Pinagmulan｜LetterRank
May-akda | Yuan Xinyue, Wang Jing
Iyong Hulyo 29, ang presyo ng SpaceX ay bumaba hanggang sa $107.01 sa loob ng araw, na bumaba ng higit sa 20% kumpara sa presyo sa IPO na $135, at bumaba ng higit sa 50% kumpara sa mataas na punto nito pagkatapos ng listing na $225.64.
Batay sa pinakamataas na pagtataya ng $2.6 trilyon noong unang paglulunsad, nawala na ang halos $1.2 trilyon sa halaga ng SpaceX, katumbas ng isang buong Tesla.
Sa kabilang panig, sa araw pagkatapos ng pagpapahayag ng ikalawang kuartal na pagsasalaysay ng Tesla, bumaba ang presyo ng mga bahagi ng Tesla ng 14.52% sa $319.69, nakapag-iiwan ng pinakamalaking pagbaba sa isang araw sa huling isang taon; ang halaga ng kompanya ay nawala ng humigit-kumulang $214.5 bilyon (katumbas ng humigit-kumulang 1.5 trilyon na Chinese yuan), at naging pinakamalala sa mga bahagi ng S&P 500 sa araw na iyon. Hanggang sa kasalukuyan, hindi pa nabawi ang presyo ng Tesla at nananatiling mas mababa ng humigit-kumulang 18% kaysa sa bago pa itong ipahayag ang pagsasalaysay.
Kung titingnan lang ang kita at mga datos sa pagpapadala, hindi masama ang财报 na ito. Sa ikalawang kuartal, ipinadala ng Tesla ang 480,126 na sasakyan sa buong mundo, na nagsasagawa ng bagong rekord para sa parehong panahon; ang kita ay umabot sa $28.24 bilyon, na tumataas ng 26% kumpara sa parehong panahon noong nakaraang taon, at mas mataas pa sa mga inaasahan ng merkado.
Ngunit ang pagkakabahala ng merkado ay nagbago: Dahil sa patuloy na pagdami ng mga pagpapahalaga sa AI, Robotaxi, Optimus, at kaugnay na imprastruktura, ang kapital na gastos ng Tesla sa ikalawang kuartal ay umabot sa $5.8 bilyon, at ang libreng pera ay naging -$1.1 bilyon—ang unang beses na magkakaroon ng negatibong libreng pera sa kuartal sa loob ng dalawang taon at kalahati ng kompanya. Samantala, patuloy pa rin ng kompanya ang gabay para sa higit sa $25 bilyon na kapital na gastos sa buong taon.
Bukod sa cash flow, may dalawang impormasyon pa na dapat pansinin.
Batay sa pagkakahati ng kabuuang kilometro ng mga pasahero na binayaran ayon sa mga pagsasalaysay ng Tesla, ang pagsasagawa ng Robotaxi fleet ay nagdagdag ng halos 700,000 milya sa ikalawang kuartal ng taon, mas mababa kaysa sa halos 1,100,000 milya noong unang kuartal, na bumaba ng halos 36% kumpara sa nakaraang kuartal.
Sa quarterly earnings call, sinabi ni Musk tungkol sa plano ng pag-deploy ng Cybercab na ang Tesla ay magiging una sa paggamit ng mga test vehicle ng Cybercab na may steering wheel at pedals upang makalap ng data sa pagmamaneho, bago unti-unting palawakin ang deployment ng bersyon na walang steering wheel. Ito ay nagpapakita na bagaman mayroon nang halos 10 milyong mga sasakyan ng Tesla sa kalsada na patuloy na naglalapad ng totoong data sa kalsada, ang Cybercab bilang bagong platform ng sasakyan ay hindi maaaring direkta na magmula sa data ng umiiral na mga modelo, at kailangan pa ring makumpleto ang paglalapad at pagpapatotoo ng data para sa sarili nitong platform.
Handa ang mga pamilihan ng kapital na bigyan ng mas mataas na pagtataya ang Tesla kumpara sa mga tradisyonal na kumpanya ng kotse, at ito ay higit sa lahat dahil sa paniniwala na ang Robotaxi at Optimus ang magdadala sa susunod na yugto ng paglago. Ang isa sa pinakamahalagang lohika ng Robotaxi ay ang kakayahan ng Tesla na gamitin ang malapit sa 10 milyong kotse upang tuloy-tuloy na kumuha ng totoong data sa daan, at patuloy na palakasin ang kakayahan sa autonomous driving, upang higit pa sa isang patuloy na self-reinforcing data flywheel.
