يمكن لبروتوكول إنفاق ملايين الدولارات لشراء رمزه الخاص، ولا يزال يُبقي حامليه في حالة أسوأ. لأن شراء الرموز هو فقط نصف المعادلة. النصف الآخر هو كمية العرض التي تدخل التداول، وما إذا كانت المشتريات تُحرق أم لا، وما الذي دفعه المستثمرون مقابل الرمز. يُقدّر مُتعقب يستخدم بيانات DefiLlama أن 1.51 مليار دولار تم إنفاقها على عمليات شراء ذاتية عبر 23 برنامجًا حتى 15 أكتوبر 2026. وشكلت آخر 30 يومًا 155 مليون دولار. ثلاثة بروتوكولات شكّلت حوالي 72%: > @HyperliquidX: 71.4 مليون دولار (46.1%) > @Pumpfun: 30.4 مليون دولار (19.6%) > @Uniswap: 9.76 مليون دولار (6.3%) > برامج أخرى: 43.44 مليون دولار (28%) لكن من يستفيد فعليًا؟ … α/ الإنفاق ليس إنشاء قيمة يشكّل شراء بقيمة 100 مليون دولار مقابل رأس مال سوقي قدره 1 مليار دولار 10% من التقييم. بينما يشكّل شراء بقيمة 150 مليون دولار مقابل 10 مليارات دولار فقط 1.5%. المُنفق الأكبر ليس بالضرورة يقدم اقتصاديات أفضل. ويعتبر معاملة الرمز مهمة أيضًا. فقد تُحرق الرموز المشتراة بشكل دائم، أو تُحتفظ بها في الخزينة، أو تُعاد توزيعها لاحقًا. هذه ليست نتائج متكافئة. … β/ ثلاثة برامج، ثلاثة مخاطر مختلفة Hyperliquid: تُموّل رسوم التداول عمليات شراء $HYPE من خلال صندوق المساعدة. وصف مستند مقدّم إلى لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية في سبتمبر أن 99% من رسوم البروتوكول تذهب إلى الصندوق، وتم اقتناء 46.7 مليون $HYPE وإزالتها بشكل دائم بحلول 23 أغسطس. لكن الانبعاثات المستقبلية وتخصيصات المساهمين تُعقّد صورة العرض. لا يعني فتح التخصيصات تلقائيًا بيعًا، كما أن تدمير الرمز لا يضمن بالضرورة تقليل العرض المتداول. Pumpfun: يهدف لوحته إلى تخصيص 50% من الإيرادات لعمليات شراء وحرق $PUMP. يقدّر المُتعقب عائد شراء سنوي بنسبة 17.8%. لكن هذا ليس عائدًا استثماريًا بنسبة 17.8%. إذا خفت التداولات التخمينية، فقد تنخفض الإيرادات والمشتريات أيضًا. كما تشير لوحته إلى قيود في التقارير بعد تغييرات أزواج مخصصة. Uniswap: يربط إطار عمل UNIfication لـ $UNI الرسوم المؤهلة بالحرق عبر العقود. وتضمن الاقتراح أيضًا حرقًا لـ 100 مليون $UNI من الخزينة، وميزانية نمو سنوية مقترحة قدرها 20 مليون $UNI. إن حرق رموز الخزينة ليس بالضرورة مكافئًا لشراء رموز متداولة. كما أن حجم التداول لا يعني تلقائيًا إيرادات يتم التقاطها بواسطة $UNI. … γ/ ما الذي تكشفه عملية الامتصاص الصافية تخيل ثلاثة رموز افتراضية: > A: تم شراء 100 مليون دولار؛ ودخلت 150 مليون دولار من العرض السائل الجديد. الصافي: -50 مليون دولار. > B: تم شراء 80 مليون دولار؛ ودخلت 20 مليون دولار من العرض السائل الجديد. الصافي: +60 مليون دولار. > C: تم شراء 50 مليون دولار؛ لا يوجد عرض سائل جديد. الصافي: +50 مليون دولار. بالنسبة لرؤوس الأموال السوقية البالغة 1 مليار و2 مليار و500 مليون دولار على التوالي، فإن معدلات الامتصاص الصافي المبسطة هذه هي -5% و+3% و+10%. C لديها أقل عملية شراء، لكن أعلى امتصاص نسبي. هذه أمثلة توضيحية، وليست قياسات فعلية للبروتوكولات. فهي تفترض أن المشتريات تزيل الرموز السائلة بشكل دائم، وأن كل العرض الجديد يصبح سائلًا. لكن فتح التخصيصات ليس بيعًا تلقائيًا، ويمكن أن تعود الرموز المحتفظ بها في الخزينة إلى التداول. … δ/ عائد الشراء ليس عائد الأرباح لا يمنح رمز الحوكمة تلقائيًا حقوق المساهم أو مطالبة بأرباح البروتوكول. ويمكن أن تكون المشتريات الممولة من الرسوم دورية. في الأسواق الصاعدة، يرتفع التداول، وتنمو الإيرادات، وتسارع عمليات الشراء. وفي فترات الانخفاض، يمكن أن يتقلص القوة الشرائية في الوقت الذي يرغب فيه الحاملون في البيع. إن تحويل شهر قوي إلى متوسط سنوي لا يجعل إيراداته مستدامة. … ε/ رأيي يمكن لعمليات الشراء الذاتية ربط نجاح البروتوكول بقيمة الرمز. لكن الدولارات المنفقة ليست قائمة مرجعية مستقلة جيدة. المقارنة الأفضل تجمع بين الإيرادات المستدامة من الرسوم، والحرق الدائم، والتغيرات الفعلية في العرض المتداول، والتقييم. الفائز ليس بالضرورة البروتوكول الذي يشتري أكبر عدد من الرموز، بل هو الذي يخلق أكثر قيمة مستدامة لكل دولار يدفعه المستثمرون.