Goldman Sachs Raporu: SEC, Tokenize Edilmiş Hisse Senedi İşlemlerini Onayladı, COIN En Çok Fayda Sağlayacak

Yazan: Rita

SEC, ABD'de tokenleştirilmiş hisse senedi ticaretine ilk kez kapı açtı. Goldman Sachs, 18 Eylül 2026 tarihli raporunda, SEC'in 17 Eylül'de belirli bir borsa ve likidite sağlayıcıya beş yıllık koşullu kayıt muafiyeti veren bir emir yayınladığını belirtti; bu emir, bu tür varlıkları ABD'de tokenleştirilmiş hisse senedi ticareti sunmalarına izin veriyor. Bu varlıklara Tokenleştirilmiş Menkul Kıymet Ticaret Yerleri (TSV) deniyor. Goldman Sachs, bu emrin, ABD'de tokenleştirilmiş hisse senedi ticaretine ilk kez genel izin vermesi nedeniyle, tokenleştirilmiş ABD hisse senedi piyasasının yavaşça büyümesine yol açabileceğini düşünüyor.

Goldman Sachs analisti James Yaro, raporunda üç sınırlama belirtti. Yalnızca otomatik market yapıcı (AMM) sipariş defterini kullanan platformlar muafiyet alabilecek; geleneksel borsalar ve çoğu merkezi kripto borsası, merkezi limit sipariş defteri (CLOB) kullanır ve bu koşulu karşılamaz. Yalnızca yerel tokenize edilmiş özelliklere sahip hisseler muaf tutulacak; yerel olmayan, türev tabanlı tokenize edilmiş hisseler kapsam dışındadır. Emitten, hisselerinin tokenize edilmesini reddetmek ve işlem başlamadan önce itiraz etmek hakkı vardır. Bu üç koşul, muafiyet emrinin kısa vadeli etkisini sınırlar.

Goldman Sachs, AMM'nin çoğunlukla merkeziyetsiz borsalar tarafından, CLOB'un ise geleneksel borsalar ve çoğu merkezi kripto borsası tarafından kullanıldığını belirtti. AMM, uzun kuyruk sözleşmeleri için token stokları aracılığıyla likidite sağlar ve yeni piyasalar için uygundur. İşlem hacmi arttıkça, AMM akıllı sözleşmelerinin seyrek fiyatlandırma mekanizması fiyat kayması riskini artırırken, CLOB daha derin ve daha likit piyasalarda daha etkilidir. Bu teknik fark, muafiyet emriyle büyük piyasalara etki sınırlıdır.

İstisna kararı, TSV'nin işlem sembol sayısı ve işlem hacmi üzerinde sınırlamalar getirmesini, tokenize edilmiş hisse senedi sahiplerine temel hisse senedi sahipleriyle eşdeğer hissedar hakları ve temettü sağlamasını, AMM akıllı sözleşmelerinin denetlenebilir, açık ve kamu blok zincirinde dağıtılması gerektiğini ve TSV'nin operasyonel ve işlem bilgilerini açıkça açıklamasını gerektirir.

Goldman Sachs, kapsamındaki Coinbase (COIN) ve Robinhood (HOOD)'un ABD'de tokenize edilmiş hisse senedi pazarı kurabileceğini düşünüyor. COIN, hedef hisse senediyle eşdeğer hissedar hakları ve temettüler sunmak gibi özelliklerle tokenize edilmiş hisse senedi aracılık ürününe sahip olup, en çok fayda sağlıyor. COIN, istisna emri kullanarak ABD'de tokenize edilmiş hisse senedi sunmak için teknik yükseltmeye sınırlı ihtiyaç duyuyor. COIN, aynı zamanda tokenize edilmiş bir platform ve kuyruk hizmetleri sunuyor; diğer şirketler istisna emri kullanarak tokenize edilmiş hisse senedi oluştururken COIN bundan fayda sağlayabilir.

COIN, muafiyet emri kullanarak tokenize edilmiş hisse senedi borsası kurmak istiyorsa, mevcut borsasının CLOB kullandığı için yeni bir borsa teknolojisi geliştirmelidir. Goldman Sachs, COIN'in经纪 işlemlerini merkeziyetsiz borsalara yönlendirdiğini, birçok merkeziyetsiz borsanın AMM kullandığını ve bu nedenle muafiyet emri kullanılabilir olduğunu belirtti.

HOOD'un mevcut tokenize edilmiş hisse senedi ürünleri yalnızca Avrupa'da sunulmakta olup, yerel olmayan tokenize edilmiş ürünlerdir ve muafiyet talimatını karşılamaz. HOOD, bu gereklilikleri karşılamak için yeni bir tokenize edilmiş hisse senedi ürünü geliştirmelidir. Goldman Sachs, tokenize edilmiş hisse senetlerinin zincir üzerinde işlem görerek tokenize edilmiş nakitlerin ödeme aracı olarak kullanımını teşvik edebileceğini ve bu da stabilcoin benimsemeyi artırabileceğini belirtti; USDC'nin发行i olan Circle (CRCL) bu durumdan faydalanabilir ve COIN de USDC'den önemli ekonomik kazançlar elde etmektedir.

