撰文：Gino Matos
編譯：Saoirse，Foresight News
sFOX 公布數據，加密貨幣暗池成交量持續攀升，4 月規模微乎其微，至 6 月已佔據月度總成交量的 15%。該公司 7 月 30 日的報告另外提到，平台上機構資金中，77.7% 通過場外交易櫃台完成撮合，僅有 18.4% 流向公開交易所。僅 5 月單月，暗池成交金額就達到 1.47 億美元。
sFOX 的 Diana Pires 在接受 CryptoSlate 採訪時稱，這是一場結構性轉變，類似於多年前股票與外匯市場經歷的業態重構。
機構為何選擇加密暗池
大額訂單掛在公開訂單簿上會留下清晰痕跡。其他交易員能夠識別交易模式，搶先完成交易，或是在訂單成交前反向推動價格，增加交易滑點。
Pires 舉例指出，Jane Street、Citadel 這類機構都有強烈的動機隱藏其交易軌跡。一旦交易模式被市場識別，其他參與者就會針對性地進行反向交易。
這也是越來越多加密訂單開始選擇暗池、場外櫃台以及能夠將單一訂單同時分發至十餘個交易場所平台執行的根本原因。
僅 sFOX 一家機構就對接 40 余家交易所與場外交易櫃台，其機構客戶平均每月會通過其中 14 至 19 個渠道完成交易。
Over-the-counter trading desks will split large orders into smaller ones before distributing them, to avoid causing significant market fluctuations from a single trade.
Pires 將加密暗池的核心邏輯概括為：交易平台私下承接大額倉位，再拆分為小額訂單送入交易所，小額訂單幾乎不會對盤口造成擾動。她認為，這類資金流入公開市場後，有助於增厚訂單簿深度，進一步收窄買賣價差。
過去，公開訂單簿能反映市場絕大多數真實交易行為，如今僅能體現市場交易的一小部分。交易所盤面冷清，不代表機構沒有交易動作。大型買方可以持續數週吸籌，全程不掛出任何可見買單；大型賣方也可以完成大規模減倉，盤面卻不會出現巨額賣壓。
追蹤巨鯨的資訊優勢正被主動消解
比特幣及加密交易者曾經相比其他市場參與者擁有天然優勢：所有人都能夠持續監控交易所資金餘額、盤口大額掛單以及鏈上大額持倉。
Pires 指出，暗池在設計層面就消除了這項優勢。交易平台、場外櫃台與經紀商能夠看到底層資金流向，這類資訊受到監管條例與客戶協議保護，散戶無從得知機構正在買入或是賣出。
簡單的跨市場套利機會也在不斷消失。曾經資訊傳播速度慢於資金流轉，投資者可以在一家交易所低價買入，在另一家高價賣出獲利。Pires 表示，隨著一級經紀商和聚合平台同時掃描數十個交易場所，在散戶捕捉價差前就完成套利抹平缺口，這類機會逐年萎縮。
她預測，加密交易市場最終會趨向股票市場的形態：個人投資者不再直接接入交易所，而是透過經紀商，由經紀商代為在各大交易場所尋找最佳報價。
零售賬戶的交易量通常難以達到交易所最低手續費檔位的門檻，而整合海量機構訂單的經紀商則可以輕鬆達標。Pires 認為，這種差距會持續推動普通交易者轉向經紀商，只不過這一轉變不會像股票市場那樣依靠監管強制推動。
兩種市場前景推演
樂觀情景
訂單聚合平台和主流交易場所現在像處理機構訂單一樣承接散戶訂單。市場價差持續收窄，滑點進一步下降，大額訂單擊穿薄盤行情的情況減少。
將從公開交易所流失的交易機會轉移至其他賽道。鏈上與 DeFi 市場仍保留大額倉位的公開數據，希望博弈行情波動的交易者仍擁有參與渠道；受監管與合規化的交易市場走勢將更加穩健。
悲觀情景
對於普通資金量級的交易者而言，交易透明度消失的速度，遠超預期交易優化效果落地的速度。散戶與中型投資者將徹底失去判斷機構資金動向的能力。
價差優化與優質訂單路由服務仍僅面向資金規模達標、可對接一級經紀商與聚合平台的大型客戶。公開交易所的行情訊號持續弱化，依賴盯盤交易所盤面進行交易的參與者最先感受到變化。
無論市場走勢如何，交易者都需調整交易習慣：不要將單一交易所的成交量當作整體市場全貌的參考；在參考交易所掛牌費率前，對比不同渠道的綜合交易成本；當盤口深度不足時，盡量使用限價單，防範市價單衝擊價格。
在看似平靜的訂單簿之下，可能潛藏大規模機構交易。
加密市場日趨成熟，交易體驗持續優化，但市場解讀的難度不斷提升。散戶遭遇巨鯨突发行情衝擊的次數減少，卻也更難觀察到最具價值的主力資金動向。