Unitree Robotics'un İPO'su: Erken Yatırımcılar İçin Bir Zenginlik Fırtınası

Yazar: Gu Lingyu

Düzenleyen: Xu Qingyang

腾讯科技

2017 kışında, yüksek hızlı trenlerde büyük kapasiteli lityum-iyon piller taşınmasının yasak olması nedeniyle, Wang Xingxing, bir robot köpeği kucaklayarak,杭州’dan Beijing’e giderken onlarca saatlik bir tren yolculuğu yaptı ve Sequoia Capital Çin’e sunum yaptı. O dönemde, şirketinin hesabında maaş ödemek için neredeyse yeterli para kalmamıştı.

9 yıl sonra, Unitree Technology, Çinli A hisse senedi piyasasının ilk insan benzeri robot şirketi olacak. En son haberlere göre, 6 Ağustos'ta Unitree Technology hisse fiyatını 150,80 yuan olarak duyurdu, 7 Ağustos'ta çevrimiçi tanıtım yapılacak ve 10 Ağustos'ta çevrimiçi abonelik başlayacak.

Birçok kişi değerinin 100 milyar yuanı aşacağını bekliyor. Birden fazla sekonder sektör çalışanı, Tencent Teknoloji'ye aynı görüşü ifade etti: Son zamanlarda hisse senedi piyasasında büyük dalgalanmalar olsa da, Yü Shu ilk halka arzı hala nadir olacak, “çünkü bu, devlet desteğine sahip bir endüstri olarak görülüyor ve lider şirketlerin hisseleri mutlaka yükselecek.”

İhale teklif belgesine göre, şirket bu halka açık hisse satışında 40,446,400 yeni hisse senedi çıkarıyor ve bu, halka açık sonrası toplam sermayenin %10'una denk geliyor. 6 Ağustos'ta nihai ihale fiyatı 150,80 Yuan/hisse olarak belirlendi ve gerçek tahsilat yaklaşık 6,1 milyar Yuan oldu, bu da halka açık sonrası değerlemeyi yaklaşık 61 milyar Yuan'a çıkardı. Çevrimiçi başlangıç ihalesi yalnızca 6,471,000 hisse senediydi; her çekiliş için 500 hisse hesaplandığında, tüm piyasadaki çekiliş için kullanılabilir kazanan numaralar sadece 12.942 idi ve bu 13.000'in altında kaldı. Bu, her 10.000 geçerli başvuru için sadece yaklaşık 2 kazanan pozisyon anlamına gelir.

Yetersiz verilere göre, geçen iki yıl içinde Çin'in vücutlu yapay zeka sektöründe 300'den fazla startup kuruldu. Bu yıl Ağustos'a kadar en az beş şirketin değeri 20 milyar yuanı aştı ve yaklaşık 50 şirket Hong Kong veya A hisse senedi borsalarında halka açık olmak için hazırlanıyor. Bu şirketler için, Unitree'nin hisse fiyatı, A hisse senedi için bir değerleme referansı ve Hong Kong hisse senedi için bir değerleme ölçütü oluşturacaktır.

Bu kritik bir an—ancak vücutlu akıl kavramı tarafından desteklenen bu sermaye şatosunda, birinci piyasa zenginliği ile ikinci piyasa gerçekliği arasında bir kopukluk ortaya çıkıyor.

Wang Xingxing, tipik bir sert teknoloji girişimcisinin profiliyle uyuşmuyor—bu, Unitree'nin erken dönem yatırımcılarının “farklı görüş” sahibi olmasının nedeni oldu.

Shanghay Üniversitesi'nden mezun oldu ve kariyer geçmişi sıradan oldu. Erken dönem finansman aşamasında birçok engelle karşılaştı. İnternet modeli yeniliklerinin altın on yılında, sermaye yatırımcıları, adayları değerlendirmek için bir şablon kullanırdı: prestijli üniversitelerden mezun olmak, büyük şirketlerde yönetici pozisyonlarında bulunmak, yurtdışından dönmüş elitler ya da sürekli girişimciler. Bunlar, girişim projelerinin alt sınırını bir ölçüde garanti altına alırken, Wang Xingxing gibi girişimcileri de bir ölçüde süzüyordu.

