Yazar: Paul Veradittakit, Pantera Capital İş Ortağı
Derin Akış Teknolojisi
Derin Akış Özet: Herkes AI'nın 211 milyar doları çektiğini ve kripto alanının sadece 20 milyar dolar kaldığını konuşurken, Pantera ortağı Paul Veradittakit, bu熊市'ta dört döngüden beri en güçlü kurucu ekibini gördü. Bu Goldman Sachs, Citadel ve Stripe'dan gelen operatörler, hikâye spekülasyonu yapmaya gelmediler—sonunda çekici hale gelen kurumsal finans altyapısı gibi sert bir sorunu hedefliyorlar.
Kurucu ile pazar arasındaki uyum, sermaye yatırımlarında en kalıcı sinyaldir. Ürünler değişir, pazarlar değişir, düzenlemeler de değişir. Ancak belirli bir kurucu ile belirli bir pazarın eşleşmesi, tek sabit unsurdur ve bu, fiyatların yükselmemesi durumunda tek olarak bileşik faizle büyüyen unsurdur.
Blockchain alanında böyle yüksek bir kurucu-pazar uyumu hiç görmedik. İlginç sorular, AI ve finansal teknoloji olmak üzere iki yöne doğru yoğunlaştı, ve en ciddi operatörler, kurumsal finansal altyapı gibi zor sorun nihayet en ilginç hale geldiğinden, Citadel, Stripe, Block ve Goldman Sachs'tan akın ediyor.
Dört özelliği öncelikli hale getiriyoruz: derin alan uzmanlığı, yüksek düzeyde girişimcilik, adil olmayan ağ avantajı ve tutkulu bağlılık. Offchain Labs'ten Ondo'ya kadar, kış dönemlerinde yatırımlarımızı yaptığımız her kategori tanımı projesi bu dört özelliği barındırıyor.
Kurucu-pazar uyumu, fiyat yükseldiğinde bile tek bileşen olan bileşik faizdir. Ürün değişir, pazar yeniden değerlenir, düzenlemeler değişir. Belirli bir kurucu ile belirli bir pazarın eşleşmesi sabittir ve kurtlar piyasası bu eşleşmeyi keşfetmenin en iyi ortamıdır.
Bir sonraki adımınızı ne olacağını düşünüyorsanız, piyasa kötü görünüyor. Bitcoin, geçen yılın 126.000 dolarlık zirvesinden yarısına düştü, piyasa duygusu korku, çoğu para ve neredeyse tüm dikkat AI'ya kaydı—geçen yıl AI yaklaşık 211 milyar dolar çekti, bu da tüm sermaye yatırımlarının neredeyse yarısıydı, blockchain ise sadece yaklaşık 20 milyar dolar çekti. Electric Capital verilerine göre, 2025 başından beri blockchain kod gönderimleri yaklaşık %75 düştü ve 2026 başında sektörün en tanınmış oyuncularından biri AI'ya geçiş yaptığını duyurdu.
Ancak bu ekranın eksik bıraktığı bir şey var. Çıkan geliştiricilerin çoğunluğu önceki牛市'ta gelenler. Burada iki yıl veya daha uzun süre kalan yapımcılar, şimdiye kadar en yüksek rekoru kırdı ve şu anda kodların yaklaşık %70'ini yazdı. Bu, 2022'de yaşananla tamamen aynıydı; o zamanlar çekim oranı %70 olan dönemde temel geliştirici grubu aslında büyüyordu. Kış dönemi odayı boşaltmaz, sadece fiyatı için gelenleri uzaklaştırır.
Sorun asla pazarın dönecek olup olmadığı değil, pazar döndüğünde kimin ayakta kalacağıdır. Cevap her döngüde, belirli bir kurucunun belirli bir pazarla uyumudur. Bu, kurucu-pazar uyumu ve en kalıcı sinyaldir.
Ne gerçekten bileşik faiz kazandırıyor
"Uygunlaştırma" terimi Andy Rachleff ve Marc Andreessen'den gelir. Ancak blockchain, bu kavramı diğer tüm pazarlardan daha derin bir şekilde sıkıştırır. Bu teknolojiyi oluşturanlar, kripto-punklar ve erken özgürlükçüler, pazar henüz yokken bile pazarlara bağlıydılar. Başka bir şeyleri yoktu. Uygunlaştırma her şeydi.
Ürün-pazar uyumu, ürünün hedef kitlesini bulup bulmadığını sorar. Kurucu-pazar uyumu ise daha erken ve daha zor bir soruyu sorar: Bu belirli kişi, neden bu belirli pazarı kazanmak için dünyadaki herkesden daha uygundur?
