儲存長期協議重新定義產業定價權

儲存行業的定價權正經歷一次系統性重組。

8 月 5 日，閃迪公布 FY2026 年全年財報，業績亮眼，但股價在盤後下跌 8%。市場失望的理由很簡單：指引未超預期。但電話會議中藏著另一個數字，比本季業績重要得多。

SanDisk 表示，已簽訂的八份長期供貨協議，按地板價計算的最低總收入為 939 億美元。這些合約的加權平均期限超過四年，平均每年約 200 億美元——而 SanDisk 當前的年化收入約為 420 億美元。換句話說，在最壞的情況下，SanDisk 已經以遠低於當前市價的價格，鎖定了近一半的收入，期限超過四年。

這不是閃迪一家的事。

於 8 月 4 日，高盛 Giuni Lee 團隊發佈了一份研究報告，對三星電子、SK 海力士、美光及閃迪四家原廠的長期協議條款進行了橫向對比。報告的核心判斷是：LTA 條款正沿四個維度向供應商傾斜——期限更長、覆蓋更廣、定價結構更有利、約束力更強。每一條都指向同一個方向：存儲行業的定價權，正從買方轉移至賣方手中。

（根據高盛表格漢化）

這一變化意味著，儲存行業「週期底部」的定義已被重新書寫，這輪週期的地板，被抬到了過去的天花板之上。

儲存行業過去的標準合約週期為一年。每年坐下來談判，根據供需調整價格和數量。買方掌握主動權——市場好時簽長約鎖價，市場差時壓價縮量。

從高盛的橫向對比表可見：大多數供應商表示合約以五年期為主，部分客戶為三年期。也就是說，即使最「短」的合約也比過去的標準週期長了三倍。

三星在最近的財報電話會上明確表示，其 LTA 以五年為基礎，並採用逐年滾動續約機制。每年續約一年，合約永不到期。三星聯席 CEO 全永鉉此前的表述更為直白：「考慮到 AI 投資擴大帶來的供需不確定性，我們正從傳統的短期協議轉向三至五年的多年期合約。」SK 海力士 CEO 郭魯正的說法與此呼應，稱客戶對 LTA 的需求正在增加。

海力士已覆蓋前十大 LTA 客戶及核心客戶，大多數期限為五年；美光簽了 16 份戰略客戶協議，大多數客戶合同期限為五年，汽車客戶為三年；閃迪八家長協客戶的加權平均期限超過四年、最長五年。

四家原廠同時將合約週期拉長，買方的彈性被系統性地壓縮——一旦簽約，五年內無法根據市場變化調整採購策略。

簽訂長期合同一回事，涵蓋多少產能是另一回事。如果只是鎖定 10% 的量，再長的期限也無傷大雅。但數字並非如此。

從 2023 年到 2025 年，行業常規的長協佔比為 20% 到 30%。到 2026 年，這個數字出現了躍升。

三星已與全球前五大數據中心客戶簽約，並正與另外五家大客戶進行最終談判。管理層預計，合同簽署完畢後，多年期訂單量將達到計劃產能的 60% 到 70%。HBM 先進產能的鎖定率更為極端——90% 以上已被覆蓋。

SK 海力士已完成約十份長期協議的談判，長期協議佔比約 50% 至 60%。美光已簽署 16 份戰略客戶協議，覆蓋約 20% 的 DRAM 出貨量和三分之一的 NAND 出貨量，但管理層明確表示最終目標是使 LTA 收入佔比超過 50%。

閃迪的數據更直觀。已簽署的協議涵蓋了 2027 財年超過 50% 的出貨量，到 2028 財年，這一數字將上升至約三分之二。三個月前，FY2028 的覆蓋率僅為三分之一。

當一家公司六到七成的產能被多年合約鎖定，其定價邏輯便發生了變化。剩餘的三到四成產能在現貨市場上實現超額收益，但基本盤已由合約錨定。買方失去了過去「你不降價，我就找別人」的籌碼——因為別的人也被同樣的合約鎖定。

買方並非沒有算過這筆賬。簽長約意味著接受對自己不利的條款，但前提是另一個選擇更糟：不簽長約，就無法在 AI 算力軍備競賽中獲得足夠的存儲晶片。當供應緊張是結構性的時候，“被宰”比“沒貨”的代價小得多。這才是供應商敢於將條款推到極限的底氣所在。

