Ito ay isang bagong ugnayan para sa mundo at sa Gobernador ng Federal Reserve.

Hindi rin simple ang kanyang sitwasyon. Ang mga presyo ng enerhiya ay nakapagpahinga na ngayon, ngunit ang mga geopolitical na sitwasyon ay maaaring gawing umuusbong muli ang mga ito sa napakaliit na panahon. Malaki ang kawalan ng katiyakan sa kung ano ang mangyayari, ngunit ang mga inaasahan ay naka-price na sa mga interest rate futures. Anuman ang oras o dami ng pagtaas, ang pagtaas ng interest rate ay darating pa rin, at hindi namin alam kung saan ang hangganan.

Para sa cryptocurrency, ito ay nagtatapos sa dalawang variable: mga inaasahang inflasyon at mga inaasahang nominal na interes. Noong 2022, tumabilis ang pagtaas ng nominal na interes at diretso itong lumampas sa mga inaasahang inflasyon, na naging napakahirap para sa Bitcoin dahil sa pagtaas ng inaasahang real na interes. Kapag mas maunawaan ang inaasahang real na interes, mas mabuting makabuo ng makroekonomikong suporta para sa Bitcoin. Mas praktikal na sabihin, ito ay magbibigay din ng mas malinaw na pag-unawa sa gastos ng pagsasalapi sa fiat currency, na magdadala ng higit pang leverage sa sistema ng cryptocurrency. At kailangan ng cryptocurrency market ang leverage upang muling maibalik ang volatility at enerhiya sa pagtinda na patuloy na bumababa simula noong Oktubre ng nakaraan.

Steve Erlic: Patuloy na naghihingalo ang Mag 7, samantalang ang mga aksyon ng AI ay umuusbong. Nakikita natin ang paglipat patungo sa mga maliit na siklikal na aktyo tulad ng Russell 2000. Ano ang ibig sabihin nito sa emosyonal na pagkakaroon ng panganib? Paano ito nakakaapekto sa iyong pananaw sa cryptocurrency market?

Andy Baehr: Ito ang nagpapaisip sa akin tungkol sa pagganap ng cryptocurrency sa Q2. Kahit na mahina ang Q2, ang mga maliit na cryptocurrency token ay talagang naging mas maganda kumpara sa BTC, ETH, at SOL, at kahit ang XRP ay tumataas—napakaganda.

Nagtrabaho ako sa CoinDesk 80 Index, na kumakapal ng mga mid- at small-cap tokens mula sa rank 21 hanggang 100. Sa anumang malusog o kahit anong neutral na kondisyon ng merkado, dapat mong makita ang mga malalaking市值 tokens na lumalaban sa mga maliit, dahil ang kolektibong atensyon ng merkado ay nakatuon sa mga pangalan na may mas mabuting likuididad at mas malaki—ito ay isang kapanapanabik na indikasyon ng normal na merkado. Ang Q2 ay nakita ang kabaligtaran: mas kaunti ang pagbaba ng mga maliit na token kaysa sa mga malalaking token. Ito ay nagpapakita na ang pera ay umalis mula sa mga pangunahing asset sa ETF, perpetual futures market, spot market, at DAT treasury companies. Maaaring ito ay isang signal ng pagbibigay-bayad sa huli ng Q2.

Tungkol sa rotation ng stock market, hinahanap ng mga trader kung saan may galaw. Kulang ang enerhiya sa crypto dahil mayroong mas nakakatangi na bagay sa ibang sektor—ang SpaceX IPO, Anthropic, at OpenAI—kaya umiihi ang pera mula sa crypto ETF para makipag-ahon sa mga pagkakataong ito.

Steve Erlic: Kaya, mula sa pananaw ng trading desk, paano ang pagkakalagay ng smart money ngayon? Sino ang maging structural buyer? Ang ETF funds ay hindi permanenteng capital, at patunay na ito sa nakaraang walong linggo. Ang supply ng stablecoin ay bumaba ng halos $10 bilyon mula noong Mayo, ang pinakamalaking pagbaba mula pa noong collapse ng Terra/Luna. Ang DAT treasury ay hindi nasa grupo ng mga buyer. Ang Strategy ay binebenta ang halos $500 milyon sa ATM, at hindi bumili ng anumang BTC, pinanatili ito para sa dividend sa priority shares. Parehong nangyari sa Metaplanet.