Başlangıç Sermayesi ortağı Tian Jiangchuan, bu deneyimi açıkça gözden geçirmişti. 2017 yılının sonunda, Tian Jiangchuan, Hangzhou'da bir kafe de Wang Xingxing ile ilk kez karşılaştı. O dönemde, Unitree'nin ürünü, maliyeti aşırı şekilde düşürme yaklaşımını ve farklılaşmış teknoloji yolunu zaten göstermişti, ancak Tian Jiangchuan nihayetinde yatırım yapmaktan vazgeçti. "Sonradan analiz ettiğimde, sorunun temelinde 'elitizmin övünçlü tutumu' vardı: Xingxing, Şanghay Üniversitesi'nden mezun olmuştu ve ben robotik endüstrisinin en üst düzey üniversitelerden mezun olmaya ihtiyaç duyduğunu düşünüyordum," diye sonradan itiraf etti Tian Jiangchuan. 2020 yılına kadar Başlangıç Sermayesi, Unitree'yi dört kat daha yüksek bir fiyata tekrar eline geçirdi.

On yılı aşkın süredir Türkiye'deki robot sektörünü izleyen bir yatırımcı, Tencent Teknoloji'ye, Unitree'nin kurulduğu dönemde dört ayaklı robot sektörünün Türkiye'de fazla ilgi görmediğini ve erken dönemlerde bu şirketi tanıyan kurumların çok az olduğunu söyledi.

Zaman, en erken giren "tutarlılık dışı"lara ödül verdi. 2016 yılında, Mediatek, Sogou ve Qihoo 360'ta çalışan Yin Fangming, 2 milyon Yuan'lık bir angel sermaye ile Unitree Technologies'in %15 hissesini elde etti. Bu yatırım, sonrası değerlemeyi sadece 13,33 milyon Yuan olarak belirledi. Bugün, bu yatırım,天津君万弘毅 adlı hisse senedi platformu aracılığıyla Unitree Technologies'in hisselerini doğrudan tutmaktadır.天津君万弘毅, Unitree'nin %3,0699'unu tutmaktadır ve bu da onu onuncu büyük hissedar yapmaktadır. Yani Yin Fangming, doğrudan olmasa da Unitree'nin yaklaşık %0,46'sını dolaylı olarak elinde tutmaktadır. 42 milyar Yuan başlangıç değerlemesiyle hesaplandığında, Yin Fangming'in dolaylı olarak sahip olduğu hisselerin muhasebe değeri yaklaşık 200 milyon Yuan'dır ve toplam getirisi yaklaşık 100 katıdır. 2025 yılında, bazı eski hisselerini satarak 58 milyon Yuan'lık bir nakit kazancı elde etti.

Getiri katını baz alarak en yüksek getiri katına sahip kurum Değişken Sermaye'dir. Bu erken aşama fonu, 2018'de Yüshu Teknolojisi'nin melez serisine yalnızca 2,09 milyon yuan yatırım yapmış ve şu ana kadar 174,62 kat getiri sağlamıştır; daha önce çekilen paylar dahil olmak üzere toplam getiri yaklaşık 364 milyon yuandır.

Sequoia Çin'in geri dönüş kat sayısı da önemsiz değil. Wang Xing, o tren yolculuğundan elde ettiği sunum sayesinde Sequoia Çekirdek Fonu hemen bir yatırım niyet mektubu gönderdi. Bu 15 milyon Yuan’lık yatırım, sonrası değerlemesi sadece 150 milyon Yuan olarak belirlendi. Birden fazla ek yatırım sonrası, Sequoia Çin toplamda yaklaşık 102 milyon Yuan yatırdı ve şu anda toplam %7,11 hisse sahibi. 42 milyar Yuan’lık halka arz değerlemesine göre, bu yatırımın muhasebe değeri yaklaşık 2,98 milyar Yuan’a karşılık gelmekte ve mutlak tutar 2,5 milyar Yuan’ı aşmaktadır.

Meituan, mutlak miktar olarak en çok kâr elde eden kurumdur. Meituan, Hanhai Bilgi ve Chengdu Longzhu gibi varlıklar aracılığıyla Yushu Teknoloji’ye toplamda %9,65 hisse sahibidir ve en büyük dış kurumsal hissedardır. İhraç değerlemesine göre, Meituan’ın hisseleri yaklaşık 4,05 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı gelmektedir. 2024 yılında B2 turu gibi serilerde toplamda yaklaşık 400 milyon yuan yatırım yaptığı göz önünde bulundurulduğunda, Meituan’ın muhasebe kârı 3,6 milyar yuandan fazladır.

Meituan Longzhu ortağı Wang Xinyu, 2016 yılında resmi olarak çalışmaya başladığının ilk haftasında Wang Xing ile karşılaştı, ancak 2024 yılına kadar yatırım yapmadı. 2023 yılının sonunda, Wang Xinyu, Harvard, MIT, Stanford gibi dünya çapında öncü üniversitelerin robotik laboratuvarlarını incelemek için ABD'ye gitti ve bu global öncü araştırma merkezlerinin Unitree köpek robotlarını ikincil geliştirme için kullandığını fark etti. “Dünyanın en iyi doktora öğrencileri Unitree robotlarını en ileri düzeydeki araştırmalarda kullanıyorsa, AI yetenekleri çözülemeyecek mi?” diye Wang Xinyu, medya röportajlarında belirtmişti.