這是四個維度裡最關鍵的變化。

過去的 LTA 以固定價格為主。簽定一個價格，適用一年或兩年，買賣雙方各承擔一半風險——漲了買家賺，跌了賣家虧。

新合約的結構完全不同。

三星的條款最具侵略性。美銀美林於 8 月 1 日的調研報告披露：三星合約條款設置了明確的非對稱定價——單季度價格跌幅不超過 5%，但上漲空間不設上限，可達 10% 到 20% 甚至更高。三星存儲業務負責人 Jaejune Kim 在電話會議上表示，公司根據客戶群體和產品類別採用不同定價模型，並為通用產品設置了底價。

在市場下行時，三星的跌幅被鎖定在每季度 5% 以內。在市場上行時，漲幅不受限制。買方承擔了幾乎全部的下行風險，賣方保留了幾乎全部的上漲彈性。

美光的合約結構不同，但方向一致。其最大合約設定了價格上下限，以 2026 年第二季度的市價為基準。關鍵在於下限——管理層在電話會議中反覆強調，即使以地板價銷售，毛利率仍遠高於歷史上任何一輪週期的峰值。美光過去週期的毛利率峰值在 60% 出頭。

SK 海力士則走了一條更激進的路。據 TrendForce 引用韓國媒體的報導，海力士在最新合約中直接取消了行業標準的價格上限。即便客戶簽了長約，一旦市場因供應短缺推高現貨價，合約供貨價也完全聯動市場實際情況上調。高盛在報告中指出，相較於部分已鎖定價格上限的同行，海力士在普通 DRAM 價格彈性方面的暴露更大——如果價格超預期，上行空間更顯著。

SanDisk 的定價機制介於固定價和浮動價之間，採用定制化的混合模式。CFO Luis Visoso 在電話會上透露，協議結合了"固定定價與浮動定價機制"，按客戶實際需求量身定制。

四名玩家，四種結構，但都指向同一件事：價格保護是單向的，更有利於賣方。

過去的 LTA，約束力有限。簽了約，買方可以縮量、推遲、甚至違約而不付太大代價。

本輪週期最大的不同，是預付款機制。

美光預計將收到約 220 億美元的現金存款及相關財務承諾。閃迪披露財務擔保超過 110 億美元，客戶違約保障 165 億美元。三星表示合約中包含大額預付款，目前已收到約四分之一的總合約預付款。

這不是定金。這是買方提前鎖倉的代價。一家雲廠商若想在 2028 年獲得足夠的 HBM 和 DRAM，必須先將數十億美元存入原廠賬戶。這筆錢不僅鎖定了供應，也鎖定了買方——違約的成本高到無法承受。

高盛將預付款機制稱為「本輪 LTA 區別於以往週期的最大亮點」。

如果把四個維度的變化放在一起看，會得到一個結論：存儲行業正在用合約重新定義「週期底部」。

美光管理層透露，即使價格跌至合約地板，毛利率也遠高於歷史上任何一輪週期的峰值。美光過去週期的毛利率峰值在 60% 出頭。

閃迪的 939 億美元地板價，講的也是同一個方向的故事——雖然未明確披露地板價對應的利潤率，但年化約 200 億美元的最低收入已由合約鎖定，而閃迪當前的毛利率處於歷史最高區間。將美光與閃迪放在一起看，可得出一個方向性的判斷：這輪週期的地板，很可能已被抬至過往的天花板之上。

代價各不相同。美光的合約設定了明確的價格上下限——地板價得到保障，天花板也被鎖定，超額收益空間被合約封頂。三星的條款不對稱，跌幅有底、漲幅無頂。SK 海力士走了另一條路：取消價格上限，保留了普通 DRAM 最大的上漲彈性——高盛在報告中特別指出，相較於部分鎖定上限的同行，海力士的上行空間更顯著。代價是長協覆蓋率僅為 50% 到 60%，比三星少了約 10 個百分點的收入確定性。

高盛報告中的庫存數據提供了另一個視角。截至 2026 年第二季度末，三星和 SK 海力士的 DRAM 和 NAND 庫存均在 2 到 4 週，低於約 4 到 5 週的正常水平，遠低於歷次下行週期前的 10 週以上。庫存沒有積壓，原廠沒有降價的動力。合約條款向供應商傾斜，背後是真實的供需緊張。

但合約鎖定的是價格，而非產能。NAND 總產能目前約為 201 萬片/月，透過現有廠房、設備升級與技術改造，今年底可提升至約 215 萬片。真正的增量需等待新建廠房與無塵室投入，週期為一年半至兩年。產業口徑預計將於明年年中以後釋放，產量約佔總產能的 17% 至 19%。

產能釋放的時間，才是真正考驗 LTA 條款的時刻。當供應追上來的時候，那些簽了五年合同、預付了數十億美元的買家，會不會發現自己在合同裡鎖進了一個已經過時的價格？答案取決於合同條款的細節——而細節完全在供應商的控制之下。