Ang problema na ito ay nagpabagsik sa merkado: Sa anong antas ng pagkakatotoo ang data wheel na palaging binibigyang-diin ng Tesla ang pagtataguyod sa kinabukasan ng Robotaxi?
Ang robotaxi ay isa sa mga pinakamahalagang kuwento sa sistema ng pagbabahagi ng Tesla.
Nakabatay ang kuwento sa isang napakasimpleng lohika: may-ari ang Tesla ng pinakamalaking fleet ng mga smart car sa buong mundo.
Hanggang sa ikalawang kwarter ng taong ito, mayroon na ang kumpanya ng higit sa 10 milyong mga sasakyan na patuloy na nagpapatakbo sa mga daan sa buong mundo, at halos 1.5 milyon ang mga gumagamit ng bayad na FSD (Full Self-Driving). Bawat araw, maraming mga totoong data mula sa daan ay bumabalik para sa pag-train ng mga modelo ng autonomous driving.
Din pinaliwanag ni Musk na ang tunay na kompetitibong advantage ng Tesla ay hindi ang lidar, ni ang mataas na pagkakatumpak na mapa, kundi ang serye ng mga sasakyan na patuloy na nagpapagawa ng totoong data sa pagmamaneho. Kapag sapat na ang pagkolekta ng data, magkakaroon ng patuloy na pagpapabuti ang kakayahan ng FSD, at sa huli ay magbuo ng isang network ng Robotaxi, na magtataguyod ng higit pang pagdalo ng mga sasakyan at paglikha ng higit pang data, upang mabuo ang isang patuloy na pinalalakas na data wheel.
Ayon sa kasaysayang ito, habang lumalago ang tunay na data ng daan, dapat pumasok ang Robotaxi sa patuloy na paglalawak.
Gayunpaman, batay sa pagkakahati-hati ng kumulatibong kilometrasyon ng Robotaxi na inilahad ng Tesla, natuklasan ng mga analista na ang bagong idinagdag na bayad na kilometrasyon sa ikalawang kwartal ay umabot sa halos 700,000 milya, na bumaba ng halos 36% kumpara sa halos 1,100,000 milya sa unang kwartal.
Mahalagang paalala na ang mga resulta ng pagsusuri ng Tesla ay nagpapakita ng kabuuang kilometro ng pagpapatakbo ng Robotaxi, hindi ang quarterly operational data—mula sa grapiko, patuloy pa ring tumataas ang kabuuang kilometro, at tila patuloy na lumalago ang Robotaxi business. Ibig sabihin, ang kabuuang data ay nagtatago sa pagbabago ng quarterly operational rhythm, samantalang ang hiwalay na quarterly data ay nagpapakita ng ibang larawan.
Ang robotaxi ay palaging inilarawan bilang isang negosyo na kayang mag-auto-reinforce sa pamamagitan ng isang armada, data, at sukat ng operasyon: dumadami ang mga lungsod na sakop, lumalaki ang bilang ng mga sasakyan, at dapat ding tumataas ang mga bayad na kilometro at mga totoong datos sa daan. Ngunit ang mga datos sa operasyon noong ikalawang kaltas ay ipinakita na ang kuwento na ito ay hindi pa nakakasunod sa inaasahang ritmo.
Samantala, ang isang sagot ni Musk sa telepono ng财报 ay nagdagdag ng isang priyoridad na hindi sapat na pinag-usapan bago.
Sa pagtalakay sa plano ng pag-deploy ng Cybercab, sinabi niya na ang Tesla ay magiging una sa paggamit ng mga test vehicle ng Cybercab na may steering wheel at pedals upang magtipon ng karagdagang data sa pagmamaneho at matapos ang calibration sa chassis ng Cybercab bago sila mabilis na palawakin ang deployment ng bersyon na walang steering wheel.