Andy Baehr: Kami ay optimista tungkol sa DAT; tunay silang nakakatulong upang tapusin ang puzzle ng merkado ng digital na ari-arian: isang treasury na nakatuon sa isang digital na ari-arian kasama ang lokal na kasanayan sa pagpapamahala nito. Ang inyong kumpanya at iba pang matagumpay na DAT ay nag-aalok ng interesanteng paraan ng pagkakaroon ng eksposur sa digital na ari-arian para sa mga investor sa stocks, kasama ang karagdagang mga tampok.

Ano ang papel na ginampanan ng DAT sa perpektong pagbabalik noong nakaraang taon? Hindi sila ang unang pumasok. Ang textbook na proseso ng pagbabalik noong nakaraang taon ay: Unang hakbang, ETH short squeeze, kung saan nagsimula ang pagpapalit ng isang concentrated long BTC, short ETH hedge fund position. Ikalawang hakbang, pumunta ang mga crypto-native trader at sumali sa spot at perpetual contracts nang makita nila ang trend. Ikatlong hakbang, simula noong Mayo-Hunyo 2025, nagsimula ang ETF funds na magbalik ng net inflow, at kahit na mas malaki ang ETH ETF inflow kaysa sa BTC, na isang malaking pagkakataon. Pagkatapos, nagbigay ng karagdagang impetus ang pagpasa ng GENIUS Act dahil maraming stablecoin ang nakadepende sa Ethereum network.

Dapat magdagdag ang DAT pagkatapos nito, sa gitna ng pagbabalik; kailangan ng oras ang pagpapadala ng emosyon ng mga shareholder upang makabuo ng karagdagang momentum para sa pagbili ng mga token. Sila ay mga estruktural, mas pangmatagalang tagapagpanatili, hindi tulad ng mga short-sighted na tagapagmaneho ng ETF.

Steve Erlic: Nakikita mo ba ang anumang partikular na signal na nagbabago? Tulad ng bearish/bullish ratio, o ang pagbabalik ng mga interest rate sa DeFi?

Andy Baehr: Habang nasa CoinDesk ako, marami akong oras na inialok sa pagmamasid sa mga interes ng Aave, at naglabas kami ng isang araw-araw na rate batay sa Aave. Sa buwan pagkatapos ng eleksyon ng presidente noong Nobyembre ng nakaraang taon, tumataas ang mga ito sa higit sa 20%. Ngayon? Nasa paligid ng risk-free rate lamang sila, mula sa SOFR hanggang sa yield ng one-year Treasury bond, humigit-kumulang 3.75% hanggang 4.1%. Walang credit spread ang DeFi sa货币 market, na nagpapakita na walang nagmamadaling mag-borrow para mag-leverage.

Ang pinakamagandang bahagi ay isipin ang isang sitwasyon: sa isang umaga, ang Warsh ay uminom ng isang kape na sobrang malakas, naramdaman niya ito nang mabuti, at inahay ang hindi inaasahang pagbaba ng interes. Sasakay ang mga presyo ng ari-arian, lalo na ang Bitcoin. Pagkatapos, magkakaroon ng malaking bilang ng mga tao na papasok sa Aave upang makakuha ng loan. Dahil ito ay isang pool na may presyo batay sa suplay at demand, agad na tataas ang lahat ng rate ng pautang sa Aave, sa bawat Vault ng Morpho, at sa lahat ng pool ng pautang sa Gauntlet, Stakehouse, Beta, at Concrete. Magiging mapagkupas ang mga tao sa pagdadagdag ng leverage.

Ang leverage ang tunay na nagpapataas ng presyo. Itinataas ito sa antas na maaaring mag-trigger ng pagsisimula ng pondo mula sa ETF, maaaring mag-trigger ng pagpapalakas ng DAT, maaaring mag-trigger ng pagpasok ng mga mahabang panahong tagapagpanatili. Ngunit bago iyon, kung tingnan mo ang mga interest rate sa DeFi na patuloy na nasa paligid ng risk-free rate, iyon ay low energy.

Ito ay isang signal na madaling ma-monitor. Ang mga modelo ng interes ay simpleng linyar na punksyon ng suplay at demand: mas maraming suplay, mas mababa ang interes; mas kaunting demand, mas mababa ang interes. Kapag dumating ang malaking suplay sa mga platform na nagsasabing "Anumang yield ay sapat para sa akin," natural na bumaba ang interes sa pinakamababang antas.

Steve Erlic: Napanood mo ang mga bago sa chain na fixed-income products at Vaults. Paano ngayon ginagamit ng mga trader ang mga ito? Paano dapat gamitin ng karaniwang investor ang DeFi interest rates upang masukat ang enerhiya ng merkado?

