這輪加密熊市已走到哪一步？富達 Q3 信號報告提供了一組指標：加權 NUPL 下降至 -0.01，BTC 主導率上升至 68%，多項指標接近歷史投降區間。參照 2018 年和 2022 年約 300 天的底部週期，當前 203 天的調整可能已走完三分之二。報告提示，2026 年 10 月是值得關注的時間窗口，但不構成見底預測。
作者：富達數字資產研究團隊
編譯：佳歡，ChainCatcher
一、市場總覽
圖：三大資產信號總覽面板
加權 NUPL：BTC 獨自支撐市場
加權 NUPL 用於衡量一個按市值加權的數位資產組合整體處於未實現盈利還是未實現虧損狀態。由於 BTC 的市值佔比遠高於 ETH 和 SOL，當前指標很大程度上由 BTC 決定。
目前，三種資產中只有 BTC 仍錄得未實現盈利，ETH 和 SOL 均處於未實現虧損狀態。綜合計算後，加權 NUPL 為 -0.01，意味著市場整體略低於盈虧平衡線。
換句話說，市場中僅存的未實現利潤主要集中在 BTC，而非來自各類資產的普遍改善。BTC 在其中發揮了穩定器作用，部分抵消了 ETH 和 SOL 的虧損壓力，但仍不足以令整個組合回到正值。
如果三種資產擁有相同權重，由於 ETH 和 SOL 的虧損程度更深，組合狀態會更加疲弱。因此，儘管加權 NUPL 已經轉負，當前市場結構仍比「虧損平均分佈於各類資產」的情形稍顯健康。
這也進一步體現出 BTC 在數字資產市場中的風向標地位。ETH 和 SOL 相對 BTC 持續走弱，投資者對規模最大、流動性最強的資產表現出更明顯的偏好，而對歷史上波動更大的其他數字資產仍然謹慎。
對投資者而言，當前市場更像是在修復過程中尋找底部，而不是進入週期末端的普遍獲利階段。BTC 的相對強勢並未擴散到其他資產，市場參與仍然高度集中。
在 2026 年第二季度，BTC 的 NUPL 進一步回落，三種資產的加權 NUPL 降至 -0.01。在更多資產重新進入未實現盈利狀態之前，市場更可能維持盤整或繼續承壓，而不是迅速恢復全面擴張。
圖：加權 NUPL 分數
BTC 主導率升至 68%，資產輪動仍未出現
在 2025 年下半年持續下降後，BTC 主導率重新緩慢上升，長期上行趨勢尚未被破壞。
歷史上，BTC 主導率上升通常伴隨著其他數字資產跑輸 BTC。這反映出在不確定性加劇、估值承壓的環境中，資金更傾向於流向流動性最好、市場最成熟的資產。
BTC 主導率不斷抬高的階段性低點，以及相對穩定的上升斜率，都說明這種偏好並非短期現象。
當前的主導率表明，資金仍集中於 BTC，市場風險偏好具有明顯的選擇性。除 BTC 之外的資產參與度有限，整體市場尚未恢復廣泛的相對強勢。
2026 年第二季度，BTC 主導率由 67% 小幅上升至 68%，資金向其他數字資產輪動的跡象依然微弱。
如果三季度 BTC 主導率開始回落或轉為橫盤，可能意味著風險偏好正在恢復，其他數字資產重新獲得資金關注，也可能成為市場結構發生變化 的早期信號。
圖：資產主導率與數位資產總市值，不含穩定幣
資產表現：BTC、ETH、SOL 全線下跌
以過去一年的滾動收益計算，BTC 下跌約 45%，ETH 下跌 37%，SOL 下跌 53%。
年初至今，三種資產同樣表現疲弱，BTC、ETH 和 SOL 分別下跌 33%、47% 和 41%。
截至第二季末，BTC 已跌破 200 周移動平均線，市場情緒處於極度低迷狀態，整個數位資產市場也同步走弱。
宏觀環境不利、資金轉向 AI 相關投資及股票市場，再加上市場動能持續衰減，共同放大了本輪跌幅。目前，多項指標已經接近或觸及歷史上的投降區間。
現貨 ETP 資金流也持續為負。2026 年年初至今，現貨 ETP 累計淨流出 54 億美元，其中 49 億美元發生在二季度。
僅 6 月一個月，現貨 ETP 就淨流出約 45 億美元，為現貨比特幣 ETP 推出以來表現最差的月份。
6 月 1 日至 4 日，市場還發生了近 60 億美元的連環清算。被動平倉進一步放大賣壓，並擾亂了原有的倉位結構。
宏觀和地緣政治環境同樣構成拖累。通脹維持高位，能源價格持續承壓，市場也大幅調整了對貨幣政策的預期：年初時，市場還認為 2026 年可能不會降息；到二季度末，預期已經轉向年底存在加息可能。
