穩定幣發行商填補了中國流失的 40% 美國國債需求

穩定幣發行方正成為美國政府債務的新需求來源，因為外國官方持倉正在減少。

Tether 與 Circle 過去五年內將其國庫證券和回購協議持有量增加了約 2000 億美元，相當於同期中國國庫持有量下降幅度的 40% 以上，舊金山聯邦儲備銀行的研究人員 said。

這項轉變正開始改變支撐全球最大政府債券市場的投資者基礎。五年來，隨著對與美元掛鉤的數位代幣需求擴張，穩定幣發行商的國庫持倉增加了十倍以上，而中國則持續撤出十多年前開始的美國債務。

加密貨幣相關買家的增加，正值美國債權人組成發生長期變化，這可能影響華盛頓以低成本融資其赤字的能力。

舊金山聯儲表示，外國投資者在2008年左右持有的美國國債超過總發行量的一半，但到2026年初，其佔比已降至約30%。在該群體中，外國政府的相對重要性下降得更為顯著，到2026年初，其對美國國債的需求僅占外國需求的40%以上，而在1970年代高峰期時幾乎佔據全部需求。

中國一直是這一轉變的中心。其財政部持有量於2013年底達到高峰，到2026年年中已減少超過一半，因為北京方面對其儲備資產進行了多元化。

隨著官方外國需求放緩，私人投資者扮演了更重要的角色，這可能使美國國債融資對利率變動和美國財政風險的認知更加敏感。與可能為儲備管理目的而持有國債的中央銀行不同，私人投資者在風險上升或替代回報增加時，可能會要求更高的收益率。

穩定幣發行方增加了不同的需求來源，因為其商業模式需要大量流動的美元資產作為支持，讓客戶可以按面值贖回代幣。

Tether 的 USDT 和 Circle 的 USDC 在八月中旬佔據了穩定幣總市值的 80% 以上，聯儲研究人員表示。這兩家發行方均持有大量短期國債、現金、銀行存款和回購協議，以滿足贖回需求。

根據研究，自2023年以來，穩定幣發行方在美國國債的短期持有量上已超過日本，成為國債市場短期端的重要參與者。

舊金山聯儲表示，根據國際清算銀行的研究，這項需求也大到足以顯著影響短期政府債券收益率。

穩定幣無法完全取代中國已撤回的那類需求，因為這兩類投資者在國債市場的不同部分運作。

中國的減持主要集中在較長期的美國債務，而穩定幣發行方主要購買國庫券及其他高流動性、短期限資產。這意味著穩定幣儲備的增長會加深對國庫券的需求，但未必會為長期債券創造相應的買家。

這種區別出現在美國面臨更沉重的融資需求之際。公共持有的聯邦債務已從2006年約占國內生產總值的35%上升至目前的約100%，這增加了對願意吸收新發行債券的投資者基礎的審視。

監管可能強化穩定幣對最短期限的偏好。

於 2025 年通過的 GENIUS Act, 建立了一個聯邦框架，要求獲批准的美國支付穩定幣發行方以合資格的流動資產完全抵押其未償還代幣。

建議的實施規則包括剩餘期限為93天或以下的國庫券、國庫票據和國庫債券，以及現金、銀行存款和某些由國庫擔保的回購協議。

該結構有效地將受監管的美元穩定幣增長與對高流動性美國政府證券的增量需求聯繫起來。

對於發行方而言，經濟效益同樣具有吸引力。客戶持有的代幣通常不會向他們支付備用資產所產生的收益，而發行方則可從支持這些代幣的國庫證券中收取利息。

隨著流通量擴大，儲備資產組合及相關利息收入也可隨之上升。

下一階段將取決於穩定幣是否持續吸引傳統加密貨幣交易市場以外的用戶。

舊金山聯邦儲備銀行指出，穩定幣用於跨境支付以及作為貨幣波動國家的美元計價價值儲存工具的情況日益增加。相對於經濟產出的使用量在非洲、中東和拉丁美洲尤其高，且大部分活動跨越國界。

這為海外的穩定幣用戶創造了一條間接為美國政府借貸提供資金的渠道。購買美元代幣的客戶會為發行方增加額外的準備金負債，而發行方則可進一步購買國庫券來作為支持。

若延續近期行業的增長率，到2030年，這些持有量將趨近於4000億美元，但聯儲局研究人員警告稱，該估計存在較大不確定性。美國以外的監管、競爭性的數位支付產品以及新銀行技術都可能減緩穩定幣的採用。

這些競爭壓力將決定下一波基於美元的支付中有多少會透過穩定幣發行方流入國債市場。

銀行開發更便宜的跨境結算工具，可能捕捉部分需求；而擴展至匯款和支付的穩定幣公司，則需隨著流通量增加持續提升流動準備金。

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