Erken veya orta dönemde giren diğer yatırımcılar da büyük kazanç elde etti.经纬创投, 2022 yılında B serisi değerlemesi yaklaşık 1,12 milyar yuan seviyesinde girerek şu anda toplam %5,45 hisse sahibi oldu ve bu, yaklaşık 2,29 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı geliyor; muhtemel kazanç kat sayısı yaklaşık 45 kat. 顺为资本, Ocak 2021'de 380 milyon yuanlık değerlemeyle ilk kez girdi ve şu anda %3,98 hisse sahibi; bu, yaklaşık 1,67 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı geliyor ve muhtemel kazanç kat sayısı yaklaşık 26 kat. Çin Merkez Bankası grubu, 2024 yılında B2 serisine girdi ve şu anda %4,49 hisse sahibi; bu, yaklaşık 1,88 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı geliyor. Şenchen Yatırım Grubu toplamda yaklaşık 90 milyon yuandan fazla yatırım yaptı ve şu anda yaklaşık %2,55 hisse sahibi; bu, yaklaşık 1,07 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı geliyor ve muhtemel kazanç kat sayısı yaklaşık 10 kat. Şangay Yuyi, çalışan hisse alım platformu olarak %10,94 hisseye sahip ve bu, yaklaşık 4,59 milyar yuanlık bir piyasa değeri karşılığı geliyor; bunun içinde 14 temel çalışan yaklaşık 5,92 milyon hisseye sahip ve kişi başı muhtemel piyasa değeri yaklaşık 48,9 milyon yuana yakın.

Haziran 2025'te Unitree Technologies, C serisi finansman turunu tamamladığını duyurdu; bu turu Mobil altındaki fon, Tencent, Jinhai, Alibaba, Ant ve Geely Capital ortak olarak öncülük etti. Değerleme 12,7 milyar yuan'a ulaştı. 2016'daki meleke turu değerlemesine göre, 9 yıl içinde değerlemesi yaklaşık 1.000 kat arttı. İPO serbest bırakma öncesi ilk on hissedarın toplam hisse oranı %71,50'ye ulaştı.

Erken dönem yatırımcılar için 61 milyar dolarlık değerlemesi, onların başarıyla çekilmeleri için yeterlidir.

Birinci piyasa için Unitree'nin listelenmesi kritik öneme sahiptir. Şu anda listelenmemiş en büyük vücutlu akıllı şirketlerin değerlemeleri 20 ila 30 milyar yuan arasındadır. Unitree'nin ikinci piyasadaki büyük yükselişi bir "anki" olarak yoksa, sonraki yüksek değerlemeli projeler etkilenecektir.

Yüz milyar dolar değerinde bir robot şirketi CEO'su, Tencent Tech'e, NIO'nun hisse senedi fiyatının ilk günden itibaren düşmesi gibi, Xpeng'in sonraki finansmanını zorlaştırdığını söyledi: "Her şirketin kendine özgü farklılıkları olsa da, yatırımcılar sizin hepinizin robot olduğunuzu düşünüyor." Yatırımcılar, sektörde ilk olarak halka açılan şirketin hisse senedi fiyatının büyük bir artış göstermesini bekliyor.

Birçok insan benzeri robot şirketinin yönetimi, Tencent Teknoloji'ye, insan benzeri robotların acilen borsaya çıkmasının nedenlerinin birincisi birinci ve ikinci seviye finansman bağlantısı, ikincisi ise sermaye sağlayıcıların baskıları olduğunu belirtti. “Görünüşe göre bu kurumlar henüz çıkış dönemine gelmemiş gibi görünse de, bir şirket borsaya girdiğinde, diğer şirketler hissedarlar tarafından büyük baskılarla karşı karşıya kalacaktır.” Borsaya hazırlanıyor olan bir vücutlu akıl parçaları şirketi CEO'su, Tencent Teknoloji'ye söyledi.

Bazı görüşler, mevcut gövdeli akıllılığı 2021 yılındaki yenilenebilir enerjiyle karşılaştırıyor ve gelecekte %80'den fazla şirketin ortadan kalkacağını tahmin ediyor. Sermaye piyasalarındaki geleceğe dair belirsizlik kaygısı ve endüstrideki gerçek yavaş yayılma hızı, sektörde yaygın bir endişe oluşturuyor.

