Нефть растет уже несколько недель, но доходность по американским казначейским облигациям на 10 лет падает. Варш отметил то же самое на прошлой неделе на заседании ФРС. Больше части этого года нефть и рыночные ставки двигались в одном направлении. С начала октября они начали расходиться. Так обычно не бывает. Нефть влияет почти на все — от перевозок и сельского хозяйства до заводов и товаров, которые люди покупают ежедневно. Когда она дорожает, растут издержки, компании частично перекладывают их на потребителей, и ожидания инфляции растут вместе с ними. Инвесторы тогда требуют более высокой доходности для ссуд на десять лет, чтобы их деньги сохраняли покупательную способность. Поэтому одновременный рост нефти и доходностей не удивителен. Но доходности отражают не только инфляцию. Они также показывают, куда движется рост, что, скорее всего, сделает ФРС в следующий раз и сколько правительству нужно занять. Вот здесь становится интересно. Доходность по 10-летним облигациям превысила 5,3% в начале октября и к концу месяца снова опустилась ниже 5%. При этом нефть не снижалась, а цены на топливо оставались высокими. Тогда почему инвесторы соглашаются на более низкие доходности, когда картина инфляции не улучшилась? Я интерпретирую это так: рынок начинает больше беспокоиться о росте, чем об инфляции. Дорогая нефть не только поднимает цены. Она также съедает то, что домохозяйства могут потратить, и сжимает маржу компаний. Одно и то же движение может одновременно повышать инфляцию и замедлять экономику, и сейчас облигации, похоже, учитывают именно вторую часть. Это ставит ФРС в неловкое положение. Если бы экономика замедлялась, а инфляция падала — задача была бы простой. Но при высоких энергетических затратах повышение ставок в декабре может углубить замедление, которое уже учтено рынком облигаций, а удержание ставок рискует зафиксировать инфляцию. Сообщение с прошлой недели касалось не только инфляции. Варш сказал, что кредиты стали сложнее получить для некоторых предприятий и домохозяйств, и что денежно-кредитная политика начинает работать. Он не стал называть финансовые условия жесткими, и ничего не указывает на то, что экономика ломается. Но эффекты более высоких ставок, возможно, наконец-то проявляются. На этой неделе добавляются еще несколько деталей. Объявления Минфина о рефинансировании покажут, сколько правительство планирует занять — это важно, потому что доходности также зависят от того, сколько облигаций инвесторам придется поглотить. Вторничные выборы могут изменить перспективы расходов, налогов и заимствований. Затем последуют данные по занятости и инфляции. Месяц назад, когда доходность по 10-летним облигациям превышала 5%, я задавался вопросом: почему кто-то все еще держит акции, золото или биткоин? Мой ответ был: уровень важен меньше, чем то, что происходит с ростом, пока доходности остаются высокими. Рынок облигаций теперь начинает учитывать эту часть. Более низкие доходности обычно снимают давление с рисковых активов, но не тогда, когда они падают из-за ослабления роста.