Sandisk, kaydedilen kârları açıkladı ancak hisseleri saatler sonra %8 düştü

Orijinal | Odaily Yıldız Günlüğü (@OdailyChina)

Yazar: Azuma (@azuma_eth)

Amerika Saatiyle Çarşamba günü piyasa kapanışından sonra, depolama çip devi Sandisk, 3 Temmuz tarihine kadar olan dördüncü çeyrek ve tam yıllık performansını duyurdu.

Finansal raporlara göre, bu mali dönemde SanDisk'in geliri 8,97 milyar ABD dolarıydı (pazar beklentisi 8,48 milyar ABD doları), bu da yıllık bazda %372 artış ve çevrimiçi bazda %51 artış anlamına geliyordu; GAAP dışı temelde ayarlanmış hisse başına kazanç (EPS) 39,25 ABD dolarıydı, bu da bir yıl önceki seviyeye (0,29 ABD doları) göre 135 kat artış ve çevrimiçi bazda %68 artış anlamına geliyordu ve pazar beklentilerinden yaklaşık %10 daha yüksek idi; ayarlanmış brüt kar marjı %84,6'ya ulaştı ve yıllık bazda 58,2 puan artış kaydedildi.

Yıl boyunca bakıldığında, SanDisk'in 2026 mali yılı da inanılmaz bir başarıdır. Yıl boyunca gelir 20,25 milyar dolara ulaşmış ve %175 artış göstermiştir; GAAP temelinde net kâr 11,43 milyar dolar, yıl boyunca Non-GAAP hisse başına kâr ise 70,88 dolar olmuştur. 2025 mali yılında SanDisk hâlâ 1,64 milyar dolarlık zararla karşı karşıyayken, bir yıl içinde bu kadar büyük bir dönüşüm gerçekleştirmesi, NAND depolama döngüsünün ve AI talebinin birlikte etkileşiminin gücünü açıkça göstermektedir.

Ancak sermaye piyasası bu finansal rapora olumlu bir geri dönüş vermedi. Rapora kadar闪迪 kapanış fiyatı %5,4 düşmüştü; rapor yayınlandıktan sonra ise piyasa sonrası dönemde yaklaşık %8 daha düştü ve 11:00 itibarıyla 1243 dolar olarak kaydedildi.

Neden piyasa bu “kayıt defterine geçmiş” finansal rapor için ödül vermiyor? Altta yatan mantık, daha önce yazdığımız Hynix bu çeyreklik raporuyla benzer (bakınız: Hynix’in en karlı çeyreği, neden hâlâ “beklentilerin altında”?); bu tür depolama devlerinde, yatırımcılar artık sadece performansın artıp artmayacağını değil, artışı zaten büyük ölçüde yükseltilmiş beklentileri aşabilecek mi diye de gözlemliyor.

Hynix'ten farklı bir sorun, tamamlanmamış rehberlikten kaynaklanıyor. SanDisk, bir sonraki mali yıl için 10,3 milyar ile 10,8 milyar dolar arasında bir gelir rehberliği verdi, orta değer 10,55 milyar dolar, ancak piyasa öncesi beklentisi 11,16 milyar dolar idi, bu da yaklaşık %5,5'lik bir fark oluşturuyor — özetle, piyasa SanDisk'in zaten gerçekleştirdiği performansı değil, gelecekteki büyüme hızının daha yüksek beklentileri karşılayıp karşılayamayacağını endişe ediyor.

SanDisk'in bu çeyreklik gelir yapısını analiz ederek, şirketin yaşadığı kalıtsal değişimi daha net görebilirsiniz.

Flash Memory CEO David Goeckeler'in vurguladığı gibi, veri merkezi işi, Flash Memory'in haklı bir şekilde büyüme motoru haline geldi. Dördüncü mali yıl veri merkezi geliri 2,98 milyar dolar olup, bir yıl önceye göre neredeyse 13 kat (1298%) artış gösterdi ve çevrimiçi olarak iki katına çıktı (103%), gelirdeki payı bir yıl önceki yaklaşık %11'den %33'e yükseldi. Tüm 2026 mali yılında veri merkezi geliri %437 artış kaydetti ve yönetim, bunu açıkça “ana büyüme direği” olarak belirledi. AI sunucuları ve yüksek performanslı hesaplama depolama talebindeki patlama背景下, Flash Memory açıkça bu altyapı yatırımlarının kazançlarından yararlandı.

