作者：Prathik Desai
編譯及整理：BitpushNews
Multicoin Capital 普通合夥人 Shayon Sengupta 近日在 Hood House 播客節目上透露，該機構正在全力做多 Robinhood（HOOD），且 HOOD 當前已成為該機構在公開市場上的最大股票頭寸。
我曾將 Robinhood 稱為「金融超級市場」，因為它在同一屋簷下滿足了美國人的每一項金融需求；由於其新推出的區塊鏈本身並不需要賺取巨額收入，只要能連接旗下十幾項業務，並向其 2800萬+ 資金帳戶用戶交叉銷售各類產品即可。
我仍然認為這個論點在方向上是正確的，但在規模數量級上卻有所低估。
當我坐在地球另一端觀看 Robinhood 第二季財報電話會議時，我感到「金融超級市場」這個概念甚至低估了公司未來可能達到的高度。一家超市的繁榮取決於吸引更多人走進大門；而 Robinhood 第二季的表現表明，它的繁榮來自於讓那些原本為了購買產品 A 而打開 Robinhood 應用的同一群用戶，購買更多的 A、更頻繁地購買 A，並越來越有興趣在 Robinhood 上購買產品 B、C 和 D。
正因為這家公司能夠做到這一點，即使最近沒有吸引到大量新用戶首次入門，它依然發展得蒸蒸日上。
本文將為您揭開 Robinhood 超市底層的這套「機器」——它是如何隨著時間推移，將每一位客戶轉化為密度更高的收入節點的；以及為何該公司今年推出（或即將推出）的兩個利潤率最低的項目——區塊鏈與內置社交 Robinhood Social——可能會成為其中最重要的核心拼圖。
評估標準
在公開上市僅 5 年、應用上線 11 年的時間裡，Robinhood 的年化收入已突破 50 億美元大關。相比之下，經紀商巨頭嘉信理財（Charles Schwab）自 1971 年開業以來，花了近 30 年的時間才實現 50 億美元的年收入。Robinhood 收入的最大驅動力之一，在於其擁有 3000 萬資金帳戶的龐大分發網絡。它擁有極其豐富的產品線，從迷因幣（memecoin）交易到黃金以及退休帳戶，迎合了各個年齡段和階層。對大多數企業來說，這些指標早已彰顯了強大的分發實力。然而，該公司卻並不打算用這些指標來衡量自己的進展。
在財報電話會議初期，Robinhood 首席財務官（CFO）Shiv Verma 就告訴投資者，應該根據三個指標來評價該公司：淨存款額、40 法則（Rule of 40），以及年化收入運行率（ARR）達到或超過 1 億美元的業務線數量。
在 2026 年第二季度，Robinhood 的桌面交易與分析平台 Legend 以及信用卡業務（Credit Card），成為了最新加入「1 億美元 ARR 俱樂部」的業務線。目前，該公司在該榜單上已有 13 條業務線。
@Q2Earnings
但讓我們先放下這些宏觀指標，來看一些更微觀的數據。
截至 2026 年第二季度末，Robinhood 的資金客戶數同比增長了 7%，從 2650 萬增長到 2840 萬。在同一時期，每用戶平均收入（ARPU）飆升了 24%，從 151 美元增至 187 美元。
The revenue growth generated per customer is more than three times faster than the growth of the customer base.
