作者：克洛德，深潮 TechFlow
深潮導讀：Coinbase 第二季營收為 12.2 億美元，同比下滑 19%，環比下滑 14%，交易收入與訂閱服務收入均低於華爾街預期。GAAP 淨虧損為 3.595 億美元，為連續第三個季度虧損。第二季加密現貨交易量下降 24% 至 1464 億美元，但 Coinbase 全球市佔率反而升至歷史新高的 10.3%。預測市場成為唯一亮點，收入環比翻倍，年化突破 1 億美元。盤後下跌約 6%。
Coinbase 第二季總營收為 12.2 億美元，同比下降 19%，環比下降 14%。交易收入為 5.99 億美元，環比下降 21%。GAAP 淨虧損為 3.59 億美元，調整後 EBITDA 為 2.08 億美元。
這份財報全面低於華爾街預期。總營收低於分析師預期的 12.9 億美元，交易收入低於預期的 6.28 億美元，訂閱與服務收入 5.55 億美元低於預期的 5.99 億美元。盤後股價下跌約 5%-6%。
很多人可能會問：Coinbase 不是已經在努力擺脫對交易費的依賴了嗎？這份財報給出了答案。擺脫的方向對了，但速度還不夠快。當加密市場整體走弱時，交易收入和訂閱收入會同時受壓，多元化並不能完全當作緩衝墊。
交易量縮水 24%，但市佔率升至歷史新高
Q2 對加密市場來說不是好時光。比特幣在第二季度下跌約 14%，以太坊下跌約 25%，現貨市場交易量和波動率同步收縮。
Coinbase 平台的加密現貨交易量從 Q1 的約 1930 億美元下降 24% 至 1464 億美元。但在一個萎縮的市場中，Coinbase 反而獲得了更大的份額。全球加密交易量市佔率從 Q1 的 9.1% 升至 10.3%，創下歷史新高，連續第三個季度上升。
整個行業的數據同樣慘淡。加密貨幣總市場交易量環比下降 15%，現貨交易量下降 25%，加密資產波動率下降 14%。低波動率直接壓制了交易活躍度。
Coinbase 並非唯一受到衝擊的平台。Robinhood 在週三公布的財報中顯示，其加密交易收入同比下降 38% 至 1 億美元，從去年同期的 1.6 億美元大幅縮水。
訂閱服務：本應是「穩定器」，卻未達預期
Coinbase 過去幾年一直講述的故事是：透過訂閱和服務收入（包括 USDC 利息收入、質押、託管、Coinbase One 會員、機構服務等）來對沖交易收入的週期性波動。
Q2 訂閱與服務收入為 5.55 億美元，同比下降 15.4%，低於分析師預期的 6.01 億美元。其中穩定幣收入為 2.92 億美元，低於預期的 3.39 億美元；利息與金融費用收入為 6613 萬美元，高於預期的 5895 萬美元。
訂閱與服務收入佔淨收入的比例達 48%，創歷史新高——但此比例的上升，部分是因為交易收入下滑更快，而非訂閱收入增長更快。
管理層在財報中強調，非 BTC 現貨交易收入佔淨收入的 88%，較 2020 年 Q2 幾乎翻倍。同時，Coinbase 產品中的平均 USDC 持有量達到 200 億美元的歷史新高，同比增長 44%。這些都是結構性改善的信號，但在一個季度營收同比下滑 19% 的背景下，這些改善的幅度還不夠讓投資者滿意。
預測市場成為唯一增長亮點，年化收入突破 1 億美元
預測市場是第二季度唯一的增長亮點。合約數量與收入環比增長 106%，年化收入突破 1 億美元。體育類合約仍是最大品類，新上線的加密二元期權合約在季末將日活交易者推升了 3 倍，日收入提升了 4 倍（相比 5 月平均水平）。
這項業務規模仍小，距離改變 Coinbase 整體營收結構尚有相當距離，但增速可觀。在交易收入和訂閱收入雙雙走軟的季度裡，預測市場的存在至少說明 Coinbase 在產品矩陣上有了新的彈藥。
另一個值得注意的數字：超過 97% 的鏈上 AI 代理交易在第二季度使用了 Coinbase 的 x402 協議。這是一個非常早期的業務線，但指向了 Coinbase 在 AI 代理支付基礎設施中可能扮演的角色。
連續三個季度 GAAP 虧損，但調整後 EBITDA 仍為正
Q2 GAAP 淨虧損 3.595 億美元，為連續第三個季度虧損（Q4 2025 虧損 6.667 億美元，Q1 2026 虧損 3.941 億美元）。年初至今股價下跌約 25%-30%。
調整後 EBITDA 為 2.078 億美元，雖然較 Q1 的 3.033 億美元下滑，但這是 Coinbase 連續第 14 個季度保持調整後 EBITDA 為正。在費用控制方面，所有主要支出項目均低於指引中值。
這兩組數據之間的矛盾，是理解 Coinbase 當前處境的關鍵：按非 GAAP 口徑看，公司沒有燒錢，成本控制紀律仍在；但按 GAAP 口徑看，連續三個季度虧損的趨勢已確立，若加密市場不回暖，第三季度的改善空間有限。
Q3 展望：交易收入信號疲軟，訂閱收入區間偏寬
在 Q3 指引方面，Coinbase 預計訂閱與服務收入為 5.0-5.8 億美元（區間較寬，反映不確定性），截至 7 月 26 日的交易收入約為 1.3 億美元。管理層特別提醒投資者「不要線性外推」此早期數據。
如果 BTC 在 Q3 保持約 65,000 美元附近的價格區間且波動率不回升，交易收入的壓力將持續。管理層在電話會議中多次強調「宏觀環境對業績形成顯著壓力」，但也指出 Coinbase 在市場下行期持續獲取市佔率，證明其競爭地位並未因行情低迷而削弱。
對於加密行業的投資者來說，這份財報傳遞的核心訊息很直接：加密市場行情低迷對交易所收入的傳導，已經沒有緩衝帶。即使是 Coinbase 這樣在多元化上走得最遠的交易所，在 BTC 下跌 14%、ETH 下跌 25% 的季度裡，營收也不可能倖免。訂閱模式可以降低波動幅度，但不能消除方向。