短期波動率仍處於高位，而市場形成底部通常需要時間。
不過，當前的估值水平，以及數位資產與傳統風險資產之間日趨明顯的負相關關係，也可能為長期投資者提供具吸引力的進場位置。前提是底層網絡的採用趨勢能夠持續增強。
圖：BTC、ETH、SOL 一年滾動表現
二、Bitcoin
NUPL 0.09：正面
截至第二季度末，BTC 的 NUPL 為 0.09，處於“希望—恐懼”區間，意味著市場仍有一些未實現利潤，但投資者情緒趨於謹慎。
部分持有者仍處於盈利狀態，但市場遠未形成「底部已經確立」的普遍共識。
第二季度 BTC 下跌 14%，NUPL 從 0.21 降至 0.09，下降 0.12。這更像是持有者未實現利潤的溫和收縮，而不是大規模投降。
根據當前數據，BTC 的市場價格比全網綜合成本基礎高出約 10%，投資者合計持有約 1080 億美元的未實現利潤。
在 4 月和 5 月的大部分時間裡，BTC 的 NUPL 位於“樂觀—焦慮”區間，當時市場逐漸相信底部可能已經出現。
近期指標重新回落至「希望—恐懼」區間，表明市場情緒已由持續樂觀轉向謹慎和不確定。
歷史上，BTC 熊市期間的 NUPL 曾進一步跌入投降區，因此當前狀態仍需保守看待。
根據歷史數據，當 BTC 的 NUPL 處於 0.09 上下 0.05 的範圍時，其後一年回報率的中位數為 53%，三年期年化複合增長率為 69%，樣本共出現 73 次。
NUPL 與未來一年和未來三年回報率的相關係數分別為 -0.26 和 -0.80，說明 NUPL 越低，長期後續回報往往越高。這也是富達將較低 NUPL 評為正面訊號的原因。
然而，歷史關係可能減弱甚至失效，仍需結合宏觀環境和整體市場結構判斷。
圖：比特幣淨未實現盈虧（NUPL）
動能訊號：負面
BTC 當前的動能指標反映出，這輪下跌形成了偏空脈衝，價格在過去一個季度未能持續創出更高的高點。
信號曾於 2026 年 4 月 21 日轉正，當時 BTC 價格為 78,317 美元，短期波動率和價格動能均升至中期均值之上。
但這輪反彈未能持續。6 月 1 日，當 BTC 報 66,540 美元時，信號重新轉為負值，表明動能已經衰竭，價格也未能站穩。
第二季度，BTC 的價格在 58,500 美元至 82,256 美元之間波動，4 月和 5 月的波動尤其劇烈。
本季度的動能模型出現了一次假陽性：二季度初的正向波動一度被判斷為可能延續，最終卻迅速反轉。
這是趨勢跟蹤模型難以避免的代價。此類模型的目標並非準確捕捉每一個頂部和底部，而是在上漲趨勢形成後盡可能參與，同時控制下行風險。
自 6 月 1 日信號轉負以來，BTC 又下跌約 10%，目前仍處於負動能區間。
BTC 的短期已實現波動率約為 34% 年化，低於 40% 的中期波動率。要讓動能訊號重新轉正，需短期波動率适度回升，或中期波動率進一步下降。
需要強調的是，該指標並不用於預測精確的頂部和底部，而是識別價格方向與波動率同步變化 的階段。歷史上，這類階段往往對應行情加速。
當前讀數仍指向謹慎，而非上漲動能已恢復。
圖：比特幣動能信號
Yardstick：正面
BTC 價格已較歷史高點下跌超過 50%，但全網算力較峰值僅下降約 22%。
礦工面臨明顯壓力，但整個網絡仍展現出較強韌性。
受此影響，比特幣 Yardstick 已接近歷史低位，意味著相對於維護和保護網絡所需的算力，BTC 可能正處於顯著折價狀態。
不過，本輪週期也存在一些不同之處，包括價格波動率下降以及挖礦行業日益成熟。
BTC 價格是 Yardstick 的直接輸入變量。當價格波動率降低後，算力在這一比值中的相對影響會更加明顯。
Meanwhile, mining companies have improved their ability to manage energy costs and operational efficiency, allowing them to more flexibly adjust operating rates, relocate equipment, or optimize power contracts based on profitability.