交易數據也反映了這一點。Robinhood 第二季基於單個客戶的交易量顯示，每位交易者的股票名義交易量同比增長了 56%，而每位交易者的期權合約數增長了 43%。然而，進行股票交易的客戶數量僅增長了 13%，進行期權交易的客戶數量僅增長了 3%。
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Robinhood 的事件合約（event contracts）業務在 15 個月前還並不存在，如今已產生了 1.56 億美元的收入，環比增長 50%。而這一切，都不需要 Robinhood 去獲取一批全新的用戶。
今年 5 月，我曾寫道，Robinhood 將股票、期權、永續合約交易與事件合約打包在一起的能力，使其能夠提供比競爭對手好得多的「資訊定價平台」。
所有這些都表明，評估像 Robinhood 這樣一家公司的準確標準，是看它的金融超級市場每個購物籃能賣出多少東西。這就是其 ARPU 的增長。
黃金引爆點
儘管 Robinhood 擁有十幾項業務，但其引擎中最關鍵的驅動力之一是其 Gold 會員訂閱。在過去短短兩年裡，Robinhood Gold 訂閱的滲透率幾乎翻了一番，佔總資金客戶基數的比例從 8.2% 提升到了 17%。
在 2026 年第二季度，Gold 訂閱業務產生了 2.16 億美元的年化訂閱收入。這僅佔總收入的 4% 左右。但是，每一名 Gold 訂閱用戶為整體業務帶來的潛在收益要巨大得多。與普通的資金客戶相比，一名 Gold 會員持有的託管資產大約是其 4.2 倍，採用退休產品的概率大約是其 3.1 倍。
CFO Verma 在財報電話會議上指出，無論最初是被哪種產品吸引進來的，40% 到 50% 的 Robinhood 新客戶都會簽約購買 Gold 會員。
這展示了 Robinhood 所擁有的交叉銷售護城河。即使客戶最初是為了免佣金股票、世界盃預測市場，或是 3% 現金回饋的信用卡而來，每 2 名客戶中就有 1 名會轉化為 Gold 會員。一旦他們購買了這個每月 5 美元的訂閱服務，他們就加入了一個由 480 萬名會員組成的專屬社區，享受更便宜的期權合約、雇主提供的 3% IRA 配資、3.5% 的銀行現金年收益率（APY）、信用卡等各項權益。
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這種交叉採納是可以被精確衡量的。Verma 指出，預測市場的客戶更有可能同時在 Robinhood 擁有退休帳戶。因此，一個在 Robinhood 的預測市場上為足球比賽下注的人，也在利用 Robinhood 的退休帳戶來實現他們 IRA 的複利增長。
Robinhood 的金融產品超級市場並未將其客戶刻板地細分為「賭徒」和「嚴肅投資者」。它將產品銷售給同一客戶，而客戶使用的每種產品，都會提高他們使用另一種產品的機率。
儘管擁有如此強大的分發護城河，我依然認為 Robinhood 尚未做出其最令人興奮的舉措。
兩個催化劑
我曾認為其區塊鏈本身幾乎不賺錢，也不需要賺錢。當時我將 Robinhood Chain 構想為一個連接層，讓其他業務更具黏性。在看完第二季度的財報後，我將稍微調整對 Robinhood 的展望。它的區塊鏈以及即將推出的 Robinhood Social（社交動態），將成為橫切其整個產品套件、並推動旗下十幾項業務進行交叉銷售的兩大最大催化劑。
想像一下區塊鏈所賦予的能力：客戶購買了一個代幣化股票。該代幣在借貸市場上成為抵押品。借出的資金直接用於建立永續期貨頭寸。一美元在單一會話中跨越了三種產品，且資金從未離開這個應用。而在過去碎片化的經紀商生態系統中，這三種行為發生在三個彼此孤立的地方。每個地方都有用戶註冊的門檻，並要求客戶做出全新的決策。可組合性消除了這種摩擦。
區塊鏈將交叉銷售直接織入了底層基礎設施中，使客戶能夠以極低甚至零摩擦的方式實現自我交叉消費。