Kahit na kailangan ng anumang kompanya ng autonomous driving na matapos ang pagsubok at pag-verify para sa bago nilang platform habang ipinapakilala ang bago nilang modelo, ang pagkakataong ito ay nagdudulot ng pag-iisip muli sa pagpapahalaga kapag ito ay nasa Cybercab.
Sa katotohanan, ang Cybercab ay hindi karaniwang modelo para sa Tesla.
Noong 2024, nagsalaysay ang Tesla ng malinaw na posisyon sa paglunsad ng Cybercab: walang steering wheel at pedals, ito ay isang sasakyan na disenyo para sa ganap na autonomous operation. Inaasahan ni Musk na ang presyo ng Cybercab ay mas mababa sa $30,000 at magsisimula ang produksyon noong 2026.
Mas mahalaga pa, ang Cybercab ay nagdudulot ng pananaw ni Tesla sa huling anyo ng Robotaxi. Noong 2019 sa Autonomy Day, ipinahayag ni Musk na ang totoong Robotaxi sa hinaharap ay hindi na kailangan ng steering wheel at pedals (“There will not be steering wheels, pedals.”), at ang sasakyan ay makakapag-autonomous sa pagkuha ng mga order, pagdadalha ng mga pasahero, at pagkumpleto ng buong operasyon nang walang tulong ng driver.
Kumpara dito, ang Model Y na nagpapatakbo ng Robotaxi service sa Austin ay nananatiling may steering wheel at pedals, at may safety supervisor sa bawat sasakyan, kaya may malaking pagkakaiba pa sa huling anyo na isinaplanong ni Musk.
Sa ibang salita, ang kasalukuyang Model Y Robotaxi ay higit na isang pagsubok sa sistema ng pagpapatakbo ng Robotaxi; habang ang Cybercab ang tunay na pangunahing midyum na gustong maabot ng Tesla para sa kanilang negosyo ng autonomous driving.
Dahil dito, ang pahayag ni Musk na “kailangan pa ring makalap ng sariling data sa pagmamaneho ang Cybercab” ay lalong mahalaga.
Ipinapaliwanag nito na ang tunay na data sa daan na nakalikom ng Tesla sa loob ng mahigit sa sampung taon ay hindi makakatulong sa Cybercab na maglaktaw sa mga yugto ng pag-verify. Ang paglipat mula sa Model Y patungo sa Cybercab ay hindi isang simpleng paglipat ng software; para sa Tesla, na laging nagtataglay ng “data flywheel,” nangangahulugan ito na ang kanilang nakalikom na data ay hindi maaaring kopyahin nang walang hanggan at walang gastos sa bawat bagong platform.
At para sa mga kapital na merkado, ibig sabihin nito ay ang pagkakaroon ng Robotaxi ay maaaring paingatan pa.
Sa katotohanan, hindi ito ang unang pagkakataon na inaantay ng market ang pagpapatupad ng Robotaxi ng Tesla.
Noong 2019, sinabi ni Musk na may 1 milyong Robotaxi ang magiging aktibo bago ang dulo ng 2020; pagkatapos ng ilang taon, ulit-ulit niyang inaasahan na ang Tesla ay magkakaroon ng autonomous driving sa tunay na kahulugan sa susunod na taon. Gayunpaman, hanggang sa 2025, nag-start lang ang Tesla sa Austin, Texas ng limitadong operasyon ng Robotaxi, at kasalukuyan pa ring nasa yugto ng pagpapalawak sa ilang mga lungsod at maliit na armada.
Ang mga pangako ni Musk ay nagsisimulang maging mahirap pangtugon.
Ang pagbagsak ng paglalawak ng Robotaxi ay bahagi lamang ng pagsubok sa lohika ng pagpapahalaga sa Tesla.
Sa mga nakalipas na taon, ang Tesla ay nakakuha ng matinding pagpapahalaga kumpara sa mga tradisyonal na kumpanya ng kotse, hindi lamang dahil sa kakayahan nito na magprodyus at magbenta ng mga electric vehicle, kundi dahil sa bagong mga negosyo na kinakatawan ng Robotaxi, Optimus, at ang AI capability.
Hindi pa nabuo ang malaking kita at kita sa mga negosyong ito, ngunit itinuturing na maaari nilang muli panghuhusgahan ang transportasyon, paggawa, at paggawa sa hinaharap.
