AI กำลังเปลี่ยน Big Tech ให้กลายเป็น Big Capex ตลาดยังต้องการมอง AI เหมือนเรื่องของซอฟต์แวร์ แต่รูปแบบการใช้จ่ายกลับดูเหมือนการสร้างโครงสร้างพื้นฐานเชิงอุตสาหกรรมมากขึ้นเรื่อยๆ ความแตกต่างนี้มีความสำคัญ ตลอดสองทศวรรษที่ผ่านมา ธุรกิจเทคโนโลยีที่ดีที่สุดมีข้อได้เปรียบง่ายๆ: การขยายขนาดโดยไม่ต้องใช้ทุนเพิ่มเติมมากนัก Microsoft สามารถขายซอฟต์แวร์เพิ่มอีกหนึ่งสำเนา Google สามารถให้บริการการค้นหาเพิ่มอีกหนึ่งครั้ง Meta สามารถเพิ่มผู้ใช้ใหม่อีกหนึ่งราย และเศรษฐศาสตร์ขอบเขตนั้นยอดเยี่ยมอย่างเหลือเชื่อ แม้แต่ Nvidia ซึ่งเป็นข้อยกเว้นที่ผลิตสินค้าทางกายภาพ ก็ยังคงความเข้มข้นของทุนที่สกปรกไว้ภายนอกองค์กรโดยการจ้างภายนอกการผลิต นั่นคือข้อได้เปรียบแบบมีสินทรัพย์น้อย ตอนนี้ผู้เล่นรายใหญ่กำลังเคลื่อนตัวไปในทิศทางตรงกันข้าม Goldman ประเมินว่าค่าใช้จ่ายด้านทุนของผู้เล่นรายใหญ่ด้าน AI อยู่ที่ประมาณ 755 พันล้านดอลลาร์ในปีนี้ ซึ่งแทบจะดูดซับกระแสเงินสดจากการดำเนินงานทั้งหมด ในขณะที่สินทรัพย์เติบโตขึ้น 138% ในห้าปี นี่ไม่ใช่ข้อผิดพลาดเล็กน้อย นี่คือการเปลี่ยนแปลงรูปแบบธุรกิจที่นักลงทุนกำลังให้การสนับสนุน คำพูดของ Gregg Fisher ตรงไปตรงมา: “จากข้อมูล 100 ปีที่ผ่านมา เราทราบว่า capex นั้นไม่ดี” ไม่ใช่เพราะการลงทุนทั้งหมดไร้สาระ แต่เพราะประวัติศาสตร์บอกว่าบริษัทที่ต้องคอยเติมเต็มสินทรัพย์อยู่ตลอดเวลา มักให้ผลตอบแทนบนตลาดต่ำกว่าบริษัทที่สามารถขยายขนาดได้โดยไม่ต้องสร้างสมดุลทางบัญชีใหม่อยู่เสมอ นี่คือส่วนที่ไม่สบายใจของวงจรความเฟื่องฟูของ AI ซีอีโอเหล่านี้ไม่ใช่คนโง่ ซาตยา เนาลลา, สุนดาร์ พิชัย, มาร์ก ซักเคอร์เบิร์ก, แอนดี้ จาสซี่ — พวกเขาไม่ใช่ผู้บริหารที่เผาเงินอย่างไม่มีเหตุผลเพราะลืมหลักการควบคุมทุน พวกเขาใช้จ่ายเพราะค่าใช้จ่ายที่มองว่าเกิดจากการลงทุนไม่เพียงพอถือเป็นภัยคุกคามต่อการดำรงอยู่ หาก AI สร้างเศรษฐกิจแบบผู้ชนะได้ทั้งหมด ตำแหน่งที่สองหรือสามอาจหมายถึงการถูกลดสถานะอย่างมีโครงสร้าง ดังนั้น ทุกคนจึงใช้จ่ายเหมือนกับว่าผลเสียจากการระมัดระวังนั้นใหญ่กว่าผลเสียจากการสิ้นเปลือง สิ่งนี้มีเหตุผลในระดับบริษัทแต่ละแห่ง แต่ในระดับอุตสาหกรรมอาจยังคงแย่อยู่ คำพูดของ Bezos ที่เรียก AI ว่า “ฟองสบู่เชิงอุตสาหกรรม” อาจเป็นการอธิบายที่ชัดเจนที่สุด: สังคมอาจได้รับประโยชน์ เทคโนโลยีอาจเป็นจริง และนักลงทุนยังคงให้เงินสนับสนุนการสร้างโครงสร้างพื้นฐานเกินไป แนวคิดเหล่านี้ไม่ขัดแย้งกัน ข้อผิดพลาดคือการสมมติว่าทุกดอลลาร์ของ capex ด้าน AI จะได้ผลตอบแทนเหมือนซอฟต์แวร์แบบผูกขาด บางส่วนจะได้ แต่อีกจำนวนมากจะไม่ได้ สรุป: AI ไม่ใช่แค่เรื่องของเทคโนโลยีอีกต่อไป มันคือเรื่องของการจัดสรรทุน และตลาดเริ่มประเมิน Big Tech ว่าสามารถใช้จ่ายเหมือนอุตสาหกรรม ในขณะเดียวกันก็เติบโตแบบซอฟต์แวร์