Bu fark kurtuluş durumunda her şeyi belirler. Kurucunun yol haritasındaki diğer şeyler geçici olur. Blok zinciri dünyasında, üç yıl sonra sunduğunuz ürün bugün yaptığınız şey olmayacak, pazar yeniden değerlenecek ve düzenleyici sistemler ayaklarınızın altında hareket edecektir. Kurucu ile pazar arasında gerçek bir uyum varsa, bunlar ölümcül değildir. Altta yatan dinamikleri yeterince iyi anlarlar ve dönüşüm sırasında avantajlarını korurlar. Uyum yoksa, anlayamadıkları bir alana doğru körük atarlar ve kurtuluş durumu onları yutar.
En iyi tahminlerimizi, piyasa düşüşünde değil, piyasa yükselişinde yaptık; kategoriler ortaya çıkmadan önce kurucuları destekledik, en erken Ethereum ölçeklenebilirlik altyapısından bugünkü tokenizasyon altyapısına kadar. Bu kadar yansımalı bir piyasada, eşleştirme sahip olduğumuz en kalıcı sinyaldir.
Bu kadar yüksek bir uyum hiç görmedik
İnsan kaynaklarının dışa doğru akışını anlamak için burada bir değişiklik olmalı. Önceki döngüde, yetenekler yüzlerce spekülatif hikâyeye dağılmıştı ve çoğu kişi fiyatları takip ediyordu. Bu sefer farklı. İlginç sorular, AI ve finansal teknoloji olmak üzere iki dikey alana odaklanmıştır; bu sorunları çözmek için blockchain’i seçen kurucuların kalitesi, dört döngümden beri gördüğüm en yüksektir.
En açık kanıt, kimin ortaya çıktığıdır. Blok zincirindeki zor sorun, artık kurumsal finans altyapısıdır ve bu, geleneksel finans dünyasının en iyi işlemcilerinin kariyerleri boyunca çözmeye çalıştığı sorundur. Nathan Allman, Goldman Sachs'ın dijital varlıklar biriminden ayrılarak Ondo'yu kurdu ve şimdi yaklaşık 2,6 milyar dolarlık bir ürün portföyü yöneterek devlet tahvillerini ve diğer varlıkları blok zincirine taşıyor. Ed Felten, Princeton'daki profesör pozisyonundan ve Beyaz Saray'dan ayrılarak Offchain Labs'ı ortak kurdu ve Arbitrum'u oluşturdu. Hatta kendi şirketimiz içinde bile ortakım Franklin Bi, JPMorgan'ın Onyx blok zinciri biriminden geliyor. Şimdi ofisimize giren kurucular, Goldman Sachs, Citadel, Stripe ve Block'dan geliyor ve bunlar hikâyeleri işlemek için gelmiyorlar. Buraya gelmelerinin nedeni, bu zor sorunun nihayet ilginç olan hale gelmesidir.
Piyasa verileri onları destekliyor. Gerçek dünya varlıklarının blok zinciri üzerinde tokenleştirilmesi 30 milyar doları aştı ve 2025 başından beri %400'den fazla büyüdü; ek olarak yaklaşık 300 milyar dolarlık stabilcoin var. Goldman Sachs, JPMorgan ve Bank of New York Mellon tümü tokenleştirilmiş ürünler çıkardı. GENIUS yasası geçen yaz ABD stabilcoin'leri için federal bir çerçeve sağladı. BCG, 2030'a kadar tokenleştirilmiş varlıkların 16 trilyon dolara ulaşabileceğini tahmin ediyor. Bir sorunun ciddi versiyonu geldiğinde, ciddi kurucular da gelir. İşte ölçeklenebilir kurucu-piyasa uyumu; daha önceki hiçbir kurtuluş dönemlerinde bu kadar yoğunluk görmedik.
Değerlendirdiğimiz dört alan
Bu tür bir piyasada bir kurucuyla karşılaştığımda dört şey arıyorum.
Derin alan uzmanlığı. Pazarın haritasını okumak yerine, içinde yaşadınız. Kuyruksuz piyasalarda alıcılar yalnızca önemli toplantılarla ilgilenir ve teknik derinlik her zaman iyi duyulan pazarlamayı yener. Ed Felten, Offchain Labs'ı kurup Arbitrum'u inşa etmeden önce, sistem ve güvenlik alanındaki en zor sorunlar üzerinde ömrünü harcadı. Tohum turunu öncü olarak finanse ettik. Bu derinlik, ekibin piyasanın büyük çoğunluğu hâlâ tartışırken ölçeklenebilirlik sorununu net bir şekilde görebilmesinin nedenidir.
