德意志銀行運用十九世紀理論解釋美國持續的赤字與美元強勢

克努特·維克塞爾從未出現在鈔票上，也從未在社交媒體上熱門。但在這位瑞典經濟學家發表關於利率與經濟不穩定的理論 128 年後，德意志銀行剛剛撰寫了一份完整的研究報告，圍繞他的觀點展開。這些結論對任何持有美元計價資產的人（包括比特幣）都至關重要。

該銀行於7月8日發布的報告《美國赤字：維克塞爾的新變數》指出，美國經濟的「自然利率」與更廣泛資本市場的回報之間的差距如此之大，以至於資金將持續流入美國，無論政策制定者是否希望如此。用通俗的話說：美國經濟，特別是科技領域，產生了極具吸引力的回報，使得全球資本無法抗拒其引力，導致減少赤字和美元貶值幾乎不可能實現。

1898 年，威克塞爾提出，當中央銀行設定的利率偏離「自然利率」時，經濟問題便會滋生，而自然利率基本上是指投資者將資金投入實體經濟所能獲得的回報。

德意志銀行的創新之處在於將此框架應用於現代美國財政動態。由於科技產業主導和持續的生產力提升，自然利率遠高於聯準會設定的利率以及投資者從債券或充幣中獲得的收益。這一利差就像磁鐵一樣吸引全球資本。

這形成了一個自我強化的循環。由於美國的股本回報率升高，資金流入美國。這些資金流入強化了美元。美元強勢使得貿易赤字更難縮小。而財政赤字持續存在，因為經濟依賴進口資本持續運轉，減少了削減支出的政治迫切性。

德意志銀行的報告未提及比特幣，也未提及以太坊、穩定幣或任何數位資產，一次都沒有。

如果德意志銀行的觀點正確，即資本流入將持續存在，則美元的強勢將持續長於許多宏觀交易員的預期。歷史上，美元走強一直對比特幣和其他風險資產構成阻力。自然利率與市場利率之間的差距擴大，表明聯準會可能有更多空間維持高利率，而不會扼殺經濟。長期高利率意味著持有比特幣和黃金等無收益資產的機會成本更高——這與2022年和2023年打壓加密貨幣的相同權衡一致。

維持美元強勢的同樣動力，也導致美國赤字持續擴大。美國政府的債務走勢並未因資本持續流入融資而改變。事實上，資金容易取得反而因消除短期紀律，使長期問題惡化。

德意志銀行特別指出，科技行業在擴大有利利差方面所扮演的角色。美國科技企業的股本回報率遠超大多數其他行業及全球多數國家的企業環境。這種以人工智慧、雲端運算和半導體領先地位為基礎的生產力優勢，正是維持自然利率居高不下的關鍵。

德意志銀行明顯忽略加密貨幣，反映出傳統金融機構不願將加密貨幣整合至宏觀框架中，這暗示了採用時間表的現狀。當一間大型銀行發布全面的財政分析時，卻連一個價值 3 兆美元以上的資產類別都未提及，這表明加密貨幣在主流經濟學中的知識整合仍不完整。