Ang马斯克 ay naglalarawan ng Robotaxi at Optimus bilang pinakamahalagang mga negosyo ng Tesla sa mga nakaraang taon. Noong 2024, sinabi niya na ang Optimus ay may potensyal na dalhin ang Tesla sa halagang $5 trilyon; samantala, ang bagong plano sa kompensasyon na ipinahayag noong 2025 ay naglalagay ng 1 milyong Robotaxi, 1 milyong Optimus, pati na rin ang mga layunin sa kita at market value bilang pangunahing mga tuntunin sa pagsusuri.
Sa ibang salita, ang pagbabayad ng Tesla ay hindi na batay lamang sa kung ilang kotse ang ipinagbibili nito ngayon, kundi sa kung gaano kalaki ang kita na maaaring likhain ng mga bagong negosyo nito.
Ngayon, ang mga kuwento ay umuunlad mula sa mga pagpapakita ng konsepto patungo sa mga pagsusuri sa komersyal.
Ang robotaxi ay nagsisimula nang magbigay ng serbisyo na may bayad, at ang pamilihan ay hindi na lang tumitingin kung kaya ng mga sasakyan na mag-automate nang walang driver, kundi kung kaya ng mga kabuuan ng sasakyan na palawakin nang tuloy-tuloy, pabilisin ang paglago ng kabuuang layo ng operasyon, at kailan makakamit ng serbisyong ito ang totoong kita at kita.
Mas direkta ang pagsubok na harapin ni Optimus.
Noong 2024, sinabi ni Musk na nais niyang may higit sa 1,000 na Optimus ay makapag-gawa ng “mga kapaki-pakinabang na gawain” sa mga pabrika ng Tesla hanggang 2025; pagkatapos ay idinagdag niya ang layunin na magprodyus ng libu-libo na Optimus noong 2025. Ngunit hanggang sa ikalawang kuwarto ng taong ito, ang Optimus ay patuloy na ginagamit pangunahin para sa panloob na pagsasanay, pagkolekta ng data, at pag-unlad ng mga tampok.
Sinabi ng Tesla sa kanilang pinakabagong financial report na ang unang henerasyon ng produksyon ng Optimus ay nasa proseso ng pag-install, at inaasahang magsisimula ang pormal na produksyon sa huli ng taon; binigyan din ni Musk ng babala na ang mga unang产量 ay magiging napakalimitado dahil sa maraming libo-libong bahagi ng robot na kailangan ng pag-re-design sa supply chain.
Ibig sabihin, ang mga nakikita ng merkado ngayon ay pangunahin ang mga demo ng pagkilos, mga plano ng produksyon, at mga layunin sa kapasidad sa hinaharap; ang Optimus ay hindi pa nasa komersyal na yugto kung saan maaaring masukat gamit ang mga order, presyo ng pagbebenta, at gross margin.
Sambil nagsasagawa ito, ang AI bilang isang kakayahan sa produksyon ay nagsisimula nang pumasok sa pagmamahala ng ROI ng Tesla.
Ayon sa dating ulat ng The Information, mula sa Hulyo 6, pinigilan ng Tesla ang paggamit ng mga eksternal na AI tool ng mga empleyado sa halagang $200 bawat linggo bawat tao, at kailangan ng karagdagang pagsang-ayon kung lalampas sa limitasyon. Ang hakbang na ito ay nagpapakita na kahit sa loob ng pinakamalakas na kompanya na nagtataguyod ng AI, ang mga eksternal na AI tool ay nagsisimula nang maayos na ma-monitor bilang gastos: ang dami ng paggamit ay hindi na katumbas ng produktibidad, at kailangan ipaliwanag ang bawat pagkakalabas sa kabuuang bunga.
Ang pagbabago sa mga puntos ng interes ng kapital na merkado ay direktang ipinapakita sa mga tanong ng mga shareholder.
Sa opisyal na platform ng tanong at sagot para sa mga investor ng Tesla, ang tanong na nakakuha ng pinakamataas na bilang ng boto sa kwarter na ito ay direktang tumutok sa bakit hindi makapagbigay ng maikling panahon na gabay ang kompanya nang tatlong beses tungkol sa Robotaxi. Nakakuha ang tanong na ito ng 741 boto, na kumakatawan sa halos 1.5 milyong mga aktibong bahagi ng Tesla.