Sermaye, Unitree'nin 219,23 katı bir halka arz kazanç kat sayısı ödemeye razı — bu, sektör ortalaması olan 38,56 katının çok üzerinde — insan iş gücünü tamamen yerine geçirebilecek insansı robotların geleceğine yatırım yapıyor. Ancak şu anda Unitree'nin kârı köpek robotlardan geliyor. Unitree, hisse senedi ihale belgesinde, “Şirket, raporlama dönemleri boyunca kendi geliştirdiği genel vücutlu büyük modeli robot ürünlerine ölçekli olarak uygulamadı; beyin teknolojisi önemli ilerlemeler kaydetmezse, genel robotların ölçekli uygulanması belirsizdir.”

Yani sermaye, piyasa değeri için "beyin"e ödeme yapıyor, ancak Yutu şu anda sadece "küçük beyin" satarak para kazanıyor.

Yü Shu, bu kritik dersi tamamlamaya çalışıyor. Toplamda 6,099 milyar yuan toplamayı hedeflediği sermayede, akıllı robot modelleri geliştirme projesi için özel bir bütçe ayrılmıştır. Bu, “donanım üreticisi” konumundan “vücutlu akıl tam yığın platformu” haline gelmenin zorunlu yolu ve değerlemesini destekleyecek temel unsurdur.

Birinci seviyede bir uzlaşma varsa, bu uzlaşmanın ikinci seviyede sürdürülebilir bir etkisi henüz yoktur.

Mevcut A hisse piyasası ortamında, sermaye durumu nispeten sıkışık ve geleneksel değer hisseleri ile yarı iletken gibi sektörler büyük miktarda sermayeyi çekiyor. Birinci piyasa yatırımcılarının “vücutlu yapay zeka/Physical AI” olarak gördükleri şey, bazı ikinci piyasa sermayeleri için yalnızca yüksek değerlemeye maruz kalan bir donanım şirketi olabilir. Kamu fonlarından biri, Tencent Teknoloji'ye, bu iki mantık arasındaki farkın, Yushu'nun listelenmesinden sonra karşılaştığı belirsizlik kaynaklarından biri olduğunu söyledi.

Yü Shu'nun listed olduğu ilk gün likiditesi çok düşük olup, bu duygusal oyunu büyütmüştür. Yü Shu Technology, bu halka açık sermaye artırımında toplamda 40,446,400 hisse senedi sunmuştur, ancak çevrimiçi yatırımcılara ilk olarak sadece 6,471,000 hisse senedi tahsis edilmiştir, bu da toplam发行 miktarının %16'sını oluşturmaktadır. Kalan %84'lük hisseler, stratejik tahsisle (8,089,300 hisse, %20, 12 ila 24 ay boyunca kilitli) ve altyapı tahsisiyle (25,886,100 hisse, %64) kurumsal yatırımcılara dağıtılmıştır. Toplam sermaye 404,464,300 hisse senedi olmak üzere, ilk gün sadece yaklaşık 29,770,000 hisse senedi likit durumda olup, toplam sermayenin yaklaşık %7,36'sını oluşturmaktadır. İstenen hisselerin %90'ından fazlası listede ilk gün kilitli durumdadır. Tedarik kısıtlaması altında, piyasa duygusu yükseldiğinde hisse senedi esnekliği belirgin şekilde artacaktır.

Önceden yapılan kampanyayı açıklayan kişi, Tencent Tech'e, ikinci el piyasada Yü Shu Zinciri'ne yönelik spekülasyonun tipik bir "olayla tetiklenen, hızlı yükseliş ve düşüş" özelliği gösterdiğini söyledi. Bu ilginin sürekliliğinin sınırlı olduğunu düşünüyor: "Genellikle nerede yükseliş olursa, oraya geri döner ve uzun süre sürdürülemez."

2026 Çin Yeni Yılı örneğini alın. Para, insan benzeri robotların Çin Ulusal Televizyonu Yeni Yılı Şovu'nda ortaya çıkması beklentisine karşı şenlik öncesi ticaret yaparak bir dalgayı tamamladı. 16 Şubat'ta, Yushu Technology gibi şirketlerin insan benzeri robotları sahneye çıktı. Bu olumlu haber, para akışının hemen çekilmesine neden oldu. 20 Şubat'ta, Hong Kong borsasında At Yılı'nın ilk işlem günü, Yuejiang ve UBTECH gibi varlıklar hızla yükseldikten sonra hızla düştü; sadece birkaç işlem gününden sonra, 24 Şubat'ta A hisseleri robot kavramı sektörü ciddi bir darbe aldı, Wuzhou Xinchun hissesi gün içinde %9'dan fazla düştü ve kapanışta %6,9 düştü; Green Harmonic ve Wanxiang Qianchao gibi temel bileşen şirketlerinin hisseleri sektörde en büyük düşüşü yaşadı.

