Goldman Sachs ticaret ekibi, kaldıraç kaldırma sürecinin geç aşamada olmasına rağmen, küresel toplam kaldıraç hâlâ beş yıllık geçmişte %93. permütasyonda olmak üzere, momentum ile pozisyonların ayrıştığını gösteren bir rapor yayınladı; gerçek anlamda risk azaltma henüz tamamlanmadı.Yazan ve kaynak: wind万得
Goldman Sachs' en üst düzey işlem ekibi, kaldıraç kaldırma sürecinin neredeyse sonuna gelinmesine rağmen, piyasanın şiddetli momentum ve pozisyon serbest bırakması yaşıyor; riskler tamamen ortadan kalkmamıştır ve çok sayıda kritik olay dalgalanmayı hâlâ baskı altında tutacaktır. Şu anki piyasa yapısında, aktif olarak koruyucu pozisyonlar almanın maliyet-etkinliği artmaktadır.
29 Temmuz'da, Goldman Sachs'ın büyük ölçekli aracı ve nakit akışı ekibi Gail Hafif, Brian Garrett ve Lee Coppersmith, en son "Nakit Akışı" raporunda, Temmuz'dan beri piyasa durumunu "plaj tatili sırasında monsun ve tsunami uyarısı" olarak tanımladı.
Rapor, son birkaç haftadır piyasada belirgin bir momentum geri çekilmesi ve pozisyon azalması yaşadığını belirtiyor; kurumsal pozisyonlar kısmen temizlense de, küresel toplam kaldıraç oranı beş yıllık geçmiş verilerine göre %93. seviyesinde kalıyor, bu da gerçek anlamda risk azaltmanın tamamlanmadığını gösteriyor. Aynı zamanda bireysel yatırımcı aktivitesi soğumaya başlamış, şirketlerin hisse alımı piyasaya geri dönmüş durumda; bu kuvvet, kısa vadeli en istikrarlı ve en güvenilir alım desteği olacaktır.
Ağustos için beklentiler, mevsimsel fon çıkışları, kurumsal alım isteğinin yetersizliği ve ticaretçilerin pozitif Gamma pozisyonlarının baskıları nedeniyle yukarı potansiyelin sınırlı kalacağını gösteriyor; hisse senetleri genel olarak bir aralıkta dalgalanacak. Ayrıca sistemik strateji düzeyinde, S&P 500 kısa vadeli tetikleme seviyesini aştı; fiyat sürekli düşerse, CTA topluluğunun satım hareketleri serbest kalacak ve düşüş senaryosundaki satım hacmi, yükseliş senaryosundaki alım hacminden çok daha büyük olacak; serbest kalan fon akışı açıkça asimetrik: Gelecek hafta piyasa düşerse, sistemik satım hacmi yaklaşık 24,9 milyar ABD dolarına ulaşabilir, bu da yükseliş senaryosundaki yaklaşık 2,3 milyar ABD doları alım hacminden çok daha yüksek.
Bu bağlamda, Goldman Sachs işlem ekibi üç temel önerilen işlemi sunuyor: ilgili korelasyonu uzun pozisyon almak (ters dağılım stratejisi), IWM üç aylık alım opsiyonlarını satın almak ve GSXURFAV perakende popüler hisseleri için kısa vadeli opsiyon koruması kurmak; aynı zamanda makro düzeyde korelasyon bir (Corr1) olayı olasılığının sürekli artmasıyla, mevcut tek hisse volatilitesi hâlâ yüksek seviyede kalırken, koruyucu işlemler için satın alma penceresinin açıldığını açıkça belirtiyor.
Leveraj azaltma "son aşamaya" girmiş olsa da, pazar hâlâ çöllerde ilerliyor. Goldman Sachs işlem ekibi, geçen birkaç haftada pazarda önemli bir momentum ve pozisyon düzeltmesi yaşadığını belirtti. Bu leveraj azaltma dalgasının son aşamaya girdiği düşünülsede, coğrafi politik durum, Federal Rezerv politikası ve şirket kâr sezonu gibi birçok kritik olay hâlâ çözülmemiş durumda ve bu faktörler pazarın yüksek dalgalanma seviyesini korumaya devam edecektir.
