作者：Jae，PANews
9月8日，The Rollup 創辦人 Andy 透露，一家大型基金已獲 SEC「綠燈」，允許其基金份額以代幣化形式上鏈。
巧合的是，SEC 的最新監管文件顯示，ARK 正在申請修改豁免令。如果獲批，它將成為首家憑藉個案豁免上線代幣化證券的美國大型資產管理機構。
這一動作折射出美國數字資產監管的微妙演進：SEC 對代幣化證券的普適性「創新豁免」框架仍在「難產中」，另一方面則透過個案豁免為頭部機構留出試點空間。此前，資管機構進軍 RWA 領域多是發行鏈上代幣化資產；如今，它們開始直接將自己管理的基金份額，轉變為鏈上可登記、可轉移的代幣化證券。
傳統資本市場與鏈上市場的融合，正在逼近新的臨界點。
ARK 申請個案豁免，將基金份額搬上鏈
這一市場動向並非空穴來風。根據SEC在8月24日發布的官方文件，ARK Venture Fund 和 ARK Investment Management 正式申請修改此前的豁免令。
早在去年，ARK 已獲得 SEC 相關豁免，允許其採用多類別基金份額結構（Multi-Class Structure），但當時的設計中，份額既不在交易所掛牌，也未計劃形成二級交易市場。
本次申請的主要升級，是新增兩大份額類別：一類是可在全國性證券交易所上市的「交易所類份額（Exchange Class）」；另一類是採用分佈式賬本技術（DLT）記錄所有權的「代幣化份額（Tokenized Class）」，這是申請中的重點事項。
根據申請文件的設計，代幣化份額既可透過受監管的另類交易系統（ATS）交易，也可透過其他報價機制流轉，並允許符合資格的錢包之間進行點對點轉移。
然而，自由流轉的前提是嚴格的合規：基金及其轉讓代理（Transfer Agent）機構必須對持有代幣化份額的钱包完成 KYC/AML（實名認證/反洗錢）審核，只有經白名單批准的钱包，才允許持有相關資產。
實際上，這套設計是在搭建一個「受監管的鏈上證券市場」：將傳統基金的法律權益、轉讓登記、合規審查，與區塊鏈的帳戶體系、結算能力對接起來。
需要明確的是，代幣化份額本質上依然是傳統基金份額，屬於證券範疇。其中，區塊鏈主要承擔所有權記錄與轉移等基礎設施功能。SEC 此前早已定調：代幣化本身不會改變證券的法律屬性。
理論上，這類鏈上基金份額未來可與穩定幣、借貸協議及其他鏈上金融產品整合，衍生出傳統市場難以實現的金融組合。
然而，風險同樣存在：傳統基金按每日淨值申贖，而代幣化份額在二級市場交易時，價格可能偏離基金NAV（資產淨值）。ARK也在申請文件中表示：交易所、ATS或點對點交易中的成交價格，可能與基金淨值存在差異。
需強調的是，ARK 的個案豁免申請仍處於監管審查階段，且與 SEC 筹劃的普適性創新豁免並非同一套機制。SEC 文件顯示，利益相關方可於 9 月 18 日前提出聽證請求。如果 SEC 不舉行聽證，通常不久後便會公布申請結果或下一步安排。
從投資代幣化服務商到 ARK 親自下場
如果申請獲批且 ARK 將路徑跑通，那麼整個傳統資產管理行業都將獲得一條標準化的參考路線。
ARK Venture Fund 是木頭姐 Cathie Wood 旗下一支連續發售型封閉式區間投資管理基金（Interval Fund），成立於2022年。它號召「風險投資大眾化」，普通投資者認購門檻僅為500美元，組合集中配置了當前全球科技領域最具份量的未上市獨角獸，包括 OpenAI、Anthropic、Figure AI、初創晶片企業 Tenstorrent 與上市前的 SpaceX。
然而，受限於傳統區間基金結構，投資者在日常無法自由轉讓退出，不得不依賴基金每季度開放的5%固定回購額度按比例變現，資產的變現週期與科技股權的高換手需求存在明顯脫節。ARK 發起申請，可能正是為化解這一痛點。
更重要的是，ARK 早已是代幣化基礎設施的深度參與者。去年，ARK Venture Fund 就向 RWA 基礎設施平台 Securitize 投資了約 1,000 萬美元，其目前已為貝萊德、阿波羅、Hamilton Lane 等頭部資管機構提供代幣化服務。
從投資代幣化服務商，到申請將基金份額代幣化，ARK 的行動一以貫之，延續其產業鏈布局：從佈局鏈上基礎設施，到親自下場進行產品試點。
這也是ARK申請引起關注的原因。它意味著，傳統資產管理機構參與鏈上玩法，正從「發行鏈上資產」的1.0階段，過渡到「基金份額上鏈」的2.0階段。過去，資管機構進軍加密領域，主要是發行代幣化資產；未來，它們能將所管理的基金本身，轉變為鏈上可流轉、可組合的資產。
資產上鏈三步曲：真正的分水嶺還在後面
今年以來，SEC主席 Paul Atkins 多次表示，要為區塊鏈交易建立更適配的監管新框架。
3 月，他曾表示，SEC 正考慮推出一項創新豁免，促進部分代幣化證券的有限交易，且豁免會設置明確的時間與範圍限制，先在實踐中積累經驗，再形成長期規則。4 月，它進一步表示，創新豁免機制已接近推出。
然而，這一進程並未按市場預期落地。原本計劃公佈的相關安排，隨著 SEC 取消原定 8 月 14 日的會議而推遲。
Securitize 行政總裁 Brett Redfearn 指出，延遲的重要原因是監管機構擔憂相關政策可能影響國會《清晰法案》的推進節奏。創新豁免很可能需等待相關立法取得進展後才會落地，時間窗口或在 10 月初附近。
不過，從更長期的演進視角來看，美國傳統資管行業的鏈上遷移呈現出「三步走」階段。
第一階段，是產品驗證期。以貝萊德 BUIDL、富蘭克林鄧普頓 BENJI 等代幣化基金產品為代表，證明了現行證券監管框架下，基金產品可以完成代幣化改造，鏈上份額具備法律基礎與實操可行性。
第二階段為個案試點期。ARK 的申請正是此線上的最新進展。SEC 透過個案豁免，允許 ARK 等資產管理機構探索更廣泛的鏈上份額交易，測試二級市場流通、點對點轉讓、合規邊界等實際問題，為普遍性規則累積經驗。
第三階段，是框架落地期。如果未來創新豁免正式推出，更多代幣化證券將在受限範圍內進入鏈上市場，Fidelity（富達）、WisdomTree 以及貝萊德等頭部資管機構大概率會跟進擴張代幣化基金產品線。
當然，所有情況都面臨著變數：ARK 的申請能否獲批、國會立法能否推進、創新豁免何時落地，每一步都有不確定性。
趨勢逐漸顯現，資產上鏈之後，是份額上鏈。真正的行業分水嶺，或將在「份額上鏈」之後才會拉開序幕。