因此，挖礦產能能更靈活地隨價格變化進行調整，價格與網路能源投入之間也不易出現過去那樣劇烈的偏離。
價格下跌與算力回落共同推動 Yardstick 進入“低估”區。在過去 92 天中，有 76 天，即約 83% 的時間，指標低於長期均值一個標準差。
歷史上，這一區域通常對應市場累積階段或相對底部。
在 2018 年，Yardstick 在類似區間停留了 298 天；2022 年則持續了 299 天，此後市場情緒才逐漸修復。
本輪熊市截至目前已持續約 203 天。對於關注週期節奏的投資者而言，2026 年 10 月可以作為一個值得觀察的時間窗口，但並不意味著市場一定會在當時見底。
圖：比特幣 Yardstick
相對於黃金的表現：負面
BTC 的核心投資邏輯之一，是其作為價值儲存工具的潛力。
以黃金為計價基準，可以衡量 BTC 相對於另一種傳統實物避險資產的表現，而不只是觀察其相對法幣的價格變化。
近期價格大幅波動，短時間內確實會削弱 BTC 的價值儲存敘事，但還不足以證明其長期投資邏輯已經失效。
在 2026 年第二季度，儘管 BTC 以美元計價下跌了 14%，其相對於黃金的價格基本沒有變化。
在經歷約一年的持續跑輸後，投資者在 BTC 和黃金之間的偏好可能正在重新趨於平衡。
自 2 月 28 日以來，BTC 相對於黃金上漲 15%。在地緣政治不確定性持續的背景下，兩者的相對走勢開始企穩。
過去一年黃金的強勁表現，很大程度上來自各國央行持續買入。在這一背景下，BTC 與黃金之間的相對關係可能正在形成更穩定的平衡。
Meanwhile, on-chain indicators continue to point to an accumulation phase, with some indicators even showing signs of capitulation.
對於長期配置者而言，BTC 此前相對黃金的持續跑輸，反而可能使當前估值變得更具吸引力。
圖：比特幣以美元計價與以黃金計價的表現
算力：負面
BTC 日均算力和 30 日平均算力，仍低於 2025 年 9 月創下的 1000 EH/s，即 1 ZH/s 的歷史里程碑。
背後主要有兩方面原因：一是 AI 和高性能計算業務對電力、土地與數據中心資源的吸引力不斷上升；二是熊市壓縮了比特幣挖礦的利潤空間。
部分礦企可能正在將電力容量、數據中心基礎設施和新增資本開支轉向 AI 或高性能計算業務。
在 BTC 價格低迷的情況下，AI 算力合約往往可以提供更穩定、更可預測的收入，因此礦企重新配置基礎設施具有一定經濟合理性。
需要注意的是，比特幣 ASIC 礦機屬於高度專用的硬體，通常無法直接用於 AI 計算。因此，礦企轉向 AI 更多是重新利用電力、土地、機房和冷卻設施，而不是直接把現有礦機改作 AI 伺服器。
閒置的礦機也不太可能長期停放。更常見的處理方式是出售設備，或將設備遷移至電價更低的地區，而不是永久退出網絡。
自 BTC 價格於 2025 年 10 月見頂以來，算力持續下降。與此同時，挖礦難度長期保持高位，未能隨價格同步回落。
價格下跌、利潤率壓縮，使處在成本邊緣的礦工陸續關機。
歷史上，熊市中的挖礦經濟惡化也會導致算力階段性下降。不過，AI 數據中心和電力合同對基礎設施資源的競爭，可能使本輪算力下行持續得比歷史平均水平更久。
第二季度，日均算力環比上升 8%，但 30 日平均算力同期下降 6%。
自 2026 年以來，BTC 價格跌幅超過 29%，而算力僅下降約 12%，說明礦工經濟性雖然承壓，網絡整體仍保持一定韌性。
圖：比特幣算力與挖礦難度
三、Ethereum
NUPL -0.43：正面
第二季度，ETH 的 NUPL 在「投降」區間繼續下探，市場情緒進一步惡化。
季度內 ETH 價格下跌 25%，NUPL 從 -0.12 降至 -0.43，下降 0.31，投資者的未實現虧損顯著擴大。
