摩根士丹利將 Circle 的目標價下調至 $38，理由是 USDC 增長放緩

摩根士丹利下調了 Circle 的股票評級，並大幅下修其目標價，指出 USDC 增長慢於預期以及競爭加劇，威脅到公司的核心盈利模式。 事件經過 - 摩根士丹利將 Circle Internet Group 的評級由「同等權重」下調至「低於權重」，並將目標價由 106 美元大幅削減至 38 美元，理由是對 USDC 長期表現的預期放緩，以及準備金收入面臨壓力。 - 此報告推動 Circle 股價在盤前交易中下跌約 6%，至約 58.81 美元。（同時，TD Cowen 首次覆蓋並給予「買入」評級與 82 美元目標價。） 摩根士丹利看空的原因 - 該行將 2027 年的 USDC 循環量預測下調約 33%，2028 年下調 44%，指出自去年第三季度以來，USDC 的擴張速度未如預期。 - GAAP 每股收益預測被下調至 2027 年低於市場共識約 3%，2028 年低於市場共識約 20%。 - 分析師 James Faucette 認為，Circle 的準備金收入業務正變得越來越脆弱，因為代幣化的貨幣市場基金和代幣化存款可能將資金從 USDC 轉移出去。他還指出，Circle 的代幣化貨幣市場產品（USYC）在經濟結構上弱於傳統準備金收入。 - 摩根士丹利指出 Circle 的 OpenUSD 計畫引入了共同治理與準備金經濟模式，提高了 USDC 分發成本。該行亦提到「代理」支付活動規模仍極小——日交易量約為 41,900 美元，意味著平均每筆交易僅約 0.24 美元，因此並非有意義的收入來源。 - 借助麥肯錫的數據，摩根士丹利指出，儘管 2025 年穩定幣的調整後交易量達約 35 兆美元，但僅約 3,900 億美元可識別為真實世界的支付；絕大多數活動仍為加密貨幣交易與轉帳。已顯示潛力的支付應用場景——跨境商業交易、匯款與穩定幣連結的卡片消費——尚未產生足以支撐準備金收入的穩定餘額與重複交易經濟模型。 看多反方觀點 - TD Cowen 的首次覆蓋較為樂觀。分析師 Bryan Bergin 認為，Circle 正在構建更廣泛的金融基礎設施——包括支付、庫存服務、代幣化真實世界資產、互操作性與開發者工具——這些可能使收入來源超越 USDC 發行，並推動機構採用穩定幣。 - 市場意見分歧：根據 LSEG 追蹤的 30 名分析師，16 名給予「持有」或「賣出」評級，14 名給予「買入」或「強力買入」評級。 監管背景與市場環境 - 在此評級下調幾天前，Circle 獲得紐約州金融服務部（NYDFS）頒發的有限目的信託特許狀，用於 Circle New York Trust，補充了先前由貨幣監理署（OCC）頒發的 Circle National Trust 聯邦信託銀行授權。Circle 表示，USDC 發行將繼續透過其紐約信託進行，並逐步過渡至獲批准的聯邦架構。 - 執行長 Jeremy Allaire 強調 NYDFS 框架提供的監管明確性；Circle 亦於 2015 年成為首批獲得 BitLicense 的公司之一。 - 監管進展並未帶來持續的股價支撐——即使 ARK Invest 在 7 月 31 日買入 109,129 股（緊接 Circle 第二季財報發布前），Circle 股價當日仍下跌 2.54%。 重點觀察事項 - USDC 循環量與交易活動：摩根士丹利的下調假設增長將顯著放緩；任何反彈或進一步放緩都將具有重大影響。 - 準備金收入趨勢：來自代幣化現金產品的競爭，以及 Circle 如何將 OpenUSD 和代理支付貨幣化。 - 收入多元化：支付、庫存服務、代幣化真實世界資產與開發者工具的進展，可能驗證 TD Cowen 的觀點。 - 監管明確性：擬議的《清晰法案》與 Circle 不斷演進的信託架構，將塑造機構採用與產品擴張。 簡言之，摩根士丹利的下調凸顯投資者擔憂：若資金轉向競爭性的代幣化現金產品，單靠穩定幣發行可能不足以維持 Circle 的盈利；而看多方則認為，公司正轉型為更廣泛的金融基礎設施平台。