Goldman Sachs, muafiyet emriyle geleneksel borsalar üzerinde doğrudan rekabet riskinin sınırlı olduğunu düşünüyor. Nasdaq (NDAQ) ve New York Stock Exchange (ICE), kayıtlı ulusal menkul kıymet borsalarını işletmektedir ve tokenize edilmiş hisse senetlerini işlemek için “borsa” tanımından muafiyet gerektirmemektedir. İki borsa da TSV üzerinden değil, mevcut pazar altyapısı çerçevesinde tokenizasyonu ilerletmektedir. Şu anki tokenizasyon planlarını desteklemek için AMM altyapısı kurmaya gerek duymamaktadırlar.

Nasdaq, 2026 yılında SEC onayı alarak DTC'nin onayladığı menkul kıymetlerin tokenleştirilmiş versiyonlarının aynı sipariş defterinde, DTC tarafından tokenleştirme ve çaprazlama işlemleriyle işlem yapılmasına izin verecektir. Bu pilot program, Russell 1000 bileşenleri ve endeks ETF'lerini kapsayacak ve üç yıl sürecek. New York Borsası da benzer bir yolda ilerlemekte olup, 24/7 işlem, anlık çaprazlama ve stabilcoin finansmanını destekleyen bağımsız bir platform geliştiriyor; ancak bu platform hâlâ düzenleyici onayı bekliyor.

Goldman Sachs, Nasdaq ve New York Stock Exchange'deki tokenize emirlerin geleneksel hisselerle aynı emir defterinde etkileşime geçmesi nedeniyle, en likit hisselerde geleneksel borsaların yapısal bir avantajına işaret ediyor. TSV'deki tokenize hisseler ise sembol ve hacim kısıtlamalarına tabidir ve yalnızca izinli katılımcılara sınırlıdır. DTC pilot programı kapsamında uygun olanlar, Russell 1000 bileşenleri ve ana endeks ETF'leridir; bunlar tam olarak CLOB'un AMM'den daha etkili olduğu derin piyasalardır.

Goldman Sachs, bu muafiyet emriyi, dijital varlıklar üzerindeki düzenlemelerde SEC ve CFTC'nin netlik sağlama yönündeki bir başka adım olarak değerlendiriyor. Daha önce SEC, 2026 Ağustosunda küçük projeler için token satışları için muafiyet sağlayan bir dijital varlık düzenlemesi önerisinde bulundu. CFTC, 17 Eylül'de, kendinden yönetimli cüzdan geliştiricilerinin tanıtım aracısı olarak kaydolmalarından muaf tutulacağını belirten bir eylemsizlik tutumu yayınladı. Her iki kurum da, kapsamlı bir dijital varlık düzenlemesi hazırlama niyetinde olduklarını belirtti.

Goldman Sachs, bu düzenleyici çabaların dijital varlıkların geniş kitlelerce benimsenmesini tamamen serbest bırakmak için yeterli olmadığını da belirtti. Düzenleyici eylemlerin kalıcı bir mevzuat temeli olmaması, gelecekteki düzenleyicilerin kurallarla bu adımları tersine çevirmesine veya değiştirmesine olanak tanıyor. Goldman Sachs, dijital varlıkların tamamen serbest bırakılması için CLARITY yasal tasarısı gibi kapsamlı bir mevzuat reformu gerektiğini düşünüyor; bu yasa tasarısı 15 Eylül'de Senato'da prosedürel oylamada başarısız oldu.

Goldman Sachs, muafiyet emriyle elde edilen rekabet sonucunun, daha geniş tokenizasyon yasalama kabulünden daha iyi olduğunu düşünüyor. CLARITY yasası kabul edilirse ve daha geniş kabulü tetiklerse, geleneksel borsalar daha büyük rekabet baskısı yaşar. Muafiyet emri, AMM gereklilikleri ve yayıncı veto yetkisi aracılığıyla tokenize hisse senetlerinin kısa vadeli yayılmasını sınırlar ve geleneksel borsaların işlem hacmine sınırlı etki yapar.

Muafiyet emri, tokenleştirilmiş hisseler için kapıları açsa da, AMM gereklilikleri ve yayıncı veto hakkı bu kapıyı küçük tutuyor. Yayıncılar genel olarak tokenleşmeyi reddederse veya CLARITY yasası yeniden gündeme gelirse, bu muafiyet çerçevesinin uzun vadeli değeri nasıl değişir?

Sorumluluk Reddi

Bu metin, Çırağan Araştırması tarafından üçüncü taraf bir menkul kıymetler şirketi raporundan (Goldman Sachs, 18 Eylül 2026) derlenen ve halka açık piyasa verileriyle birleştirilen bir özet ve yorumdur. Metinde yer alan değerlendirme, hedef fiyat, kâr tahminleri ve ilgili yargılar, söz konusu menkul kıymetler şirketi analistlerinin görüşlerini yansıtmaktadır ve yalnızca bu kurumun pozisyonunu temsil eder; Çırağan Araştırması’nın görüşünü yansıtmaz ve hiçbir yatırım önerisi oluşturmaz.

Piyasa riski vardır, kararlar bağımsız alınmalıdır. Bu yazı, herhangi bir menkul kıymetin alım satımı için bir temel oluşturmamalıdır.