Yüksek düzeyde girişimcilik. Yoğun ve şüpheci bir yetenek grubuna, belirli bir piyasa eğilimi hakkında gerçek anlayışınızı göstererek vizyonunuzu sunma becerisi. Stani Kulechov bunu yaptı. Finansal bir arka planı olmaksızın, yalnızca inancı ve anlayışıyla ETHLend'i Aave'ye dönüştürdü ve DeFi'yi tanımlayan para piyasası protokolünü inşa etmeye devam etti.
Adaletsiz ağ avantajı. Arka plana ve ilişkilere sahip olup, diğerlerinden daha hızlı olmanı sağladığında, vizyon daha önemlidir. Herhangi bir soğuk başlatmadan daha uzun yol gidebilecek sıcak bir tanıtım, şu anda oluşturulmakta olan kategorilerde bu avantajın katlanarak artmasıdır. Nathan Allman, Goldman Sachs'ın dijital varlık dünyasından çıkarak, ağına ve inancına sahip olarak Ondo'yu piyasaya sürmek için doğru zamanın geldiğini biliyordu. 2021 yılında tohum sermaye turumuzu öncü olarak finanse ettim ve bugün Ondo, tokenize edilmiş hisse senedi piyasasının büyük bir kısmını kontrol ediyor.
Bağımlılık. Durum kötü olduğunda insanlar ayrılır. Gerçekten bağımlı olanlar, getiri olmadan önce bile, yıllardır oyunun içinde, döngüleri aşmış durumda. Hal Finney, Nick Szabo ve Adam Back, piyasa olmadan, para olmadan, sadece inançla dijital nakit üzerinde on yıllarca çalıştı. Bu, özgeçmişte yer almayan ama her şeyden daha önemli bir özellik.
Zaten Arena'da olan kuruculara
Kesintili piyasada inanç, kalan tek yakıttır.
Bir boğa piyasasında, momentum kurucuların işlerini tamamlamalarına yardımcı olur. Sermaye ucuzdur, istihdam kolaydır ve her yayınlamada hak etmediğiniz dikkatleri alırsınız. Ayı piyasası bunların hepsini alır ve kurucuları ileriye iten tek şey inançtır.
İnanç bir duygudan ibaret değildir. Gerçek bir kurucu-pazar uyumunun gözlemlenebilir bir çıktısıdır. Kendi pazarını derinlemesine anlayan kurucular, token %50 düştüğünde ve tüm başlık haberleri AI'ye döndüğünde hâlâ inşa etmeye devam eder, çünkü pazarın henüz fiyatlayamadığı hedefi görebilirler. İnançsız kişiler aynı grafiğe bakar, cesaretlerini kaybeder ve ayrılırlar. İşte neden kuyruk dönemleri kurucuları değerlendirmenin en iyi zamanıdır. Fiyatlar bize filtrelemeyi yaptı, geride kalanlar tam da satın almak istediğimiz sinyallerdir.
Goldman Sachs, Citadel veya Stripe içinde şu an zamanın uygun olup olmadığını düşünen operatörlerden biriyseniz, mesajım şu: evet. Kuyruk piyasası risk değil, test alanı; bileşik faiz uyumunu inşa etmenin en temiz ortamıdır. Blok zinciri daha fazla ziyaretçiye ihtiyaç duymuyor. Finansal altyapının ilerlemesini harekete geçirecek gerçek uyumlu kuruculara ihtiyaç duyuyor; ve herkes ayrıldığı bu pencereden daha iyi bir başlangıç zamanı hiç yoktu.
Savaş alanında zaten olan kuruculara: Odaklı kalın, inşa etmeye devam edin. Kurucu-pazar uyumu, fiyat yükselmeyince bile bileşik faizle büyüyen şeydir ve fiyat bu inancı test edecektir. Uyum, dayanmayı mümkün kılar.
Sözümüz değişmedi. 2013'te ABD'nin ilk bitcoin fonunu 65 dolarlık fiyata piyasaya sürdük ve o zamandan beri her bear piyasada kategori tanımlayıcı yatırımlar yaptık, bunlar arasında geçen bear piyasada Arbitrum'un seed turu da yer alıyor. Bu bear piyasada da bunu yapmaya devam edeceğiz. Eğer piyasa ve inanç kesişiminde inşa ediyorsanız, tam olarak orada erken girmek istiyoruz.