Andy Baehr: Isipin kung paano karaniwang nag-iinteract ang mga tao sa mga crypto asset. Ang pagbili at pagbenta ng mga token, ang pag-trade ng perpetual contracts o options, ay lahat ay base sa asset, at parang mas katulad ng mga stocks o commodities sa tradisyonal na mundo. Hindi gaanong angkop ang mga modelo na ito para lumikha ng fixed income market, money market, o pagbuo ng isang yield curve na paralelo sa tradisyonal na mundo.

Ang DeFi ay nagbuo ng mga solusyon para sa fixed income, isang hakbang sa isang hakbang. Walang sentral na bangko, lamang ang suplay at demand—hindi kailangan ng mga malalaking institusyon na mag-impluwensya sa SOFR rate para sa susunod na araw sa pamamagitan ng overnight repurchase, kundi direktang pagbili at pagbenta ng mga tao. Ngayon, ang mga gawain na ito ay nagsisimula nang magkakalap, na nagbibigay sa amin ng isang ideya kung saan dapat matatagpuan ang mga interest rate para sa pagpapautang ng stablecoin.

Ang Vaults ay isang mahusay na pakete. Ang mga tagapamahala ay nag-iidentify ng iba't ibang lending pools at isinasama sila sa isang portfolio, na nag-iisyu ng isang token na kumakatawan sa karapatan sa pagmamay-ari o kita. Sa kanyang core, ito ay isang money market fund. Bagaman hindi ito isang fund o security, at karamihan sa mga ito ay hindi pinagmamalaki. Ngunit ito ay 7×24, at malawak na available sa buong mundo. Kung gagawin ng mga tao ang kanilang pag-aaral at maintindihan kung ano ang kanilang kinakaharap, ito ay isang napakaepektibong produkto.

Mula sa pananaw ng aming tagapamahala ng ari-arian, ang papel ng tagapamahala ng Vault ay may katulad na pananagutan tulad ng isang trustee: kailangang maging responsable sa mga resulta at magbigay ng impormasyon sa mga tagapag-angkat ng Vault. Ito ang paraan kung paano ko ito binabasa batay sa aking mga prinsipyo at halaga bilang CFA, kahit hindi ito hinihingi ng batas. Ang mga pondo ng pampagkabuhay ay mga sekuridad, at ang proseso ng paglago nito ay kasama ng isang pagtataya kung anong mga pamantayan ang dapat ipanatili ng tagapamahala.

Steve Erlic: Sa kasalukuyan habang kumakausap tayo, may pagpupulong ang White House. Ang pangulo, ang chief of staff na Susie Wilds, ilang senador ng Republican na nakikilahok sa negosasyon, at si Kristen Smith mula sa Blockchain Association ay nagtatangkang makapag-ayos ng kasunduan tungkol sa mga kautusan sa etika. Ito ang susi upang makakuha ng suporta mula sa Democratic Party. Ang bagong bersyon ng batas ng Senado ay maaaring lumabas kahit anong oras. Kung matatapos ito bago ang deadline ng Agosto 7, ito ba ay magiging isang malakas na pabor sa merkado?

Andy Baehr: Mahalaga ang pagpasa ng batas sa matagalang panahon. Isipin mo kung gaano karaming oras ang nawala ng industriya o kaugnay na industriya hanggang sa makarating sa kasalukuyang punto—napakalungkot. Ngunit ang anumang bagay na pinapaliban, mas mababa ang posibilidad na matapos ito.

Ang probabilidad sa Polymarket ay bumaba mula sa 75% noong Mayo patungo sa kasalukuyang mas mababa sa 40%, halos linear na pagbaba. Walang natapos na araw ay pagkalimot ng isang araw. Ang moral clause issue, mahirap kong hindi ito tingnan bilang isang "mabuting pulitikal na snack" na gustong ikuha at ikain ng ilan. Ang pagpapahayag ng pagkakaroon ng higit sa isang bilyong dolyar na kita ng pamilya ng pangulo sa digital assets ay isang madaling target para sa Democratic Party.

Ngunit naniniwala ako na kung ito ay matatanggap, ang merkado ay magtutugon nito bilang isang pagkakataon. Hindi ito "nabatid na agad, walang malaking kahulugan." Ang pagkakataon ang pinakamalakas na emosyon na nagpapagalaw ng presyo. Mahirap isipin na hindi babagsak ang merkado pagkatapos ng pagtanggap.