策略籌集 20 億美元，並在比特幣復甦期間建立美元現金池

上周比特幣上漲了 13%，在五個交易日內重新站上 7 萬美元，是 6 月以來首次。到本週一，價格已位於 7.8 萬以上。

全球最大的企業比特幣買家 Strategy 在這一週裡一枚都沒買。

它做的另一件事是賣出 1826 萬股自己的普通股，募得約 20 億美元，然後將這筆資金轉為美元。截至 8 月 23 日，這家公司賬上的美元流動性合計為 66.9 億美元。

這 20 億美元去了哪裡？

3 億美元進入了「USD Reserve」——這是公司於 6 月設立的一個專用資金池，僅用於支付優先股股息和債務利息，其他用途需經董事會批准。目前該資金池內有 51 億美元。

US$136.4 million was used to repurchase 1.43 million shares of STRC preferred stock.

剩餘的資金進入了一個新設立的池子，名稱直白：「USD Cash」，目前為 15.9 億美元。與前一個不同，這個池子的用途完全開放——可用於購買比特幣、回購普通股或優先股、償還可轉債、為 USD Reserve 補充資金，或用於其他公司用途。

公司表示，額外的靈活性可讓管理層更快應對市場變化，「包括比特幣或公司自身證券出現的價格錯位」。

同一份備案還顯示，截至 8 月 23 日當週，Strategy 沒有買入也沒有賣出任何比特幣，持倉連續第二週停在 840,447 枚。事實上，它從 6 月 22 日那一週之後，就再沒買過一枚。

要理解這件事有多反常，得先知道 Michael Saylor 過去幾年講了多少遍那個比喻：持有現金，等於捧著一塊正在融化的冰。Strategy 的全部敘事都建立在這句話上——把資產負債表上的每一分錢都換成比特幣，越快越好。

現在它有兩個標有標籤的美元池子，總共 66.9 億。

原因在成本線上。

Strategy 手裡那 840,447 枚比特幣，一共花了 633.6 億美元，平均每枚 75,385 美元（含手續費和相關費用）。這條線是整件事的關鍵：8 月 14 日，比特幣跌到 62,600 美元，公司報出的比特幣未實現虧損一度高達 82 億美元。

直到上周價格回撤至 7.8 萬，它才剛剛重新站上自己的成本線，浮盈 14 億美元。

問題是，帳面浮虧無需償還，股息和利息須按時支付。

Strategy 發行的 STRC 優先股承諾 12% 的年息，面值 100 美元。可以把它理解成公司打的一張高息借條——市場對這張借條的信心，直接寫在它的價格上。

整個夏天，STRC 都在面值下方交易；公司首席執行官 Phong Le 8 月初公開表態，維持 12% 的股息不變，並且說目標是讓 STRC 長期待在 99 到 100 美元的區間。

要托住這個價格，就得往回買。而在比特幣深度回調、股價也起不來的時候，錢從哪來？

答案在 6 月定下的那份新資本管理框架裡——它頭一次允許 Strategy 賣比特幣，去回購那些跌破面值的優先股。

8 月 3 日，公司賣出 1638 枚 Bitcoin，套現 1.0473 億美元；到 8 月 5 日，累計賣出的 5226 枚 Bitcoin 已籌得 3.21 億美元，用於回購 1.06 億美元的 STRC。8 月 17 日，公司再透過發行股票籌集 3.34 億美元，同樣用於回購優先股。

這輪 20 億美元的發股，是同一套動作的放大版。截至目前，那個 10 億美元規模的優先股回購計劃已經用掉約 4.834 億，還剩 5.166 億；另一個 10 億美元的普通股回購授權，一分錢沒動。

Strategy 過去幾年的模式，市場叫它「飛輪」：發新股融資 → 買比特幣 → 比特幣漲 → 股價漲得比比特幣還快 → 溢價越高，發同樣多的股票能融到的錢越多 → 再買比特幣。

燃料是溢價，市場願意為每美元的比特幣多付多少錢。

現在溢價已消失。MSTR 過去一年下跌了約 66%，彭博的表述是，這套融資飛輪「仍然受損，估值溢價遠低於此前週期的水平」。溢價一消失，發股就從「用別人的錢免費加槓桿」變成了單純的稀釋。

Nansen 高級研究分析師 Nicolai Sondergaard 計算得很清楚：「對 MSTR 股東來說，這個權衡是用稀釋換靈活性。最近這次股權發行強化了資產負債表，但沒有立即提高每股的比特幣敞口。」

他對那個新池子的評價同樣冷靜：「新的 USD Cash 池給了 Strategy 更多時間和選擇權，但它並沒有消除那些底層義務。」

股息還得付，利息還得付，可轉債到期還得還。現金買來的是時間，不是解脫。

8 月中旬，指數提供商 MSCI 發起了一輪諮詢，提議將「非運營公司」從其全球可投資市場指數中剔除。判定採用兩步篩選，查看運營資產佔比和五項財務指標。按此提議，Strategy、日本的 Metaplanet 以及持有鈾的 Yellow Cake 都可能受影響。

對於一家被動資金持仓不小的公司來說，被踢出指數意味著一批不問價格的賣單。消息傳出當天，MSTR 跌了 4.3%。

Strategy 的反駁帶著火氣：指數提供商的職責是衡量市場，而不是決定一家公司可以持有哪些資產。

比特幣這輪上漲有明確的推動因素：特朗普敦促國會通過為數位資產立規矩的法案，同時美國財政部將長期國債的回購規模翻了一倍，壓低了收益率——收益率下來，風險資產才好過。

價格回來了，浮虧變成了浮盈，MSTR 周一早盤一度漲 3% 到 122.79 美元，STRC 報 96.49 美元，離 Phong Le 說的那個區間還差三塊多錢。

而這家公司這一周所做的，是將 20 億美元換成美元，放在兩個池子中。

That piece of ice once thought to be melting is now the most flexible thing in his hands.

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