Edge (Edge) işi, SanDisk'in şu anki en büyük gelir kaynağı olmaya devam etmektedir; bu çeyreklik gelir 5,43 milyar ABD doları olup, önceki yılın aynı dönemine göre %392 artış göstermiş ve bir önceki çeyreğe göre %48 artış kaydetmiştir. Bu bölüm, kurumsal ve uç cihaz pazarlarına odaklanmakta olup, büyük bir hacme sahiptir ve istikrarlı bir büyüme hızına sahiptir; SanDisk'in temelini oluşturmaktadır.

Tekil nispi zayıflık, tüketici (Consumer) tarafında ortaya çıktı. Bu çeyreklikte tüketim işlevi geliri yalnızca 556 milyon ABD doları oldu, yıllık bazda %5 azalma ve dönel bazda %32’lik büyük bir düşüş yaşandı, piyasa beklentisi olan 874 milyon ABD dolarının çok altında kaldı. Geleneksel tüketim elektroniği talebinin zayıflaması ve PC ile akıllı telefonların değiştirme döngüsünün uzaması, bu işlevi raporun en açık şekilde zayıf yönü haline getirdi. Ancak stratejik açıdan bakıldığında, SanDisk, tüketici işlevini azaltarak aktif olarak müşteri yapısını optimize ediyor ve yüksek katma değerli veri merkezi ve kurumsal pazarlara doğru kayıyor; tüketim işlevindeki daralma, bir nevi dönüşüm sürecinin acılarıdır.

Dikkat edilmesi gereken nokta, SanDisk yönetimi tarafından gelir tablosu telefon görüşmesinde “yeni iş modeli” (NBM) uzun vadeli anlaşmalarının stratejik önemi üzerinde yoğun şekilde durulması.

NAND endüstrisi tarihi boyunca arz ve fiyatlar genellikle çeyreklik olarak müzakere edilir ve döngüsel dalgalanmalar şiddetlidir. SanDisk, Nisan maliye dönemi raporunda 5 adet BNM uzun vadeli anlaşma açıkladıktan sonra, bu çeyreklik raporda da 5 adet NBM uzun vadeli anlaşması açıkladı; bunlar arasında 3 yeni anlaşma ve 2 mevcut anlaşmanın genişletilmiş ve yükseltilmiş halleri yer alıyor. İlgili siparişler, gelecek yıllar boyunca arzı kapsayacak ve 2027 mali yılında arzın yarısından fazlası önceden kilitlendi, 2028 mali yılında ise arzın yaklaşık üçte ikisi zaten planlandı.

David Goeckeler, işin öngörülebilirliğini ve döngüsel direncini artırmak ve sektörün geçmişteki aşırı dalgalanma döngüsünden kurtulmak için uzun vadeli anlaşmalar hedefliyor. Endüstri mantığına göre, bu kesinlikle doğru bir uzun vadeli strateji — uzun vadeli anlaşmalarla kapasiteyi sabitlemek, fiyat dalgalanmalarını yumuşatmak ve büyük müşterilerle olan ilişkileri derinleştirmek; ancak kısa vadeli işlemde, uzun vadeli anlaşmaların bir kısmı fiyat esnekliğini sabitler ve pazar tamamen fiyat artış döngüsünün zirvesindeyken, yatırımcılar şirketin siparişleri önceden sabitleyerek “ucuz satıp satmadığını” endişe edebilir.

Aynı finansal raporda açıklanan 14 milyar dolarlık hisse senedi geri alma programı, dikkat çekici bir başka sinyaldir. Mevcut limitlerle birlikte, SanDisk'in toplam geri alma yetkisi 15,5 milyar dolara ulaşmıştır. Temmuz ayında hisse fiyatı %47 düşüş yaşayıp piyasa değeri 15 milyar doların üzerinde kaybeden bir şirket için, bu kadar büyük bir geri alma, yönetim kurulunun nakit akışı üzerindeki güvenini göstermenin yanı sıra, "şu anki hisse fiyatı çekici" mesajını piyasaya iletmektedir.