根據當前數據，ETH 的交易價格比全網綜合成本基礎低約 30%，未實現虧損總額約為 870 億美元。
6 月 6 日，ETH 的 NUPL 觸及 -0.46 的階段性低點，此後尚未再次跌破。
雖然指標仍有繼續創新低的可能，但這一低點目前得以守住，對長期投資者而言可能是一個值得關注的位置。
歷史上，當 ETH 的 NUPL 位於 -0.43 上下 0.05 的範圍時，後續回報通常較為可觀。
自 2018 年以來，類似讀數對應的未來一年回報率中位數為 70%，未來三年的年化複合增長率為 133%，兩個時間維度分別包含 90 次觀測。
NUPL 與未來一年、未來三年回報率的相關係數分別為 -0.13 和 -0.81，說明其與長期後續回報之間的負相關關係更加明顯。
這也是富達將較低的 NUPL 評為正面信號的依據。
不過，歷史規律可能減弱或失效，仍需結合更廣泛的市場條件判斷。
圖：以太坊淨未實現盈虧（NUPL）
動能訊號：負面
ETH 的動能訊號於 2026 年 4 月 16 日轉正，當時價格為 2,350 美元，波動率和價格動能均高於各自的中期均值。
但 ETH 無法持續上漲。5 月 17 日，當價格回落至 2,130 美元時，信號重新轉為負值。
第二季度，ETH 在 1,564 美元至 2,422 美元之間波動，4 月和 5 月的行情尤其劇烈。
與 BTC 相似，ETH 的動能模型在本季度也出現了一次假陽性。
自 5 月 17 日信號轉負以來，ETH 又下跌約 25%，目前仍處於負動能區間。
短期已實現波動率維持在約 50% 年化，明顯低於 71% 的中期波動率。
要讓信號重新轉正，要么短期波動率顯著回升，要么中期波動率大幅下降。
當前指標反映的是價格和波動率同步走弱，而不是上漲動能已經恢復。
圖：以太坊動能信號
使用指標：中性
第二季度，以太坊基礎層的基本面整體有所降溫，與 ETH 價格持續下跌及波動率下降的走勢基本一致。
不過，總交易筆數仍表現出一定韌性，季度內僅下降 5%，日交易量始終保持在 200 萬筆以上。
交易手續費仍遠低於歷史平均水平，但對短期需求變化依然敏感。
4 月 22 日，以太坊中位交易費一度升至 0.42 美元，隨後持續回落，季度末降至約 0.02 美元。
活躍地址和新增地址在上一季度創下歷史新高後明顯回落，分別下降 10% 和 31%。
結合季度內疲弱的價格表現，鏈上活動與資產價格之間仍保持較強相關性。
第二季度，具有實際經濟活動的地址占比小幅上升，但仍有相當一部分地址並未對 Ethereum 的收入或安全性產生實質貢獻。
這一趨勢可能在 2026 年繼續延續。計劃於後續推出的 Glamsterdam 升級將重點提高基礎層容量，屆時區塊空間供給可能進一步增加。
圖：以太坊使用指標
穩定幣轉賬額：正面
在擴容進展與監管環境改善的共同推動下，以太坊上的穩定幣轉賬額已超過歷史平均水平。
過去 12 個月，穩定幣轉賬總額持續創下新高，累計超過 20 萬億美元。
不過，增速已經出現放緩跡象。6 月日均穩定幣轉賬額比此前三個月低約 9%。
過去一年，穩定幣市場經歷了快速擴張，未來一年增速可能逐漸回歸更穩定的水平。
值得注意的是，在整體數位資產價格下跌的背景下，以太坊上的穩定幣轉賬量仍在增長。
This indicates that the real usage demand for stablecoins is gradually moving away from market sentiment and asset prices, and is increasingly being used for payments, settlements, and acquiring on-chain USD globally, rather than solely serving speculative trading.