Bago, ang mga kapital na merkado ay nagbigay ng halaga kay Musk batay sa “kinabukasan”; ngayon, ang merkado ay muling nagtataya sa kinabukasan ni Musk batay sa “bilis ng pagpapatupad”.
Sa ilalim ng ganitong konteksto, ang posibilidad na mag-merge ang Tesla at SpaceX ay biglang naging isa sa pinakamalaking tanong sa teleponong pagpupulong ng财报.
Hindi direktang tinanggol ni Musk ang posibilidad ng pagkakaisa ng dalawang kumpanya. Sinabi niya na ang pakikipag-ugnayan sa pagitan ng Tesla at SpaceX ay patuloy na tumataas, ngunit ang pagkakaisa ng mga kumpanya ay hindi angkop na pag-uusap sa teleponong pagpapaliwanag ng mga resulta, kailangan ng tamang proseso. Pagkatapos ay isinama rin ng pangkalahatang abogado ng Tesla ang SpaceX bilang mahalagang kakampi ng Tesla at sinabi na mayroon nang maraming magkakasalungat na transaksyon sa pagitan ng dalawa.
Ang mga dahilan na binigay ng mga suporta sa pagkakaisa ay madaling maintindihan: ang Tesla at SpaceX ay kasalukuyang nagtatrabaho kasama sa mga larangan tulad ng mga baterya, teknolohiya ng paggawa, infrastruktura ng artificial intelligence, at chip factory na Terafab. Naniniwala ang JPMorgan na ang operasyonal na integrasyon ng dalawang kumpanya ay nasa malalim na antas, at ang pagbabahagi ng mga inhinyero, infrastruktura ng AI, at si Elon Musk mismo ay maaaring maglikha ng mga kondisyon para sa posibleng pagkakaisa. Noon ay sinabi ni Gwynne Shotwell, pangulo ng SpaceX, na ang pagkakaisa ng mga kumpanya ay maaaring makatulong sa pagpapasimple ng pamamahala sa mga negosyo ni Musk.
Ngunit sa pag-uugnay sa katotohanan, ang dalawang kumpanya ay nasa iba’t ibang yugto ng halaga. Mas matatag at mas nakapokus ang negosyo ng SpaceX, habang ang Tesla ay isang publikong nakapag-ugnay na korporasyon. Kung ang presyo ng transaksyon ay magiging palaisipan sa anumang panig, maaaring makaramdam ang mga shareholder ng kabilang panig na sila ang nagbabayad para sa pangkabuuang estratehiya ni Musk.
Kung talagang maaaring mag-merge, iyon ay ibang usapin—ang pangunahing punto ay ang pagkakaroon ng isang mahalagang signal sa pag-uusap na ito: ang mga kapital na merkado ay nagsisimulang muli pang isipin ang halaga ng iba pang mga ari-arian ni Musk, at kung ang mga ito ay maaaring magbigay ng mas matibay na suporta sa hinaharap ng Tesla.
Ngayon, ang ilang pangunahing negosyo na ginagamit ni Musk upang suportahan ang hinaharap na valuation ng Tesla ay hindi pa nagkakaroon ng pag-unlad ayon sa inaasahan ng merkado.
Para sa isang kumpanya na ang value ay matagal nang batay sa mga inaasahang kinabukasan, ang pagpasok ng isang negosyo sa komersyalisasyon, kung saan ang merkado ay nagsisimulang tumingin sa kita, kita, at pera sa daloy, at hindi na lang sa mga teknikal na demo at pangarap, ay isang natural na proseso.
Ang kinabukasan ay dapat matupad, ito ang tunay na layunin ng kapital na merkado.
Ngunit ang mga kapital na merkado ay madalas ring nakakalimot sa isang iba pang bagay: ang pagpapalit, na mismo ang pinakamaraming oras na kailangan.
Sa pagbabalik-tanaw sa karanasan ni Musk sa pagpapatakbo ng kanyang mga negosyo sa nakalipas na dalawampung taon, palaging pinapahalagahan ng mga kapital na merkado ang bilis, habang palaging pinapahaba ni Musk ang panahon.
No translation provided.
