1/@HyperliquidX 剛說服 Coinbase 和 Circle 質押 HYPE，並移交每年約 $180M 的 USDC 儲備收益。 這段持續 8 個月的來龍去脈，比標題更引人入勝。 2/首先，讓這一切重要的商業模式。 當你持有 1 USDC 時，Circle 會在某處持有 1 美元現金。Circle 將這筆美元投資於美國國庫券，年收益率約為 4%。你獲得穩定幣，Circle 則保留 4% 的收益。 這就是穩定幣發行方賺錢的方式。 3/Hyperliquid 獲得交易手續費，並將其中約 97% 用於在公開市場買回 HYPE。 每增加一美元的協議收入，都會壓縮 HYPE 的供應量。該代幣的價格走勢與協議所獲收入直接相關。 4/現在將兩者聯繫起來。 約 $5B 的 USDC 作為交易者抵押品存放在 Hyperliquid 上。按約 4% 的國庫券收益率計算，這些 USDC 每年產生約 $200M 的利息。 在今天之前，這些收益全部歸 Circle 和 Coinbase 所有。Hyperliquid 對其用戶所存的資金完全沒有收益。 5/2025 年 9 月，Hyperliquid 開始解決這個問題。 它公開發出徵求建議書（RFP），尋求發行其官方穩定幣 USDH 的權利。獲勝者將取代 USDC 成為平台的默認穩定幣，並與協議共享儲備收益。 共有六支團隊提交了提案。 6/按慷慨程度排名的提案： – Paxos：95–100% + $20M 激勵 – Frax：100%，「Frax 不取分文」 – Agora：100% 淨收益 – Ethena：95% + ≥$75M（於 9 月 11 日退出） – Sky：4.85% 直接餘幣寶利率 + $25M 基金 – Native Markets：50% 捐贈至援助基金 7/最不慷慨的投標者 Native Markets 以 71.47% 的驗證者投票勝出。 關於這次勝出的幾個事實： – 該公司於 2025 年 9 月初成立，距離 RFP 發布僅數日 – 三位創始人，未披露任何融資輪次 – 其鏈上錢包在 RFP 公開發布前數小時才獲得資金 – 其提案在 RFP 發布後 90 分鐘內提交 8/當時 Dragonfly 合夥人 Haseeb Qureshi 評論此過程「簡直是為 Native Markets 量身打造」。Agora 的創始人公開質疑：「這場競標的意義何在？」 投票仍照常進行。USDH 於 2025 年 9 月 24 日上線。 9/接下來八個月 USDH 的發展情況： – 最高供應量：$97.6M（2026 年 3 月） – 供應上限提升至 $500M – 使用率始終維持在 18% – 同期 Hyperliquid 上的 USDC 從約 $2B 增長至約 $5B – Hyperliquid Labs 從未推出任何 BTC-USDH 或 ETH-USDH 的交易對 10/最後一點最值得深思。 沒有主要交易對的穩定幣是無法使用的。交易者無法將其作為抵押品來交易他們真正想交易的資產。 USDH 被其母協議刻意限制。限制 USDH 的決策來自上游，而非 Native Markets 所為。 11/今天，2026 年 5 月 14 日：Native Markets 同意授予 Coinbase 購買 USDH 品牌的權利。 Coinbase 成為 Hyperliquid 上 USDC 的「資金部署方」，Circle 負責跨鏈基礎設施，雙方均質押 50 萬 HYPE。 每年約 $200M 的 USDC 收益中，約 90% 現在歸 Hyperliquid 所有。 12/一種解讀：USDH 從未打算成功。它只是一個可信的威脅。三個跡象： – 最不慷慨的投標者勝出：足以威脅 Circle，但不夠慷慨以真正改變市場 – 從未推出任何 USDH 主要交易對：維持威脅存在，同時限制其規模 – 八個月後 Coinbase 收購品牌：優雅退出 13/另一種解讀：USDH 是一次認真的嘗試，但未能擴展。 Native Markets 以品牌資產補償退出。Coinbase 成為部署方，是因為在 $5B 浮動規模下，已無其他可行的 USDC 合作夥伴。 兩種解讀都符合公開事實。請自行選擇。 14/無論如何，結構性結果相同。 定制化應用型穩定幣這一類別：dYdX 放棄了其產品，GMX 從未發行，GHO 上限為約 $565M，crvUSD 為約 $307M，USDH 為約 $100M。只有 Sky 成功——因為 Sky 是一個附帶應用的穩定幣協議，而非相反。 15/從 2024 年 11 月（Paxos USDG）到今天（AQAv2），收益共享已從新穎概念變為基本標準——僅用十八個月。 Coinbase 和 Circle 的商業協議將於八月續約。下一個運行 RFP 的協議將清楚知道其報價資產槽位的價值。