CUỘC ĐỐI ĐẦU VỀ TƯ TƯỞNG Tại sao Fed và Bộ Tài chính đang bóp nghẹt hệ thống tài chính Này các bạn, những gì đang xảy ra hiện nay giữa Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ và Bộ Tài chính Hoa Kỳ hoàn toàn không có ý nghĩa vĩ mô nào cả. Nếu bạn cảm thấy hoàn toàn bối rối khi cố gắng hiểu rõ tình hình này bằng các mô hình truyền thống (giống như tôi), thì bạn không đơn độc. Logic kinh tế tiêu chuẩn giả định rằng Fed và Bộ Tài chính giao tiếp và phối hợp với nhau để duy trì sự ổn định và vận hành trơn tru của hệ thống tài chính. Hiện tại, họ đang làm chính xác điều ngược lại. Chính họ là những người đang đẩy tình hình này vào hỗn loạn. Đây là những gì thực sự đang diễn ra sau hậu trường: 1. Tại sao Bộ Tài chính tích lũy 1 nghìn tỷ USD tiền mặt? Hãy nhìn vào màn hình của bạn: Tài khoản Tổng quan của Bộ Tài chính (WTREGEN) vừa đạt mức 999,73 tỷ USD. Họ đã hút hết số tiền mặt đó ra khỏi dự trữ của các ngân hàng thương mại, khiến chúng giảm xuống còn 2,89 nghìn tỷ USD. Bộ Tài chính đang chơi hai ván cờ: Chiến dịch “Treasury Twist” Các quan chức muốn tích lũy một lượng tiền mặt khổng lồ để tài trợ cho các đợt mua lại trái phiếu tích cực. Kế hoạch của họ là thanh lý các trái phiếu cũ đắt đỏ, sinh lợi cao và thay thế bằng các kỳ phiếu ngắn hạn. Họ muốn xây dựng một khoản dự trữ tiền mặt khổng lồ trước tiên, để không trông giống như yếu đuối hay phụ thuộc vào Fed khi can thiệp. Chuẩn bị trước cho nỗi lo về giới hạn nợ năm 2027 Họ biết rằng cuối mùa đông và đầu mùa xuân năm 2027 sẽ lại xảy ra một cuộc đấu tranh chính trị khốc liệt khác về giới hạn nợ. Các quan chức Bộ Tài chính thà rút tiền khỏi dự trữ ngân hàng tư nhân ngay hôm nay còn hơn là mạo hiểm cạn kiệt hoàn toàn tiền mặt trong cuộc đối đầu về đóng cửa chính phủ năm tới. 2. Sự siết chặt thụ động của Warsh Chủ tịch Kevin Warsh đã xây dựng toàn bộ danh tiếng của mình bằng cách lập luận rằng tầm ảnh hưởng của Fed trên Phố Wall quá lớn và gọi bảng cân đối kế toán là “quá cồng kềnh.” Khi nhậm chức, ông đã mua một lượng nhỏ giấy tờ để bình ổn thị trường. Nhưng trong sáu tuần qua, ông chủ động để bảng cân đối kế toán của Fed giảm dần trong khi Bộ Tài chính hút sạch 1 nghìn tỷ USD tiền mặt từ khu vực tư nhân. Warsh kiên quyết cố chứng minh rằng Fed có thể rút lui mà không cần liên tục cứu trợ Phố Wall. Ông cố tình làm ngơ khi SOFR giao dịch ở mức 3,94%, vì theo quan điểm của ông, việc can thiệp để cứu các nhà giao dịch chính cấp vốn đang nghẹt thở vì nợ chính phủ sẽ tạo ra “nguy cơ đạo đức.” 3. Fed bị kẹt: Dầu mỏ so với PCE Đây là nơi Fed hoàn toàn tê liệt: Lạm phát PCE tương đối ổn định và kiểm soát được, điều này trong điều kiện bình thường sẽ cho Fed toàn bộ không gian để nới lỏng hệ thống liên ngân hàng. Dầu WTI đang trên 102 USD, với rủi ro tàu chở dầu và mìn biển tại eo biển Hormuz. Vì giá dầu thô đã vượt ngưỡng 100 USD, Warsh và Fed đang vô cùng lo sợ. Họ tin rằng ngay khi họ can thiệp để bơm tiền vào hệ thống repo, các nhà giao dịch dầu sẽ coi đó là in thêm tiền và đẩy giá dầu lên 115 USD, khơi lại lạm phát chủ yếu. Vì vậy, họ ngồi im, làm ngơ và giả vờ rằng áp lực repo chỉ là “tiếng ồn hệ thống cuối tháng.” THỰC TẾ ĐỐI VỚI CHÚNG TA Nếu bạn cảm