Yü Shu Teknolojisi'nin STAR Market'e ulaşma süreci aynı şekilde büyük dalgalanmalarla doluydu. 20 Mart'ta kabul edilmesinden 2 Temmuz'da kayıt onayı alınmasına kadar sadece 104 gün sürdü ve bu, STAR Market'in en hızlı inceleme rekorunu kırdı. 2 Temmuz'da, Menkul Kıymetler Kurulu, Yü Shu Teknolojisi'nin İPO kaydını onayladı; bir gün sonra Çin hisse senedi piyasasında robotik kavramı tamamen patladı ve 50'den fazla hisse senedi limit yukarı veya %10'dan fazla arttı. Ancak Yü Shu'nun İPO kaydı yürürlüğe girdiği ve Dünya Yapay Zeka Konferansı'nın yoğun bir şekilde gerçekleştiği Temmuz'un ilk üç haftasında, CSI Robotik Endeksi haftalık bazda %12,77 düştü ve STAR 50 endeksi üç günde toplamda %10,5 ciddi bir düşüş yaşadı. Beklentilerin erken gerçekleşmesi, piyasaya yeni sermaye girişi olmamasına neden oldu ve yüksek doluluk seviyesi altında sermayenin kaçışı, hisse senedi fiyatlarında trajik bir düşüşe yol açtı.

Temmuz boyunca Çin A hisse senedi piyasasının piyasa değeri 1,2 trilyon yuan kaybedildi, Shanghai Endeksi toplamda %6,4 düştü, Shenzhen Endeksi toplamda %16,21 düştü, ChiNext Endeksi toplamda %23 düştü, Sci-Tech Innovation 50 Endeksi toplamda %25,90 düştü ve tarihin en büyük aylık düşüşünü kaydetti. Yapay zeka kavramı hisseleri en kötü ayını yaşadı; ChiNext ve Sci-Tech Innovation Endeksleri sırasıyla %23 ve %25,90 düştü, yarı iletken endeksi %33'ten fazla düştü.

Yani, Unitree'nin değerleme referans noktası, aslında Unitree'nin kendisine bağlı değildir.

Robotik sektörüne dikkat eden birçok analist, insansı robot endüstrisini şu anda hâlâ Tesla'nın harekete geçirdiğini belirtiyor; nedeni, elektrikli araç endüstrisiyle karşılaştırıldığında, gerçek anlamda saf elektrikli araçların insan yaşamına girmesi, Tesla Model 3'ün ölçeklendirilmesinden sonra başlamış ve bu da ülkede saf elektrikli araçlara yönelik algı değişikliğine yol açmış, diğer markaların yükselişine zemin hazırlamıştır. Hatta yön göstergesi olarak görülen Tesla zinciri bile büyük belirsizliklerle karşı karşıyadır.

Tesla Optimus'un üçüncü nesli, 2026 birinci çeyreğine kadar ertelendi; temel yükseltmeler el esnekliği ve vücut yapısına odaklanıyor. Bu tasarım düzeyindeki sürekli değişiklikler, piyasa tarafından dikkatle analiz edilen ve sıkça vurgulanan tedarik zincirinin anında yeniden düzenlenmesi anlamına geliyor. “Birinci nesil Optimus’tan bu yana, Sanhua ve Tuopu gibi ana tedarikçiler dışında, her bir eklemin tasarım malzemesi, ilgili tedarikçileri ve değer miktarı birkaç kez değişti. Bugün gördüğümüz bu tasarım, gelecekte insan benzeri robotların yaygınlaşmaya başladığı anda gerçek olacak tasarımıyla tamamen farklı olabilir.” diye bir analist belirtti.

Bu bağlamda, yukarıda bahsedilen halka açık kişiler, tüm insan benzeri robot sektörünün anahtarının Tesla'nın beklentileri açıp açamayacağına bağlı olduğunu düşünüyor. "Eğer Tesla bu beklentiyi açamazsa, Tesla hisse senedi fiyatı da düşüyor ve düşük seviyede kalıyor, endüstri ilerlemesi sürekli beklentilerin altında kalıyor ve Yushu da bağımsız bir yükseliş trendi çıkaramıyor."

Bununla birlikte, dedi ki, Yu Shu'nun yeni listelenmesini takip edenlerden hiçbiri eksilmedi.