穩定幣的平均轉賬成本已連續三個季度保持在 1 美元以下，也驗證了此前擴容措施的實際效果。
圖：以太坊穩定幣轉賬總額
網路費用：負面
過去一年，以太坊網絡收取的費用繼續下降。
第二季度，滾動 12 個月的網絡費用由 3.44 億美元降至 2.94 億美元，下降 15%。
協議和基礎設施層面的擴容速度持續快於區塊空間需求增長。隨著開發者重新把重點放在基礎層擴容上，這一趨勢可能具有長期性。
未來的 Glamsterdam 升級預計將進一步擴大區塊空間容量，因此未來一年以太坊網路費用仍可能面臨下行壓力。
以太坊的費用水平本身波動較大，難以判斷一個可靠的長期均衡值。
第二季度，以太坊單日網路費用在 14.5 萬美元至 275 萬美元之間波動，日均約為 57.5 萬美元。
未來幾年，投資者需要重點觀察的信號之一，是核心開發者如何在網絡增長與價值捕獲之間取得平衡。
作為仍處於發展階段的技術平台，以太坊過去更強調用戶採用、生態擴張和網絡效用，而不是短期收入。
Unless developers and researchers invest more effort into improving value capture mechanisms, network fees and protocol revenues may continue to face pressure.
圖：Ethereum 網路費用
四、Solana
NUPL -0.72：正面
第二季度，SOL 的 NUPL 始終處於「投降」區間。
季度內 SOL 價格下跌 12%，NUPL 從 -0.67 降至 -0.72，下降 0.05，未實現虧損進一步擴大。
根據當前數據，SOL 的交易價格比全網綜合成本基礎低約 41%，未實現虧損總額約為 290 億美元。
6 月 6 日，SOL 的 NUPL 從 -1.08 的階段性低點大幅反彈，再次體現出 SOL 在本輪熊市中的高波動特徵。
從低點開始的修復，可能意味著相當一部分早期持有者已經賣出籌碼，而新的投資者開始在更低價位接手。
歷史上，SOL 的 NUPL 落在 -0.72 上下 0.05 範圍的情況非常少，但此後的市場表現較強。
自 Solana 網絡誕生以來，類似讀數累計出現 21 次。對應的未來一年回報率中位數為 542%。
由於缺乏足夠長的歷史數據，目前無法計算可靠的三年期回報。
SOL 目前的 NUPL 與未來一年回報率的相關係數為 -0.56，負相關程度相對較強。
但 Solana 的運行歷史較短，樣本數量有限，這一歷史關係必須謹慎看待，未來未必能夠重複。
圖：Solana 淨未實現盈虧（NUPL）
動能訊號：負面
SOL 的動能訊號自 2025 年 10 月 28 日以來一直為負，價格和波動率整體同步下行，市場環境仍然偏謹慎。
不過，近期 SOL 的短期已實現波動率已升至中期波動率之上，二者分別約為 63.5% 和 61% 年化。
歷史上，這種狀態有時會出現在動能反轉前後。如果價格能夠同步走強，將為形成階段性底部提供更有力的支持。
值得注意的是，SOL 本季度沒有像 BTC 和 ETH 那樣出現動能訊號的假陽性。
在第二季度的大部分時間，SOL 在 63 美元至 97 美元之間波動，季度初價格約為 81 美元。
根據 SOL 自身的模型參數，即便價格一度上漲至 97 美元，動能仍不足以讓信號轉正，隨後價格又創出更低的低點。
在 2025 年 10 月 28 日信號首次轉為負值時，SOL 的價格約為 194 美元。此後價格已下跌約 60%，調整仍未完全結束。
當前指標更接近於「嘗試企穩」，而非上漲動能已經恢復。
圖：Solana 動能信號
使用指標：正面
儘管處於熊市，Solana 的基本面仍表現出較強韌性。資產價格持續走弱，但鏈上活動需求並未同步萎縮。
月度交易筆數持續上升，第二季環比增長 1%，仍有望創下歷史新高。
然而，用戶數量的增長速度慢於網絡活動的增速，意味著平均每名用戶發起的交易次數正在增加。
第二季度，月活地址和新增地址分別下降 15% 和 7%，而具有實際經濟活動的地址僅下降 4%。
在當前市場環境下，有經濟意義的鏈上活動仍保持相對穩定，與以太坊的趨勢形成一定對比。
Solana 的另一個優勢是交易成本穩定。