Sa mga susunod na taon, itinayo ang Berlin Super Factory at Texas Super Factory, patuloy na mataas ang kapital expenditure ng Tesla, at may malaking pagkakaiba-iba sa free cash flow. Hanggang sa matapos ang mass production ng Model 3 at Model Y at lumaki ang储能业务, bumalik ang kompanya sa isang matatag na yugto ng cash flow.
Kasalungat din ang pag-unlad ng SpaceX.
Ang mga unang tatlong pagpapalabas ng Falcon 1 ay lahat ay nabigo; ang Falcon 9 ay nagtatag ng matatag na kakayahan sa pag-uulit gamit matapos ang maraming iterasyon; ang Starlink naman ay naging isa sa mga pinakamahalagang pinagkukunan ng kita ng SpaceX matapos ang patuloy na pagpapalabas ng libu-libong satellite at maraming taon ng pagsisikap sa kapital.
Hindi ang unang pagkakataon na negatibo ang libreng pera flow para kay Musk.
Madalas, ang negatibong libreng pera ay hindi ang wakas ng kuwento, kundi ang pinakamahal na yugto bago maipagpatuloy ang kuwento.
Ito rin ang pinakakakaibang bahagi ng negosyo model ni Musk: hindi niya ipinapakita ang lahat ng kuwento nang isang beses at pagkatapos ay umaasang lahat ay magkakaroon ng kapakinabangan nang sabay-sabay; kundi patuloy niyang ginagamit ang mga negosyo na nangyari na upang suportahan ang mga hinaharap na hindi pa nangyari.
Ang mga kita mula sa pagbebenta ng PayPal ay naging simula ng pagtatatag ng Tesla at SpaceX; ang cash flow mula sa Model 3, Model Y, at ang negosyo ng energy storage ay nagpapatuloy sa pagpapalakas sa Robotaxi at Optimus; ang komersyal na kita mula sa Falcon rocket at Starlink naman ay nagpapatuloy sa pag-unlad ng Starship.
Ibig sabihin, ang tunay na itinatag ni Musk ay hindi mga hiwalay na proyekto, kundi isang patuloy na sariling siklo na modelo ng kapital: gamit ang mga naka-kita ng negosyo upang pambayad sa mga hinaharap na proyekto.
Sa harap ng pagbaba ng presyo ng SpaceX at pagtaas ng short positions, muli niyang ginamit ang kanyang pamilyar na tugon laban sa mga short seller.
Noong Hulyo 18, sinabi niya sa X na ang mga institusyon na patuloy na nagpapanatili ng malaking short position sa SpaceX ay “may napakababang pagkakataon na mabuhay.”
Noong panahong iyon, ang presyo ng SpaceX ay bumaba nang malinaw mula sa mataas na punto nito pagkatapos ng paglipat, at ang mga short seller ay nakakuha ng malaking paper profit. Ayon sa datos ng Reuters, hanggang sa huling bahagi ng Hulyo, ang paper profit ng mga short seller ng SpaceX ay umabot sa halos $15.5 bilyon, at ang 56% ng libreng float na mga bahagi ay nasa estado ng pagpapautang.
Ito rin ang pinakakaraniwang paraan ng pagtugon ni Musk: kapag nagsimula ang pamilihan na mag-isip sa maikling panahon, patuloy niyang sinisikap na ibalik ang diskusyon sa mahabang panahon.
Hindi masama na isaalang-alang muli ng market ang Tesla sa pagkakataong ito.
Ito ay nangangahulugan na ang mga kapital na merkado ay nagsisimula na humingi kay Musk na patunayan na ang kanyang susunod na plano ay makakarating sa tunay na komersyal na katotohanan, tulad ng mga nakaraang kuwento.
Ngunit samantala, ang pagpapatupad ay hindi maiuunlad sa isang kaltas, isang talaan ng pagsasapalaran lamang.
Ang mga merkado ng kapital ay laging gustong makita ang hinaharap nang mabilis, ngunit ang totoong hinaharap ay karaniwang mas mabagal kaysa sa anumang inisip ng lahat.
Twitter：https://twitter.com/BitpushNewsCN
BitPush TG community group: https://t.me/BitPushCommunity
Bisport TG subscription: https://t.me/bitpush