Kurumsal pozisyon verilerine göre, küresel toplam kaldıraç oranı (Gross Leverage), 5 yıllık geçmişte %93. seviyesinde ve 1 yıllık geçmişte %65. seviyesinde kalmaktadır. Bu veri, yakın zamanda belirgin bir kaldıraç azalması yaşanmasına rağmen, daha uzun vadeli bir bakış açısıyla kurumsal pozisyonların hâlâ aşırı yoğun olduğunu ve gerçek bir risk azaltma işleminin henüz gerçekleşmediğini ortaya koymaktadır.
Rapor, küresel bilgi teknolojisi sektörünün en büyük baskıyı yaşadığını özellikle vurgulamaktadır. Goldman Sachs'ın kendi ana broker hesabında geçen Cuma günü küresel bilgi teknolojisi uzun pozisyonlarının satışı, Eylül 2024'ten beri en yüksek seviyede olup, Z skoru -3,6 olarak, son beş yılın en büyük azalma oranlarından biri olmuştur.
Rapor, pozisyon düzeyindeki yükün artık bir piyasa engeli oluşturmadığını ve temel verilere dayalı sağlıklı işlemlerin yavaş yavaş geri döneceğini belirtiyor, "ancak herhangi bir ciddi yeniden pozisyon alma tartışmasından önce, geçen haftalardan kalan çöpleri aşmamız gerekiyor".
Para akışları: Tüketici yatırımları soğuyor, pasif para akışı rekor seviyede, Ağustos'ta "alıcı grevi" görülebilir. Goldman Sachs işlem ekibi, hisse senedi piyasalarının kısa vadeli olarak aralıkta kalacağını açıkça belirtti. Para akışı yapısına göre, Goldman Sachs işlem ekibi, Ağustos'ta çok sayıda olumsuz faktörle karşı karşıya kalınacağını ve yukarı yönlü hareketlerin "yakıt" eksikliği yaşayacağını düşünüyor.
Bir yandan, ortak fonlar tarihsel olarak orta seçimlerden önce nakit tutmuş, seçimden sonra yoğun bir şekilde yatırım yapmışlardır; bu da oylar kesinleşene kadar bu alıcı grubunun ABD hisse senedi piyasasına sınırlı katkı sağladığını göstermektedir. Yabancı yatırımcılar da şu anda seçimden bir ay öncesine kadar ABD hisse senetlerini hafifçe azaltma eğilimindedir.Öte yandan, Ağustos, ortak fonlar ve ETF tarihinin en büyük hisse senedi net çıkışlarının yaşandığı aylardan biri olarak Mayıs ile birlikte yer alıyor.Yükselen coğrafi politika endişeleri, enerji fiyatları baskısı ve para politikası belirsizliği, Ağustos ayı alıcıları için "geçici grev" yaratıyor.Dikkat edilmesi gereken nokta, bu yıl itibarıyla hisse senedi ETF'lerinin ve ortak fonların birlikte 659 milyar dolarlık tarihte en büyük girişimi kaydetmesidir.
Bu süre içinde pasif hisse senedi fonlarına olan net akış 742 milyar dolar iken, aktif yönetim fonlarından 83 milyar dolar net çıkış yaşanmış ve bu da bu yıl itibarıyla küçük yatırımcıların momentum ve kaldıraç üzerindeki aşırı ilgisini yansıtmaktadır.Sadece Temmuz ayı boyuncaABD hisse senedi fonlarına 34 milyar dolar akış oldu ve bu, 20 yıldır Temmuz ayındaki üçüncü en büyük akış oldu.Goldman Sachs işlemci ekibi, bu eğilimin Ağustos'ta belirgin şekilde yavaşlayacağını ve erken işaretlerin zaten ortaya çıktığını tahmin ediyor.
