讓我們來算算 $OPEN 的數字。 有人問，如果 Opendoor 的營收為 200 億美元，貢獻毛利為 10%，其淨利潤會是什麼樣子？ 200 億美元代表多少房屋。 → 200 億 ÷ 平均每棟房屋 37.5 萬美元 = 一年售出 53,350 棟房屋 → ÷ 4 = 每季 13,340 棟房屋 → ÷ 52 = 每週 1,026 棟房屋 貢獻利潤。 → 200 億 × 10% = 每年 20 億美元，或每季 5 億美元 現在計算營運成本。2026 年第一季在 7.2 億美元營收下，每季開支為 6,300 萬美元，分佈在三個項目上。將各項按約七倍營收規模推算： → 銷售與市場推廣 3,300 萬 → 6,000 萬，隨成交量增長，但經紀渠道遠比付費廣告便宜 → 一般與行政開支 2,200 萬 → 3,500 萬，主要為固定成本，加上 Doma 團隊加入 → 技術與開發 800 萬 → 1,500 萬，原生 AI，幾乎不隨成交量擴張 → 每季 1.1 億美元，每年 4.4 億美元 這相當於營收的 2.2%，而目前約為 8.75%。這之間的差距就是營運槓桿，也是規模在此處改變一切的關鍵原因。 → 20 億美元貢獻 − 4.4 億美元營運開支 = 15.6 億美元調整後 EBITDA 接著是 EBITDA 以下的成本。首先是利息。 Opendoor 幾乎對其擁有的每棟房屋進行借入融資，因此費用取決於每棟房屋在售出前的持有時間。若持有期為 90 天，則任何時刻約持有全年房屋的四分之一。 → 53,350 棟 × (90 ÷ 365) = 任何時刻持有 13,155 棟房屋 → × 37.5 萬美元 = 49.3 億美元庫存 → 其中 90% 為融資 = 44.4 億美元債務 → × 7% = 每年 3.11 億美元 按此利率，2026 年第一季在 11.4 億美元債務下產生了 2,300 萬美元利息，年化約為 8%。但該數字也包含可轉換票據，因此僅針對房屋貸款的 7% 才是合理數值。 這也正是 Kaz 的群組圖表至關重要的原因——該圖表顯示每一批新房屋的銷售速度都比上一批更快。 → 120 天持有 = 17,540 棟房屋持有 = 4,150 萬美元利息 → 90 天持有 = 13,155 棟房屋持有 = 3,110 萬美元利息 → 60 天持有 = 8,770 棟房屋持有 = 2,070 萬美元利息 相同營收、相同毛利，僅因銷售速度加快，利潤便能波動超過 2 億美元。速度不是漂亮的幻燈片，而是現金。 然後是股票酬勞，即以股權而非現金支付給員工的報酬。這是一種真實成本，因為它會稀釋現有股東權益。 → 常規股權授予每季 1,500 萬美元，每年共計 6,000 萬美元 → 市場條件限制性股票單位（RSUs）目前每季為 1.05 億美元，但僅當股價達到設定目標時才會支付，且在固定鎖定期內攤銷，而非永久攤銷 → 兩者混合計算，待穩定後約為每年 1.25 億美元 折舊與攤銷金額較小。 → 每季 800 萬美元，每年約為 3,200 萬美元 → 因房屋在帳上列為庫存而非固定資產，故金額較小 將 EBITDA 以下所有項目加總： → 利息：3.11 億美元 → 股票酬勞：1.25 億美元 → 折舊：3,200 萬美元 → 總計：4.68 億美元 由此得出答案： → 15.6 億美元 EBITDA − 4.68 億美元 = 稅前 10.92 億美元 → 過往虧損可結轉，初期稅務負擔極低 → 淨利潤為 10.92 億美元，約合每股收益（EPS）1.13 美元 → 30 倍市盈率 = 34 美元 | 45 倍 = 51 美元 | 60 倍 = 68 美元 一旦過往虧損用盡，並按美國標準企業稅率 21% 徵稅： → 淨利潤為 8.61 億美元，約合每股收益（EPS）0.89 美元 → 30 倍市盈率 = 27 美元 | 45 倍 = 40 美元 | 60 倍 = 54 美元 因此，淨利潤約為 8.6 億至 10.9 億美元。 具體時間點，以及 2027 年是否現實，請見以下結論 🧵👇