Robinhood 首席执行官（CEO）Vlad Tenev 表示，公司計劃在第三季度末向大眾開放其 Social 社交動態。Tenev 期望這個內部社交動態能為交易觀點增加更多可信度，因為平台上的內容將由同一個生態圈內 Robinhood 交易平台上可驗證的真實持倉組合所支撐。在傳統模式下，交易靈感通常來自外部世界——交易者可能從 Twitter、播客或朋友那裡獲取交易想法，形成交易意向，然後才來到 Robinhood 進行執行。Robinhood Social 可以將這一步直接拉進自己的「圍牆」之內。
這是其社交動態中最被低估的方面。它為其 3000 萬資金用戶帶來的信任度，是任何外部平台上的截圖或播客都無法比擬的。當該社交動態向大眾上線時，Robinhood 漏斗中最後一個源自外部的步驟——產生交易意圖的時刻——也將移至內部完成。
我不將 Robinhood Chain 和 Social 視為獨立的業務線。相反，我將它們視為激活所有其他業務的催化劑。一個由 3000 萬人組成的社區，大家在一起討論最新的事件合約，分享透過退休帳戶的自律所建立的生活，交流最新的股票代幣（賦予他們對 Anthropic 等未上市公司的 Pre-IPO 投資機會）——這在其他用戶心中激發的嚮往和衝動，將遠超任何用戶獲取類行銷活動。
忠誠度劇本
Robinhood 的價值捕獲策略與我們在好市多（Costco）身上看到的非常相似。作為第三大零售商，Costco 的絕大部分利潤幾乎完全來自會員費，而他們的購物貨架幾乎是以成本價運行，只為吸引會員不斷走進來。中性層（neutral layer）並不是利潤所在的地方。但通常這些中性層會創造出相鄰的容量，從而讓價值在此累積。正如 Costco 的貨架和商品品類促使人們去購買其會員訂閱一樣。
Robinhood Chain 和 Social 就像是這樣的中性層，它們創造了價值累積的階層。這兩者都為投資者或交易者提供了購買 Robinhood Gold 訂閱、並在金融超級市場的各個貨架間採購多種產品的理由。
多年來，Robinhood 面臨的最大問號之一就是週期性問題。儘管 Robinhood 在第二季度創下了紀錄性的股票和期權交易量，但其加密貨幣交易量已連續三個季度下滑。即使在 Robinhood Chain 上，超過 80% 的交易量仍由迷因幣投機驅動。
懷疑論者可能會從中看到危機，但我持不同意見。
Robinhood 多元化且深厚的（ARR 達 1 億美元的）業務線確保了其整合後的整體業務不再聽憑市場週期的擺布。當交易量下降時，計息資產並不一定会隨之下滑。其保證金賬面資產（margin book）同比增長 127%，達到 216 億美元。
在 Robinhood 這樣的平台上，原本主要由體育和選舉驅動的預測市場呈現出了不同的形態。與 Susquehanna International Group 合作建立的 Rothera 合資企業賦予了 Robinhood 一個受 CFTC 監管的預測市場交易所牌照，使其能夠創建自己的事件合約。這使得該公司能夠消除體育和選舉等季節性類別的週期性，並提供與宏觀經濟和標普 500 指數公告掛鉤的全年候事件合約。
Gold 訂閱收入是一項固定的月度收入，它根本不在乎每個月的市場表現如何。Robinhood 花了五年時間將這些收入在不同時期達到頂峰的業務彙集在一起，使得整個公司比其中的任何單一業務線都更具抗週期性。
這一點直接體現在了 ARPU 數據上。ARPU 上漲了 24%，是因為平均每個客戶現在同時接入了更多的業務；而一個接入了 5 個不相關收入流的客戶，從根本上說是一個比僅接入單一波動收入流的客戶更持久、更穩固的資產。
客戶接觸的產品越多，Robinhood 的收入曲線就會越加平穩穩定。某一業務線的每個低谷，都會被另一業務線的高峰所填補，而這通常是由同一個帳戶所推動的。
Coinbase 只是在現有的消費者與機構之間重新洗牌加密資本；傳統經紀商擁有資產，卻無法製造用戶參與度；而 Robinhood 處於一個絕無僅有的獨特位置：它能夠將單一的客戶關係轉化為跨傳統與加密業務的、具備自我複利與自我多元化能力的收入節點——而這兩大業務領域，又都可以被其原生區塊鏈所連接和放大。