Gamma yapısı yukarı yönlü hareketleri baskı altına alıyor; düşüşler, opsiyon piyasasındaki Gamma yapısını güçlendirerek hisse senedi piyasasının aralıkta dalgalanma eğilimini daha da pekiştiriyor. Goldman Sachs verilerine göre, işlemciler şu anda S&P 500 üzerinde pozitif Gamma pozisyonuna sahip ve fiyat yükseldikçe Gamma artıyor, düşerse azalıyor.
Bu yapı, yukarı yönlü dalgalanmaların baskılanacağı ve piyasanın akıcı bir yükseliş oluşturamayacağı anlamına gelir; ancak düşüşlerde Gamma pozisyonları düşüş miktarını artırır. Ancak Goldman Sachs ticaret ekibi, önemli bir düşüş hareketinin büyük olasılıkla son aşamasına girdiğini düşünmektedir.
Sistemik strateji düzeyindeki baskı da göz ardı edilemez. S&P 500, Goldman Sachs'ın kısa vadeli tetikleme seviyesi olarak tahmin ettiği 7.453 noktasını aştı; fiyat daha da düşerse, CTA gibi sistemik stratejiler satım pozisyonlarını açacaktır. Şu anda sistemik stratejiler toplamda yaklaşık 196,3 milyar dolar ABD hisse senedi uzun pozisyonuna sahiptir; üç yıllık geriye dönük verilere göre bu seviye 48. persentilde, CTA pozisyonları ise 44. persentilde yer almaktadır. Mevcut piyasa likiditesinin zayıfladığı ortamda, potansiyel satım hacmindeki artış etkisi büyümeye devam edecektir.
Goldman Sachs' kvantitatif tahminlerine göre: Gelecek hafta, piyasa dengede kalırsa net satım yaklaşık 1,3 milyar dolar olacak; fiyatlar yükselirse net alım yaklaşık 2,3 milyar dolar olacak; fiyatlar düşerse net satım miktarı 24,9 milyar dolara ulaşabilecek — bu üç senaryo arasındaki büyük fark, mevcut sermaye akışlarının aşağı doğru eğilimini açıkça ortaya koymaktadır.
Goldman Sachs, piyasa likiditesi azaldıkça satım baskısının etkisinin büyüyeceğini ve akış tahminlerinin düşüş senaryosunda açıkça asimetrik olduğunu vurguladı.
Yukarıdaki çoklu ters rüzgârlar arasında, şirketlerin hisse senedi geri alımı, Goldman Sachs ekibinin en önemli yapısal destek gücü olarak değerlendirdiği faktördür.
Veriler, S&P 500 endeksindeki hisselerin yaklaşık %31'inin (sayı bazında) şimdiden hisse alım açık penceresinde olduğunu gösteriyor; bu oranın gelecek hafta sonuna kadar yaklaşık %53'e çıkması bekleniyor; Ağustos ortalarına gelindiğinde hisselerin %90'ından fazlası açık pencereye girecek.
Goldman Sachs, daha fazla şirketin mali rapor sessizlik döneminden çıkıp mali rapor sonrası açık pencereyi kullanarak aktif olarak hisse senedi alımını gerçekleştirmesiyle Ağustos ayı boyunca özerk hisse senedi alım talebinde önemli bir artış bekliyor.
Raporu, Ağustos ABD hisse senedi piyasası için en güçlü ve en güvenilir nakit akışları olarak tanımlıyor ve yatırımcıların kaldıraç kaldırma etkilerini emmesi sırasında sürekli alım desteklerini korumaya yardımcı oluyor.
Corr1 risk yükseliyor: Tek hisse senedi ve endeks volatilite spread'inin daralması bir uyarı sinyalidir. Bu, raporda piyasa yapısıyla ilgili en uyarı verici kısımdır.