thấy lạc lối, đó là vì bạn đang tìm kiếm một kế hoạch kinh tế hợp lý nơi không tồn tại. Đây không phải là kinh tế — đây là một trò chơi cưỡng ép mang tính tư tưởng. Bộ Tài chính đang tích lũy tiền mặt như một người chuẩn bị ngày tận thế, trong khi Fed từ chối nhượng bộ để chứng minh “sự độc lập” của mình với các nhà giao dịch Phố Wall. Toán học đơn giản không thể duy trì được. Bạn không thể có: Dầu thô 102 USD 41,07 nghìn tỷ USD nợ quốc gia đến hạn Các nhà giao dịch chính cấp vốn cạn kiệt tiền mặt khi trả 3,94% trên SOFR qua đêm Dự trữ tiền mặt của ngân hàng thương mại bị ép xuống còn 2,89 nghìn tỷ USD …mà không có điều gì đó gãy đổ. Họ sẽ tiếp tục phớt lờ nó cho đến khi một nhà giao dịch chính thất bại trong phiên đấu thầu hoặc repo qua đêm tăng vọt 50 điểm cơ bản trong một buổi sáng. Khi bức tường đó bị đập vỡ, cuộc đối đầu tư tưởng sẽ kết thúc, danh dự bị vứt bỏ, và Kiểm soát Đường cong Lãi suất (YCC) sẽ bắt đầu. Tôi biết những bình luận sẽ nói gì: Thị trường có sụp đổ không? Khi họ đập vỡ bức tường đó, liệu có một cuộc sụp đổ thị trường lớn không? Có thể trong một hoặc hai ngày — lịch sử cho thấy… Không. Nếu điều đó xảy ra, bạn sẽ không thấy một cuộc sụp đổ kéo dài. Bạn đang đối mặt với khung thời gian 48 đến 72 giờ căng thẳng cấp bách, sau đó ngay lập tức là Fed mở vòi tiền tệ. Đây là chuỗi hành động cụ thể: Sự tắc nghẽn hệ thống trong 24–48 giờ: Nếu một nhà giao dịch chính thất bại trong phiên đấu thầu hoặc SOFR tăng 50 điểm cơ bản, các đường dẫn cho vay qua đêm sẽ đóng băng. Vì các nhà giao dịch và tổ chức đang tuyệt vọng tìm kiếm tiền mặt để thanh toán sổ sách của họ, nên có sự cuống quýt ngay lập tức để tìm thanh khoản. Bạn có thể thấy một đợt rung lắc mạnh mẽ và dữ dội trên màn hình trong vài ngày khi các nhà đầu tư đòn bẩy cố gắng bù đắp ký quỹ qua đêm. Sự đầu hàng ngay lập tức (trong vòng 48–72 giờ): Fed không thể chờ vài tuần hay vài tháng. Thị trường trái phiếu Hoa Kỳ là tài sản đảm bảo nền tảng của toàn bộ thế giới; nếu trái phiếu chính phủ không thể thanh toán được, chính phủ liên bang sẽ không thể tài trợ cho các hoạt động hàng ngày. Giống như tháng 9 năm 2019 (khi repo tăng lên 10% và Fed triển khai các tiện ích repo khẩn cấp trong vòng 48 giờ) và tháng 3 năm 2020 (khi thị trường trái phiếu tê liệt và Fed can thiệp chỉ trong một cuối tuần), sự can thiệp của ngân hàng trung ương gần như tức thì. Chuyển sang Kiểm soát Đường cong Lãi suất (YCC): Ngay khi Fed can thiệp để giải phóng bảng cân đối kế toán của các nhà giao dịch, sự kháng cự tư tưởng của Warsh sẽ chấm dứt. Họ không thể chỉ đơn giản cung cấp một khoản vay repo qua đêm tạm thời khi có hơn 41 nghìn tỷ USD nợ chủ quyền đang đến hạn. Fed sẽ buộc phải mua trực tiếp giấy tờ chính phủ, tạo ra dự trữ ngân hàng mới và đặt giới hạn tối đa lên lợi suất trái phiếu (Kiểm soát Đường cong Lãi suất). Tóm lại: Đừng sợ một cuộc sụp đổ thị trường kéo dài. Một sự tắc nghẽn hệ thống không phải là suy thoái kinh tế — đó chỉ là một sự ùn tắc tạm thời về tài sản đảm bảo. Cú sốc 48 đến 72 giờ này chính là sự kiện buộc Fed đầu hàng hoàn toàn và giải phóng đợt mở rộng tiền tệ lớn nhất trong lịch sử. Sự sụt giảm ngắn ngủi; trận lũ tiền tệ mới là bước đi thực sự.