Ancak geri alım genellikle orta- ve uzun vadeli bir değişkendir ve kısa vadeli olarak beklentilerin düşmesinden kaynaklanan satış baskısını karşılamak zordur. Özellikle gelir raporu açıklaması gibi olay penceresinde, işlem mantığı hâlâ “gelir beklentileri yükseltildi mi” temel sorusuna uyacak şekilde şekillenecektir.

Piyasanın en çok ilgilendiği öncü göstergelere dönülüyor. SanDisk, 2027 mali yılın ilk çeyreği için 1,03 milyar ile 1,08 milyar dolar arasında gelir tahmin ediyor, orta değer 1,055 milyar dolar, bu da yaklaşık %359'luk yıllık büyüme anlamına geliyor. Bu rakam kendisi pek kötü değil — haftalık bazda hâlâ artış gösteriyor, yıllık büyüme hızı hâlâ yüksek seviyede — ancak piyasa bu beklentiyi zaten çok fazla fiyatlandırmıştı.

Daha ince bir sinyal, brüt kar marjından geliyor. Dördüncü finansal çeyrekte SanDisk'in ayarlanmış brüt kar marjı %84,6 ile tarihi bir yüksekliğe ulaştı, ancak şirket bir sonraki finansal çeyrek için brüt kar marjı tahmin aralığını %83 ile %85 arasında belirledi, orta değer yaklaşık %84. Bu hala çok yüksek bir seviyede olsa da, genişleme eğilimi göstermiyor ve bunun yerine "yüksek seviyede zirve yaparak platform dönemine girildi" izlenimi veriyor. Geçtiğimiz birkaç çeyrek boyunca SanDisk'in brüt kar marjını sürekli olarak yeniden tanımlamaya alışmış yatırımcılar için, bu "dengede kalma = olumsuz sinyal" algısı, mevcut piyasa ortamında daha da büyüdü.

EPS rehber aralığı 44 ila 46 dolar, orta değer 45 dolar, bu da piyasa beklentilerine yakın bir seviyede; sürpriz niteliğinde değil. “Kayıt düzeyinde” bir kar marjı sonrası, piyasa daha da “kayıt düzeyinde” bir rehber bekliyordu; ancak SanDisk, sadece “normal olarak iyi” bir rehber sundu.

Dün Arthur Hayes'in yeni makalesini derlerken şu cümleyi gördüm: “Yatırım, büyüme değil, büyümenin ivmesiyle yapılır.”

Yani pazarın aslında ikinci türev (Second Derivative) üzerinde odaklandığı söylenebilir—büyüme hızlanıyor mu, yoksa yavaşlıyor mu.

Bu finansal rapora göre, SanDisk'in temel verilerinde belirgin bir zayıflama gözlenmemektedir. Hem çeyreklik gelir rekoru kırmak, hem de brüt kar marjını yüksek seviyede tutmak, hem de veri merkezi iş birimi yeni bir büyüme direği haline gelmek, şirketin NAND döngüsü onarımı ve AI altyapı yatırımlarından kaynaklanan yapısal değişikliklerden faydalandığını göstermektedir. Ancak sermaye piyasalarının odak noktası, artık "performansın iyi olup olmadığı"ndan "nasıl daha fazla büyüme sağlanabilir" yönüne kaymıştır.

Geçen yıl, depolama sektörü açık bir beklenti yeniden değerlendirmesi yaşadı. Bir yandan AI veri merkezi inşaatları yüksek performanslı depolama talebini artırdı; diğer yandan NAND endüstrisindeki arz daralması ve fiyat artışı, ilgili şirketlerin kar marjlarını hızla artırdı.

Bu bağlamda, pazar, SanDisk'e verilen değerlemeyi yalnızca mevcut kâr seviyelerini yansıtmakla kalmıyor, aynı zamanda gelecek birkaç çeyrek boyunca büyümenin daha da hızlanacağı beklentisini de önceden dahil ediyor. Bu nedenle, şirketin bir sonraki çeyrek için verdiği rehberlik, yüksek büyüme seviyesini korumakla kalmayıp daha da iyileştirmiyor ise, pazarın tepkisi daha da hassas hale geliyor.

Bu, SanDisk'in bu maliye dönemine ilişkin raporundaki en temel çelişkidir — temel veriler hâlâ güçlü, ancak beklentiler performansın öncesine geçmiş durumda.