整個季度，Solana 的中位交易費始終低於 0.1 美分，波動幅度很小，為用戶和投資者提供了較強的成本可預期性。
圖：Solana 使用指標
穩定幣轉賬額：正面
Solana 上的穩定幣轉賬額歷史上波動較大，但自一年多前明顯增長以來，長期上升趨勢仍然保持完好。
目前，Solana 日均穩定幣轉賬額穩定在 84 億美元以上，環比增長 17%。
與以太坊相比，Solana 上的單筆穩定幣轉賬金額更小，反映出兩條網絡在用戶結構和使用場景上的差異。
過去 12 個月，Solana 累計處理了超過 2.6 萬億美元的穩定幣轉賬。
在 SOL 價格大幅下跌的同時，穩定幣交易量和其他鏈上活動依然保持穩定。
與以太坊類似，Solana 上相當一部分穩定幣需求具有較強黏性，與市場行情的短期變化關係不大。
如果鏈上活動繼續增長，Solana 的穩定幣生態也有望同步擴張。
第二季度，整個穩定幣市場的總規模縮小了約 1.3%，但 Solana 上的穩定幣供應量反而增長約 3%，增加約 3 億美元。
圖：Solana 穩定幣轉賬總額
網路費用：中性
Solana 的網路費用仍處於下降趨勢，但已經出現逐漸尋找均衡水平的跡象。
第二季度，滾動 12 個月的網絡費用下降 18% 至 2.21 億美元，日均費用收入約為 39 萬美元。
如果將第二季度的網絡費用按全年折算，年化收入約為 1.41 億美元，與滾動 12 個月數據的差距已經明顯縮小。
Meanwhile, on-chain activity on Solana continues to grow, and several Solana Improvement Proposals (SIMDs) are beginning to place greater emphasis on enhancing value capture for SOL holders.
這些進展進一步強化了 Solana 作為能夠產生協議收入的技術平台的定位，而 SOL 則處於其經濟體系的核心。
根據富達的判斷，Solana 的網路費用收入可能已接近週期性底部。
如果鏈上活動繼續增長，同時與價值捕獲有關的提案逐步實施，Solana 的費用收入有望在未來一年開始恢復。
附：指標方法說明
動能信號
動能信號通過綜合評估價格趨勢和波動率變化，判斷數字資產當前所處的動能狀態。
模型一方面比較短期價格變化與長期趨勢之間的關係，另一方面判斷當前波動率相對於近期基準是在擴大還是收縮。
這兩個維度將被整合為一個動能分類，用於識別價格和波動率方向一致、彼此背離或正在發生轉換的階段。
模型的回看窗口及其他參數透過優化流程選取，目的是在不同市場狀態之間形成相對清晰、穩定的區分。
但此指標僅用於描述當前市場狀況，並不構成價格預測、投資建議或交易信號。
量尺
比特幣 Yardstick，又稱「算力 Yardstick」，可以近似理解為比特幣網絡的市盈率指標。
傳統市盈率用股票價格或公司市值除以企業盈利，而 Yardstick 則用 BTC 總市值除以全網算力，以衡量 BTC 市值相對於網絡安全投入的水平。
比率越低，意味著 BTC 相對於保護網絡所需的算力越便宜，類似於較低的市盈率通常被解釋為股票估值較低。
然而，算力並不等同於企業盈利，因此 Yardstick 只能作為一種相對估值框架，而不能與股票市盈率完全等同。
NUPL
在一年和三年的時間尺度上，NUPL 與未來回報率之間的關係，是富達研究中表現較強的鏈上指標關係之一。
不過，以太坊和 Solana 的網路歷史明顯短於比特幣，可用觀測樣本較少，因此歷史關係的可靠性也相對較低。
理論上，當一個網絡的已實現市值超過總市值兩倍時，NUPL 可能跌至 -1.0 以下。
在 BTC、ETH 和 SOL 的早期，大量資產供應是在缺乏公開市場價格時移動或分配的。
例如，BTC 早期部分代幣是在市場價格尚未形成時轉移；ETH 和 SOL 則存在早期代幣發行、預售、預挖、種子輪融資及基金會分配等情況。
這些早期分配會影響已實現價格，有時會按照高於後續公開市場價格的成本被計入。
當市場價格跌破已實現價格後，全網累計未實現虧損可能超過當前總市值，從而將 NUPL 推至 -1.0 以下。
隨著網絡逐漸成熟、鏈上交易歷史不斷累積，已實現市值將更真實地反映市場交易，而非早期分配事件。
因此，NUPL 的參考價值通常會隨著網路成熟而提高。