LeopoldTracker, Leopold'un en son pozisyonlarını yayınladı. Öncelikle netleştirelim. LeopoldTracker'ın bu iki veri, şu ana kadar en güncel derlemelerdir; ancak açık hisse senedi ağırlıkları 30 Haziran'daki Q2 13F raporundan gelmektedir. Temmuz'da patlama sonrası, Situational Awareness, büyük çoğunluğu Citadel'e sattı. Bu nedenle bugün Sandisk'in %28, Micron'un %27,5 olduğunu söylemek mümkün değil. Ancak patlamadan önceki son tam portföyü ve patlamadan sonra yapılan yeni yatırımları birlikte incelediğimizde, net bir trend ortaya çıkıyor: Leopold, AI zincirinin üst akışına doğru ilerliyor ve hesaplama kapasitesi genişlemesiyle ani olarak darboğaza dönüşebilecek alanlara odaklanıyor. Q2'de en çarpıcı alan hafıza oldu. Sandisk %28, Micron %27,5; bu iki şirket toplamda açık hisse senedi portföyünün %55'inden fazlasını oluşturuyor. Micron, bir çeyrekte 277 kat artış gösterdi; Sandisk %119 artış kaydetti. Sonraki sıralamada Bloom Energy %9,4, TSMC %6,3, Nebius %6,1; ardından CoreWeave, Core Scientific, Applied Digital, IREN ve Riot geliyor. Bu katman oldukça anlaşılır: HBM/NAND, çip üretimi, GPU Bulutu, veri merkezleri, elektrik. Ancak benim daha dikkat etmem gereken nokta, %1'in altındaki Moonshot'lar. CleanSpark, Bitdeer, Hive; bunlar eski madencilik şirketleriydi. AI veri merkezleri yükseldikçe, piyasa ellerindeki elektrik erişimi, arazi ve altyapıya yeniden değer vermeye başladı. Solaris Energy Infrastructure dağıtılmış enerjiyle uğraşıyor. Babcock & Wilcox kazan ve elektrik üretme ekipmanları üretiyor. ProPetro petrol hizmetleri sunuyor. Vishay dirençler, kondansatörler, güç yarı iletkenleri ve çeşitli temel elektronik bileşenler üretiyor. Hatta T1 Energy gibi güneş enerjisi üreticileri bile listeye girdi. Hisse senedi listesinde ne kadar aşağı inerseniz, geleneksel anlamda bir AI şirketi olmaktan o kadar uzaklaşıyorsunuz. Bu tam da en ilginç nokta. Leopold'un şu anki mantığı şu tek cümleyle özetlenebilir: Eğer önümüzdeki birkaç yıl içinde AI CapEx gerçekten trilyon dolar seviyesine doğru devam ederse, bir sonraki eksik kalan şey ne olacak? İlk cevap Nvidia GPU'suydu. Sonra HBM oldu. Daha sonra veri merkezi kabinleri, transformatörler, elektrik erişimi, gaz türbinleri. Daha da yukarı çıkarsanız, kazanlar, petrol hizmetleri, elektrik bileşenleri, güneş panelleri üretimi ve hatta bu çipleri üretmek için gerekli ekipmanlarla karşılaşıyorsunuz. Yani bu artık sadece bir AI Trade değil. Daha doğru bir ifadeyle, bir AI Scarcity Trade haline geliyor. En çok GPU satanın önemi hâlâ var ama sermaye harcamalarının büyüklüğü arttıkça, gerçek aşırı kar sağlayacak noktalar giderek en sert arz eğrisine, en yavaş genişleyen ve daha önce kimse önceden yatırım yapmak istemeyen alanlara kayıyor. Bir GPU yılda bir kez yenilenebilir. Ancak bir elektrik santrali, bir iletim hattı ya da bir yarı iletken ekipman tedarik zinciri bu kadar hızlı değil. Bu yüzden Leopold'un patlamadan sonraki hareketleri özellikle dikkat çekici. Temmuz'da yüksek kaldıraçlı AI pozisyonları nedeniyle %67 düşüş yaşadı ve büyük çoğunlukla açık hisseleri satarak kaldıraçtan kurtulmak zorunda kaldı. Bu tür bir durumda en doğal tepki küçülme olurdu. Ancak Ağustos'ta Source Foundry'a 400 milyon dolar daha yatırdı ve toplam yatırımını 500 milyon dolara çıkardı. Source Foundry yarı iletken üretim ekipmanları üretiyor. Nvidia, TSMC ve hafızayı bile atlayarak ASML'in bulunduğu seviyeye doğru ilerliyor. Bu yatırım patlamadan sonra yapıldığı için, Haziran sonundaki 13F raporundan daha iyi bir şekilde Leopold'un şu anda neye inandığını gösteriyor. **Kaybettiği muhtemelen kaldıraçtı ama şu ana kadar eski endüstri tahminini bırakmadı,** hatta daha da yukarı doğru ilerliyor. Tüm resmi bir araya getirdiğimizde şuna benzer bir yol izleniyor: GPU → HBM/NAND → GPU Bulutu → Veri Merkezleri → Elektrik → Elektrik Üretim Ekipmanları → Enerji → Elektrik Bileşenleri → Yarı İletken Üretim Ekipmanları. Şu anda giderek daha fazla şunu düşünüyorum: önümüzdeki iki-üç yıl içinde AI yatırımlarında önemli bir değişim, herkesin "NexGen Nvidia" kimdir diye aramayı bırakıp şu soruya odaklanmaya başlaması olacak: Eğer Nvidia gibi şirketler gerçekten bu kadar çok çip satarsa, endüstriyel sistemde hangi şey ilk olarak yetersiz kalacak?