Goldman Sachs, S&P 500 endeksinin 1 aylık örtük korelasyonunun (1m Implied Correlation) son düşüşte hafifçe arttığını belirtti. Daha önce, tek hisse senedi dalgalanması tarihi yüksek seviyelerdeyken, endeks dalgalanması nispeten düşük kalmıştı ve bu iki değer arasında tarihi bir fark (unprecedented spread) oluşmuştu. Tek hisse senedi dalgalanmasının yüksek seviyelerden düşmesiyle bu fark daralmaktadır.
Makro belirsizliklerin devam etmesi ve piyasanın momentum heyecanını temizlemesi bağlamında, Corr1 olayı (piyasa ilişkisinin neredeyse 1'e yaklaşarak hisse senetleri ve endekslerin aynı anda sert bir şekilde düşmesi gibi aşırı risk olayı) olasılığı artmakta ve piyasa katılımcılarının risk radarına girmiştir.
Küçük kapitalizasyonlu hisseler açısından, Goldman Sachs, Russell 2000 (IWM)'in geçmişte Ağustos'un ilk iki haftasında zayıf performans gösterdiğini belirtti; bu yıl bu eğilimin devam etme olasılığı yüksek ve para politikası ile coğrafi siyasi belirsizliklerin birikeceği tahmin ediliyor. Ayrıca, bu endeksin bu yıl itibarıyla gösterdiği nispi güçlü performans, geri çekilmeye yönelik bir potansiyel olduğunu gösteriyor.
Yukarıdaki analizler doğrultusunda, Goldman Sachs işlem ekibi (Gail Hafif, Brian Garrett, Lee Coppersmith) üç adet koruyucu işlem önerisi sunuyor:
- Ters Dağılım (Reverse Dispersion): İlişkililik alımını yapmak, bu da S&P 500'ün ilk 50 hissesinin tekil dalgalılık takaslarını satmak ve S&P 500 endeks dalgalılık takasını almak suretiyle ilişkililiğin artmasına bahis oynamak suretiyle kâr elde etmektir.
- IWM üç aylık alım opsiyonu: Şu anda IWM'nin bir aylık 25 Delta alım opsiyonu, bir yıllık ve beş yıllık geriye dönük verilere göre sırasıyla 48. ve 46. persentilde yer alıyor; koruma maliyeti makul ve faiz oranlarındaki artış riskine karşı bir koruma aracı olarak kullanılabiliyor.
- GSXURFAV kısa vadeli opsiyon koruması: GSXURFAV, Goldman Sachs'ın takip ettiği perakende popüler hisse senedi sepeti için, alıcı aktivitesinin azalmasından sonra bu tür hisselerde olası dalgalanmalara karşı kısa vadeli opsiyon pozisyonları kurar.
Son olarak, Goldman Sachs Portföy Stratejisi Ekibi, ABD hisse senedi piyasalarının orta vadeli seçim yıllarındaki geçmiş performans desenlerini inceledi:
- Seçim öncesi: Piyasa genelde yatayda dalgalanıyor, yön belirsizliği var;
- Seçimden sonra yıl sonuna kadar: borsada yükseliş eğilimi;
- Volatilite: Yaz sonunda hafifçe yükselmeye başlayıp, seçimden bir ay önce belirgin şekilde hızlanmıştır.
Ayrıca, ortak fonlar genellikle ara seçimlerden önce daha yüksek nakit tutarları korur ve seçim sonuçları açıklandıktan sonra yoğun bir şekilde yatırım yapar. Yabancı yatırımcılar da benzer bir eğilim gösterir; seçimden yaklaşık bir ay önce ABD hisselerini hafifçe azaltma eğilimindedir.
Takım, bunun kısa vadeli olarak ortak fonlardan ve yabancı yatırımcılardan gelen ek alım talebinin sınırlı olduğunu düşünüyor, ancak bu, hisse senedi piyasası için önemli bir olumsuzluk oluşturmuyor; daha büyük sonuç ise — yakın dönemde hisse senedi piyasasında yükseliş için bir "katalizör" eksikliği ve yıl sonunda potansiyel bir yukarı yönlü fırsatın varlığı.